行业或公司 * 中国经济 * 亚太地区 核心观点和论据 * 北京首次在十多年后对即将在3月全国人大会议上全面公布的财政计划提供了前瞻性指导。[1] * 市场对上周模糊的CEWC声明反应失望后，此次前瞻性指导被视为积极一步。[1] * 指示逐步增加消费支持、加快住房库存消化以及更多支持解决地方政府债务。[1] * 财政计划可能保持适度，但结构略有改善。[1] * 消费：显著增加用于消费品以旧换新的特别长期国债规模。观点：该计划可能明年翻倍，达到3000亿元人民币，涵盖更多非耐用品（例如，手机、平板电脑）。[1] * 住房：使用地方政府专项债券支持住房库存消化，并赋予地方政府更多自主权来设定住房回购的资格标准。观点：住房回购计划规模可能与今年相似（约3000亿元人民币），但放宽标准可能有助于加快实施。[1] * 地方政府财政约束：更多努力促进中央-地方财政改革（包括某些商品的消费税改革）和解决对企业的债务。[1] * 我们认为，北京将采用更多中央政府杠杆来支持经济，并使用地方债务互换来减轻通缩螺旋下降的风险。[1] * 尽管可能有一个消费税改革试点项目（例如，高端手表、珠宝），但由于通缩经济，全面实施的可能性不大。[1] 其他重要内容 * 无 引用原文 [1] M Update | China Economics \| Asia Pacific | What's after CEWC? Beijing Provides Rare Forward Guidance | Key Takeaways | Beijing, for the first time in more than a decade, provided forward guidance today to the fiscal package to be fully announced in March NPC | This was after the market reacted disappointedly to the vague CEWC statement last week | It indicated incrementally larger consumption support, faster housing inventory digestion, and more support to settle local government payables | We view this as a positive step, although the fiscal package will likely remain modest with a slightly improved mix | Key highlights today: | Consumption: Significant increase in special long-term CGBs for consumer goods trade-in program | Our view: The program will likely double the size, to Rmb300bn next year, covering more non-durable goods (e.g., mobile phones, tablets) | Housing: Use LGSB to support housing inventory digestion, and give local government more autonomy in setting criteria for housing buyback | Our view: Size of housing buyback program could be similar to this year's (~Rmb300bn), but easing the criteria may help accelerate the implementation | Local government fiscal constraints: More efforts on promoting central-local fiscal reforms (including consumption tax reform on certain items) and settling payables to corporates | Our view: We think Beijing will adopt more central government leveraging to support the economy and use local debt swaps to mitigate the risk of a deflationary downward spiral | While there could be a pilot program on consumption tax reform (e.g., high-end watches, jewelry), broad-based implementation is unlikely, given the deflationary economy

