公司业务概况 - 默克与艾伯维是领先的制药企业 核心领域分别为肿瘤学和免疫学 [1] - 默克业务更多元化 涵盖疫苗、神经科学、糖尿病、病毒学和动物健康 [1] - 艾伯维在核心领域外 还涉足医美、神经科学和眼科护理 [1] 核心收入驱动 - 肿瘤学贡献了默克超过60%的总收入 其旗舰癌症疗法Keytruda贡献了约一半的药品销售额 [2] - 免疫学是艾伯维最大的收入驱动力 Humira、Skyrizi和Rinvoq合计贡献了约一半的总销售额 [2] 艾伯维的增长动力 - 公司成功应对了Humira失去独占权带来的挑战 该药曾贡献超过50%的总收入 [4] - 新的免疫学药物Skyrizi和Rinvoq表现优异 在2025年前九个月合计销售额达185亿美元 [5] - Skyrizi年化销售额已接近180亿美元 Rinvoq年化销售额超过80亿美元 [5] - 公司预计Skyrizi和Rinvoq的合计销售额将在2025年超过250亿美元 2027年超过310亿美元 [5] - 通过专利诉讼和解 Rinvoq的专利独占期延长了四年至2037年 [5] - 肿瘤学业务在2025年前九个月收入50亿美元 同比增长2.7% [6] - 神经科学药物销售额在2025年前九个月增长20.3% 达到近78亿美元 [6] - 自2024年初以来 公司已执行超过30笔并购交易 以加强早期管线 [7] 默克的增长动力 - 公司拥有超过六种重磅药物 Keytruda是关键的收入驱动力 [9] - Keytruda在2025年前九个月销售额达233亿美元 同比增长8% [10] - Keytruda皮下注射制剂Keytruda Qlex于2025年9月获FDA批准 [11] - 自2021年以来 公司三期管线几乎增长了两倍 预计未来几年将推出约20种新疫苗和药物 [12] - 新推出的21价肺炎球菌结合疫苗Capvaxive和肺动脉高压药物Winrevair上市势头强劲 [12] - 动物健康业务贡献了高于市场的增长 [14] 近期挑战与风险 - 艾伯维面临Humira生物类似药侵蚀、癌症药物Imbruvica竞争压力加大以及医美部门销售额下降等近期阻力 [8] - 艾伯维全球医美产品组合销售额在2025年前九个月下降7.4% [8] - 默克的第二大产品Gardasil因中国需求疲软而销售额下降 [15] - 默克其他一些疫苗（如Proquad、M-M-R II等）在2025年销售额也有所下降 [15] - 糖尿病业务表现疲弱 部分药物面临仿制药侵蚀 [15] - 默克严重依赖Keytruda 该药将于2028年失去专利独占权 [16] - Keytruda未来可能面临来自双重PD-1/VEGF抑制剂（如ivonescimab）的竞争压力增加 [16] 财务与估值比较 - 市场对艾伯维2026年销售额和每股收益的一致预期 分别意味着同比增长10.2%和38.4% [17] - 市场对默克2026年销售额和每股收益的一致预期 分别意味着同比增长3.7%和下降15.9% [19] - 过去60天 默克2026年每股收益预期从8.81美元下调至7.54美元 [19] - 过去一年 艾伯维股价上涨26.6% 默克股价上涨15% 行业平均上涨21.1% [20] - 按市盈率计算 艾伯维股价更高 其远期市盈率为14.84倍 高于默克的13.81倍 [22] - 两家公司的估值均低于行业平均的17.75倍 [22] - 艾伯维的股息收益率为3.06% 低于默克的3.2% [26] 增长前景与市场观点 - 艾伯维在2025年恢复了强劲的收入增长 这是美国Humira失去独占权后的第二年 [29] - 在第三季度 艾伯维非Humira药物销售额（按报告基准）增长超过20% 超出预期 [29] - 借助新产品推出 艾伯维预计在2025年恢复中个位数收入增长 并在2029年前实现高个位数复合年增长率 [30] - 在本十年剩余时间内 艾伯维没有重大的药物独占权到期事件 [30] - 艾伯维获得Zacks Rank 3评级 默克获得Zacks Rank 4评级 [27]

