化工与石油板块指数表现 - 化工机械指数累计上涨2.90% 其余化工子板块指数均下跌 其中化工原料指数下跌1.21% 化学制药指数下跌1.36% 农药化肥指数下跌2.50% [1] - 石油板块所有子指数均下跌 石油加工指数下跌2.22% 石油开采指数下跌3.17% 石油贸易指数下跌1.46% [1] 原油期货价格变动 - 纽约商品交易所WTI原油期货主力合约结算价62.68美元/桶 较9月12日微跌0.02% [1] - 洲际交易所布伦特原油期货主力合约结算价66.68美元/桶 较上周五下跌0.46% [1] 石化产品现货市场表现 - 液氯价格涨幅居首达22.93% 丙烯酸异辛酯涨7.47% 丙烯酸涨5.04% 电石涨4.94% MMA涨4.51% [1] - 维生素VE跌幅最大达10.00% 环氧氯丙烷跌6.44% 硫酸跌4.94% 对硝基氯化苯跌4.62% 二氯甲烷跌3.64% [1] 化工企业股价表现 - 凯美特气股价涨幅28.62%领涨 宏大爆破涨22.93% 三维股份涨22.53% 中石科技涨21.57% 晶华新材涨18.94% [2] - 润阳科技股价跌幅11.48%最大 拉芳家化跌10.43% 万凯新材跌10.42% 嘉澳环保跌10.25% 世龙实业跌9.41% [2]

原材料采购策略 - 公司在控股股东来不及供货时会向其他企业采购MMA [1] - 所有MMA采购价格均按市场价执行 [1] - 通过管道运输方式显著节省运输成本 形成成本优势 [1] 供应链地理优势 - 重庆双象光学与控股股东MMA子公司厂址相距很近 [1] - MMA原材料采用管道运输方式实现高效物流 [1] - 地理邻近性为公司带来独特的成本竞争优势 [1]

大摩闭门会-交运、工业、化工、煤炭行业更新 20250917 摘要 油运行业受益于新船供给增速低和需求增长导致的供需失衡，以及对不 合规油运输制裁力度加大，推动运价上涨，9 月份运价翻倍至 9-10 万美 元/天，远超市场预期，促使股价上涨。 在游轮股票选择上，持有游轮舱位比选个股更重要，超配海能港股和招 商轮船，海能港股估值便宜，预计 2026 年股息收益率约为 6-7%；招 商轮船受益于 VLCC 和干散货市场，基本面有双引擎驱动。 促进服务消费措施利好航空业，增加春秋假期将提升国际长航线需求和 产能利用率，改善航空公司淡季收入，提高整体盈利水平，建议维持超 配状态，抓住拐点带来的投资机会。 圆通二季度盈利表现优异，利润降幅远低于同行，单票成本显著下降， 人工智能应用在成本管控和服务质量提升方面发挥重要作用，调升 2025 年盈利预测 10%，维持超配评级。 纽威股份首次覆盖报告给予买入评级，目标价 47 元，下游市场高景气 度，高端产品及海外市场扩张迅速，新签订单强劲增长，LNG 市场前景 广阔，中东收入占比高，巩固了全球市场地位。 当前环境下，我们认为持有游轮舱位比选个股更重要。如果必须选股，我们超 ...