行业研究电话会议纪要关键要点 **1. 全球石油市场展望** * **供应增长放缓**：预计2025年美国供应增长将低于2024年，主要由于钻井活动持续放缓。 * **需求增长放缓**：预计全球石油需求将在2029年达到峰值106.4百万桶/日，然后逐渐下降。 * **市场平衡**：预计2025年将出现0.22百万桶/日的过剩，即使在没有OPEC+增加供应的情况下，市场平衡也将比之前更新中的0.18百万桶/日更宽松。 * **OPEC+政策**：预计OPEC+需要谨慎地提高产量，同时提高合规性。 **2. 供应分析** * **美国**：预计2024年美国液体燃料增长为0.5百万桶/日，2025年为0.37百万桶/日。 * **非OPEC+**：预计2024年非OPEC+供应增长为1.42百万桶/日，2025年为1.33百万桶/日。 * **OPEC+**：预计2024年OPEC+供应增长为0.90百万桶/日，2025年为60kb/d。 **3. 需求分析** * **全球需求**：预计2024年全球石油需求增长为0.90百万桶/日，2025年为1.12百万桶/日。 * **地区需求**：预计2024年美国、中国和印度的需求增长将放缓，而OECD的需求增长将保持稳定。 **4. 价格展望** * **短期**：预计布伦特原油价格将在70美元/桶左右，受OPEC+减产延长和库存减少支撑。 * **中期**：预计2025年市场将保持平衡，油价将稳定。 * **长期**：预计需求增长将放缓，油价将逐渐下降。 **5. 风险因素** * **供应中断**：例如利比亚的供应中断。 * **地缘政治风险**：例如中东地区的紧张局势。 * **需求下降**：例如全球经济放缓。 **6. 其他重要信息** * **OECD商业产品库存**：预计将继续下降。 * **非OPEC+供应增长**：预计将主要由美国、拉丁美洲和挪威推动。 * **OPEC+合规性**：预计将进一步提高。 **请注意，以上信息仅供参考，不构成投资建议**。

行业概况 * **行业名称**：中国房地产市场 * **研究机构**：摩根士丹利 * **数据来源**：CREIS, Wind, 摩根士丹利研究 * **时间范围**：2024年1月至11月 市场数据 * **一级市场**： * 2024年1月至11月，50个城市的一级市场周度销售额同比增长28%，环比增长9.8%。 * 一线城市销售额同比增长60%，环比增长29%；二线城市销售额同比增长19.2%，环比增长1.7%；三线城市销售额同比增长29%，环比增长22%。 * 一线城市中，深圳表现最强，同比增长185%。 * 2024年1月至11月，50个城市的一级市场周度新开盘量和去化率分别为61%和56%。 * 一线城市中，成都表现最强，去化率达到89%。 * **二级市场**： * 2024年1月至11月，10个城市二级市场周度销售额同比增长70%，环比下降14.9%。 * 一线城市二级市场周度销售额同比增长126%，环比下降1.9%；二线城市二级市场周度销售额同比增长43%，环比下降23%。 * 深圳、成都和杭州表现最强。 * 2024年1月至11月，50个城市二级市场月度销售额同比增长39%，环比下降2%。 * 一线城市二级市场月度销售额同比增长40%，环比下降3%。 * 二线城市二级市场月度销售额同比增长48%，环比下降2%。 * 三线城市二级市场月度销售额同比增长45%，环比下降3%。 * **价格指数**： * 2024年1月至11月，100个城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 * 一线城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 * 二线城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 * 三线城市住宅价格指数同比增长3.4%，环比增长0.2%。 开发商销售 * 2024年1月至11月，中国房地产开发企业销售额同比增长39%，环比下降2%。 * 一线城市房地产开发企业销售额同比增长40%，环比下降3%。 * 二线城市房地产开发企业销售额同比增长48%，环比下降2%。 * 三线城市房地产开发企业销售额同比增长45%，环比下降3%。 股票评级 * 摩根士丹利对中国房地产板块的评级为“中性”。 * 对部分房地产公司进行评级，包括中国海外发展、华润置地、万科企业等。 其他重要信息 * 摩根士丹利对中国房地产市场的展望谨慎乐观。 * 预计2025年中国房地产市场将逐步复苏。 * 政策支持、需求回暖和库存下降是推动市场复苏的主要因素。 * 风险因素包括宏观经济下行压力、金融风险和地产行业信用风险。

