宏观策略 - 7月社零同比增速回落至3.7%，低于预期的4.9%，主要受商品零售增速下滑影响（商品零售增速从5.3%降至4.0%），而餐饮增速小幅回升0.2个点至1.1% [7] - "以旧换新"补贴品销售增速显著回落，6类补贴品平均增速从17.5%降至12.7%，其中文化办公、家具、汽车、家电、建材增速均下滑，仅通讯器材增速提升 [7] - 下半年消费仍有三大支撑：1）餐饮增速预计逐月回升；2）900亿生育补贴若按70%消费倾向释放，可拉动社零0.3个点；3）消费贷贴息政策刺激 [1][7] - 7月固投累计同比降至1.6%，主要因建筑工程投资累计同比转负（-0.8%），设备购置投资仍保持15.2%高增长但增速放缓 [7][8] 固收金工 - 凯众转债（113698.SH）发行规模3.08亿元，募集资金用于智能小家电制造基地项目，债底估值91.47元，YTM 2.19%，初始转股价12.7元/股 [2][9] - 转债条款中规中矩，总股本稀释率8.31%，预计上市首日价格区间130.76~145.40元，中签率0.0013% [9][10] - 正股凯众股份2020-2024年营收CAGR 10.96%，2024年营收7.39亿元（同比+15.17%），汽车零部件业务占比超90% [10] 行业与公司 华锐精密（688059） - 2025H1营收5.19亿元（同比+26.48%），归母净利润0.85亿元（同比+18.80%），车削刀片占比63.32%但整体刀具毛利率-23.58%拖累业绩 [11][12] - 切入人形机器人赛道，与宇树科技等建立合作，2025-2027年归母净利润预测维持1.57/2.11/2.73亿元 [3][12] 吉利汽车（00175.HK） - 2025Q2营收777.9亿元（同比+28.4%），单车ASP 11.0万元（同比-12.6%），毛利率17.1%（环比+1.3pct） [13] - 上调2025-2027年归母净利润至150/221/295亿元（原142/196/271亿元），对应PE 12/8/6倍 [4][13] 长江电力（600900） - 2026-2030年维持70%最低分红比例，2025H1归母净利润129.84亿元（同比+14.22%），六座电站总发电量1266.56亿千瓦时（同比+5.01%） [14][15] - 2025年预测归母净利润350.28亿元（同比+7.8%），股息率3.62%，当前PE 19倍 [5][15] 重庆啤酒（600132） - 2025H1营收88.39亿元（同比-0.24%），归母净利润8.65亿元（同比-4.03%），乐堡、乌苏品牌韧性增长但税率提升拖累盈利 [16][17] - 下调2025-2027年归母净利润预测至11.05/11.99/12.86亿元，对应PE 24/22/21倍 [6][17] 怡合达（301029） - 2025H1营收14.61亿元（同比+18.70%），新能源行业营收同比+53.17%，毛利率提升3.46pct至39.10% [18] - 维持2025-2027年归母净利润预测5.53/6.65/7.91亿元，对应PE 29/24/20倍 [6][18]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 业绩持续稳健提升，25H1实现营收5.19亿元（同比+26.48%），归母净利润0.85亿元（同比+18.80%），扣非归母净利润0.84亿元（同比+18.32%）[2] - 单Q2营收2.97亿元（同比+23.65%），归母净利润0.56亿元（同比+2.72%），扣非归母净利润0.56亿元（同比+2.26%）[2] - 产品结构：车削刀片占比63.32%（营收3.29亿元），铣削刀片占比20.80%（营收1.08亿元），钻削刀片占比2.44%（营收0.13亿元），整体刀具占比10.41%（营收0.54亿元）[2] 财务表现 - 2025H1毛利率37.54%（同比-5.05pct），单Q2毛利率39.08%（同比-7.31pct），主要因低毛利率产品占比提升[3] - 分产品毛利率：车削刀片43.16%（同比+1.19pct），铣削刀片49.01%（同比-0.89pct），钻削刀片71.50%（同比+0.82pct），整体刀具-23.58%[3] - 期间费用率15.2%（同比-5.4pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别为3.5%/3.2%/3.8%/4.7%（同比分别-1.0pct/-1.2pct/-0.4pct/-2.8pct）[3] 业务布局 - 海外营收0.28亿元（同比+20.62%），加速拓展海外渠道[4] - 切入人形机器人赛道，与宇树科技、兆威集团、埃马克等头部企业战略合作，承办"2025人形机器人先进制造技术论坛"[4] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测：1.57/2.11/2.73亿元，对应动态PE 38/28/22倍[9] - 2025E营收957.40亿元（同比+26.13%），2026E营收1,181.40亿元（同比+23.40%），2027E营收1,463.90亿元（同比+23.91%）[1] - 2025E归母净利润1.57亿元（同比+46.35%），2026E 2.11亿元（同比+34.55%），2027E 2.73亿元（同比+29.52%）[1] 市场数据 - 当前股价68.40元，一年最低/最高价38.40/77.90元，市净率4.68倍，总市值59.62亿元[7] - 每股净资产14.61元（LF），资产负债率47.51%（LF），总股本87.16百万股[8]

