投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心财务预测 - 预计FY26Q1收入2660亿元(yoy+9 4%)，经调整EBITA 353亿元(yoy-21 7%)，EBITA Margin 13 3%，Non-GAAP净利润317亿元(yoy-22 7%) [1] - 预计FY2026-2028年收入分别为10809/11057/11798亿元，Non-GAAP净利润分别为1382/1859/1957亿元 [5] 业务板块分析 淘天集团 - 预计FY26Q1收入yoy+6 9%，经调整EBITA yoy-3 2% [2] - 天猫618全周期GMV同比增长10%，453个品牌成交破亿(yoy+24%)，淘宝直播81个直播间成交破亿，店播破千万直播间数量yoy+21% [2] 本地生活 - 预计FY26Q1收入yoy+13 0% [3] - 淘宝闪购启动500亿补贴计划，日订单量突破8000万(不含自提及0元购)，日活跃用户数突破2亿(环比净增15%) [3] 云智能 - 预计FY26Q1收入yoy+19 8%，经调整EBITA yoy+15 7% [4] - 阿里云Qwen3-235B-A22B模型在代码、数学等基准测试中表现领先，CY25Q1中国大陆云基础设施支出116亿美元(yoy+16%)，阿里云市场份额33%排名第一 [4] 国际电商 - 预计FY26Q1收入yoy+21 9%，经调整EBITA yoy+51 8% [4] - 速卖通和Trendyol在欧洲及中东海湾地区采用差异化商业模式拓展市场 [4] 行业数据 - CY25Q2社会消费品零售总额同比变动：4月5 1%/5月6 4%/6月4 8% [2] - 线上实物商品零售总额同比变动：4月0 2%/5月-2 9%/6月0 0% [2]

阿里巴巴近期表现 - 过去12个月股价上涨近50% 但仍较2020年10月历史高点低65% [1] - 2022财年营收增长19% 但2023-2025财年增速分别降至2% 8% 6% [2] - 最近两个季度营收增速稳定在7%-8% 调整后EPS实现13%-23%同比增长 [9] 面临的主要挑战 - 2021年因反垄断被罚款 禁止排他性协议和激进促销 蚂蚁集团IPO被叫停 [4] - 中国宏观经济放缓 受零封控政策和房地产疲软影响 消费者支出减少 [5] - 管理层变动 原CEO张勇2023年离职 分拆业务单元计划未能实现 [6] 业务复苏措施 - 海外电商平台(Trendyol Lazada Daraz AliExpress)增长强劲 抵消国内淘宝天猫疲软 [7] - 云计算业务受益于AI市场扩张 通过成本削减和股票回购提升盈利能力 [8] - 推出大语言模型Qwen系列 布局生成式AI应用领域 [9] 未来展望 - 分析师预测2026财年营收和调整后EPS分别增长7%和8% 2027财年增速提升至8%和14% [10] - 计划整合云/AI/物流/线下零售资源 强化电商生态协同效应 [11] - 当前远期市盈率仅11倍 若中美贸易摩擦缓解 估值可能回升至15倍 对应股价潜在涨幅55% [12]

融资计划与资金用途 - 公司披露120亿港元融资计划，拟发行2032年到期的零息可交换债券，可交换为阿里健康股份或现金 [1][3] - 融资资金将用于支持云基础设施和国际商业业务发展 [4] - 阿里健康是公司并表子公司，持股比例约64%，债券发行后预计仍保持并表地位 [3] 财务状况与资本运作 - 近三年资产负债率呈上升趋势：35.94%(2023财年)、36.96%(2024财年)、39.58%(2025财年) [8] - 经营现金流净流入持续下滑：1977.52亿元(2023财年)、1825.93亿元(2024财年)、1635.09亿元(2025财年) [8] - 2023-2025财年频繁融资：50亿美元可转换票据(2023年5月)、26.5亿美元+170亿元人民币定息票据(2023年11月) [8] - 近期资产出售包括：高鑫零售全部股权(64.65亿港元)、银泰99%股权(74亿元) [7][8] 业务表现分析 淘天集团 - 2025财年收入4498.27亿元，同比仅增3%，增速放缓明显 [10] - 中国零售商业收入4255.26亿元(同比+2.68%)，其中客户管理收入3223.46亿元(+6.03%)，直营业务收入1031.8亿元(-6.54%) [10] - 中国批发商业收入243.01亿元，同比增长19% [10] - 经调整利润1962.32亿元，同比仅增1% [11] 国际数字商业 - 2025财年收入1323亿元，同比增长29% [13] - 国际零售业务收入1084.65亿元(+33%)，国际批发收入238.35亿元(+14%) [13] - 调整EBITA亏损扩大至151.37亿元(上年同期亏损80.35亿元) [14] 其他业务板块 - 云智能集团收入1180.28亿元(+11%)，调整EBITA 105.56亿元(+72%) [14][15] - 本地生活集团收入670.76亿元(+12%)，调整EBITA亏损收窄至36.89亿元 [15] - 菜鸟集团收入1012.72亿元(+2%)，调整EBITA 3.02亿元(-78%) [15] - 虎鲸文娱集团收入222.67亿元(+5%)，调整EBITA亏损收窄至5.54亿元 [15] 阿里健康表现 - 2021-2025财年收入分别为155.35亿元、206.05亿元、267.82亿元、270.42亿元、305.98亿元，增速持续放缓 [6] - 同期净利润分别为3.49亿元、-2.66亿元、5.33亿元、8.83亿元、14.32亿元 [7] - 规模显著落后京东健康(2024年收入581.6亿元，净利润41.62亿元) [7] 管理层变动 - 合伙人数量从26人减至17人，张勇、戴珊、彭蕾等9人退出 [18][19] - 蒋凡晋升为阿里电商事业群首席执行官，重回权力中心 [1][19] - 新任合伙人中包括樊路远、蒋凡、蔡崇信等核心高管 [18][19]

