核心观点 - 华创证券维持对美图公司“生产力+全球化”主线的判断，关注其2026年上半年正式业绩中订阅收入、用量付费和利润率的兑现，并维持“推荐”评级，给予26年目标价6.7港元 [1] 财务预测与估值 - 预测公司2026-2028年营业收入分别为47.6亿元、57.6亿元、66.2亿元，同比增长23%、21%、15% [1] - 预测公司2026-2028年经调整归母净利润分别为13.3亿元、16.1亿元、19.4亿元，同比增长38%、21%、21% [1] - 采用相对估值法，给予2026年核心主业收入7倍PS，目标市值为269亿元 [1] 近期经营数据表现 - 公司发布2026年第一季度最新业务情况公告，披露了付费订阅用户、影像与设计收入增速、生产力应用ARR及AI算力点消费表现 [2] - 2026年第一季度影像与设计产品收入同比增长34.3%至8.52亿元，在2025年高基数上仍保持30%以上增长 [3] - 生活场景应用收入同比增长35.5%，占影像与设计收入约82%；生产力应用收入同比增长45.4%，占比约18% [3] - 付费订阅用户超过1790万，同比增长30.2%，其中生活场景用户1556万（同比增长27.4%），生产力应用用户234万（同比增长52.9%） [3] AI生产力与商业化进展 - 截至3月底，AI生产力应用年度经常性收入（ARR）约为5.8亿元，同比增长56.2% [4] - 2026年3月用户AI算力点消费总额较2025年12月增长59%，其中开拍增长360%、RoboNeo增长316%、美图设计室增长107%、Vmake增长78% [4] - AI Agent接入后对生产力工具的拉动较为明显 [4] 业务战略与竞争优势 - 公司正从单点工具升级为AI创作生产力平台，商业模式从订阅拓展至算力点/按量付费 [5] - 核心优势在于用户规模、垂类数据与AI产品化能力形成的闭环 [5] - 依托美图秀秀、美颜相机、Wink等海外验证过的产品矩阵及MT Lab研发底座，生活场景稳住流量基本盘，生产力工具切入电商设计、口播视频、零售等高价值场景 [5] - 中长期主线仍是“生产力+全球化”，长期有望提升用户平均收入与付费率 [5]

报告投资评级 - 投资评级：推荐（维持）[1] - 目标价：6.70港元 [5] - 当前价：5.25港元 [5] - 基于目标价的潜在上涨空间：约27.6% [5] 报告核心观点 - 美图公司2026年第一季度核心主业韧性强劲，AI生产力应用年度经常性收入和AI算力消耗高速增长 [1] - 公司正从单点工具升级为AI创作生产力平台，商业模式从订阅拓展至算力点按量付费，中长期增长主线是“生产力+全球化” [9] - 经营数据验证了影像与设计业务的增长质量和AI商业化效率，维持“推荐”评级 [9] 2026年第一季度经营数据分析 - **影像与设计产品收入**：同比增长34.3%至8.52亿元，在高基数下仍保持30%以上增长 [9] - **生活场景应用收入**：同比增长35.5%，占影像与设计收入约82% [9] - **生产力应用收入**：同比增长45.4%，占影像与设计收入约18% [9] - **付费订阅用户**：总数超过1790万，同比增长30.2% [9] - 生活场景付费用户1556万，同比增长27.4% [9] - 生产力应用付费用户234万，同比增长52.9% [9] - **AI生产力应用年度经常性收入**：截至3月底约5.8亿元，同比增长56.2% [9] - **AI算力点消费**：2026年3月用户AI算力点消费总额较2025年12月增长59% [9] - 开拍应用消费增长360% [9] - RoboNeo应用消费增长316% [9] - 美图设计室应用消费增长107% [9] - Vmake应用消费增长78% [9] 财务预测与估值 - **营业收入预测**： - 2026年预测为47.58亿元，同比增长23.3% [4][9] - 2027年预测为57.60亿元，同比增长21.1% [4][9] - 2028年预测为66.17亿元，同比增长14.9% [4][9] - **净利润预测**： - 归母净利润：2026年预测为11.78亿元，同比增长102.0%；2027年预测为14.95亿元，同比增长27.0%；2028年预测为18.53亿元，同比增长23.9% [4] - 非通用会计准则净利润：2026年预测为13.29亿元，同比增长37.6%；2027年预测为16.05亿元，同比增长20.8%；2028年预测为19.39亿元，同比增长20.8% [4][9] - **盈利能力指标**： - 毛利率预计从2025年的73.6%提升至2028年的76.8% [10] - 净利率预计从2025年的15.1%提升至2028年的28.0% [10] - **估值方法**：采用相对估值法，给予2026年核心主业收入7倍市销率，得出目标市值269亿元，对应目标价6.7港元 [9] - **市场表现对比**：近12个月（2025年5月9日至2026年5月8日）公司股价表现跑赢恒生指数 [7][8] 公司业务优势与增长驱动力 - **核心优势闭环**：用户规模、垂类数据与AI产品化能力形成增长闭环 [9] - **商业模式升级**：从工具订阅向“AI创作生产力平台”及“算力点/按量付费”拓展 [9] - **全球化布局**：依托美图秀秀、美颜相机、Wink等海外验证的产品矩阵及MT Lab研发底座 [9] - **场景拓展**：生活场景应用稳住流量基本盘，生产力工具切入电商设计、口播视频、零售等高价值场景，长期有望提升用户平均收入与付费率 [3][9] - **后续看点**：海外用户付费率、用户平均收入以及AI特效类功能的持续转化 [3]