核心观点 - 公司与三大国际美妆品牌达成战略合作，推出联名限定礼盒，市场反响热烈，显著带动了美妆品类销售增长，并探索了零售行业品牌合作的新模式 [1][2] 合作详情与市场表现 - 公司与兰蔻、雅诗兰黛、资生堂达成战略合作，推出3款聚焦“东方美学+科技护肤”的联名限定礼盒 [1] - 首批限量5000套礼盒上线3小时内即售罄，社交媒体相关话题阅读量突破2000万 [1] - 联名礼盒内含品牌经典单品与独家定制周边，例如定制刺绣化妆包、智能美妆镜和专属护肤咨询服务 [1] - 公司在核心门店设置体验专区，配备专业美妆师提供一对一妆容打造服务，消费者可现场试用并领取定制小样 [1] 销售数据与消费者分析 - 联名活动期间，公司美妆品类销售额同比增长72% [1] - 活动吸引的消费者中，25-35岁女性消费者占比达78% [1] - 活动期间，新客转化率提升了45% [1] 战略合作深度与行业影响 - 合作不仅是产品组合，更是资源与场景的深度融合，通过与头部品牌共建供应链，公司获得了限定产品的独家首发权 [1] - 公司借助品牌方的研发资源，为消费者提供定制化护肤解决方案 [1] - 业内专家认为，此次跨界联名打破了传统百货的品类边界，提升了品牌调性，增强了年轻消费者粘性，为零售行业的品牌合作提供了新范式 [2] 延伸公益举措 - 公司与合作品牌方将联合开展“美妆公益课堂”，走进社区与高校，提供肤质检测、妆容教学等公益服务，传递科学护肤理念 [2]

分析师评级概况 - Ulta Beauty目前的平均经纪商推荐评级为1.79，介于强力买入和买入之间，该评级基于26家经纪公司的实际推荐计算得出[2] - 在构成当前评级的26份推荐中，有16份为强力买入，1份为买入，分别占总推荐数的61.5%和3.9%[2] 经纪商评级的局限性 - 研究表明，经纪商推荐在帮助投资者挑选最具上涨潜力股票方面成功率有限甚至没有成功[5] - 经纪公司对其覆盖的股票存在既得利益，这导致其分析师在评级时存在强烈的乐观偏见，研究显示，每有1份“强力卖出”推荐，经纪公司就会给出5份“强力买入”推荐[6] - 这些机构的利益与散户投资者的利益并不总是一致，因此其评级对股票未来价格走势方向的参考价值有限[7] Zacks评级与ABR的差异 - Zacks评级与ABR虽然都采用1至5的等级，但两者是完全不同的衡量标准[9] - ABR仅基于经纪商推荐计算，通常以小数显示；而Zacks评级是一个量化模型，基于盈利预测修正，以整数1至5显示[10] - 在时效性上，ABR可能不是最新的；而Zacks评级能快速反映分析师因应业务趋势变化而不断修正的盈利预测，因此总能及时预测未来股价[13] Ulta Beauty的投资前景 - 就Ulta的盈利预测修正而言，过去一个月内，本年度Zacks共识预期已上调0.2%，至25.57美元[14] - 分析师对公司盈利前景日益乐观，并在上调每股收益预测方面表现出强烈共识，这可能是该股近期上涨的合理原因[14] - 基于近期共识预期的变化幅度以及其他三个与盈利预测相关的因素，Ulta获得了Zacks评级1[15] - 因此，Ulta的买入级ABR评级或可为投资者提供有用的参考[15]

行业宏观趋势与挑战 - 美妆个护行业是高利润赛道，产品毛利率普遍维持在60%以上，部分高端线甚至超过80% [2] - 2025年中国美业市场规模约6100亿元，同比增长12.1%，但线上渠道占79%，线下渠道仅占21% [2] - 在传统零售场景（如大型商超）中，美妆零售合计重要性仅13%，远低于全渠道32%的占比 [2] - 全国实物商品网上零售额增长快于社零总额，2025年1—11月达11.82万亿元，同比增长5.7%，占社零总额比重已超过四分之一 [3] - 电商渗透率自2015年前后突破60%后，对实体零售形成长期、稳定的分流效应 [4] - 行业进入“增长平台期”，整体红利见顶 [7] 传统实体零售困境 - 美妆实体零售正承受系统性压力，传统线下门店的优势被削弱，面临租金、人力、供应链等多重经营压力 [1][2] - 近两年部分外资与连锁美妆零售品牌收缩阵线：莎莎于去年六月彻底告别内地市场；万宁于2026年初关闭内地全部线下门店及线上商城 [1] - 传统美妆柜台依赖的BA（美容顾问）导购模式面临挑战，年轻“i人”群体更偏好有边界感、无压力的自助式购物 [6] - 莎莎国际2025财年年报显示，其中国内地线上业务占比超过80%，线下店铺难以形成规模效益 [11] 消费者行为变迁 - 消费者购买决策路径变化，更倾向于通过短视频种草、社交平台评价及线上比价完成决策，年轻群体尤为突出 [5] - 价格敏感度上升，线上比价更直观且能看到其他消费者反馈，降低了专程线下购买的动机 [5] - 在折扣店的化妆品区，男性成为消费“主力”，因其购物更轻松自由，品牌忠诚度较低，易尝试主流产品 [13] 新兴实体店突围策略 - 以話梅（HARMAY）、调色师（THE COLORIST）为代表的新兴美妆集合店通过差异化选品、强化空间设计与沉浸式体验寻求突破 [1][7] - 新兴门店强调空间“可逛性”，通过工业风布景、艺术化设计及融入本地文化元素来提升体验，弱化单纯销售属性 [7] - 服务模式转向以自助式购物为主，导购仅在需要时提供指引，并凭借丰富的小样品类满足消费者对隐私和自由度的偏好 [8] - 实体店功能向社区场景延伸，例如银盒（GINKGO-X）根据三公里范围内客群需求动态调整货盘，并通过插花、手作等会员活动建立长期互动 [11] 线下门店价值重塑 - 线下门店的核心价值从售卖商品转向提供线下体验与“发现感”，门店本身成为品牌与趋势的体验入口 [9] - 实地体验和专业服务成为线下更有分量的筹码，例如高端美妆店配备美容床和专业皮肤护理师，将产品转化为以皮肤护理为核心的体验型服务 [10] - 推行“前置仓店”模式（如妍丽），联动线上线下资源以缩短履约链路，切入即时消费市场并分摊运营成本 [11] - 美妆产品毛利空间大、更新快，尾货和临期商品丰富，使得“折扣卖美妆”成为可能，好特卖、嗨特购等折扣零售店凭借极致性价比成为新平台 [12]

行业整体趋势与挑战 - 美妆实体零售正承受系统性压力，传统线下门店的优势被削弱，经营效率面临持续考验[5][6] - 2025年中国美业市场规模约6100亿元，同比增长12.1%，但线上渠道占据主导，占比高达79%，线下渠道仅占21%[6] - 在传统零售场景（如大型商超、食杂店）中，美妆零售合计重要性仅13%，远低于全渠道32%的占比，多为次要角色和冲动购买[6] - 线上零售对实体渠道的分流效应持续放大，2025年1—11月全国实物商品网上零售额同比增长5.7%，快于同期社零总额约4%的增速，线上占社零总额比重已超四分之一[7] - 美妆个护产品具有“高频+可选”特性，对渠道效率极度敏感，自2015年前后网购渗透率突破60%起，线上渠道便对实体零售形成长期分流[8] 传统美妆零售收缩与转型 - 部分外资与连锁美妆零售品牌相继收缩阵线，例如莎莎于2024年彻底告别内地市场，万宁于2026年初宣布关闭内地全部线下及线上业务[5] - 传统美妆零售遇冷，屈臣氏近期传出新动向，其母公司长江和记实业正加速推动屈臣氏集团IPO[5] - 传统美妆柜台依赖的BA导购模式面临挑战，年轻消费者（尤其是“i人”群体）更偏好有边界感、无压力的自助式购物[10] - 消费者购买决策路径变化，更倾向于通过短视频种草、社交平台评价及线上比价完成决策，线下购物的吸引力减弱[9] 新兴业态的差异化突围 - 以話梅、调色师为代表的新兴美妆集合店通过差异化选品、强化空间设计与沉浸式体验，尝试重新盘活实体美妆零售业务[5] - 新兴门店强调空间设计与整体氛围，提升“可逛性”，弱化单纯销售属性，例如話梅将本地文化元素（如重庆的防空洞）嵌入消费场景[12][13] - 