**行业与公司关键要点总结** **1 半导体制造行业** - **台积电** - 2Q25收入300.7亿美元（环比+17.8%），超预期，AI需求带动3nm增长[8] - 全年营收指引上修至30%，资本开支380-420亿美元[1][8] - 2nm制程下半年量产，HPC客户明年迁移至N3平台，A16明年下半年量产[1][8] - COWOS产能扩建以满足客户需求[1] - **联电** - 3Q25产能利用率75%，收入低个位数增长（出货量驱动，价格稳定）[1][12] - 22/28nm需求回升，无线通信市占率提升，但消费电子承压[12] - 2025年资本支出18亿美元，2026年启动新加坡厂28/22nm产能[13] - **中芯国际** - 年底前产能满载，但4Q25可能轻微回落[1] - 2026年ASP和UTR压力增大，C端/B端应用预期下调风险显现[3] **2 封测行业** - **日月光** - 2Q25收入48.9亿美元（毛利率17%），3Q25封测营收环比+12%-14%[14] - 资本开支上调至29-30亿美元（2024年为19亿），2.5D封装营收2025年超10亿美元[14][15] - **安靠** - 2Q25收入15.1亿美元（同比+14%），3Q25营收指引19.3亿美元（同比+27%）[16][18] - 越南工厂爬坡拖累毛利率，2025年资本开支8.5亿美元[18] - **国内封测** - 永熙等先进封装起步较快，HBM客户自研封装对传统厂商形成挑战[5] **3 设备行业** - **全球WFE市场** - 2025年预期平稳，Lam Research上修指引至1050亿美元（中国区贡献）[7][20] - 东京电子预计2026财年WFE市场下降（逻辑芯片CAPEX调整）[20] - **ASML** - 2Q25新签订单环比+40%，中国收入占比从20%升至25%，但EUV需求存疑[21] - **国产设备** - 成熟制程国产化率高，2026年先进逻辑/DRAM国产化率或提升[9] **4 存储与先进制程** - **存储行业** - 三星3亿验证影响周期前景，中国DRAM客户良率提升推动国产化[10] - **英特尔** - 暂停波兰/德国代工项目，聚焦18A/14A节点，18A已风险试产[8][11] - 14A节点开发存不确定性，大客户订单（如苹果、英伟达）是关键[11] **5 其他关键动态** - **AMD与通富微电** - AMD消费/米系列芯片表现优，通富微电参与FT测试阶段，未来或跟进OS/OW[6] - **汇率与价格压力** - 联电因汇率影响2Q25营收仅+1.6%，毛利率受3%拖累[12] - 2026年28nm可能降价，ASP下行压力加大[3][13] **可能被忽略的细节** - 台积电4Q25营收增速或放缓10%[8] - 日月光非AI领域（如汽车）需求显著复苏，持续至2026年[14] - 安靠越南工厂爬坡影响毛利率，但3Q25或缓解[18] - 东京电子受中美日出口管制影响，中国区收入波动大[22]

全球芯片制造格局 - 台积电在美国和台湾的产能布局将主导高端芯片市场，英特尔和中芯国际难以追赶[2] - 台积电在美国亚利桑那州投资1650亿美元建设6座晶圆厂、2座封装厂和1个研发中心，其中2座将提前投产[3][4] - 亚利桑那州工厂最终将占据全球30%的2纳米及以下工艺产能[6][7] 台湾产能扩张 - 台积电在台湾运营9座晶圆厂，新竹和高雄的Fab20/Fab22重点推进2纳米工艺[9] - 未来几年计划在台湾新增11座晶圆厂和4座封装厂，投资规模可能超过美国1650亿美元[9] 先进工艺技术进展 - 2纳米工艺(N2)相比3纳米(N3E)晶体管密度提升15%，速度提升10-15%或功耗降低20-30%[11] - A16工艺(1.6纳米等效)相比N2密度提升7-10%，速度提升8-10%或能效提高15-20%，2026年量产[11] - A14工艺计划2028年量产，性能提升幅度与N2相似但密度差值扩大至20%[11] 财务与运营数据 - 2025Q2营收300.7亿美元(同比+44.4%)，净利润128亿美元(同比+67.2%)，晶圆出货量372万片(同比+19%)[14] - 每片12英寸晶圆收入8088美元(同比+21.4%)，较2019年翻倍[14] - 3纳米工艺收入72.2亿美元(同比+231%)，5纳米收入108.3亿美元(同比+48.5%)[17] 业务结构变化 - HPC芯片(含AI)收入180亿美元(同比+66.6%)，首次超越智能手机芯片(81.2亿美元)[16] - AI相关芯片收入87.8亿美元(同比+367%)，占营收约1/3，预计未来将达50%[19] - 