行业或公司 * 中国基础材料 * 钢铁 * 煤炭 * 水泥 * 铝 * 铜和锂 * 纸张包装 核心观点和论据 * **需求分化**：下游需求呈现分化趋势，电动汽车/汽车、家电、消费电子和储能领域需求强劲，但建筑市场低迷。 * **库存水平**：钢铁、铝和成品库存高于正常水平，铁矿石、煤炭、金属煤和煤炭库存处于正常水平，氧化铝、铜、OCC和建筑材料库存低于正常水平。 * **价格和利润率**：铝、钢铁和锂的利润率/定价有所下降，而铜略有改善，水泥和煤炭大致稳定。 * **出口**：出口保持韧性，驱动因素是出口溢价利润与国内销售的差距较窄。 * **生产计划**：钢厂预计2025年生产计划保持平稳，但根据排放等级（A-D）进行的生产削减尚未听到。 * **锂**：短期内可能仍处于短缺状态。 其他重要内容 * **钢铁**：粗钢产量同比下降2.7%，净出口量同比增长24.4%。国内需求暗示10月粗钢产量同比下降5.1%。 * **煤炭**：10月原煤产量同比增长1.2%，净进口量同比增长14.4%。10月煤炭需求同比下降2.4%。 * **水泥**：10月水泥产量同比下降7.9%。水泥、RMC和玻璃生产商的日发货趋势在12月中旬持平或下降。 * **铝**：10月氧化铝产量同比增长2.9%。截至12月13日，国内氧化铝价格为每吨5,825元人民币，环比上涨3.5%，同比上涨94.2%。 * **铜**：10月精炼铜产量同比增长4.5%。截至12月13日，SHFE铜价为每磅4.12美元，LME铜价为每磅4.05美元，分别环比上涨0.5%和0.7%。 * **锂**：11月碳酸锂产量同比增长46%，净进口量同比增长56%。11月氢氧化锂产量同比增长26%，净出口量同比下降3%。 * **纸张包装**：受以旧换新政策和成品出口强劲的推动，纸张包装需求回升。纸张厂的发货量与上月持平或上升，好于正常季节性回升。纸张厂的库存下降至低于正常水平，导致多轮价格上涨。根据现货价格，我们估计ND Paper的单位净利润为每吨18元人民币，低于我们对2024年下半年每股收益的预期108元人民币。

行业或公司 * **Jazz Pharmaceuticals (JAZZ)**: 专注于Ziihera (zanidatamab) 用于HER2+胆管癌 (BTC) 的商业化和进一步开发。 * **Dyne Therapeutics (DYN)**: 专注于DYNE-101 用于杜氏肌营养不良症 (DMD) 的开发，预计将在2025年初更新Ph2 ACHIEVE数据并选择前进剂量。 * **Centessa Pharmaceuticals (CNTA)**: 专注于ORX750 用于嗜睡症1型 (NT1)、嗜睡症 (2型) 和特发性睡眠过度 (IH) 的开发，预计将在2025年公布2期数据。 * **Akero Therapeutics (AKRO)**: 专注于96周数据从2b期SYMMETRY研究中F4 NASH，预计将在2月公布。 * **Pharvaris (PHVS)**: 专注于deucrictibant 用于遗传性血管性水肿 (HAE) 的预防和按需治疗，预计将在2025年进行两项3期试验。 * **Third Harmonic Bio (THRD)**: 专注于THB335 的1期SAD/MAD数据，预计将在2025年第一季度公布。 * **Ionis Pharmaceuticals (IONS)**: 专注于olezarsen (FCS) 和donidolersen (HAE) 的独立首次上市，预计将在2025年。 * **Neurocrine Biosciences (NBIX)**: 专注于crinecerfont 用于先天性肾上腺增生症 (CAH) 的开发，预计将在2025年获得美国批准。 * **Regeneron Pharmaceuticals (REGN)**: 专注于Vyvgart (efgartigimod) 用于治疗重症肌无力 (gMG) 和慢性炎症性脱髓鞘性多发性神经病 (CIDP) 的开发。 * **Argenx (ARGX)**: 专注于Vyvgart (efgartigimod) 用于治疗gMG 和CIDP 的开发，并正在推进其管线中的其他资产。 * **Beigene (BGNE)**: 专注于Brukinsa (zanubrutinib) 用于治疗B细胞恶性肿瘤的开发。 * **Sarepta Therapeutics (SRPT)**: 专注于Elevidys (casimersen) 用于治疗Duchenne肌营养不良症 (DMD) 的开发。 * **Rhythm Pharmaceuticals (RYTM)**: 专注于setmelanotide 用于治疗下丘脑肥胖症 (HO) 的开发。 * **Ascendis Pharma (ASND)**: 专注于Yorvipath (TransCon PTH) 用于治疗低钙血症的开发。 * **Incyte (INCY)**: 专注于Opzelura (ruxolitinib) 用于治疗特应性皮炎 (AD) 和白化风的开发。 * **Axsome Therapeutics (AXSM)**: 专注于Auvelity (clidinium) 用于治疗重度抑郁症 (MDD) 的开发。 * **BioMarin Pharmaceutical (BMRN)**: 专注于Voxzogo (cerliponase alfa) 用于治疗法布里病 (FA) 的开发。 * **Akero Therapeutics (AKRO)**: 专注于96周数据从2b期SYMMETRY研究中F4 NASH，预计将在2月公布。 * **Dyne Therapeutics (DYN)**: 专注于DYNE-101 用于杜氏肌营养不良症 (DMD) 的开发，预计将在2025年初更新Ph2 ACHIEVE数据并选择前进剂量。 * **Ionis Pharmaceuticals (IONS)**: 专注于pelacarsen 用于治疗脂蛋白(a) 水平升高的心血管疾病 (CVD) 的开发。 * **Rocket Pharmaceuticals (RCKT)**: 专注于RP-A501 用于治疗丹诺病 (Danon disease) 的开发。 * **Third Harmonic Bio (THRD)**: 专注于THB335 的1期SAD/MAD数据，预计将在2025年第一季度公布。 * **Morgan Stanley Research**：提供对上述公司和行业的分析和预测。 核心观点和论据 * **Jazz Pharmaceuticals (JAZZ)**: Ziihera (zanidatamab) 用于HER2+胆管癌 (BTC) 的商业化和进一步开发预计将推动公司收入增长。 * **Dyne Therapeutics (DYN)**: DYNE-101 用于杜氏肌营养不良症 (DMD) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **Centessa Pharmaceuticals (CNTA)**: ORX750 用于嗜睡症1型 (NT1)、嗜睡症 (2型) 和特发性睡眠过度 (IH) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **Akero Therapeutics (AKRO)**: 96周数据从2b期SYMMETRY研究中F4 NASH预计将支持Brukinsa (zanubrutinib) 用于治疗非酒精性脂肪性肝炎 (NASH) 的进一步开发。 * **Pharvaris (PHVS)**: deucrictibant 用于遗传性血管性水肿 (HAE) 的预防和按需治疗预计将推动公司收入增长。 * **Third Harmonic Bio (THRD)**: THB335 的1期SAD/MAD数据预计将支持其进入2期研究。 * **Ionis Pharmaceuticals (IONS)**: olezarsen (FCS) 和donidolersen (HAE) 的独立首次上市预计将推动公司收入增长。 * **Neurocrine Biosciences (NBIX)**: crinecerfont 用于先天性肾上腺增生症 (CAH) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **Regeneron Pharmaceuticals (REGN)**: Vyvgart (efgartigimod) 用于治疗重症肌无力 (gMG) 和慢性炎症性脱髓鞘性多发性神经病 (CIDP) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **Argenx (ARGX)**: Vyvgart (efgartigimod) 用于治疗gMG 和CIDP 的开发预计将推动公司收入增长，并为其管线中的其他资产提供资金。 * **Beigene (BGNE)**: Brukinsa (zanubrutinib) 用于治疗B细胞恶性肿瘤的开发预计将推动公司收入增长。 * **Sarepta Therapeutics (SRPT)**: Elevidys (casimersen) 用于治疗Duchenne肌营养不良症 (DMD) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **Rhythm Pharmaceuticals (RYTM)**: setmelanotide 用于治疗下丘脑肥胖症 (HO) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **Ascendis Pharma (ASND)**: Yorvipath (TransCon PTH) 用于治疗低钙血症的开发预计将推动公司收入增长。 * **Incyte (INCY)**: Opzelura (ruxolitinib) 用于治疗特应性皮炎 (AD) 和白化风的开发预计将推动公司收入增长。 * **Axsome Therapeutics (AXSM)**: Auvelity (clidinium) 用于治疗重度抑郁症 (MDD) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **BioMarin Pharmaceutical (BMRN)**: Voxzogo (cerliponase alfa) 用于治疗法布里病 (FA) 的开发预计将推动公司收入增长。 * **Morgan Stanley Research**：预计2025年生物技术行业将出现强劲增长，主要受以下因素推动： * **已建立并不断增长的收入流**：Argenx (ARGX)、Beigene (BGNE)、Sarepta Therapeutics (SRPT)、Rhythm Pharmaceuticals (RYTM)、Arcutis (ARQT)、Axsome Therapeutics (AXSM)、Legend Biotech Corp (LEGN)、Incyte (INCY)、Intra-Cellular Therapies (ITCI)、Jazz Pharmaceuticals (JAZZ)、Akero Therapeutics (AKRO)、Dyne Therapeutics (DYN)、Rocket Pharmaceuticals (RCKT)、Third Harmonic Bio (THRD)、Centessa Pharmaceuticals (CNTA)、Bicara Therapeutics (BCAX)、Mural Oncology (MURA)、Regenxbio (RGNX)、Pharvaris (PHVS)。 * **最近获得批准和即将上市**：Crinetics Pharmaceuticals (CRNX)、Insmed (INSM)、Jazz Pharmaceuticals (JAZZ)。 * **具有重大催化剂**：Akero Therapeutics (AKRO)、Dyne Therapeutics (DYN)、Rocket Pharmaceuticals (RCKT)、Third Harmonic Bio (THRD)、Centessa Pharmaceuticals (CNTA)、Bicara Therapeutics (BCAX)、Mural Oncology (MURA)、Regenxbio (RGNX)。 其他重要内容 * **Morgan Stanley Research**：预计2025年生物技术行业将出现并购热潮，主要受以下因素推动： * 利率下降 * 美国大型生物制药公司即将到期的贷款承诺和资产负债表强劲 * 我们覆盖范围内的公司预计将在2025年出现大量数据公布和催化剂。 * **Morgan Stanley Research**：预计2025年生物技术行业将出现以下趋势： * **基因治疗**：预计将面临挑战，包括安全性、合规性和成本。 * **酪氨酸激酶抑制剂 (TKIs)**：预计将保持其在湿性年龄相关性黄斑变性 (wAMD) 治疗中的主导地位。 * **生物仿制药**：预计将面临来自创新疗法的竞争。 * **Morgan Stanley Research**：预计2025年生物技术行业将出现以下催化剂： * **FDMT 的DME数据** * **RGNX 的AFFINITY DUCHENNE研究** * **BCAX 和MRUS的关键试验** * **APLS 的Syfovre和Izervay** * **Argenx 的Vyvgart** * **Beigene 的Brukinsa** * **Sarepta 的Elevidys** * **Rhythm 的setmelanotide** * **Ascendis 的Yorvipath** * **Incyte 的Opzelura** * **Axsome 的Auvelity** * **BioMarin 的Voxzogo**