公司概况 * 公司为艾伯维，一家全球性生物制药公司[1] * 电话会议参与者包括首席财务官Scott Reents、首席商务官Jeff Stewart和首席医疗官Roopal Thakkar[1] 财务表现与战略 * 公司核心战略为：1）通过卓越运营实现强劲财务业绩；2）推进研发管线，为下一个十年培育增长动力[3][5] * 尽管面临修美乐专利到期和美国《通胀削减法案》带来的价格压力，公司2025年销售额预计比2023年增长70亿美元[4] * 增长主要来自非修美乐业务：Skyrizi和Rinvoq在此期间增长约150亿美元，神经科学产品组合贡献约30亿美元[4] * 2025年整体业务收入预计增长约8%，而增长平台业务预计增长约19%[4] * 公司长期目标为：收入实现高个位数复合年增长率，每股收益增速将超过收入增速，通过扩大运营利润率实现[7] * 2025年研发支出预计为90亿美元，约占销售额的15%，预计未来这一比例将大致保持[7] * 公司认为其神经科学业务（第二大且增长最快的特许经营业务）和肿瘤管线可能被市场低估[9] 免疫学业务 * Skyrizi和Rinvoq是核心增长驱动产品，公司对它们到2027年合计310亿美元的销售指引充满信心（Skyrizi 200亿，Rinvoq 110亿）[12][18] * 增长驱动力包括：1）通过头对头临床试验持续获取市场份额；2）银屑病关节炎和炎症性肠病等高个位数增长的市场；3）随着患者病程发展，二线及以上治疗市场大于初治市场；4）Rinvoq新适应症的扩展，预计将为公司带来超过20亿美元的增量增长[15][16][17][18] * 在炎症性肠病领域，IL-23类药物（包括Skyrizi）的新患者获取率在克罗恩病中已达50%，在溃疡性结肠炎中约为40%，而几年前几乎为零[21] * 公司认为未来炎症性肠病的治疗路径更可能是联合疗法（例如将Lutikizumab等药物与Skyrizi联用），而非取代IL-23类药物，以突破现有疗效天花板[29][30][31][32] * 在银屑病市场，Skyrizi已占据超过60%的一线患者份额，公司认为口服IL-23药物的进入更可能带来市场扩张，而非显著影响Skyrizi的渗透率[25][27][28] * 竞争方面，Tremfya的上市符合预期，并未导致Skyrizi新患者获取率下降，市场呈现共同增长态势[23][24] * 免疫学产品定价预计将持续面临低个位数的逆风，业务主要由销量驱动[33][34][35] 神经科学业务 * 神经科学是公司增长最快的业务板块，公司预计很快将成为全球最大的神经科学企业[9][36] * 业务分为四个子领域：精神病学、偏头痛、帕金森病和神经退行性疾病[36] * Vraylar被定位为接近50亿美元的重磅产品[37] * 偏头痛产品组合强大，拥有全球领先的三款产品：急性治疗用药Ubrelvy、口服预防用药Qulipta/Aquipta以及肉毒杆菌毒素[37] * 帕金森病业务被严重低估，新药Vyalev在2025年销售额预计达4.5亿美元，且增长势头强劲[38] * 通过收购Cerevel获得的Tavapadon预计将在2025年底推出，临床数据超出预期[38] * 管线进展包括：用于特发性震颤的新型毒素Gemibot、精神病学药物932、κ-阿片受体拮抗剂、Emraclidine以及短效迷幻药资产Bradacillisin[40][41][42] 肿瘤学业务 * 肿瘤学管线被公司认为可能被市场低估[9][44] * 在实体瘤领域，已推出c-Met ADC药物Umbrellas，其后续药物（采用拓扑异构酶抑制剂弹头）在结直肠癌、肺癌和胰腺癌中显示出更强数据，将启动三期试验[47] * 近期达成一项PD-1/VEGF双抗交易，以补充c-Met产品线[48] * 在小细胞肺癌领域，将启动靶向SEZ6的ADC药物（ABBV-706）的三期试验[48] * 在血液肿瘤领域，Itentamig作为单药疗法的三期试验即将完成入组，今年可能看到客观缓解率数据，并可能启动与泊马度胺联合的二期试验[48] * 公司拥有强大的内部研发管线，同时也会通过外部交易（如ADC和血液肿瘤领域）进行补充和加强[50][51] 医美业务 * 医美业务（特别是透明质酸填充剂市场）因宏观经济压力表现令人失望，尤其是在美国和中国市场[52] * 公司仍是该领域的领导者，在肉毒毒素市场拥有超过60%的份额，在填充剂市场也处于领先地位[53] * 公司正加大投资以刺激市场：1）针对肉毒毒素市场发起消费者活动；2）针对填充剂市场发起“自然之美”全球活动，以应对社交媒体对“过度填充”审美的负面影响；3）计划在2026年下半年在全球推出短效毒素Trinibot E，旨在降低消费者试用门槛[53][54][55] * 竞争格局基本稳定，市场份额压力主要来自地域组合差异（在增长最快的拉丁美洲市场曝光不足，而在受抑制的中国市场曝光过度）[56] 