在国企改革向纵深推进的关键阶段，以及新质生产力加快发展迅速跃升的时代背景下，7月28日，山东 能源集团新材料公司(以下简称新材料公司)迎来了成立三周年纪念日。 3年来，新材料公司锚定"打造一流新材料产业集团"的发展定位，在延链补链强链和项目并购重组的双 轮驱动下，高端化工、纤维复合、钙基材料、光电新材料四大产业集群聚链成势。截至目前，新材料公 司资产总额达439亿元，比成立之初增长了227%。 战略突围强主业 新材料公司在新材料产业发展的竞速跑道上，处处标注着国有企业守正创新、担当突破的醒目注脚。 高端化工新材料的基础更牢、底气更足。新材料公司聚焦增量跨越担当，成功收购齐翔腾达，成为化工 及新材料主业协同发展、深度融合的典型案例。齐翔腾达依托碳三碳四产业优势，锚定一体化、链式 化、绿色化沿链聚合的发展方向，在建设高端化工一流企业的征程上掀开了新的一页。新材料公司甲乙 酮、顺酐产销量稳居世界第一，长碳链尼龙突破"卡脖子"技术，尼龙弹性体产能全球第三，阻燃剂品种 国内最全。 纤维复合新材料规模更大、效率更高。新材料公司坚持建设"黑灯工厂"示范，新建改造智能化生产线6 条，综合智能化水平达到80%以上，产能规模同比 ...

公司战略与业绩 - 山东能源集团于2022年7月成立山东能源新材料公司作为新材料产业投资平台和管理主体，定位为"打造一流新材料产业集团" [1] - 新材料公司坚持"紧盯前沿、基金赋能、沿链聚合、打造生态"的产业发展理念，目标打造千亿级新材料产业集群 [1] - 截至2024年，新材料公司下属10家公司中包括2家上市公司、2家"新三板"挂牌公司、14个国家级高新技术企业、24个省级科研创新平台和5个制造业单项冠军企业 [1] - 2024年1至5月，新材料公司累计完成利润较同期大幅增盈，超额完成年度考核指标平均进度 [1] 产业集群发展 - 新材料公司重点打造高端化工新材料、钙基新材料、纤维及复合新材料、光电新材料"四大产业集群" [2] - 高端化工新材料领域，齐翔腾达是全球最大碳四深加工基地，甲乙酮、顺酐产销量世界第一，2024年出口创汇4.42亿美元 [2] - 纤维复合新材料领域，山东玻纤年产30万吨高性能玻纤智造项目和年产12万吨高模量、3万吨超高模量玻纤池窑全面达产，产品可应用于120米以上超长风电机组叶片 [2] - 钙基新材料领域，千万吨级工业钙石加工线项目进入联合试运转，年产10万吨纳米碳酸钙项目建成后将是山东省规模最大的纳米碳酸钙生产线，预计年产值3亿元以上 [2] - 光电新材料领域，2024年建成长江以北首条百兆瓦钙钛矿太阳能电池产线 [3] 智能化转型 - 山东玻纤年产30万吨高性能玻纤智造线实现"黑灯工厂"，用工从300人减少到100余人 [4] - 新材料公司构建横向到边、纵向到底、互联融通的数智体系，推动企业优质高质量发展 [4] - 智能化标杆项目包括玻纤"黑灯工厂"和石油化工"智能天团"，成为产业转型升级的典型案例 [4] 高端化发展 - 齐翔腾达的碳三碳四产业链实现"一滴油到高端材料"的转化，打造原料产品一体化、生产规模化、技术领先化、产品高端化的化工新材料基地 [5] - 钙钛矿太阳能电池产业填补了长江以北平米级钙钛矿太阳能电池研发生产领域的空白 [6] - 纳米碳酸钙生产线将石灰矿石从吨价100元左右提升至每吨3000元，实现价值百倍跃升 [6]