行业或公司 * **行业**：中国房地产市场 * **公司**：未明确提及具体公司 核心观点和论据 1. **政策调整与经济预期**：中央财经委员会办公室表示，政策新表述意义重大，具体措施将在3月全国人大会议上公布。[3] 2. **需求是关键**：横截面证据表明，投资放缓不足以实现再通胀。[4] 3. **社会福利改革**：通过社会福利改革实现再通胀的路径之一。[8] 4. **消费刺激**：重点关注消费，扩大消费补贴计划，增加社会福利支出。[17] 5. **货币政策宽松**：预计政策利率将在2025年底前下调40个基点，并通过降准、二级国债购买和逆回购操作提供充足的流动性。[17] 6. **房地产市场**：住房投资可能仍将收缩约9%。[17] 7. **地方政府债务**：预计2025年将适度增加财政扩张（约1.4个百分点GDP），社会动态变化可能引发更多以消费为中心的刺激措施。[23] 8. **人口结构**：中国人口老龄化加剧，社会安全网不足，特别是农村居民和农民工。[21] 9. **再通胀路径**：包括消化住房库存、社会福利改革和生育补贴。[48, 73] 10. **人民币汇率**：预计人民币对美元汇率将在2025年底前达到7.60，2026年底前达到7.75，累计贬值约7%。[74] 其他重要内容 1. **中国住宅库存与销售**：住宅库存与销售数据显示，一线和二线城市库存较高。[2] 2. **中国社会动态指标**：社会动态指标显示，中国已进入PPI通缩的第四年。[6] 3. **家庭储蓄率**：中国家庭储蓄率较高，农村居民和农民工的储蓄率更高。[8] 4. **财政政策**：预计2025年将适度增加财政扩张，包括提高官方预算赤字、更多长期国债和地方政府债券额度，以及可能的准财政扩张。[23] 5. **货币政策**：预计政策利率将在2025年底前下调40个基点，并通过降准、二级国债购买和逆回购操作提供充足的流动性。[17] 6. **房地产市场**：住房投资可能仍将收缩约9%。[17] 7. **人口结构**：中国人口老龄化加剧，社会安全网不足，特别是农村居民和农民工。[21] 8. **再通胀路径**：包括消化住房库存、社会福利改革和生育补贴。[48, 73] 9. **人民币汇率**：预计人民币对美元汇率将在2025年底前达到7.60，2026年底前达到7.75，累计贬值约7%。[74]

行业分析 * **运价上涨**： 纪要指出，截至2023年11月，班轮公司已签署的合同运价同比上涨，但尚未达到现货价格水平。这主要由于红海冲突直到2023年12月下旬才爆发。此外，预计2025年1月16日美国港口可能出现港口工人罢工，这将成为推动买方预期至2026年并支持关键航线运价的潜在上行催化剂。 * **供需关系**： 预计2025年3月季度全球集装箱需求将保持强劲，中国经济学家预计美国对中国可能最早于2025年6月季度开始征收额外关税。此外，全球通胀的缓解将允许主要经济体（包括美国和欧盟）的央行降低利率，这从历史上看有利于集装箱需求。 * **供应管理**： 纪要指出，2025-26年，每年来临的净供应量将保持7%和5%的年增长率。然而，随着时间的推移，2026年的净供应量将逐渐降至5%，因为并非所有新船都将在1月1日之后交付。此外，红海通道重新开放的风险可能导致7%的有效供应注入行业，但预计不会立即对运价产生负面影响。 * **行业纪律**： 纪要强调，行业参与者已将有效运力增长控制在个位数，尽管2024年预计将有11%的净供应量增长。这表明行业正在实施短期供应管理措施，例如空驶和减速航行。 公司分析 * **东方海外**： 纪要将东方海外评级从“中性”下调至“卖出”，目标价从62新台币上调至71新台币。该公司在2023年6月和12月季度出现亏损，与行业趋势一致。纪要认为，该公司在订单簿方面落后于曲线，其船队中只有11%的订单，这可能导致其未来单位拥有成本相对较高。 * **长荣海运**： 纪要将长荣海运评级从“中性”下调至“卖出”，目标价从62新台币上调至71新台币。该公司在2023年6月和12月季度出现亏损，与行业趋势一致。纪要认为，该公司在订单簿方面落后于曲线，其船队中只有11%的订单，这可能导致其未来单位拥有成本相对较高。 * **中远海控**： 纪要将中远海控评级从“卖出”上调至“买入”，目标价从136新台币上调至282新台币。该公司是全球最大的综合航运公司，拥有中国远洋海运集团43%的股份。纪要认为，该公司在订单簿方面处于良好位置，并且是海洋联盟的成员，该联盟在我们看来是最稳定的航运联盟之一，因此应该吸引相对较高的合同覆盖率。 * **长荣海运**： 纪要将长荣海运评级从“卖出”上调至“买入”，目标价从136新台币上调至282新台币。该公司是台湾第七大国际集装箱航运公司，提供全球集装箱运输服务。纪要认为，该公司作为海洋联盟的成员，在我们看来是最稳定的航运联盟之一，因此应该吸引相对较高的合同覆盖率。此外，该公司在台湾上市，拥有零售流动性支持，并且其年度股息支付通常因具有吸引力的股息而获得国内流动性支持。 其他重要内容 * **估值**： 纪要指出，班轮公司的PBV估值倍数并不过高，尤其是在有短期运力管理证据的情况下，例如减速航行。 * **风险**： 纪要列出了可能影响行业和公司业绩的风险，包括： * 西方消费者将增量消费转向服务（如国际旅行），可能导致货运需求停滞。 * 资金充裕的班轮公司在2024-2025年失去产能纪律，并积极争夺市场份额。 * 设备和成本压力上升，因为需要重新安置/整理集装箱以及租赁费用上升。 * 红海中断迅速解除。 * 美国和/或全球关税战导致集装箱需求下降。