3/5/7纳米先进工艺合计贡献收入222.6亿美元，占总营收74%[17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为晶圆代工龙头企业，在最先进制程上与竞争对手优势愈发明显，有望充分受益AI芯片需求增长；未来AI有望带动端侧产品创新，公司也有望受益AI手机、机器人等端侧应用起量，预计公司25 - 27年净利润分别为496.86、603.79、667.68亿美元 [4] 业绩简评 - 2025年7月17日公司披露25Q2业绩，25Q2公司实现营收300.7亿美元，同比增长44.4%，环比增长17.8%，毛利率为58.6%，同比+5.4pcts，环比 - 0.2pcts，实现净利润128.0亿美元，同比+60.7%，环比+10.2% [2] - 公司指引25Q3营收为318 - 330亿美元，毛利率为55.5% - 57.5%，营业利润率为45.5% - 47.5% [2] 经营分析 - 公司毛利率下滑主要因新台币升值导致，公司收入按美元计价，报表转化为新台币计价，所在晶圆代工行业属重资产行业，折旧占营业成本比重较大，新台币升值对公司毛利率影响明显；新台币相比美元升值1%，会造成公司1%的收入损失以及40bps的毛利率损失，25Q2新台币升值4.4%，导致公司毛利率下滑180bps，Q2预计新台币继续升值6.6%，将造成公司毛利率260bps的损失 [3] - 公司将全年按美元计价的收入指引增速上调至30%左右，增长驱动力主要来自先进制程需求；25Q2公司N3、N5、N7制程的营收在晶圆收入的占比分别为24%、36%、14%，合计达到74%；25Q2公司HPC、智能手机、IoT收入分别环比增长14%、7%、14%，占营收比例分别为60%、27%、5% [3] - 先进制程方面，公司预计第一代N2制程将在25H2进入量产，N2P、A16制程预计26H2进入量产；公司更新一代制程A14研发进展顺利，A14预计相比N2有20%的晶体管密度提升，预计将在2028年进入量产 [3] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司25 - 27年净利润分别为496.86、603.79、667.68亿美元，维持“买入”评级 [4] 公司基本情况 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)| - | - |70,626.4|89,747.5|118,586.0| |增长率（%）|-4.4%|27.1%|32.1%|13.1%|10.5%| |EBITDA| - | - |47,804.9|61,766.0|81,514.0| |归母净利润| - | - |27,827.3|35,919.4|49,686.2| |增长率（%）|-14.1%|29.1%|38.3%|21.5%|10.6%| |每股收益 - 期末股本摊薄|5.37|6.93|9.58|11.64|12.87| |每股净资产|21.60|25.38|32.09|39.70|48.16| |市盈率（P/E）|44.28|34.30|24.80|20.41|18.45| |市净率（P/B）|11.00|9.36|7.40|5.98|4.93| [9] 利润表预测摘要 |项目/报告期|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|73,885|70,626|89,748|118,586|134,155|148,207| |营业成本|29,880|32,234|39,379|49,692|51,892|57,801| |毛利|44,006|38,392|50,368|68,894|82,263|90,407| |其他收入|0|0|0|0|0|0| |一般费用|2,071|2,335|3,004|3,558|3,756|4,150| |研发费用|5,328|5,958|6,331|8,301|9,391|10,375| |营业利润|36,607|30,099|41,033|57,036|69,116|75,882| |利息收入|732|1,970|2,704|3,068|3,717|4,557| |利息支出|383|392|325|1,153|1,153|1,153| |权益性投资损益|251|157|151|200|200|200| |其他非经营性损益|133|162|30|0|0|0| |其他损益|0|0|0|0|0|0| |除税前利润|37,338|31,995|43,593|59,150|71,879|79,486| |所得税|4,921|4,191|7,700|9,464|11,501|12,718| |净利润（含少数股东损益）|32,418|27,804|35,893|49,686|60,379|66,768| |少数股东损益|12|-23|-27|0|0|0| |净利润|32,406|27,827|35,919|49,686|60,379|66,768| |优先股利及其他调整项|0|0|0|0|0|0| |归属普通股东净利润|32,406|27,827|35,919|49,686|60,379|66,768| [10] 