中美经贸关系 - 中美经贸团队在伦敦会谈后确认框架细节 中方将依法审批管制物项出口申请 美方将取消对华限制措施 [1] - 中方呼吁各方通过平等磋商解决与美方经贸分歧 反对任何一方以牺牲中方利益换取关税减免 [2] 对外贸易与投资 - 1-5月中国对外非金融类直接投资616亿美元 同比增长2.3% 一带一路国家投资增长20.8% [3] - 长三角地区外贸规模累计突破100万亿元 1-5月进出口6.73万亿元 占全国37.5% [4] - 1-5月对外承包工程完成营业额619.4亿美元 新签合同额986.8亿美元 一带一路国家占比超80% [3] 电商与零售 - 东南亚电商市场三足鼎立 Shopee/Lazada/TikTok Shop占据80%份额 预计2030年AI将带来1310亿美元增量 [5] - 阿里巴巴国际数字商业集团收入增长29% 国际零售业务增长33% 海外电商有望下财年单季盈利 [6] - Temu正式进入土耳其市场 设立伊斯坦布尔运营中心 推出"一日达"服务 [9] - 亚马逊联合泡泡玛特在中国查获假冒LABUBU玩具 查获700余件假货 [10] 科技与创新 - 石头科技向港交所提交上市申请 联席保荐人为摩根大通和中信证券 [11] - 雷鸟AI眼镜在北美及日韩市占率超40% 预计今年销量增长3倍 [12] - 安克创新旗下eufyMake推出消费级3D纹理UV打印机 创Kickstarter众筹4200万美元纪录 [16] 汽车行业 - 文远知行被传秘密提交香港上市申请 公司不予置评 已在10国30城开展自动驾驶业务 [17] - 小鹏汽车一季度海外销量同比增长370% 与阿里云深化海外合作 [18] - 小鹏汽车未采用"零公里二手车"出口模式 海外市场正收紧此类进口 [19] - 吉利汽车进军希腊市场 推出纯电动SUV EX5 已在欧洲15国设立分支机构 [20] 企业出海与全球化 - 阿里云将在全球节点部署全栈AI能力 服务中国企业出海 [7] - 菜鸟建立中东海湾六国跨境互发物流网络 最快3天送达 [8] - 小米在韩国开设首家"小米之家"线下门店 面积60平方米 [13] - 柠季与正大集团达成战略合作 加速东南亚市场布局 [14][15]

财务表现 - 2025财年收入达9963.47亿元人民币，同比增长5.86% [1][2][4] - 净利润同比增长76.81%至1259.76亿元人民币 [1][2][3] - 经营利润同比增长24.34%至1409.05亿元人民币 [4] - 归属于普通股东的净利润同比增长62.46%至1294.7亿元人民币 [4] - 2021-2025财年收入复合增长率为8.5%，从7172.89亿元增至9963.47亿元 [6] 业务板块表现 电商业务 - 淘天集团客户管理收入同比增长6%，88VIP会员规模超5000万 [7][8] - 国际数字商业集团(AIDC)收入增长33%，速卖通覆盖全球200多个国家和地区 [8] - Lazada单位经济效益提升，海外电商有望下财季实现单季盈利 [8] - 盒马GMV超750亿元，首次实现全年经调整EBITA转正 [8] 云计算与AI - 阿里云收入实现双位数增长，AI相关产品收入连续七个季度三位数增长 [1][2][11] - 发布并开源多款AI模型，通义Qwen3大模型性能全球领先 [11] - 阿里云为全球34个地区提供云计算服务 [11] 战略方向 - 公司认为AI将重塑所有行业，未来十年最大增量来自AI驱动变革 [3][11] - 将以创业公司心态应对AI时代，强调创造而非守成 [11] - 已退出高鑫零售、银泰百货等非核心资产，提升经营效率 [8] 其他业务 - 本地生活集团订单量健康增长，高德实现单季盈利 [8] - 虎鲸文娱集团亏损收窄，优酷亏损持续改善 [8] - 2025财年流动资产6740.49亿元，总资产1.8万亿元 [6]