这是一份关于全球化学品行业，特别是中国化学品行业的电话会议纪要，由摩根士丹利研究团队于2025年9月16日发布。以下是基于纪要内容的全面、详细总结，并按照要求分组列出关键要点。 涉及的行业与公司 **行业** * 全球化学品行业，重点关注中国及海外（欧洲、北美、亚太）市场[1][3][8] * 细分领域包括基础化学品（苯、乙烯、丙烯等C2-C6产业链）、聚氨酯（MDI, TDI）、工程塑料等[38][40][173] **公司** * 中国公司：万华化学 (Wanhua Chemical, 600309.SS)、荣盛石化 (Rongsheng Petrochemical, 002493.SZ)[8][25][26] * 欧洲公司：Akzo（首选）、Syensqo、巴斯夫 (BASF)、AKE（均超配）[8][27][28] * 美国公司：利安德巴塞尔 (LyondellBasell)[8] * 印度及东南亚公司：PTTGC、马石油化工 (Petronas Chemicals)[8][31] * 韩国公司：LG化学 (LG Chem, 平配)、乐天化学 (Lotte Chem, 低配)[32] 核心观点与论据 **1 全球供应增长放缓与反内卷政策影响** * 全球化学品供应增速预计在2024-28年放缓 预计2024-28年全球苯和C2-C6产能的年复合增长率（CAGR）在熊市情景（中国不关闭旧产能）下为3.1%，在牛市情景（中国关闭所有20年以上旧产能）下为2.0%，均低于2020-24年期间3.9%的CAGR[8][21][47] * 反内卷政策是重燃投资者兴趣的关键 中国潜在的化学品行业反内卷措施，以及海外玩家因高生产成本关闭工厂，共同重燃了市场对该板块的兴趣[3][10][11] * 更显著的基本面改善预计从2026年中开始 2025年仍有许多项目（尤其是基础产品）投产，但2026年后的项目日程不确定性高 中国石化公司将在2026年敲定第十五个五年计划的项目管线，并期待针对新增产能的反内卷政策出台[22][23][48] **2 中国产能状况与盈利能力** * 中国过去几年经历了大规模产能扩张 2020-24年，C2/C3/C4/C6链的产能CAGR普遍高达两位数，而芳烃链（苯/甲苯/PX）的CAGR为高个位数至低两位数[64] * 国有企业将在未来扩张中占据主导 对于乙烯、丙烯和苯等关键基础产品，国企或国企参与的项目预计占2025-28年新增产能的48%-67%[66][68][71] * 行业盈利能力显著恶化 2021年至2024年，中国追踪的30多种主要石化产品中，约三分之二的产品毛利率（GPM）侵蚀超过10个百分点 平均GPM从2021年的18%降至2024年的3-4%[120][123] * 多数生产商尚未出现现金亏损 尽管产品GPM面临挑战，但由于原材料占销售成本（COS）的80-90%，大多数国内主要石化生产商在2024年仍录得正的EBITDA率和经营现金流[127][129] **3 海外产能关闭与产品暴露** * 海外产能关闭集中在非基础产品 基于产能关闭追踪器，已宣布的关闭主要集中在规模相对较小的化学品（即非基础产品）上 对于乙烯和丙烯等基础产品，关闭产能仅占各产品2024年全球总产能的1-3%[95][96] * 某些产品将受到较大影响 2022-24年，己二腈和MMA的关闭产能占全球产能的5%以上 2025-27年，芳纶纤维、TDI、环氧丙烷（PO）和己二胺（HMD）的关闭产能预计将分别占其全球产能的17%、10%、9%和7%[96][97][102] * 欧洲是产能关闭的主要区域 在2022-24年和2025-27年，欧洲的关闭项目数量占比均超过50%，其次是东亚（主要是日本和韩国）[106][107][112] **4 进口替代与股票推荐** * 中国进口依赖度大幅下降 在追踪的30多种产品中，除丁醇/辛醇和丁二烯外，所有产品的进口依赖度均下降 平均进口依赖度从2021年的11%降至2024年的3%[137][140] * 万华化学升级至超配（OW） 目标价上调至人民币80元（原为70元） 预计其石化业务比同行具有更高的上行潜力，可能受益于销量增长、原料升级以及中国反内卷政策带来的产品价差扩大[25][180][186] * 荣盛石化目标价上调 目标价上调至人民币10.6元（原为9.65元），维持平配（EW） 