市场中相关报告评级比率分析 |日期|一周内|一月内|二月内|三月内|六月内| |----|----|----|----|----|----| |买入|0|0|0|0|0| |增持|0|0|0|0|0| |中性|0|0|0|0|0| |减持|0|0|0|0|0| |评分|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| [11] 市场中相关报告评级比率分析说明 - 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考；最终评分与平均投资建议对照：1.00 = 买入；1.01 - 2.0 = 增持；2.01 - 3.0 = 中性；3.01 - 4.0 = 减持 [12]

技术路线 - 台积电强化纳米片技术路线图 包括N2、N2P和A16节点 旨在提升先进制程的性能和效率 其中A16专为高性能计算和AI工作负载设计 [1] - N2节点相比N3E实现10-15%速度提升 25-30%功耗改善 芯片密度增益超15% 计划2025年下半年量产 [2] - N2P作为N2系列延伸 2025年一季度推出 性能与能效进一步优化 A16节点相比N2P可带来15-20%功耗改善和7-10%密度提升 [4] 客户与量产 - 苹果计划将N2芯片用于未来iPhone和Mac设备 AMD将用于制造更具市场竞争力的CPU和GPU [3] - N2节点的新品流片数量预计将超过3纳米和5纳米节点前两年的水平 主要受智能手机和HPC应用驱动 [2] - 台湾和亚利桑那州新建晶圆厂将支持N2和A16生产 N2P和A16计划2025年下半年量产 [5] 竞争格局 - 英特尔计划2025年下半年推出18A节点(等效2纳米) 采用RibbonFET晶体管和背面供电技术 与台积电A16类似 [6] - 格芯专注于汽车、无线设备和物联网专用芯片 不在先进节点直接竞争 但瞄准快速增长细分市场 [7] 财务表现 - 台积电年初至今股价上涨9.7% 略高于晶圆代工行业8.7%的涨幅 [8] - 公司远期市销率9.08倍 略高于行业平均9.02倍 [12] - 2025年共识盈利预期同比增长30.54% 2026年预期增长14.80% 过去60天内2025年预期上调而2026年预期下调 [15]

市场整体表现 - 2025年第一季度拉美地区智能手机市场同比下跌4%，总出货量为3370万部，结束了连续六个季度的增长 [1] - 市场呈现两极分化趋势，增长主要集中在入门级和高端两个细分市场，中端市场占总出货量78% [3] - 2025年拉美智能手机市场预计将微降1%，受全球经济不确定性和美国新关税潜在影响 [7] 厂商竞争格局 - 三星以1190万部出货量同比增长7%，市场份额35%，稳居第一，主要得益于入门级机型A06和A16的强劲需求 [1] - 小米以590万部出货量同比增长10%，市场份额17%，连续第二个季度排名第二，红米14C4G和Note14系列热销 [1] - 摩托罗拉出货量520万部同比下降13%，市场份额15%，排名第三，对低端产品依赖限制了竞争力 [1] - 荣耀出货量260万部同比增长2%，市场份额8%，升至第四名，X系列表现强劲 [1] - 传音出货量210万部同比大幅下滑38%，市场份额6%，排名第五，首次出现下跌 [1] 区域市场表现 - 巴西占地区总出货量28%，同比增长3%至950万部，是前五大市场中唯一增长的市场，主要得益于中国品牌加大投资 [5] - 墨西哥占地区总出货量22%，出货量下滑18%，连续第二个季度下滑，主要源于库存增加和销售渠道恢复缓慢 [5] - 中美洲地区出货量同比下降7%，七个季度以来首次下滑，主要由于新兴品牌库存积压和需求放缓 [5] - 哥伦比亚和秘鲁市场延续波动趋势出现小幅下降，但预计未来几个季度将有所改善 [5] 市场趋势与策略 - 厂商持续投资100美元以下超低价位段以争取价格敏感型用户，同时三星和苹果在高端市场保持主导地位 [3] - 厂商面临需求疲软、竞争加剧和库存风险上升等挑战，需保持精益库存管理和加强产品线价值主张 [8] - 优化产品组合、精准营销和提升消费者体验将成为保持竞争力的核心要素 [8]