产能扩张 - 2024年顺酐新增产能达125万吨/年，总产能飙升至308万吨/年，较2023年大增68%以上 [1] - 2025年行业仍有超百万吨新产能预期投放，截至5月底新增产能已达45万吨/年，同比增长近15% [1] - 湖北金澳化工等项目投产后，供应面将增加68万吨/年 [1] 市场表现 - 2024年顺酐价格跌至近5年低位，产能利用率降至48%左右 [1] - 2025年1至5月正丁烷法顺酐产能利用率仅为45.72%，同比下降26.76个百分点 [1] - 2025年1至5月市场均价同比下跌4.90%，7至8月价格或刷新全年新低 [1] 需求状况 - 下游产品消费量增速远不及原料供应增速 [2] - 经济放缓冲击终端需求，房地产低迷拖累树脂行业 [2] - 新兴下游BDO增长有限，酸酐类产品普遍供过于求 [2] 出口情况 - 2024年我国顺酐出口量创历史新高 [2] - 2025年前5个月顺酐累计出口量同比增长11.32% [2] - 出口增长对国内市场起到一定泄压作用，但无法根本解决供需矛盾 [2] 行业趋势 - 一体化模式将成为顺酐企业发展主流 [2] - 头部企业通过完善产业链结构降低综合生产成本 [2] - 行业需依靠科技创新持续降低生产成本 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 关税扰动及贸易再平衡是2025年上半年LPG市场主旋律，下半年中东、美国新增产能集中投放，国内化工需求增长乏力，供需转向宽松，行业需关注OPEC+增产、关税政策、印度需求及地缘风险对贸易流向的影响 [2][69] 根据相关目录分别进行总结 2025年上半年LPG行情回顾 - 内盘交割定价阶段：一季度国内民用气旺季，内盘最低可交割品为山东民用气，现货价4800 - 4900元/吨，盘面基差高位，LPG行情随成本宽幅震荡 [9] - 民用气强势+关税预期阶段：04合约LPG强势，外盘原油和FEI走弱，内盘价格强，基差缩至100元/吨附近，交易盘面挤仓和关税反制预期 [9] - 关税影响存续期：特朗普加征关税，中国反制，外盘原油和FEI暴跌，内盘LPG开盘强后民用气价冲高回落，盘面走弱，内外价差反弹震荡至5月初 [9] - 关税缓解阶段：5月12日中美暂停关税，FEI估值回升，内盘LPG因民用气弱和仓单压制大跌，内盘价差走弱，基差扩大，价格偏弱运行 [9] 2025年下半年LPG运行逻辑 LPG进口格局展望 - 过去5年LPG化工需求显著增长，丙丁烷进口年均增长率14.10%，1 - 3月国内进口LPG同比增13.44%，4 - 5月受关税冲击进口量降，美国丙烷份额断崖式下跌，缺口由中东和非传统来源补充 [11][14][15] 关税1.0 - 2018年中美贸易战，中国LPG进口格局转变，美国货源占比归零，通过增大中东进口等方式补充，但仍有缺口；2025年美国丙烷在华进口占比高，若进口归零，贸易物流重塑难，或推高成本，冲击PDH企业 [19][21] 中东LPG供应 - 2023年以来中东LPG出口年均增速2.5 - 3%，2025年1 - 5月增2.88%，增量来自伊朗和科威特；下半年卡塔尔、沙特等国扩产项目投产，2025 - 2026年新增产能1400 - 1600万吨，或使市场竞争加剧、价格下行；沙特PDH工厂投产或抽走部分丙烷出口量 [23][26][27] - 印度曾是中东LPG最大进口国，2025年4月起，因中美贸易摩擦和印度补贴削减，中东LPG出口中心或东移至中国等市场 [29][30] 美国LPG供应 - 过去5年美国丙烷出口年均增长率10.69%，2025年1 - 5月同比增6.51%，下半年预计增产出口放量；特朗普关税政策使美国丙烷出口物流格局变化，中国采购量降，日韩、新兴市场进口量增 [33][35][37] - 美国LPG出口集中于少数码头，2024年前五大码头出口量占近95%，当前出口基础设施承载能力可能制约出口规模扩大；2025年Nederland和Galena Park码头提升产能，强化出口供应能力 [41][42][45] 国内LPG供给展望 - 2025年1 - 5月原油加工量同比降4.12%，LPG产量负增长，1 - 5月总产量2230万吨，同比增速 - 0.56%；1 - 2月主营炼厂开工率上升，3 - 5月春检开工率下降，山东独立炼厂开工率开年深跌、低位僵持 [47][50] - 北海等炼厂检修致炼厂气产量收缩，商品气外放量减少；下半年山东裕龙等炼厂新炼能投产，炼厂开工或主营修复主导、地炼温和跟进，主营炼厂主导供应增量，地炼受利润与需求约束 [51][54][55] 国内LPG需求展望 PDH - 2025年Q1 PDH装置利润同比涨71%，开工率达71.73%；4月中美互加关税，PDH装置理论利润跌破 - 5500元/吨，开工率降至60%；5月关税暂停，利润回升，开工率重回70%，后利润再度回落 [58][59] - 2025年新增PDH产能391万吨，总产能增速17.42%；下半年丙烯产能集中释放，PDH开工率或回落，部分装置或停车；若关税加码，开工率可能跌至40 - 50% [62][63] C4需求 - MTBE上半年先扬后抑，一季度价格和利润走高，二季度行情低迷，下半年夏季需求旺季或有改善但幅度有限 [64] - 顺酐上半年单边下行，产能过剩，新产能释放、需求旺季缺席致价格走低；2025年MTBE预计投产产能274.2万吨/年，增速12%，顺酐预计新增产能超150万吨/年，增速超40% [67]

顺酐行业定义及分类 - 顺酐（MA）是顺丁烯二酸酐的简称，又称失水苹果酸酐、马来酸酐，化学式为C4H2O3，室温下为有强烈刺激性气味的白色晶体 [2] - 顺酐是世界上仅次于醋酐和苯酐的第3大酸酐，是一种重要的基本有机化合物 [1][4] - 顺酐生产方法可按原料、催化剂床层状态、后处理工艺分类，主流工艺包括正丁烷法和苯氧化法 [2] 顺酐行业发展现状 - 2019年国内顺酐产量达90.7万吨，但苯法产能过剩严重 [1][4] - 2020年前受环保、安监及中美贸易争端影响，下游树脂需求减弱，供应过剩加剧 [1][4] - 2020年后政策推动可降解塑料发展，需求显著增长，2024年产量140.9万吨（同比+26.3万吨），需求量121.2万吨（同比+21万吨） [4] - 2024年市场规模达83.79亿元（同比+10.6亿元） [6] 顺酐行业产业链 - 上游原料：正丁烷和苯来自石油化工和煤炭化工，设备包括固定床、流化床等 [8] - 中游生产：正丁烷法因成本低、环保优势成为主流工艺，可再生原料路线（如玉米秸秆发酵）处于研发阶段 [8] - 下游应用：覆盖不饱和聚酯树脂、涂料、油墨、工程塑料、医药、农药、食品等近百种领域，可降解塑料需求激增带动顺酐需求 [8] 顺酐行业进出口贸易 - 2024年进口量0.1万吨（持平2023年），出口量19.8万吨（同比+5.3万吨） [10] 顺酐行业竞争格局 - 国内27家生产企业，大连恒力84万吨/年产能全球最大 [12] - 主要企业产能分布：山东齐翔腾达（40万吨）、濮阳盛源（29万吨）、烟台万华（20万吨）、瑞来新材料（20万吨）等 [13] - 工艺路线：正丁烷氧化法为主流，仅少数企业采用苯氧化法 [13] 代表企业经营现状 齐翔腾达 - 专注碳四原料深度加工，形成碳四组分综合利用产品线 [15] - 顺酐产能40万吨/年，国内市场占有率15%，出口份额56% [15] - 2024年总营收252.19亿元，顺酐化工类营收110.11亿元（占比43.66%） [15] 宇新股份 - 主要产品包括异辛烷、MTBE、顺酐等，顺酐催化剂自主生产 [17] - 顺酐产能15万吨/年，利用率106.42%，规划新增24万吨/年装置及20万吨扩产项目 [17] - 2024年总营收77.01亿元，化工行业营收77亿元 [17] 顺酐行业发展趋势 - 技术进步和环保政策将吸引新企业进入，加剧市场竞争 [19] - 国内原料低廉和技术优势有望引领全球市场发展 [19] - 需求增长驱动因素：经济持续发展、高科技领域（电子/通讯/汽车）应用扩展、环保政策推动 [19] - 未来趋势：大型化、规模化、一体化生产，环保型产品更具竞争力 [19]