业务发展与外部机会 * 自2024年初以来，公司已完成近40笔交易，部署约80亿美元，以构建未来管线[58][59] * 在肥胖症领域，公司已布局长效胰淀素类似物，并关注药物的耐受性和体重减轻的持久性（数据显示约30%患者在一年后仍在用药）[61] * 公司认为肥胖症市场将衍生出8-10个重要细分市场，计划构建产品组合，并且其医美业务的经验有助于理解现金支付模式[62] * 医美业务曾观察到与减肥相关的复合成份在几个季度内成为第二大细分市场[63] * 对于潜在的PBM（药品福利管理机构）改革，公司认为这将是一个渐进演变的过程，公司有能力在任何定价体系中运营，因为其品牌表现主要依靠差异化和开放获取，而非返利驱动[64][65][66]

股价表现与市场传闻 - 艾伯维股价在过去一个月内下跌了3.2% [1] - 股价下跌与公司否认收购Revolution Medicines的传闻有关 此前《华尔街日报》报道称艾伯维接近以约200亿美元或更高的价格收购该公司 [1] - 此后《金融时报》报道默克公司正在洽谈以高达320亿美元的价格收购Revolution Medicines 但交易尚未最终确定 [2] 核心增长动力：免疫学药物 - 公司已成功应对修美乐在美国和欧盟专利到期带来的冲击 修美乐曾贡献公司超过50%的总收入 [4] - 新免疫学药物Skyrizi和Rinvoq表现强劲 在2025年前九个月合计销售额达到185亿美元 [5] - Skyrizi年化销售额已接近180亿美元 Rinvoq年化销售额超过80亿美元 [6] - 公司预计Skyrizi和Rinvoq的合计销售额将在2025年超过250亿美元 到2027年超过310亿美元 [6] - Rinvoq的专利独占期通过诉讼和解延长了四年 至2037年 [7] 肿瘤学与神经科学业务贡献 - 肿瘤学业务在2025年前九个月贡献了50亿美元收入 同比增长2.7% 主要由Venclexta和新药Elahere、Epkinly的增长所驱动 [8] - 神经科学药物销售额在2025年前九个月增长20.3% 达到近78亿美元 主要由Botox Therapeutic、Vraylar以及新偏头痛药物Ubrelvy和Qulipta推动 [10] - 帕金森病新药Vyalev的初步国际上市表现令人鼓舞 该疾病领域被视为神经科学增长的关键 [11] 外部并购与研发管线 - 自2024年初以来 公司已执行超过30笔并购交易 以加强早期研发管线 [13] - 近期于10月收购了私人生物技术公司Gilgamesh Pharmaceuticals的抑郁症在研疗法bretisilocin 以加强神经科学管线 [13] - 未来几年 公司预计将有新药获批 包括tavapadon和pivekimab sunirine 并有关键管线候选药物的重要数据读出 [12] 面临的挑战与业务疲软 - 修美乐销售额因生物类似药侵蚀而持续下滑 在2025年前九个月下降了超过50% [14] - 美学业务全球销售额在2025年前九个月下降了7.4% [15] - 具体产品方面 Juvederm销售额在前九个月下降16.7% Botox Cosmetics销售额下降7.4% [16] - 由于全球市场疲软超出预期 公司在第三季度将美学业务的全年预期从51亿美元下调至49亿美元 [17] 财务表现与估值 - 公司总营收在2025年前九个月增长8.2% 符合其中个位数增长的预期 [28] - 剔除修美乐后的药物销售额在第三季度增长超过20% 超出公司预期 [27] - 公司股价在过去一年上涨24.6% 表现优于行业18.5%的涨幅以及标普500指数 [18] - 公司股票当前前瞻市盈率为15.20倍 低于行业平均的17.56倍 但高于其五年均值13.56倍 [21] - 过去30天内 市场对2026年每股收益的共识预期从14.38美元小幅上调至14.42美元 [24]