拉美地区智能手机市场概况 - 2025年第一季度拉美地区智能手机总出货量3370万部，同比下跌4%，结束连续六个季度增长[1] - 市场呈现两极分化趋势，增长集中在入门级（100美元以下）和高端市场，中端市场（占总出货量78%）竞争加剧[2] - 经济不确定性、关税上调担忧、消费者换机周期延长是市场下滑主因，厂商面临需求疲软和库存风险上升[2] 主要厂商表现 - **三星**以1190万部出货量（同比+7%）稳居第一，市场份额35%，A06和A16入门机型贡献近半销量[1][8] - **小米**以590万部（同比+10%）连续两季排名第二，红米14C 4G和Note 14系列在100-299美元价格段表现强劲[1][8] - **摩托罗拉**出货量520万部（同比-13%）降至第三，对G15/G05等低端机型依赖限制竞争力[1][8] - **荣耀**出货量260万部（同比+2%）升至第四，X系列推动增长[1][8] - **传音**出货量210万部（同比-38%）首次下跌，受库存调整和竞争影响显著[1][8] 区域市场动态 - **巴西**出货量950万部（同比+3%），占拉美28%份额，是前五大市场中唯一增长地区，受益于荣耀/小米/realme等中国品牌投资[4] - **墨西哥**出货量占比22%但同比下滑18%，因2024年本土厂商过度推动换机潮导致库存积压[4] - **中美洲**出货量同比下滑7%，传音/中兴/OPPO等新兴品牌库存积压拖累[5] - **哥伦比亚和秘鲁**延续波动趋势小幅下降，但消费恢复或改善未来表现[5] 市场趋势与策略 - 厂商加速向中美洲/厄瓜多尔等未开发市场扩张，但需应对需求疲软和竞争加剧[2] - 2025年市场预计微降1%，通胀/货币波动/美国关税政策将抑制入门级市场需求[7] - 成功关键：优化库存管理、强化产品线价值主张、精准营销与消费者体验提升[7]

公司评级与目标价 - 美银证券维持台积电"买入"评级 重申220美元目标价 [1] - 分析师认为公司技术研讨会强化了对其技术领先和卓越制造的积极看法 [1] 技术领先与市场定位 - 台积电持续为客户提供可靠技术路线图 支持AI创新 [1] - 公司在高性能计算(HPC/AI)、汽车、尖端AI和物联网领域保持相关性 [1] - 台积电正在为半导体需求大幅增长奠定基础 预计2030年市场规模超1万亿美元 [1] 业务发展前景 - 人工智能数据中心发展势头强劲 将持续推动前沿节点和先进封装发展至2025年 [1] - 尖端AI领域快速崛起 包括XR眼镜、可穿戴设备、物联网和射频转向FinFET类逻辑 [1] - 汽车业务短期疲软但长期结构性增长 平台向N5A、N3A升级 [1] 长期发展趋势 - 台积电将人形机器人、6G和WiFi 8视为长期发展趋势 [2] - 公司硅解决方案2024年为美国公司创造2500亿美元价值 预计2030年翻倍至5000亿美元 [2] 技术路线图 - 台积电正在推出A14技术 计划2028年投产 [2] - 开发A16技术 专注于AI/高性能计算 计划2026年下半年投产 [2]

台积电技术路线图更新 - 公司发布第二代GAA工艺14A，计划2028年投产，良率已提前达标，相比N2工艺在相同功耗下速度提升15%或相同速度下功耗降低30%，逻辑密度提升20%以上 [1][8][10] - A14采用NanoFlex Pro架构实现设计灵活性，首代不支持背面供电(2028年量产)，支持SPR背面供电版本计划2029年推出 [12][13][26] - 3nm工艺进展：N3P已投产，相比N3E性能提升5%或功耗降低5-10%，密度提升4%；N3X计划2025年下半年量产，支持1.2V电压但漏电增加250% [15][16][17] 先进封装技术发展 - CoWoS技术2027年将实现9.5倍光罩尺寸量产，集成12个以上HBM堆栈；SoW-X技术计算能力达现有CoWoS方案40倍，计划2027年量产 [2][39] - 3DFabric技术组合包含SoIC-P(16微米间距)和SoIC-X(几微米间距)等方案，支持芯片/晶圆级3D集成 [35][37] - 集成硅光子和高密度电感器技术将功率传输密度提升5倍，解决AI加速器数千瓦级功耗挑战 [44][47] 各应用领域技术布局 - 高性能计算：推出COUPE硅光子引擎和HBM4逻辑基片，IVR电压调节器功率密度提升5倍 [3][42] - 智能手机：N4C RF技术相比N6RF+功耗和面积减少30%，支持WiFi8和AI功能，2026年Q1风险生产 [4] - 汽车电子：N3A工艺通过AEC-Q100一级认证，满足汽车级DPPM要求，已开始应用于ADAS/AV芯片 [5] - 物联网：N6e超低功耗工艺已投产，N4e工艺继续提升边缘AI能效 [6] 半导体行业趋势 - AI驱动半导体需求快速增长，预计行业规模将突破1万亿美元，公司凭借移动SoC经验占据优势 [20][22] - N2工艺流片量首年即超N3，2026年下半年量产的N2P相比N3E速度提升18%/功耗降36%/密度1.2倍 [31][33] - 先进制程与封装需协同发展，公司正开发统一解决方案满足AR眼镜、人形机器人等未来产品需求 [49][50][52]