丁二酸酐行业核心观点 - 丁二酸酐作为重要有机合成中间体和精细化工原料，应用领域广泛，行业发展空间广阔[1] - 2024年中国丁二酸酐产能达28250吨，产量11975吨，需求量33236吨，市场规模4亿元；预计2025年产能突破30000吨，产量15445吨，需求量35439吨，市场规模4.42亿元[1][7][9] - 行业呈现"双龙头主导、中小企业差异化竞争"格局，鹤壁煤化工和旭科新材料合计占据70.8%市场份额[17] - 白色污染问题推动PBS需求增长，进而带动丁二酸酐市场需求；医药、农药和石油化工等行业需求增加使市场潜力巨大[1][19] 丁二酸酐行业定义及分类 - 化学式为C₄H₄O₃，又称琥珀酸酐，是重要有机酸酐类化合物和化工关键中间体[2] - 可用于生产维生素、抗菌素、植物生长抑制剂、化工中间体及添加剂等[2] - 按纯度和应用场景分为工业级、试剂级和医药级[2] 行业发展环境与政策 - 国家密集发布政策推进化工产业安全环保整治提升，为精细化工带来市场机遇[4] - 2022年《关于"十四五"推动石化化工行业高质量发展的指导意见》提出实施"三品"行动[6] - 2023年《石化化工行业稳增长工作方案》支持化工园区扩容和智慧化建设[6] - 2024年《精细化工产业创新发展实施方案(2024-2027年)》引导产业高端化、绿色化、智能化发展[6] 行业发展现状 - 中国丁二酸酐行业已形成完整产业链和成熟产能[7] - 2018-2024年产能从8250吨增至28250吨，产量从6249吨增至11975吨[7] - 需求量从2018年21538吨增至2024年33236吨，年复合增长率7.5%[9] - 市场规模从2018年3.36亿元增至2024年4亿元[9] 行业产业链分析 - 上游原料包括顺酐、氢气等，2024年顺酐市场规模达83.79亿元，较2023年增10.6亿元[11][13] - 中游为丁二酸酐生产[11] - 下游应用包括医药、农药、树脂、涂料、石油化工等[11] - 医药制造领域2024年销售收入25298.5亿元，较2023年增92.8亿元；利润总额3420.7亿元，较2023年减52.3亿元[15] 行业竞争格局 - 全球范围内丁二酸酐供不应求[17] - 中国市场集中度高，主要企业包括鹤壁煤化工、旭科新材料等13家[17] - 鹤壁煤化工年产3000吨丁二酸酐，形成煤-甲醇-1,4-丁二醇-聚四氢呋喃-丁二酸酐循环经济产业链[18] - 旭科新材料拥有1万吨/年顺酐加氢制丁二酸酐/丁二酸装置[18] 行业发展趋势 - PBS市场前景广阔将带动丁二酸酐需求增长[19] - 医药应用领域对外依赖度大，产品质量与国外存在差距[19] - 企业将加大研发投入，突破生物发酵法等关键技术瓶颈[19] - 市场集中度有望提高，优势企业通过并购重组扩大份额[20] - 应用领域将拓展至电子化学品、涂料等新兴领域[20]

报告行业投资评级 - 化工行业投资评级为推荐，维持评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年看好化工品的结构性机会及行业估值修复空间，建议关注三条投资主线，包括扩大内需把握成长机会、新材料国产替代、部分资源品规模扩张带来的成长性 [4][32] 根据相关目录分别进行总结 原油市场：供给支撑减弱，油价偏弱运行 - 截至5月23日，Brent和WTI油价分别为64.78美元/桶和61.53美元/桶，较上周分别下降0.96%和1.54%，本周均价环比分别下降0.78%和1.23%，年初以来分别下降13.21%和14.21% [4][7][9] - 