报告行业投资评级 - 行业评级为“看好（维持）” [5] 报告核心观点 - 当前军工板块关注度和预期较低，看好各领域龙头白马投资机会 [8][14] - 军工板块内部出现分化，商业航天子板块调整较多，军工白马标的相对抗跌 [8] 根据相关目录分别总结 1.1 军工白马：看好核心龙头左侧配置机会，Q4有珠海航展等催化 - 6月以来，报告提示传统军工白马的配置机会，认为军工内需的悲观预期已较为充分 [11] - 军工白马标的（国睿科技、中航沈飞、中航机载、中航西飞）6月至今跑赢沪深300，有的白马股呈现出绝对收益 [11] - 当前位置军工白马标的处于左侧配置阶段，震荡向上，有望在Q4迎来右侧机会 [11] - “十五五”规划有望在年底之前落地，Q4有“珠海航展”等催化 [11] - 第二十六届中国航展将于12/7~12/13在珠海举办，装备集体亮相有望提升国内装备建设提速和海外份额提升的预期 [11] 1.2 军工电子：民品贡献在业绩端将得到更多验证 - 7月底报告提示军工电子龙头调整较充分，8月军工电子龙头普遍反弹 [12] - 中报季临近，龙头公司民品营收和利润贡献占比逐步提升将带来业绩端的环比改善 [12] - 连接器方面，中航光电和航天电器近年来加大在国产算力领域互联产品的研发和配套，高速连接器、高速模组、液冷等在头部客户实现应用 [12] - 航天电器为国内半导体测试设备客户提供互连产品，作为新拓展业务2026年上半年订货实现较快增长，高速模组和液冷产品已实现小批量供货 [12] - 被动器件方面，受益于产品涨价和民品市场开拓，看好前期扩产并布局民品产业的核心公司 [12] - 火炬电子发布的26年中报显示，Q2营收和归母净利润同环比均实现明显增长，收入增量主要来自于民品，自产业务中民品营收占比大幅提升 [12] - 预计更多军工电子龙头民品业务贡献将在报表中体现 [12] 1.3 两机：仍积极看好两机龙头，国内公司全球份额提升的预期有望强化 - 当前仍积极看好两机龙头，国内公司全球份额提升的预期有望强化 [13] - 4-7月，两机板块持续调整，8月初报告提示两机龙头调整已较为充分，8月以来两机产业链核心标的普遍反弹 [13] - 全球两机产业链维持高景气，国内公司加速出海，份额扩张带来的成长性预期有望得到强化 [13] - 7月以来，海外两机龙头与应流、航宇等国内供应商加速推进产品验证，持续深化合作 [13] - 全球商用发动机和燃机需求旺盛，海外主机交付压力大，国内厂商窗口期加快海外配套进度 [13] - 国内供应商出海仍在导入期，份额和配套价值量有望持续提升 [13] 1.4 大飞机：板块预期较低，明年板块重要催化多 - 我国在《2026工作报告》新增“航空”表述，定位升级为“新兴支柱产业” [14] - 《十五五草案》中提出要推进C919飞机产能提升和供应链建设，大飞机产业有望提速 [14] - 当前板块预期低，国产大飞机产业制造和运营持续推进 [14] - 明年有望迎来国产商用发动机长江1000适航取证等重要催化，Q4有望迎来配置窗口 [14] 1.5 板块当前关注度和预期较低，看好各领域龙头白马投资机会 - 传统军工，看好核心白马和新质战斗力方向反弹，相关标的包括中航沈飞、中航西飞、中航机载、航发动力、国睿科技、七一二等 [15] - 军工电子，看好加速开拓民品高端的龙头公司，相关标的包括航天电器、中航光电、火炬电子、振华科技、宏达电子、鸿远电子等 [15] - 两机产业链，看好主机厂及关键零部件/原材料环节，相关标的包括应流股份、万泽股份、航发动力、中国动力、图南股份、航亚科技等 [15] - 大飞机，看好发动机、机载和机体结构环节核心公司，相关标的包括航发动力、航发科技、中航机载、江航装备、中航西飞等 [15] 附录：行情走势与主要新闻公告 - 本周国防军工(申万)下跌-3.84%，跑输沪深300 [17] - 本周上证综指下跌-0.56%，收于3,905.20点 [17] - 沪深300下跌-1.01%，收于4,618.90点 [17] - 国防军工(申万)收于1,602.69点 [17] - 国防军工（申万）指数相对沪深300指数的收益率为-2.83% [18] - 在申万一级行业指数的31个行业涨跌幅排名中，国防军工本周排名28/31 [20] - 本周军工行业涨跌前十个股中，涨幅前五为长盈通（+13.43%）、航宇科技（+5.40%）、*ST大立（+3.57%）、纵横股份（+3.01%）、航亚科技（+2.01%） [23] - 本周军工行业跌幅前五为西部材料（-14.42%）、天银机电（-13.32%）、北方长龙（-13.05%）、*ST铖昌（-11.80%）、上海瀚讯（-11.80%） [23] - 本周国内重点新闻包括海军83舰编队完成远海综合实习访问任务、中白“神鹰-2026”空降兵联合训练转入综合演练阶段等 [25] - 本周国际重点新闻包括美国决定批准对卡塔尔45亿美元军售、俄乌冲突相关动态等 [26]