阿里巴巴战略方向与AI布局 - 未来十年最大的增量和变量将以AI为核心驱动力[1] - 公司将AI视为业务增长的核心驱动力和最大发展机遇之一[1][3] - 全力投入AI基础设施和技术先进性建设以提升全球竞争力[1][3] - 计划三年投入超过3800亿元用于云和AI硬件基础设施建设[4] - 推动"AI+云"成为第二增长曲线[4] 财务与业务表现 - 2025财年集团收入9963.47亿元，净利润同比增长77%至1259.76亿元[1] - 阿里云收入突破双位数增长，AI相关产品收入连续七个季度三位数增长[1] - 阿里云服务了约63%的A股上市公司[1] - 淘天集团客户管理收入同比增长6%[6] - 88VIP会员规模增长至超5000万[6] 电商业务发展 - 聚焦电商和"AI+云"两大核心业务[3] - 国际数字商业集团收入保持强劲增长，国际零售商业业务收入增长33%[6] - 全球速卖通覆盖200多个国家和地区[6] - 战略级创新业务1688、闲鱼、钉钉和夸克保持稳步增长[6] - 夸克月活跃用户突破2亿，钉钉付费周活跃用户达4200万[6] AI技术进展与开源战略 - 推动大模型基础研究和创新，扩大开源[3] - 通义Qwen3模型在全球多个权威评测中性能领先[3] - 已开源200余款模型，衍生模型超10万个[3] - 与宝马、中国联通、中国移动等达成AI战略合作[4] 战略调整与业务优化 - 有序退出高鑫零售、银泰百货等资产[3] - 提高多个互联网平台业务经营效率[3] - 虎鲸文娱、高德等业务陆续实现单季度盈利[3] - 坚持"用户为先"战略贯穿所有互联网平台业务[3]

财务表现 - 公司2025财年总收入达人民币9963.47亿元（约1373亿美元），同比增长6% [1] - 净利润录得人民币1259.76亿元（约173.6亿美元），同比大幅增长77% [1] - 全年派发股息46亿美元，回购股份119亿美元，总股本净减少5.1% [3] 核心业务表现 - 淘天集团收入达人民币4498.27亿元（约619.88亿美元），同比增长3% [2] - 中国零售商业客户管理收入增长6% [2] - 阿里国际数字商业集团收入达人民币1323亿元（约182.31亿美元），同比增长29% [2] 战略业务表现 - 云智能集团收入达人民币1180.28亿元（约162.65亿美元），同比增长11% [2] - AI相关产品收入连续七个季度实现三位数增长 [2] - 菜鸟集团收入达人民币1012.72亿元（约139.56亿美元），同比增长2% [3] - 本地生活集团收入达人民币670.76亿元（约92.43亿美元），同比增长12% [3] 战略规划 - 未来三年AI+云基础设施投入将超过过去十年总和 [4] - 整合淘天集团、饿了么与飞猪成立中国电商事业群 [4] - 通义千问系列模型在性能、功能和开源生态建设上全球领先 [2] - 云智能集团执行"AI驱动，公共云优先"战略 [2]

公司转型与领导层调整 - 阿里巴巴集团在过去两年进行重大转型，为下一阶段增长做准备，包括几乎完全重组高级管理层（含CEO）[1] - 新任CEO吴泳铭上任后聚焦核心业务（客户体验和人工智能），同时剥离非核心资产如线下超市业务[5] 电商业务复苏 - 中国电商业务客户管理收入增速显著提升：2024年3月季度同比增长12%（2023年12月季度为9%，2024财年全年仅4%）[6] - 高价值客户群88VIP会员数突破5000万，实现两位数同比增长[6] - 国际电商业务最新季度收入增长22%，覆盖欧洲、亚洲及海湾地区多平台（速卖通、Trendyol等）[7] 云计算与AI业务加速 - 阿里云最新季度收入激增18%至300亿元，主要受公有云收入加速及AI相关收入驱动（AI收入连续7个季度三位数增长）[9][10] - 推出混合推理模型Qwen 3，结合快速响应与深度链式推理能力，以更低成本提供更强性能[11] - 计划未来三年投入超500亿美元建设AI基础设施[12] 股东回报措施 - 最新财年通过股票回购（119亿美元，占流通股5.1%）和分红（46亿美元）向股东返还165亿美元现金，与2024财年返还金额持平[13] - 现金回报举措有助于重建投资者信心，显示公司财务健康且能兼顾增长投资与股东回报[14] 整体发展态势 - 转型措施已显现初步成效，核心业务恢复增长动能，公司经营状况较前几年明显改善[15]