供给端，市场担忧OPEC+会议增产，伊美核谈未决，伊朗石油供应不确定；需求端，美国驾车高峰季汽油需求或走强，炼厂开工率有提升空间，但贸易摩擦影响中期需求；库存端，美国商业原油库存环比增加 [4][8] - 预计近期油价偏弱运行，区间58 - 68美元/桶，建议关注贸易争端、OPEC+政策和伊朗供应情况 [4][8] 库存转化：本周原油正收益、丙烷负收益 - 本周原油库存转化损益均值37元/吨，年初至今 - 122元/吨；丙烷库存转化损益均值 - 133元/吨，年初至今4元/吨 [4][14] 价格涨跌幅：本周化工品价格表现偏稳 - 重点跟踪的170个产品中，36个上涨（占比21.2%），67个下跌（占比39.4%），67个持平（占比39.4%） [4][18] - 本周价格涨幅居前的有丙烯酸、煤焦油等；跌幅居前的有液氯、石油焦等 [18][19][20] - 炭黑价格上涨因成本驱动，预计短期内持稳；TDI价格上涨因供应偏紧，预计短期内维持高位 [18][19] 价差涨跌幅：本周化工品价差表现较强 - 重点跟踪的130个产品价差中，69个上涨（占比53.1%），57个下跌（占比43.8%），4个持平（占比3.1%） [25] - 本周价差涨幅居前的有三聚氰胺、软泡聚醚等；跌幅居前的有苯酐、LLDPE等 [25][27] - PBT价差上涨，预计短期内稳中偏弱；顺酐价差上涨，预计短期内震荡整理 [25][26][27] 投资建议 - 截至5月23日，石油化工和基础化工PE (TTM) 分别为18.2x、23.4x，较历史均值溢价13.1%、 - 13.6%，基础化工行业估值偏低，有中长期配置价值 [32] - 供给端产能消化需时间，需求端2025年内需潜力有望释放 [32] - 建议关注三条投资主线：扩大内需关注疆煤、氟化工等板块；新材料国产替代关注COC/COP等领域；资源禀赋关注钾盐、磷化工等企业 [32][33][34][35] 附表：全产业链重点产品价格/价差 - 能源&资源产业链：原油、LNG等产品价格有不同变化，汽油、柴油等价差有涨有跌 [43] - C1产业链：液氨、甲醇等产品价格有变动，甲醇、醋酸等价差有不同表现 [44][46] - C2产业链：乙烯、环氧乙烷等产品价格有变化，环氧乙烷、乙二醇等价差有涨跌 [47] - C3产业链：丙烷、丙烯等产品价格有波动，丙烯酸、丙烯酸甲酯等价差有不同情况 [48]

石油和化工指数表现 - 化工板块中化工原料指数累计下跌1.27%、化工机械指数累计下跌0.80%、化学制药指数累计上涨3.17%、农药化肥指数累计上涨0.45% [1] - 石油板块中石油加工指数与上周持平、石油开采指数累计上涨0.29%、石油贸易指数累计上涨0.10% [1] 国际原油价格变动 - 纽约商品交易所WTI原油主力合约结算价61.53美元/桶，较5月16日下跌1.54% [1] - 洲际交易所Brent原油主力合约结算价64.78美元/桶，较5月16日下跌0.96% [1] 化工产品价格波动 - 涨幅前五的石化产品：丙烯酸上涨10.79%、烯草酮上涨7.69%、煤焦油上涨6.72%、丁腈橡胶上涨3.99%、氯化钾上涨3.57% [1] - 跌幅前五的石化产品：三氯甲烷下跌19.05%、丁二烯下跌5.41%、顺酐下跌4.62%、丁烷下跌4.5%、丙烷下跌4.35% [1] 资本市场化企表现 - 沪深两市涨幅前五的上市化企：汇得科技上涨35.58%、阳谷华泰上涨32.05%、润阳科技上涨24.74%、领湃科技上涨23.81%、拉芳家化上涨21.93% [2] - 跌幅前五的上市化企：渝三峡A下跌25.91%、集泰股份下跌24.85%、红墙股份下跌22.46%、三孚新科下跌13.54%、中欣氟材下跌12.38% [2]