军工锻造行业电话会议纪要关键要点总结 一、涉及的行业与公司 * **行业**：军工行业、锻造行业（航空发动机与燃气轮机产业链中游环节）[1][2] * **核心标的公司**：航宇科技、派克新材[1][5] * **其他提及公司**：中航重机（体制内）、美国PCC（国际对标）、金风科技、明阳智能、远景能源、上海电气、西门子歌美飒、西门子、贝克休斯、GE、东方电气、罗罗、赛峰、航天科技集团、蓝箭、东方空间、安泰科技、国光电器、航天晨光、核锻智能[3][5][6][7] 二、核心观点与论据 2.1 军工行业整体周期判断 * **行业周期触底**：军工行业经过三年向下调整，在规划、订单和业绩层面均已触底，2026年半年报业绩基本实现利空出尽[1][2] * **配置底部**：当前公募基金对军工行业配置比例仅约一个多百分点，回到2018年左右历史最低水平，剔除ETF和主题基金后主动权益产品配置量更低[2] * **向上动能**：最终采购方人事调整完成、实物规划逐步落地、军贸瓶颈打通、行业三季报好转、珠海航展等事件催化，预计9月后板块开启向上趋势[1][2] 2.2 商发与燃机核心投资主线 * **商发与燃机合并为一条主线**：二者在军工体系内标的重合度非常高，同一批上市公司能同时受益于国内军工采购和海外市场出口两条逻辑线[2] * **海外需求驱动**：AI数据中心建设带来海外燃机增量需求爆发[1][3] * **国内替代空间**：国内商发面临国产替代的广阔市场，国产长江1000、长江2000等民用发动机国产替代进程加速[1][4] 2.3 锻造行业技术壁垒与格局 * **工艺壁垒高**：锻造是金属材料成型核心加工环节，技术难点在于处理钛合金、高温合金等难变形金属[3] * **发展趋势**：大型化、精密化、一体化[3] * **产业链位置**：锻造处于中游，下游覆盖飞机机体约85%结构件（机翼、起落架、主次承力结构）和发动机30%至45%重量结构件（冷端与热端的环锻、模锻、精锻件）[1][3] * **竞争格局稳固**：主要参与者为体制内中航重机下属子公司和体制外民营企业（航宇科技、派克新材），各企业工艺侧重、产品结构和客户定位存在差异，直接同质化竞争有限，市场增量空间充足[5] 2.4 派克新材业务布局 * **多元化布局**：覆盖能源电力、航空航天、燃气轮机、商业航天及核聚变等多个领域，抗周期能力强[5] * **电力板块**：以风力发电锻件起家，客户包括金风科技、明阳智能、远景能源、上海电气及海外西门子歌美飒，计划增加海外及海上风电等高毛利产品比重[6] * **核电与核聚变**：拥有核一级资质，过去收入来自三代堆和部分四代堆核裂变产品，未来增量预计来自核聚变领域，参与合肥投资超百亿的EAST核聚变实验堆项目（2024年下半年至2025年持续招投标）[6] * **核聚变深度参与**：作为合肥聚变产业联盟成员，为BEST项目真空室、屏蔽包层、偏滤器等关键部件提供材料研发与产品供应，下游客户覆盖核锻智能、安泰科技、国光电器、航天晨光等[6] * **燃机业务**：自2025年起IDC需求带动燃机发电需求爆发，客户涵盖西门子、贝克休斯、GE等国际巨头及国内东方电气、航发相关企业、中船相关企业，与战略客户合作协议及长协订单深化[6][7] * **航空航天**：客户覆盖国内航发动力、商发（长江1000、长江2000）及国际罗罗、赛峰、GE，与航天科技集团及蓝箭、东方空间等民营企业建立长期合作[7] * **产能升级**：在环锻件基础上拓展模锻产能，延伸布局机加能力，实现从交付毛坯到交付成品零部件的转变，提升产品附加值和毛利率[7] 2.5 航宇科技业务进展 * **业务聚焦“两机”领域**：航空发动机占比60%至70%，其余为燃气轮机及航天业务[7] * **海外商发历史性突破**：2026年上半年获得一份为期八年的转动件长协订单，产品品类从静止件向技术要求更高的转动件拓展，获得海外大客户认可，打开附加值更高产品市场[1][7] * **燃机业务**：与贝克休斯续签长协订单，交付产品从毛坯延伸至精密加工成品，单一客户贡献显著，同时为西门子交付产品，计划向一站式整体交付模式发展[8] * **商业航天**：客户覆盖蓝箭等龙头企业，参与长征十一号等型号任务，目前体量较小但未来随卫星组网加速预计大幅提升[8] * **NSP技术突破**：通过节约原材料降低成本，对提升毛利率有显著效果，历史上航空领域毛利率接近30%，2026年第一季度毛利率提升已体现新技术积极影响[1][8] * **产能规划**：国内三个生产基地合计产值约40亿元，计划在欧洲布局生产基地，预计2029年后成为主要产值增长来源[1][8] 