艾伯维神经科学业务概览 - 艾伯维已建立起一个强大的神经科学业务板块 其产品组合最初以保妥适治疗和抑郁症药物Vraylar为核心 现已扩展至包括口服偏头痛药物Ubrelvy和Qulipta 以及去年在美国上市的帕金森病疗法Vyalev [1] 神经科学业务财务表现 - 2025年前九个月 神经科学部门销售额占艾伯维总收入的17%以上 主要由保妥适治疗 Vraylar Qulipta和Ubrelvy的销售额双位数同比增长驱动 [2] - 2025年前九个月 新上市资产Vyalev贡献了2.99亿美元的销售额 其强劲的市场接受度帮助抵消了Duodopa等老疗法销售额的下降 [2] - 公司预计2025年神经科学销售额将达到107亿美元 较2024年水平增长19% 模型预测值约为108亿美元 [3] 未来增长战略与管线 - 神经科学业务将在艾伯维的增长战略中扮演更重要的角色 除了已上市疗法的预期增长 公司正计划通过新产品扩大该产品组合 [4] - 公司近期已向FDA提交了帕金森病每日一次口服疗法tavapadon的监管申请 该药后期数据显示其对广泛患者群体有症状改善作用 若获批 可能于今年晚些时候上市 从而扩大公司在帕金森病领域的影响力 [4] - 公司正大力投资管线扩张以维持神经科学的长期增长 近期收购了Gilgamesh Pharmaceuticals的主要迷幻药候选药物bretisilocin 该药正处于治疗重度抑郁症的中期研究中 这是一个具有巨大商业潜力的领域 此类举措凸显了公司构建专注于新机制疗法的下一代神经科学产品组合的意图 [5] 行业竞争格局 - 神经科学领域的其他主要参与者包括百健和强生 [6] - 由于多发性硬化症业务收入急剧下降 百健正转向新型神经科学疗法 百健与合作伙伴卫材是两家销售FDA批准的阿尔茨海默病治疗药物Leqembi的公司之一 百健还销售首个也是唯一一个FDA批准的口服产后抑郁症治疗药物Zurzuvae [6] - 强生销售数种领先的神经科学产品 其中以重磅抗抑郁鼻喷雾剂Spravato和抗精神病药Invega Sustenna为首 两者仍是其制药部门的关键增长动力 今年四月 强生完成了对Intra-Cellular Therapies的收购 为其神经科学产品组合增加了抗抑郁药Caplyta 该药此前已获批用于治疗精神分裂症和双相抑郁症 并于去年获得了FDA针对重度抑郁症的批准 [7] 公司股价表现与估值 - 过去一年 艾伯维的股价表现优于行业水平 [8] - 从估值角度看 艾伯维股价较行业存在溢价 基于市盈率 公司股票目前以21.41倍的前瞻市盈率交易 高于其行业平均的19.26倍 也高于其五年均值13.53倍 [11] - 过去30天内 市场对艾伯维2025年每股收益的一致预期维持在10.64美元不变 而对2026年的预期则从14.40美元小幅上调至14.42美元 [13]

公司股价表现与市场地位 - 艾伯维公司股价在2025年年内上涨29% 跑赢大盘 [2] - 公司自2013年上市以来 除少数例外 持续跑赢市场 [2] - 公司当前股价为230.10美元 市值达4060亿美元 [9] 财务业绩与增长前景 - 2025年前九个月 公司营收同比增长8%至445亿美元 [3] - 2025年前九个月 调整后每股收益为7.29美元 低于去年同期的7.96美元 主要受收购相关费用影响 [3] - 公司发布长期指引 预计到2029年营收将实现高个位数增长 [3] - 公司预计其肿瘤业务收入将在明年重回增长轨道 [5] 核心产品管线与驱动因素 - 免疫学药物Skyrizi和Rinvoq是公司最大的增长动力 其2027年合计销售额预测已上调40亿美元至超过270亿美元 [5] - 精神分裂症药物Vraylar和偏头痛药物Qulipta是其他增长驱动力 [6] - 修美乐于2023年失去专利独占权 2025年前九个月销售额同比下降55%至33亿美元 但仍为公司第三大畅销产品 [6] - 公司预计在2030年前 其主要增长驱动药物不会失去专利独占权 [7] 估值与股东回报分析 - 公司股票远期市盈率为16.1倍 低于医疗保健行业平均的18.2倍 [9] - 公司市盈增长比率目前为0.4 低于1的阈值 显示股票估值偏低 [10] - 公司提供卓越的股息计划 已连续54年提高年度股息 是“股息之王” [10][11] - 公司股票的远期股息收益率为3% 高于标普500指数平均的1.2% [11] - 公司的现金派息率为61.8% 处于合理水平 [11] 潜在风险与挑战 - 美国政府已将Vraylar列为药品价格谈判目标 谈判价格将于2027年生效 但管理层预计此事不会对其长期指引产生重大影响 [7]