公司评级与财务表现 - 主体信用等级维持A+，评级展望稳定，反映公司在下游行业景气度回升和国产化趋势中的受益能力[2] - 2024年总资产25.29亿元，归母所有者权益13.31亿元，总债务7.90亿元，资产负债率47.35%[2][3] - 2024年营业收入7.59亿元（同比-4.4%），净利润1.07亿元（同比-32.3%），销售毛利率39.46%（同比-6.01个百分点）[3][15] - 2025年一季度营收2.22亿元，净利润0.29亿元，毛利率回升至35.49%[3][29] 行业环境与竞争格局 - 中国刀具市场规模突破500亿元，进口刀具占比从2016年37%降至2023年21%，国产替代加速[9][12] - 下游汽车/通用机械行业2025Q1营收分别同比增长11.2%/6.27%，模具行业2024年规模达3710亿元[10][12] - 国际竞争分三大阵营：欧美（山特维克）、日韩（三菱）、国内企业（株洲钻石等），公司硬质合金刀片产量国内第二[12][14] - 原材料碳化钨粉价格高位震荡（2024年采购价26.02万元/吨，同比+9.7%），钴粉价格同比下降18.1%[16][17] 经营与产能动态 - 核心产品车削/铣削刀片2024年收入占比82.2%，毛利率42.65%/49.45%，但整体刀具毛利率仅1.10%[14][15] - 2024年数控刀片产能利用率83.84%（2023年127.78%），整体刀具产能利用率73.55%，产销率均超60%[19][20] - 精密数控刀体生产线建设项目延期至2026年投产，高效钻削刀具项目已新增140万支/年产能[5][21] - 经销模式收入占比82.01%，前五大客户收入贡献率下降，直销收入占比提升至17.99%[21][22] 财务风险与流动性 - 2024年末应收账款4.94亿元（同比+20.8%），存货4.03亿元（同比+28.9%），营运资金占用显著[24][29] - 短期债务3.22亿元，现金短期债务比0.72，速动比率1.21，银行授信未使用额度8.86亿元[26][28] - 自由现金流/净债务为-15.27%，主要因资本支出较大，EBITDA利息保障倍数8.07倍[27][29] - 第一大供应商为中钨高新子公司（采购占比58.52%），存在原材料供应关联风险[16][17] 技术趋势与市场挑战 - 增材制造技术可能冲击传统切削加工，陶瓷/超硬刀具性能优化带来替代风险[4][18] - 国内刀具企业产能扩张加剧竞争，欧美日韩企业加大中国市场开拓力度[4][18] - 机床数控化率目标64%（当前与发达国家80%+有差距），长期需求有支撑[11][12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1业绩重回增长区间，归母净利润高增主要系费用端优化叠加股权激励结束不再产生费用 [2][3] - 毛利率受产能利用率下降影响有所下滑，费用率略有下降 [4] - 存货有所提升，经营活动净现金流显著改善 [5] - 渠道拓展加速，募投建设项目结项综合金属切削服务能力不断提升 [6] - 考虑到刀具行业需求偏弱，下调公司2025 - 2026年归母净利润预测，预计2027年归母净利润为2.73亿元，当前股价对应动态PE分别为23/17/13倍，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现营收7.59亿元，同比-4.43%；归母净利润1.07亿元，同比-32.26%；扣非归母净利润1.04亿元，同比-31.68%；2024Q4营收1.75亿元，同比-15.57%，归母净利润0.30亿元，同比-42.78% [2] - 2025Q1实现营收2.22亿元，同比+30.48%；归母净利润0.29亿元，同比+70.00%；扣非归母净利润0.28亿元，同比+71.29% [3] 分产品业绩 - 2024年车削刀片营收4.80亿元，同比-8.35%；铣削刀片营收1.44亿元，同比-18.93%；钻削刀片营收0.2亿元，同比-6.40%；整体刀具营收0.93亿元，同比+57.08% [2] 分海内外业绩 - 2024年国内营收7.00亿元，同比-5.73%；海外营收0.50亿元，同比+6.73% [2] 盈利指标 - 2024年毛利率39.46%，同比-6.01pct；2025Q1单季度毛利率35.49%，同比-1.75pct [4] - 2024年销售净利率14.09%，同比-5.79pct；2025Q1单季度销售净利率13.16%，同比+3.06pct [4] - 2024年期间费用率20.51%，同比-0.63pct；销售/管理/财务/研发费用率为4.35%/4.52%/4.96%/6.69%，同比-0.37pct/-0.66pct/+1.37pct/-0.98pct [4] 资产情况 - 截至2024年末存货3.97亿元，同比+28.77%；2024年经营活动净现金流1.18亿元，同比+4576.64% [5] 渠道与项目进展 - 国内积极参加展会推广产品，海外新设孙公司德国华锐完善海外渠道布局 [6] - 2024年12月，2022年可转债募投项目“高效钻削刀具生产线建设项目”顺利结项 [6] 盈利预测调整 - 下调公司2025 - 2026年归母净利润预测为1.57（原值1.83）/2.11（原值2.49）亿元，预计2027年归母净利润为2.73亿元 [6] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|759|957|1181|1464| |归母净利润（百万元）|107|157|211|273| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.72|2.51|3.38|4.38| |P/E（现价&最新摊薄）|33.35|22.79|16.94|13.08| [1][12]