2.6 锻造环节投资价值 * **估值历史低位**：锻造环节估值水平低于铸造或叶片环节[1][9] * **海外依赖度提升**：海外市场（商用航空发动机和燃气轮机）普遍产能不足，对国内供应链依赖度持续提升[1][9] * **风险收益比高**：在海外供应链依赖度提升与国内行业贝塔修复背景下，具备较高风险收益比[1] 三、其他重要但可能被忽略的内容 * **锻造行业下游三大增长驱动力**：航空发动机、燃气轮机和商业航天，其中商业航天方面可复用火箭实验成功及未来星座组网需求将带动火箭发动机等相关锻件需求增长[4][5] * **派克新材高毛利业务占比提升**：近年来高毛利的航空航天业务收入占比持续提升[5] * **航宇科技海外收入占比较高**：显示出早期海外市场布局成功，客户集中度相对更高[5] * **航宇科技毛利率提升空间**：未来随NSP技术应用比例和高附加值产品占比提升，叠加各厂区产能释放带来的规模效应，毛利率仍有较大提升空间[8] * **军工行业三大主线**：依赖国内军费的传统军工、军贸以及军工技术外溢（燃气轮机、商业航天、AI和可控核聚变）[2] * **派克新材核聚变业务对2026年及未来业绩提供重要增量**：随着国家在合肥、成都、上海等地持续投入建设新的核聚变堆，公司作为较早布局的结构件供应商有望受益[6]

行业与公司 * **涉及行业**：航空发动机及燃气轮机产业 国防军工 商用航空 燃气轮机发电 * **涉及公司**：航发动力 航发科技 中国航发商用航空发动机有限责任公司（商发） GE航空 赛峰 罗罗 航发燃机 核心观点与论据 1. 军品业务：底部修复，拐点临近 * **过去三年业绩承压**：航发动力营收增长放缓 利润端大幅波动 原因包括产品价格下降 原材料成本上涨 历史性一次性结算及产品交付延迟 航发科技作为核心零部件配套商也受类似影响[2] * **修复趋势明确**：预计2026年Q4至2027年 随“十四五”计划加速下发及高价新产品放量 营收与订单将显著回升[1][2] * **维修业务增长**：尽管整体财务表现不佳 但已批量化产品的发动机大修和维修业务量实现显著提升 预计未来维修业务收入 营收占比及利润率将持续提升[2] * **净利率修复空间巨大**：航发动力当前净利率处于历史低位 约2-3% 预计将修复至5% 中长期对标国际巨头（GE航空 赛峰 罗罗）防务业务7-10%的水平 确定性向上趋势明确[1][3] 2. 商用航空发动机（商发）：拐点已至，远期空间广阔 * **发展阶段与关键节点**：国产大飞机发动机（长江1000 长江2000）在2026-2027年进入适航验证关键节点 其中2027年适航认证尤为重要 预计2028年开始批量生产并迅速放量[1][4] * **产业链价值量**：航发动力与航发科技在单台商用发动机中合计占据约90%价值量 其中航发动力占比超60% 航发科技占比超20% 两者完成除总装和试车外的核心零部件生产[1][5] * **商业模式优势**：参照国际经验 商用发动机主要利润来源为后市场维保 其规模占比可达50%-60% 维保业务毛利率预计为军品业务的2-3倍 支撑高估值溢价[1][6][7] * **远期收入与市值空间**：参考GE航空 罗罗等国际巨头 商发业务营收有望显著超越军品业务 航发动力当前年收入约四五百亿元 未来商发业务收入有望大幅提升 航发动力目标市值空间看至2500亿-3000亿元 当前处于底部区域 2027年适航认证进展为核心催化剂[1][7][8] 3. 燃气轮机（燃机）：历史性机遇，订单放量 * **市场机遇**：受海外AI需求带动 燃气轮机产能趋紧 为国内厂商带来历史性机遇[1][9] * **航发动力的三大机遇**： * 作为国内唯一航改燃承接方 承接海外主机厂（如GE）的航空发动机改装为燃气轮机订单[9] * 拥有自研燃气轮机型号 具备从设计到总装的完整能力[9] * 为兄弟公司航发燃机提供核心零部件配套 价值占比较高[9] * **订单与增长**：航发燃机2026年以来获取的订单（3兆瓦 7兆瓦 25兆瓦级别）相比历史同期出现显著边际变化 并已获得海外订单 作为核心供应商的航发动力直接受益[9] * **产能与储备**：航发动力拥有数十年燃机研发生产历史 技术储备和现有产能较为充分 中长期将结合需求增长逐步投入产能建设 民品业务在较小基数上实现快速增长是较确定趋势[9] 其他重要但可能被忽略的内容 * **投资逻辑总结**：三家业务板块（军品 燃机 商发）形成“3D共振” 军品处于底部等待修复 燃机已出现积极变化并进入订单兑现期 商发提供远期巨大弹性空间[1][10] * **催化剂**：2027年国产商发适航认证进展 是市值弹性的核心催化剂 此外 C919交付量超预期或国产化供应链调整也可能重新引发市场关注[1][8]