投资评级 - 报告对湖南裕能的投资评级为“买入”，并予以维持 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为公司第三季度业绩表现亮眼，出货量高速增长，盈利拐点明确，未来增长动力强劲 [1][8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度营收达89亿元，同比增长74%，环比增长17% [8] - 第三季度归母净利润为3.4亿元，同比增长235%，环比增长61% [8] - 第三季度毛利率为8.8%，同比提升1.5个百分点，环比微降0.2个百分点 [8] - 第三季度归母净利率为3.8%，同比提升1.8个百分点，环比提升1.1个百分点 [8] 出货量与市场地位 - 2025年前三季度磷酸铁锂出货量达78.5万吨，同比增长65% [8] - 预计第三季度出货量为30.4万吨，同比增长82%，环比增长18%，增速超越行业水平 [8] - 预计第四季度出货量超过30万吨，全年出货量近110万吨，同比增长50%以上 [8] - 当前月均排产已达10万吨，处于超产状态，订单供不应求 [8] - 预计2026年出货量达140-150万吨，同比增长30%以上 [8] - 预计公司高端产品出货占比已达50%以上，YN-13产品逐步起量，预计2026年高端产品占比将提升至60% [8] 盈利能力与成本控制 - 预计公司第三季度产品均价为3.3万元/吨，单吨毛利为0.26万元，环比基本持平 [8] - 测算第三季度单吨利润约为0.11万元，环比持平，盈利底部企稳回升 [8] - 预计2025年第四季度部分客户将落实涨价，2026年大客户跟进，整体盈利水平有望提升0.1万元/吨 [8] - 公司120万吨磷矿产能预计于2025年底投产，预计2026年可贡献100万吨出货，按单吨盈利300元计算，有望贡献3亿元利润，对应增厚磷酸铁锂单吨利润0.02万元 [8] 财务预测与估值 - 报告上修公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为10.6亿元、30.1亿元、40.3亿元，同比增长率分别为78%、185%、34% [8] - 对应市盈率分别为44倍、16倍、12倍 [1][8] - 基于2026年25倍市盈率，给予目标价99元 [8] 现金流与资本开支 - 2025年第三季度期间费用为2.8亿元，同比增加28%，环比增加4.7%，费用率为3.2%，同比下降1.2个百分点，环比下降0.4个百分点 [8] - 2025年前三季度经营性净现金流为-13.4亿元，其中第三季度为-7.3亿元，主要受票据背书转让支付固定资产购置款影响 [8] - 剔除上述影响后，2025年前三季度经营性净现金流约为10亿元 [8] - 2025年前三季度资本开支为16亿元，同比增长50%，其中第三季度资本开支为6.6亿元，同比增长35%，环比增长43% [8] - 2025年第三季度末存货为37亿元，较年初增加31% [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价52.8元 [1][9] 核心财务表现 - 2025年上半年收入143.6亿元 同比增长33% 归母净利润3.1亿元 同比下降22% [9] - 2025年第二季度收入76.0亿元 同比增长21% 环比增长12% 归母净利润2.1亿元 同比下降8.5% 环比大幅增长124% [9] - 2025年第二季度毛利率9.0% 同比提升0.4个百分点 环比提升3.5个百分点 [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.5/20.0/30.2亿元 对应PE为25/13/9倍 [1][9] 业务运营情况 - 2025年上半年铁锂出货48.08万吨 同比增长55% 其中第二季度出货25.8万吨 同比增长49% 环比增长16% [9] - 第二季度高端产品出货11万吨 占比提升至43% YN-13产品逐步起量 储能产品销量10万吨 占比39% [9] - 产能利用率达116% 预计第三季度起持续满产满销 2025年全年出货目标100万吨 同比增长40% [9] - 高端产品占比预计提升至50% 西班牙5万吨和马来9万吨产能稳步推进 预计2026年贡献增量 [9] 盈利能力分析 - 2025年上半年铁锂售价3.3万元/吨 第二季度单吨毛利0.27万元 环比大幅提升0.1万元/吨 [9] - 加回第二季度补交增值税影响后 单吨盈利0.11万元 盈利拐点已现 [9] - 头部客户涨价落地 预计下半年受益于碳酸锂价格上行及高端产品占比提升至45%+ 单吨利润有望进一步增长 [9] - 磷矿项目预计2025年底投产 2026年起贡献利润增长 [9] 财务健康状况 - 第二季度期间费用率3.6% 同比降低0.3个百分点 费用控制稳定 [9] - 第二季度经营性净现金流-0.8亿元 环比减少流出4.5亿元 [9] - 第二季度资本开支4.6亿元 同比增长191% [9] - 第二季度末存货33.6亿元 较第一季度末增长4.1% [9] 市场表现与估值 - 当前股价34.98元 一年最低价24.67元 最高价54.78元 [6] - 市净率2.23倍 流通市值135.06亿元 总市值266.13亿元 [6] - 每股净资产15.71元 资产负债率64.22% [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司业绩符合市场预期，24年营收84.7亿元，同比+47%，归母净利润4亿元，同比+173.1%，毛利率12.4%，同比+6.9pct；25年Q1营收27亿元，同环比+80.3％/+4.2％，归母净利润1.2亿元，同环比+211.9%/+43.7％，毛利率10.1%，同环比-2.9/-1.1pct，扣非利润0.8亿元，同环比+171%/+17% [7] - 25年铁锂出货有望翻倍增长、降本落地单吨净利弹性显著，预计25年出货25万吨+，同比翻倍增长，单吨净利有望恢复至0.2万元/吨 [7] - 汽零业务维持20%增长、贡献稳定利润增量，预计25年贡献5亿元+利润，同增20%左右 [7] - 机器人布局旋转关节总成、业务率先卡位头部客户，后续有望导入车企自研机器人供应链 [7] - 费用控制良好、资本开支大幅增加，24年期间费用率7.3%，同比-2pct，25Q1费用率6.2%，同环比-3.2/-0.6pct；24年资本开支同比-32.3%，25年Q1资本开支同环比+93.7%/+96.9% [7] - 考虑江西升华股权比例变动，下修25 - 26年归母净利预期至9.6/15.4亿元，新增27年归母净利预期20.4亿元，同增142%/60%/32%，对应PE为23/14/11倍，给予26年25xPE，目标价31.5元，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|5,761|8,470|13,140|21,612|27,823| |同比（%）|(21.58)|47.02|55.13|64.48|28.74| |归母净利润（百万元）|(542.73)|396.78|962.06|1,539.47|2,035.71| |同比（%）|(184.12)|173.11|142.47|60.02|32.23| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(0.44)|0.32|0.79|1.26|1.67| |P/E（现价&最新摊薄）|(40.55)|55.46|22.87|14.30|10.81| [1] 市场数据 - 收盘价18.02元，一年最低/最高价5.85/24.90元，市净率5.06倍，流通A股市值21,719.19百万元，总市值22,007.06百万元 [5] 基础数据 - 每股净资产3.56元，资产负债率53.30%，总股本1,221.26百万股，流通A股1,205.28百万股 [6] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|4,788|9,479|15,960|20,549| |非流动资产（百万元）|4,888|5,140|5,297|5,382| |资产总计（百万元）|9,676|14,619|21,257|25,931| |流动负债（百万元）|4,335|7,975|12,893|15,277| |非流动负债（百万元）|1,040|1,140|1,190|1,240| |负债合计（百万元）|5,375|9,115|14,083|16,517| |归属母公司股东权益（百万元）|4,216|5,309|6,710|8,563| |少数股东权益（百万元）|85|195|463|852| |所有者权益合计（百万元）|4,301|5,504|7,174|9,414| |负债和股东权益（百万元）|9,676|14,619|21,257|25,931| |营业总收入（百万元）|8,470|13,140|21,612|27,823| |营业成本(含金融类)（百万元）|7,421|11,108|18,296|23,518| |税金及附加（百万元）|23|35|58|75| |销售费用（百万元）|120|171|259|306| |管理费用（百万元）|230|315|475|584| |研发费用（百万元）|220|315|475|584| |财务费用（百万元）|50|33|55|65| |加:其他收益（百万元）|107|118|108|111| |投资净收益（百万元）|17|13|22|28| |公允价值变动（百万元）|6|0|10|10| |减值损失（百万元）|(76)|(65)|(50)|(50)| |资产处置收益（百万元）|0|0|0|0| |营业利润（百万元）|460|1,228|2,082|2,790| |营业外净收支（百万元）|4|4|(4)|(4)| |利润总额（百万元）|464|1,232|2,078|2,786| |减:所得税（百万元）|62|160|270|362| |净利润（百万元）|402|1,072|1,808|2,424| |减:少数股东损益（百万元）|6|110|269|388| |归属母公司净利润（百万元）|397|962|1,539|2,036| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.32|0.79|1.26|1.67| |EBIT（百万元）|456|1,195|2,047|2,756| |EBITDA（百万元）|790|1,743|2,691|3,470| |毛利率(%)|12.39|15.46|15.34|15.48| |归母净利率(%)|4.68|7.32|7.12|7.32| |收入增长率(%)|47.02|55.13|64.48|28.74| |归母净利润增长率(%)|173.11|142.47|60.02|32.23| |经营活动现金流（百万元）|575|1,167|1,466|2,732| |投资活动现金流（百万元）|(880)|(783)|(782)|(776)| |筹资活动现金流（百万元）|66|1,024|2,288|(295)| |现金净增加额（百万元）|(238)|1,408|2,971|1,661| |折旧和摊销（百万元）|334|548|643|714| |资本开支（百万元）|(812)|(796)|(804)|(804)| |营运资本变动（百万元）|(290)|(547)|(1,091)|(531)| |每股净资产(元)|3.45|4.35|5.49|7.01| |最新发行在外股份（百万股）|1,221|1,221|1,221|1,221| |ROIC(%)|6.97|15.37|17.94|18.26| |ROE - 摊薄(%)|9.41|18.12|22.94|23.77| |资产负债率(%)|55.55|62.35|66.25|63.69| |P/E（现价&最新股本摊薄）|55.46|22.87|14.30|10.81| |P/B（现价）|5.22|4.15|3.28|2.57| [9]