预计第三季度业绩将环比改善，但等待更详细的反内卷政策带来更有意义的上涨空间[26][207] 其他重要内容 **下行风险** * 供给侧改革效果不及预期，新增产能未得到控制[33] * 贸易紧张局势加剧导致需求恶化[33] * 库存周期转向不利于需求[33] **数据与单位** * 全球供应CAGR：2020-24年为3.9%，2024-28年熊市情景（无关闭）为3.1%，牛市情景（有关闭）为2.0%[8][21][47] * 主要产品产能CAGR范围：无中国关闭时为1.0%至6.4%，有中国关闭时为0.8%至4.0%[8][16][54] * 自反内卷意图宣布（2025年7月18日）至9月16日，主要A股化工股平均上涨约10%，上证综合指数上涨9%[17] * 2019年全年，主要A股化工股上涨33%，上证综指上涨24%[18] * 中国PE 2024年进口依赖度为32%（约1300万吨），PX为20%[137][150][155]

原油价格与炼化价差 - 截至9月12日当周布伦特原油周均价66.47美元/桶 环比下降1.77% [1][2] - 国内重点大炼化项目价差2407.08元/吨 环比增加45.76元/吨（+1.94%） [1][2] - 国外重点大炼化项目价差1198.96元/吨 环比增加65.38元/吨（+5.77%） [1][2] 炼油板块动态 - OPEC+增产放缓及地缘政治因素推动国际油价震荡上行 [2] - 9月12日布伦特原油价格66.99美元/桶 较9月5日上涨1.49美元/桶 [2] - 国内成品油价差上行 东南亚地区价差略涨 欧美地区价差普遍下跌 [2] 化工板块表现 - 烯烃产品因需求强势导致价格价差明显走强 [3] - EVA光伏需求维持强势 价格持续上行且价差明显走阔 [3] - 聚乙烯价差改善 聚丙烯价格弱势下跌 纯苯价差收窄 [3] - 苯乙烯价差扩大 丙烯腈库存压力小致价格价差上行 [3] 聚酯产业链状况 - 聚酯产业链成本重心下移 长丝海外订单走弱致产品价格下跌 [3] - PX装置重启导致供应增多价格下跌 MEG和PTA价格同步下跌 [3] - 涤纶长丝外贸订单以小单散单为主 大单稀缺 [3] - 短纤及瓶片价格小幅下跌 锦纶纤维价格维稳且与切片价差改善 [3] 炼化公司股价表现 - 近一周股价涨幅最高为新凤鸣（+7.09%） 恒逸石化（+4.40%）和东方盛虹（+3.93%） [4] - 近一月股价涨幅最高为新凤鸣（+27.04%） 桐昆股份（+18.90%）和东方盛虹（+12.56%） [4] - 近一月恒力石化涨11.07% 荣盛石化涨4.45% [4]

核心财务表现 - 2025年上半年公司营业收入609亿元 同比下滑16.4% [4] - 同期归母净利润3.86亿元 同比增长21.2% [4] - Q2单季度营业收入306亿元 同比下滑15.2% 环比微增0.98% [4] - Q2归母净利润0.45亿元 同比下滑37.1% 环比大幅下降86.8% [4] 原材料与产品价差分析 - 2025年Q2布伦特原油均价66.76美元/桶 同比下降22% 环比下降11% [5] - PX价差-389元/吨 同比大幅恶化821元/吨 但环比改善175元/吨 [5] - PTA价差420元/吨 同比改善35元/吨 环比提升94元/吨 [5] - 涤丝DTY价差2222元/吨 同比收窄65元/吨 环比下降88元/吨 [5] - 石脑油裂解价差-50美元/吨 同比改善19美元/吨 环比提升20美元/吨 [5] - 炼油价差1111元/吨 同比扩大420元/吨 环比增加158元/吨 [5] 产能建设与技术突破 - 新增EVA产能40万吨 总产能达90万吨/年 [7] - EVA 丙烯腈 MMA等产品保持行业龙头地位 [7] - 丁腈胶乳项目聚合反应转化率突破96% [7] - 新能源新材料产品覆盖超高分子量聚乙烯 PETG CHDM EC/DMC POSM及多元醇等多个品类 [7] 行业政策环境 - 2024年7月中共中央政治局会议首次提出"反内卷"概念 [8] - 2024年12月中央经济工作会议强调整治"内卷式"竞争 [8] - 2025年3月政府工作报告再度强调反内卷问题 [8] - 2025年7月中央财经委第六次会议和政治局会议持续推进反内卷政策 [8] - 政策导向从"减油增化"转向明确高附加值转化方向 