行业或公司 * **行业**：外汇市场 * **公司**：无 核心观点和论据 * **美元多头仓位增加**：在截至2024年12月13日的选项定价数据中，投资者增加了对美元（DXY）的多头仓位，并减少了挪威克朗（NOK）相对于欧元（EUR）的空头仓位。在期货市场上，投资者在截至2024年12月10日的当周减少了瑞士法郎（CHF）和加拿大元（CAD）的空头仓位，同时增加了对美元（DXY）和澳元（AUD）的空头仓位[47]。 * **战术投资者偏好美元**：选项数据显示，战术投资者对美元（DXY）持多头仓位，同时做空澳元和英镑（GBP）。期货市场的仓位显示，投资者对欧元（EUR）持多头仓位，同时做空加拿大元（CAD）和纽元（NZD）[47]。 * **美元交叉汇率**：在截至2024年12月10日的当周，美元交叉汇率中，美元（DXY）的投机性多头仓位增加至占未平仓合约的27.5%（从前一周的24.1%），美元对日元（JPY）、加拿大元（CAD）和瑞士法郎（CHF）的空头仓位增加。在截至2024年12月12日的当周，美元的每日情绪指数（Daily Sentiment Index）出现最大改善，而日元、加拿大元和瑞士法郎的情绪恶化最为严重[28]。 其他重要内容 * **研究方法**：该报告基于选项定价数据和期货市场数据，使用Morgan Stanley Research的“评估外汇仓位与货币期权”方法进行分析[47]。 * **分析师认证**：报告中的分析师认证和重要披露信息可在报告末尾的披露部分找到[47]。 * **免责声明**：报告包含免责声明，指出Morgan Stanley Research不提供个别定制投资建议，投资者应独立评估特定投资和策略，并寻求财务顾问的建议[47]。

行业研究 * **服务器市场概况**： 2024年第三季度全球服务器出货量达到370万台，同比增长1%（环比增长19%），主要得益于云计算的复苏。企业需求方面，截至今年上半年，企业需求仅保持平稳或略有增长（与总服务器出货量同比增长14%相比），主要受云计算驱动。 * **AI服务器出货量持续增长**： 2024年第三季度，AI服务器出货量继续环比增长。Super Micro（未覆盖）报告称，出货量环比增长8%，主要得益于GPU供应改善，特别是针对二线云服务提供商和企业；但其平均售价（ASP）环比下降1%至19.5千美元，可能是因为H100价格下降。 * **服务器ODM市场份额**： 2024年第三季度，ODM直接市场份额增长40个基点至36.4%（第二季度为36.0%）。我们预计AI服务器出货量将持续环比增长至2025年，2025年通用计算服务器出货量也将有所增长，尽管可能仍为个位数同比增长。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年第三季度，所有地区均实现了同比增长；美国表现最佳，出货量同比增长25%，其次是亚太地区同比增长18%，其他地区同比增长13%，日本同比增长8%，西欧同比增长2%。 * **服务器价格段**： 高端服务器出货量同比增长180%（环比增长25%），中端服务器出货量同比增长113%（环比增长41%），入门级服务器出货量同比增长12%（环比下降3%），这与AI服务器的增长趋势一致。 * **服务器价值**： 高端服务器价值同比增长198%（环比增长34%），中端服务器价值同比增长217%（环比增长51%），入门级服务器价值同比增长25%（环比增长2%）。 * **服务器ODM直接出货量**： 2024年第三季度，ODM直接出货量同比增长16%（环比增长2%），主要得益于超大规模企业通用计算服务器需求的复苏和AI服务器的持续增长。ODM直接ASP环比增长38%（同比增长100%）至约21.6千美元，可能是因为AI服务器的贡献增加。 * **服务器厂商市场份额**： Dell的市场份额为9.9%（环比下降30个基点，同比下降140个基点）。HP的市场份额为8.1%（环比下降130个基点，同比下降130个基点）。Super Micro的市场份额为7.7%（环比上升50个基点，同比增长390个基点）。联想的市场份额为5.7%（环比上升90个基点，同比增长40个基点）。浪潮的市场份额为8.8%（环比上升10个基点，同比下降160个基点）。华为的市场份额为1.3%（环比上升20个基点，同比增长100个基点）。曙光的市场份额为0.1%（环比持平，同比持平）。 * **服务器区域出货量**： 2024年