公司概况与业务布局 - 艾伯维与阿斯利康均为全球性医疗保健公司，拥有多元化的药物产品组合，并在免疫学和肿瘤学领域占据强势领导地位 [1] - 艾伯维在神经科学领域有稳固地位，并销售医美和眼科护理产品，而阿斯利康在罕见病、心血管、呼吸系统领域有重要布局，同时销售疫苗 [1] - 两家公司均拥有前景广阔的研发管线，能够提供创新疗法并支持未来增长 [2] 艾伯维的增长动力与业绩 - 艾伯维在免疫学领域取得巨大成功，其三大重磅药物Skyrizi、Rinvoq和Humira合计贡献了近一半的营收，尽管Humira于2023年在美国失去独占权，但公司已恢复强劲增长 [3] - 今年以来，Skyrizi和Rinvoq的合计销售额同比增长53%，达到185亿美元，公司预计这两款药物2025年合计销售额将超过250亿美元 [4] - 肿瘤学业务在2025年前九个月贡献了约50亿美元收入，同比增长近3%，神经科学药物销售额增长超过20%，达到近78亿美元 [5] - 公司近年来执行了激进的收购战略以加强早期管线，自2024年初以来已完成超过30笔并购交易 [6] 艾伯维面临的挑战 - 公司面临Humira生物类似药的持续侵蚀、抗癌药Imbruvica竞争压力加大以及医美业务销售额下降等近期不利因素 [7] - 2025年前九个月，其医美业务销售额下降超过7%，主要受持续的宏观挑战和美国消费者情绪疲软影响 [7] 阿斯利康的增长动力与业绩 - 阿斯利康拥有多元化的地域布局和产品组合，包括Imfinzi、Lynparza、Farxiga/Forxiga、Ultomiris和Tagrisso等关键药物正在推动营收增长 [8] - 2025年，Wainua、Airsupra、Saphnelo、Datroway和Truqap等新药也为营收增长做出贡献，抵消了部分成熟品牌失去独占权的影响 [9] - 基于新产品和管线药物，公司相信能在2025-2030年间实现行业领先的营收增长，目标到2030年实现800亿美元总收入，并计划在此期间推出20种新药 [10] - 公司目标到2026年实现核心营业利润率达到30%中期水平 [10] 阿斯利康面临的挑战 - 公司面临美国Part D重新设计对肿瘤销售的影响、中国子公司正在接受调查等挑战 [12] - 2025年，美国和欧洲的仿制药/生物类似药竞争正在损害Brilinta和Soliris等关键药物的销售 [12] - 公司预计第四季度Farxiga和Lynparza在中国市场的收入将受到带量采购相关的库存补偿成本和医院年终预算封顶的影响，新兴市场的招标订单波动性也可能损害第四季度收入 [13] 财务预估与市场表现比较 - 市场对艾伯维2025年销售额和每股收益的共识预估分别暗示同比增长8.2%和5.1%，过去60天，其2025年每股收益预估从11.04美元下调至10.64美元，而2026年预估从14.41美元微升至14.42美元 [14][15] - 市场对阿斯利康2025年销售额和每股收益的共识预估分别暗示同比增长9%和11.9%，过去60天，其2025年每股收益预估从4.56美元上调至4.60美元，2026年预估稳定在5.15美元 [16] - 年初至今，艾伯维股价上涨28%，阿斯利康股价飙升40%，同期行业上涨17% [17] - 从估值角度看，艾伯维的远期市盈率为15.90倍，低于阿斯利康的17.81倍，显得更具吸引力，艾伯维的股息收益率为2.88%，也高于阿斯利康的1.10% [18][22] 综合比较与结论 - 两家公司均被给予Zacks第三级持有评级，选择其一具有挑战性 [24] - 尽管都是高质量的制药企业，但在此次直接比较中，阿斯利康相对于艾伯维持有微弱优势 [24] - 艾伯维在Humira失去独占权后的增长复苏令人印象深刻，但其近期战略严重依赖激进的业务拓展，大量收购和授权交易虽然加强了长期管线，但拖累了近期盈利，导致近期每股收益预期被下调 [25][26] - 相比之下，阿斯利康的增长概况显得更为内部平衡，其收入来源于肿瘤、心血管、呼吸系统和罕见病领域更广泛的重磅产品组合，减少了对单一资产的依赖 [27]

艾伯维公司 - 核心业务为在全球范围内发现、开发和制造药品，按收入计算通常位列第六大生物医药公司 [1] - 产品管线包括治疗血液癌症的Imbruvica、治疗多种自身免疫性疾病的Rinvoq和Skyrizi、以及Humira等 [1] - 公司业务正从依赖重磅药物收入转向肿瘤学和神经科学等增长领域 [1] - 提供治疗眼疾的Ozurdex、降低眼压的Lumigan/Ganfort和Alphagan/Combigan、以及增加泪液产生的Restasis等眼科护理产品 [7] - 产品组合还包括面部注射剂、塑形再生医美产品、Botox治疗剂、治疗抑郁症的Vraylar、治疗晚期帕金森病的Duopa/Duodopa、以及治疗偏头痛的Ubrelvy和Qulipta [9] - 被华尔街视为顶级医疗保健股选择，并提供2.93%的可靠股息 [1] - 摩根士丹利给予其“增持”评级，目标价269美元 [10] 埃克森美孚公司 - 管理着行业领先的资源组合，是全球最大的综合燃料、润滑油和化工公司之一 [11] - 拥有强大的资产负债表能力，并提供3.33%的股息收益率 [12] - 业务遍及全球，在美国、加拿大/南美、欧洲、非洲、亚洲和澳大利亚/大洋洲勘探和生产原油及天然气 [12] - 制造和销售大宗石化产品（如烯烃、芳烃、聚乙烯和聚丙烯塑料）以及特种产品，并运输和销售原油、天然气和石油产品 [13] - 分析师认为在油价稳定环境中，公司将是主要受益者，并对其上游投资组合的资本配置策略转变及下游/化工业务敞口持乐观态度 [14] - 2024年以595亿美元全股票交易完成对页岩油巨头先锋自然资源公司的收购，创造了美国最大的油田生产商，并保证了十年的低成本生产 [15] - 富国银行给予其“买入”评级，目标价80美元 [15] 洛克希德·马丁公司 - 是一家美国航空航天和国防制造商，全球业务广泛，其40%的收入与可将更高成本转嫁给客户的成本加成合同挂钩 [16] - 拥有A-信用评级和接近50%的保守派息率，提供2.77%的可靠股息 [16] - 公司业务涵盖研究、设计、开发、制造、集成、运营和维护先进技术系统、产品及服务 [16] - 运营五个主要业务部门：航空、导弹与火控、任务系统与培训、空间系统、信息系统与全球解决方案 [18] - 作为五角大楼的主要承包商，在国家防御中扮演关键角色，提供多样化的全球航空航天、国防、安全和先进技术产品组合 [19] - 其在陆军、空军、海军和IT项目中的影响力确保了来自美国政府及许多外国盟友的稳定后续订单流 [19] - 摩根士丹利给予其“增持”评级，目标价630美元 [19] 美敦力公司 - 是一家领先的医疗技术公司，提供可靠的股息，是寻求医疗设备领域安全投资的稳健选择 [20] - 公司业务为全球医疗系统、医生、临床医生和患者开发、制造和销售基于设备的医疗疗法 [20] - 股票交易价格较公允价值低估17%（市价/公允价值比为0.83），提供2.89%的股息收益率，且自1978年以来从未降低股息支付 [20] - 公司通常将60%至70%的自由现金流返还给股东 [20] - 心血管产品组合部门提供主动脉瓣膜、外科瓣膜置换和修复产品、血管内支架移植物及配件、经导管肺动脉瓣膜、经皮冠状动脉介入治疗产品、经皮血管成形球囊等 [21] - 神经科学产品组合部门为脊柱外科医生、神经外科医生、神经科医生、疼痛管理专家等提供产品 [21] - 医疗外科产品组合部门提供植入式心脏起搏器、心脏复律除颤器、心脏再同步治疗设备、心脏消融产品、植入式心脏监测系统、TYRX产品、远程监测和以患者为中心的软件、医疗设备和植入物、生物解决方案、脊髓刺激和脑调节系统、植入式药物输注系统、介入产品、Accurian品牌的神经消融系统、外科缝合器械、血管密封器械等 [22] - 糖尿病运营部门提供胰岛素泵及耗材、连续血糖监测系统以及创新的InPen胰岛素笔系统 [23] - 美国银行证券给予其“买入”评级，目标价115美元 [23] 麦当劳公司 - 作为全球领先的连锁快餐店，已实现连续49年增加股息 [24] - 自2020年以来，股息从每股1.25美元增长至1.77美元，增幅达41.6%，当前股息率为2.25% [24] - 这家全球餐饮服务零售商通过以下部门运营：美国部门（是其最大市场，95%为特许经营）、国际直营市场部门（89%为特许经营，包括澳大利亚、加拿大、法国、德国、意大利、波兰、西班牙、英国等市场）、国际发展特许市场及公司部门（99%为特许经营，包括中国和日本等市场的合资企业） [24][25][27] - 菜单特色包括汉堡和芝士汉堡、巨无霸、双层芝士堡、麦香鱼、多种鸡肉三明治（如麦香鸡和麦辣鸡腿堡）、麦乐鸡、薯条、奶昔、圣代、饼干、软饮料、咖啡和其他饮料 [28] - 富国银行给予其“增持”评级，目标价345美元 [28] 投资背景与策略 - 优质股息股因其提供稳定收入流和有前景的总回报途径而备受投资者青睐 [2] - 自1930年以来，股息贡献了股市总回报的40% [4] - 筛选标准关注可持续的派息率（低于70%）、持续的自由现金流生成能力以及在不同经济周期中拥有长期股息增长记录的公司 [4] - 2025年11月通胀数据远低于预期，仅为2.7% [5] - 通胀下降通常促使美联储继续降息，这使得固定收益替代品的吸引力下降，高盛等公司预测2026年还将有两次25个基点的降息，优质股息股因此成为保守型增长和收益投资者的必备选择 [6]