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 2025年Q2业绩承压下滑 主要因油价下跌及芳烃景气下行 布伦特原油均价66.76美元/桶 同比-22% 环比-11% PX价差-389元/吨 同比-821元/吨 [4][5] - 公司持续巩固"1+N"产业布局 新增EVA产能40万吨 总产能达90万吨/年 丁腈胶乳项目聚合反应转化率超96% [6] - "反内卷"政策持续推进 大炼化行业景气度有望迎来底部反转 [7] 财务表现 - 2025年上半年营业收入609亿元 同比-16.4% 归母净利润3.86亿元 同比+21.2% [4] - Q2单季度营业收入306亿元 同比-15.2% 环比+0.98% 归母净利润0.45亿元 同比-37.1% 环比-86.8% [4] - 下调2025-2026年盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为9.65亿元/14.04亿元/20.62亿元 对应EPS为0.15元/0.21元/0.31元 [8] 业务发展 - EVA、丙烯腈、MMA等产品保持行业龙头地位 新能源新材料产品涵盖超高分子量聚乙烯、PETG、CHDM等多种新材料 [6] - 公司总市值652.53亿元 总股本66.11亿股 [1] - 2025年Q2炼油价差1111元/吨 同比+420元/吨 环比+158元/吨 PTA价差420元/吨 同比+35元/吨 环比+94元/吨 [5] 行业环境 - 石化行业政策从"减油增化"转向强调高附加值转化方向 [7] - 石脑油裂解价差-50美元/吨 同比+19美元/吨 环比+20美元/吨 [5] - 涤丝DTY价差2222元/吨 同比-65元/吨 环比-88元/吨 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心观点 - 反内卷政策加速行业出清，景气度有望企稳向好 [1][6] - 原料价格中枢回落，公司成本端压力缓解，碳四及碳三产业链产品价差有望改善 [13] - 公司作为C4产业链龙头，产品规模居行业前列，成本优势显著 [13] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入122.08亿元，同比下降4.09%；归母净利润0.23亿元，同比下降83.34%；扣非归母净利润0.22亿元，同比下降82.14% [2][6] - 2025年第二季度实现营业收入65.90亿元，同比下降9.10%，环比增长17.29%；归母净利润0.18亿元，同比下降83.38%，环比增长228.72%；扣非归母净利润0.17亿元，同比下降82.65%，环比增长200.97% [2][6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.2亿元、7.6亿元、12.1亿元，对应2025年8月22日收盘价的PE为45.4倍、19.1倍、12.0倍 [13] 业务优势 - 公司是国内乃至世界产能最大的甲乙酮生产企业，设计产能26万吨/年，国内产销份额占比达70%左右 [13] - 采用国内规模最大的丁烯氧化法工艺制丁二烯，不受乙烯装置规模限制，与现有产业链相匹配 [13] - 所在地山东拥有全国最丰富的主营炼厂和地炼资源，为公司提供丰富的原料供给 [13] 产能布局 - 建有70万吨/年丙烷脱氢项目、30万吨/年环氧丙烷项目和8万吨/年丙烯酸及6万吨/年丙烯酸丁酯项目 [13] - 未来将根据已有丙烯条件，大力建设规模经济、弥补淄博基地内产业链短板的碳三产业链 [13] 行业分析 - 2020-2024年国内丁酮行业进入扩能增速期，截至2024年全国年产能达88万吨 [13] - 2020-2024年中国丁二烯行业产能合计增加172万吨，2024年行业产能利用率维持在70%左右 [13] - 截至2024年环氧丙烷全国年产能达712万吨，供需失衡对产业盈利构成较大压力 [13]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入59.81亿元，同比增长5.65% [1] 清洁能源业务 - 子公司南京诚志通过多维度策略保持清洁能源基本盘稳定，为化工园区提供工业气体及基础化工原料 [3] - 