公司基本信息 - 公司为国控上市公司，控股股东是山东能源集团新材料有限公司 [1] - 参与调研单位有华安证券、中信建投基金等，接待人员为董事会秘书苏超和证券事务代表车俊侠 [1] - 调研时间为2025年5月22日，地点在公司会议室 [1] 业务情况 业务分类 - 主营业务分化工制造和国际贸易业务，二者产业协同 [1] - 化工制造业务含碳三、碳四两大产业链，碳三产品有丙烯等，碳四产品有甲乙酮等 [1] - 国际贸易业务以石化贸易为主，涉及苯乙烯等产品 [1] 盈利产品 - 目前盈利产品有叔丁醇、异丁烯、甲乙酮等 [2] 战略定位与实施方向 集团战略定位 - 山东能源集团形成“3 + 1”主业体系，齐翔腾达是旗下石油化工板块代表 [3] - 集团要将公司打造成石油化工板块主力军，围绕“本地高端化、异地某新篇”推进 [3] 公司实施方向 - 按《发展战略规划纲要》推进产业链延伸，向新材料类产品拓展，如碳三推动醇类等产业链发展 [2] - 通过并购重组等方式快速延伸整合产业链 [2] 出口情况 - 一季度产品出口15.41万吨，创汇1.12亿美金，出口地区为东亚、东南亚等 [3][4] - 公司会根据国内外价格差异调整出口量以确保效益最大化 [4]

报告公司投资评级 - 给予宇新股份“买入”投资评级 [1][9] 报告的核心观点 - 宇新股份2024年营收增长但归母净利润减少，未来公司将采取多种措施应对市场变化，预测2025 - 2027年归母净利润增长，给予“买入”评级 [1][2][9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现总营业收入77.01亿元，同比增长16.51%；归母净利润3.07亿元，同比减少32.34%；2024Q4单季度营业收入20.10亿元，同比增长3.43%，环比增长2.43%；归母净利润0.45亿元，同比减少37.73%，环比下降25.95% [1] 营收与产品结构 - 营收增长得益于产能扩张与销量提升，四大主力产品产能利用率高，乙酸仲丁酯技改后超负荷运行，销量同比增长5.89%；新能源汽车发展和全球经济疲软使主力产品价格下行，化工行业毛利率同比减少3.42pct，公司将加速产品结构优化及产能调配 [2] 费用与现金流 - 2024年度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为0.64%/1.23%/0.24%/1.97%，同比-0.10pct/-0.26pct/-0.03pct/-0.49pct；经营性现金流净额下滑至1.54亿元，同比下降77.14%，主因净利润缩水 [3] 市场环境与应对策略 - 国内BDO行业面临结构性过剩压力，到2030年供需失衡风险凸显；公司加速顺酐产业链升级，进行装置柔性改造实现产能灵活切换，优化产品结构，技术端有工艺升级，前瞻布局PBAT可降解塑料和轻烃综合利用项目 [4][8] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为4.66、5.37、6.56亿元，当前股价对应PE分别为8.8、7.7、6.3倍 [9] 财务指标预测 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入（百万元）|7,701|9,438|10,507|11,488| |增长率（%）|16.5|22.6|11.3|9.3| |归母净利润（百万元）|307|466|537|656| |增长率（%）|-32.3|51.9|15.1|22.2| |摊薄每股收益（元）|0.80|1.22|1.40|1.71| |ROE（%）|7.4|10.5|11.1|12.5| [11]