文章核心观点 - 尽管医疗健康板块过去几年表现落后于大盘，但进入新年后仍有多只优质股票具有吸引力，其中艾伯维、礼来和直觉外科是值得买入的三只股票 [1] 艾伯维 - 公司是可靠的股息支付者，已连续54次增加股息，成为“股息之王” [3] - 第三季度营收达158亿美元，同比增长9% [4] - 公司市值3950亿美元，股息收益率2.94%，毛利率69.68% [5][6] - 产品组合表现强劲，包括精神分裂症药物Vraylar、肉毒杆菌治疗产品Botox Therapeutics、偏头痛药物Qulipta，以及核心免疫学药物Skyrizi和Rinvoq [6] - 据估计，到2030年Skyrizi将成为全球第二大畅销药，销售额预计达266亿美元，超越Humira的峰值；Rinvoq预计将位列前十之外 [7] - 公司前景吸引人，拥有众多研发管线候选药物，并可能通过授权或收购获得新资产 [8] 礼来 - 公司是制药增长巨头，第三季度营收达176亿美元，同比增长54% [9] - 增长主要得益于替尔泊肽（商品名Zepbound和Mounjaro），并且有研发管线候选药物（如口服减肥药orforglipron）将帮助巩固其在快速增长减肥药市场的领先地位 [10] - 公司市值9710亿美元，毛利率83.03%，股息收益率0.58% [11][12] - 公司正致力于多元化发展，特别是在肿瘤学领域投资了研发管线 [12] - 公司于2023年推出了套细胞淋巴瘤药物Jaypirca，近期其乳腺癌疗法Inluriyo也获批，并有超过十项活跃的肿瘤学研发项目 [13] - 除了减肥药，公司的精明多元化计划以及对人工智能的探索使其股票具有吸引力 [14] 直觉外科 - 公司是拥有宽广护城河的医疗科技领导者，尽管面临关税潜在影响和来自美敦力Hugo系统等竞争加剧的担忧 [15] - 公司拥有宽广的经济护城河，截至第三季度已安装10,763台达芬奇系统，高转换成本构成其护城河 [16] - 公司市值1920亿美元，毛利率66.37% [17] - 达芬奇系统上市超20年，拥有显著的临床证据证明其改善患者疗效的能力，是市场领导者，这赋予了公司强大的定价权 [18] - 公司将继续受益于适应症扩展和手术量增加，从而带动更多器械和配件销售，长期提升其收入、盈利和利润率 [19]

文章核心观点 - 2025年美国第二轮医保谈判结果与第一轮相似，均出现高降幅，这标志着《通胀削减法案》下的药价改革并非一次性政治姿态，而是一条将被持续推进的制度化路径，彻底打破了市场此前对政策执行力的侥幸心理 [3][8] - 谈判结果的连续性传递出明确信号，即美国创新药行业的游戏规则正在发生根本性转变，行业面临的最大挑战从“不确定性”转变为“确定的降价趋势”，这将系统性重写创新药的商业模式和估值逻辑 [8][21][26] - 行业进入一个“更难但更透明”的新阶段，政策不确定性减少，竞争焦点重新回归到产品创新、临床差异化、上市速度和商业化能力本身 [29][30] 第二轮医保谈判结果与市场冲击 - 2025年11月底，美国联邦医疗保险和医疗补助服务中心公布了第二轮药品价格谈判的最终结果，涉及15种高支出药品，新定价将于2027年1月1日生效 [3] - 15种药物中最高降幅达85%，其中11种降幅超过50%，降幅水平与第一轮谈判“几乎如出一辙” [5] - 具体药物降价数据：诺和诺德的司美格鲁肽从每月959美元降至274美元，降幅71% [6]；葛兰素史克的Breo Ellipta从每月397美元降至67美元，降幅83% [6]；默沙东的Janumet从每月526美元降至80美元，降幅85% [6] - 谈判涉及药物年支出巨大，例如司美格鲁肽等GLP-1类药物在Part D计划中的年度总支出高达151.6亿美元 [4][6] - 第二轮谈判结果打破了市场此前认为高降幅可能是“一次性姿态”或“政治起手式”的侥幸心理，表明法律诉讼和复杂利益体系并未能阻止或拖慢改革节奏 [5][8] 谈判前市场的核心逻辑与预期 - 在谈判结果公布前，市场主流观点对特朗普政府能否顺利推进《通胀削减法案》并维持高降幅持怀疑态度，主要基于三个现实逻辑 [10] - 