诚志永清丁辛醇装置维持满负荷运行，辛醇产能提升至45万吨/年，通过合约销售模式开拓华南市场及海外出口渠道 [3][4] - 青岛诚志华青新材料产业园一期项目（4万吨/年超高分子量聚乙烯）被列入2025年山东省重大实施类项目，关键设备蒸汽列管式干燥机重达65吨并已完成安装 [4] - 清洁能源业务占公司营收超70%，通过新材料项目实现产业链纵深拓展 [4] 半导体显示材料业务 - 子公司诚志永华销售收入和TFT-LCD用液晶材料销量同比增幅均突破30%，是全球最大TN/STN混合液晶材料供应商 [5] - 2024年以2.4亿元收购日本DIC株式会社1183项液晶专利，加速开发PSVA等高端液晶产品 [5] - 截至2025年上半年拥有专利1670项，包括中国专利560项、日本专利484项等 [6] - 设计和合成了90种性能优异的新单体，产品覆盖液晶涂布材料、染料液晶、液晶天线等多领域 [6] 合成生物学业务 - 子公司诚志生命D-核糖产品荣获2025NHNE"年度影响力品牌"和"实证先锋奖"等奖项 [7] - 线上渠道营业收入同比提升70%，线下传统渠道营业收入同比提升12% [8] - 子公司美国BLS的RIAGEV新产品系列及NAD+产品带动欧美及亚洲销售额增长 [8] - 诚志汉盟制药已通过科研杂交选育6个工业大麻新品种，并与种植企业签订原料采购合同 [8] 战略布局与资本认可 - "一体两翼"产业战略推动清洁能源、化工新材料和半导体显示材料深度融合 [1][9] - 获得深港通资金、南方中证1000ETF等"耐心资本"增持，光大证券维持"买入"评级 [9] - 通过产学研合作（如清华大学、云南省科学技术院）推动工业大麻高值化利用和闭环产业链建设 [8][9]

行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [1] 核心观点 - 大炼化行业价差表现分化 国内重点大炼化项目价差环比上升1.23%至2431.20元/吨 国外项目价差下降2.68%至1080.63元/吨 [2][3] - 聚酯产业链需求回暖 长丝产销提升带动库存去化 POY/FDY/DTY库存天数分别下降2.30/0.60/0.40天 [97] - 炼化公司股价表现强劲 近一周恒力石化涨12.72% 近一月桐昆股份涨24.09% [2][124] 价差表现 - 国内大炼化项目价差2431.20元/吨 周环比增加29.59元/吨(+1.23%) [2][3] - 国外大炼化项目价差1080.63元/吨 周环比减少29.81元/吨(-2.68%) [2][3] - 布伦特原油周均价66.83美元/桶 环比上涨0.75% [2][3] 炼油板块 - 布伦特原油价格67.73美元/桶 周涨1.88美元/桶 WTI原油63.66美元/桶 周涨0.86美元/桶 [2][12] - 国内成品油价格普跌 柴油/汽油/航煤周均价分别为6995.00(-20.71)/8093.86(-28.71)/5944.00(-34.29)元/吨 [12] - 海外成品油价格分化 北美汽油周涨78.95元/吨 东南亚柴油周跌54.52元/吨 [23] 化工板块 - 聚乙烯价格走强 LDPE/LLDPE/HDPE均价分别为9650.00(+114.29)/7342.29(+28.29)/8000.00(0.00)元/吨 [46] - EVA价格受供应缩减推动 周均价11071.43元/吨 环比上涨192.86元/吨 [46] - 丙烯腈价格回落 周均价8700.00元/吨 环比下跌100.00元/吨 [60] 聚酯板块 - PX CFR中国周均价5975.48元/吨 环比上涨40.69元/吨 开工率84.63% [78] - PTA社会库存降至81.48万吨 环比减少5.93万吨 开工率72.90% [90] - MEG华东库存49.78万吨 环比下降3.67万吨 开工率72.41% [89] - 涤纶长丝盈利改善 POY单吨盈利58.43元 环比增加15.89元 [97] 公司表现 - 六大炼化公司近一周全部上涨 恒力石化(+12.72%)涨幅居首 [2][124] - 近一月桐昆股份(+24.09%)和新凤鸣(+21.48%)涨幅领先 [2][124] - 信达大炼化指数自2017年9月以来累计上涨39.08% 跑赢石油石化行业指数(+22.48%) [125]