报告公司投资评级 - 行业：非必需性消费/专业零售 [5] - 6 个月评级：买入（维持评级） [5] 报告的核心观点 - 本季度云业务收入符合预期，人工智能相关产品收入保持高速增长；淘宝天猫集团收入利润均超预期，客户管理收入超彭博预期，全站推和软件服务费驱动 take rate 提升；AIDC 业务盈利能力加强，亏损同比收窄，速卖通和 Choice UE 环比改善 [5] - 预计阿里巴巴 FY 2026 - 2028 年收入为 10353/11057/11798 亿元（2026 - 2027 年前值 11097/12122 亿元）；预计 FY 2026 - 2028 年归属股东净利润（Non - GAAP）为 1807/1859/1957 亿元（2026 - 2027 年前值 1825/2016 亿元），维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩 - FY25Q4 阿里实现收入 2365 亿元，经调整 EBITDA 为 418 亿元，调整后净利润为 300 亿元，资本支出为 246 亿元，较上季度 318 亿元有所回落 [1] 分业务情况 淘宝天猫集团 - FY25Q4 收入 1014 亿元，超彭博一致预期 3.6%，零售收入 956 亿元，包括客户管理收入 711 亿元，直销收入 245 亿元；经调整 EBITA 达 417 亿元，超彭博一致预期 6.2% [1] - 客户管理收入同比增长 12%，得益于 take rate 同比提升，take rate 提升受益于软件服务费影响以及“全站推”渗透率提高 [2] - 公司持续投入用户增长及策略举措，平台订单量增加，88VIP 会员数量超 5000 万且保持两位数同比增速 [2] 云智能集团 - FY25Q4 收入 301 亿元，超彭博一致预期 0.8%，经调整 EBITA 24 亿元，低于彭博一致预期 14.3% [1] - 本季度收入同比增长 18%，得益于公有云营收更快增长，人工智能相关产品采用率提高，营收连续七个季度三位数同比增长，应用范围覆盖多行业 [2] - 公司持续推进多模态 AI 技术，扩大开源计划，4 月推出（Qwen3）系列并全面开源 [2] AIDC - FY25Q4 收入 336 亿元，经调整 EBITA - 36 亿元 [3] - 本季度收入同比增长 22%，得益于跨境业务强劲表现，亏损同比收窄，速卖通 Choice 业务单位经济效益环比改善 [3] - 在全球多地有业务布局，战略重点在部分欧洲市场和中东海湾地区等，速卖通和 Trendyol 通过不同商业模式拓展产品供应 [3] 其他业务 - 菜鸟收入 216 亿元，经调整 EBITA - 6.1 亿元；本地生活收入 161 亿元，经调整 EBITA - 23.0 亿元；DME 收入 56 亿元，经调整 EBITA 3600 万元 [3] 股东回报 - FY25Q4 公司以 6 亿美元回购 5100 万股普通股，FY25 以 119 亿美元回购 11.97 亿股普通股，已发行股份净减少 9.95 亿股，考虑 ESOP 发行股份后实际净减少 5.1% [4] - 董事会批准两部分股息，每股普通股股息总额 0.25 美元，股息总额约 46 亿美元 [4]

财务表现 - 公司第四季度营收同比增长7%至325 8亿美元 低于分析师预期的330 8亿美元 [1] - 调整后每ADS收益为1 73美元 超出分析师预期的1 48美元 [1] - 调整后净利润同比增长22%至41 1亿美元 [1] 业务板块 - 国际商业零售业务营收增长24%至38亿美元 主要由AliExpress Choice和Trendyol推动 [2] - 国际商业批发业务营收同比增长16%至8 23亿美元 [2] 股价与分析师评级 - 公司股价周五上涨0 6%至124 58美元 [2] - Benchmark分析师维持买入评级 目标价从190美元下调至176美元 [7] - Baird分析师维持跑赢大盘评级 目标价从147美元下调至142美元 [7] - Mizuho分析师维持跑赢大盘评级 目标价从170美元下调至160美元 [7]