首先，美国药价体系利益盘根错节，涉及药企、药品福利管理机构、商业保险、医院系统等多方，结构复杂，被认为是改革的天然“减速器” [10][11] - 其次，自法案发布以来，跨国药企及行业协会以“违宪”为由发起大量诉讼，行业预期法律阻力足以拖慢改革节奏或迫使政府妥协 [13] - 最后，行业对特朗普政府的行政执行力存在怀疑，认为其团队在推进复杂、长期的改革时可能因协调困难等原因而无法达到预期力度 [13] - 因此，即便第一轮谈判出现高降幅，市场仍将其视为方向正确但落地过程可能磕绊的政策工具，并未预期到高降幅会持续 [14] 药价改革从事件到制度化路线的确认 - 第一轮谈判在2024年8月公布时，其高降幅带来了“事件层面”的冲击，但市场情绪更多是“震惊，但观望”，认为政策后续可能趋于温和 [16] - 2025年11月底的第二轮谈判结果成为真正的转折点，其与第一轮在降幅、谈判参数和执行节奏上的一致性，让行业确信改革已成为一条“制度化推进的路径” [18][21] - 谈判结果的连续性直接回答了市场关于“能不能持续降价”的核心疑虑，表明降价趋势将会持续推进，华尔街此前针对政策不确定性的防御性解释已经失效 [20] - 药企行为也印证了趋势，例如诺和诺德在医保谈判后将司美格鲁肽自费端价格调至349美元/月，礼来也通过其直销平台将Zepbound价格大幅下调，反映出企业在新的价格机制下主动调整市场策略 [19] 对美国创新药商业模式的深远影响 - 成熟大品种的“生命周期价值”进入“压缩时代”，过去依赖专利期后半程“稳定收割”高利润的“现金牛”商业模式难以为继，药物的现金流峰值与总量需被重新计算 [23] - 创新药的“商业化回收窗口被迫前移”，企业必须在谈判保护期结束前的更短时间内迅速放量，将更多收入压缩在上市后的最初几年，这使得“上市速度”成为决定现金流上限的核心变量 [24] - 创新药的估值体系正在从依赖长期想象空间的“故事定价”转向基于短期现金流的“财务模型定价”，分析师必须将谈判时间点、折价幅度和放量速度纳入估值模型 [25][26] - 行业的商业逻辑被结构性重写，竞争节奏从长跑变为“前期短跑+长期迭代”的混合模式，更强调效率、速度和差异化 [26] 行业进入“更难但更透明”的新阶段 - 第二轮谈判后，政策最大的不确定性消失，改革节奏和品种选择规则变得可以预测，政策成为企业和投资者可依据的“既定参数”而非“随机变量” [28][29] - 行业竞争的主战场随之转移，焦点从担忧政策本身，重新回到创新药的本质：产品质量、临床差异化、上市速度和企业的商业化及全球化能力 [30] - 这意味着行业进入一个风险边界更清晰、估值方式更依赖现金流推导的时代，真正具备价值的创新仍能在更严格的制度下脱颖而出 [30]

公司神经科学业务表现 - 神经科学业务已从次要投资组合转变为重要增长引擎，持续实现两位数增长[1] - 第三季度神经科学药物销售额占公司总收入的约18%，同比增长20%[2] - 增长主要由Botox Therapeutic、口服偏头痛药物Qulipta和Ubrelvy的两位数增长驱动[2] - 抑郁症药物Vraylar销售额同比增长7%至9.34亿美元[3] - 新获批帕金森病疗法Vyalev第三季度销售额达1.38亿美元，环比增长40%[3] 公司产品管线与战略 - Qulipta是目前领先的偏头痛预防CGRP疗法，总处方份额约7.5%[2] - 公司已向FDA提交帕金森病每日一次口服疗法tavapadon的监管申请[4] - tavapadon若获批将于明年上市，有望扩大公司在帕金森病领域的影响力[4] - 神经科学业务将在公司增长战略中扮演更重要的角色[4] 行业竞争格局 - 神经科学领域其他主要参与者包括Biogen和强生[5] - Biogen因其多发性硬化症业务收入急剧下降，正转向新型神经科学疗法[5] - Biogen与合作伙伴卫材销售FDA批准的阿尔茨海默病治疗药物Leqembi[5] - 强生拥有重磅抗抑郁鼻喷雾Spravato和抗精神病药物Invega Sustenna等领先产品[6] - 强生通过收购Intra-Cellular Therapies将抗抑郁药Caplyta纳入其神经科学产品组合[6] 公司估值与市场表现 - 公司股价年内表现优于行业[7] - 基于市盈率，公司股票远期市盈率为16.76倍，略高于行业平均的16.71倍[10] - 公司股票交易价格高于其五年均值13.37倍[10] - 2025年盈利预期在过去30天内有所下调，而2026年预期保持稳定[11]