服务方式变革，导购角色被重新定位，仅在顾客需要时提供指引，以自助式购物和丰富的小样品类满足消费者对隐私和自由度的偏好[14] - 高端美妆零售领域也在变革，例如银泰孵化的GINKGO-X银盒实体店将美容坊作为标配，通过配备美容床和专业护理师，将产品转化为以皮肤护理为核心的体验型服务[15] 实体门店的功能演进与模式创新 - 美妆实体门店的功能正向社区场景延伸，例如银盒能基于三公里内客群需求动态调整货盘，并通过插花、手作等会员活动进行非美妆内容触达[16] - 实体店与线上渠道的有效联动决定整体运营效率和留存能力，本土品牌妍丽推行“前置仓店”模式，通过联动线上线下资源缩短履约链路，切入即时消费市场并分摊运营成本[18] - 美妆产品毛利空间大、更新快，尾货和临期商品丰富，使得“折扣卖美妆”成为可能，好特卖、嗨特购等折扣零售店凭借极致性价比成为美妆实体零售新平台[19] - 折扣店的化妆品区出现有趣现象，男性成为消费“主力”，因其购物时感到更轻松自由，且品牌忠诚度较低，易尝试主流产品[20] 行业核心观点与未来方向 - 美妆行业在实体零售中利润不低，高端线毛利率可超过80%，显著高于多数快消品类，因此一直是零售业态中的兵家必争之地[1][6] - 在整体增长进入“平台期”的背景下，线下门店正通过重塑物理空间、场景化体验、个性化服务和差异化定位寻求新增长路径[11] - 新兴美妆集合店售卖的不只是商品，更是线下体验与“发现感”，门店本身成为品牌与趋势的体验入口，实地体验和专业服务成为线下更有分量的筹码[15] - 美妆实体零售正从“规模扩张”转向“价值挖掘”，未来生存空间取决于对消费情绪的捕捉与专业化服务壁垒的构建[20]

屈臣氏集团上市计划 - 屈臣氏集团正计划在香港和英国双重上市，最早于2026年上半年启动，募资规模或达20亿美元（约合142亿元人民币），估值有望突破300亿美元（约合2134亿元人民币）[4] - 这已是屈臣氏继2014年、2024年后的第三次IPO尝试，若成功将成为近年来港股消费零售领域规模最大的IPO之一[4] - 屈臣氏集团在全球31个市场经营12个品牌，门店数量逾17,000家，每年服务超过60亿名顾客[4] 传统美妆零售行业困境 - 行业面临增长天花板，2025年已有超20家国货美妆品牌关停、15个国际品牌退出中国市场[2] - 屈臣氏在中国市场连续四年收益下滑，2025年上半年中国保健及美容产品收益为66.66亿港元，较2021年上半年106亿元的峰值近乎腰斩[6] - 屈臣氏2025年上半年在中国净减少145家门店，门店总数较2021年峰值减少超500家，创7年新低[6] - 屈臣氏中国区盈利能力大幅恶化，2025年上半年EBITDA暴跌53%至1.17亿港元，毛利率跌至2%的历史冰点[6] - 莎莎国际在2025年6月30日前已关闭中国内地所有线下门店，其2024/25财年营业额同比减少9.7%至39.42亿港元，净利润大幅下滑64.8%至7697万港元[7] - 莎莎国际中国内地市场营业额同比减少10.5%至5.21亿港元，其中线下渠道营业额同比大幅下滑38.2%至1.03亿港元，占比仅19.7%[7] 传统零售商的转型举措 - 屈臣氏推行奖金池机制改革，将BA薪资与门店整体销售目标挂钩，以改变强推销文化[8] - 为提升线上订单履约效率，屈臣氏布局小型处理中心“幕后店”，从2024年底的131家增至2025年6月底的394家，增长了200%[8] - 屈臣氏引入RoundLab、CNP希恩派等日韩功效护肤品牌，以及CHITANG持棠、阿道夫等本土新锐品牌，以吸引年轻客群[8] - 丝芙兰加速本土化选品，引入可复美、闻献、东边野兽等本土高端及功效品牌[9] - 屈臣氏推出男士专区“型男装备补给站”，丝芙兰启动“就耀中国造”中国品牌发光计划，以贴合年轻消费群体偏好[9] - 屈臣氏引入智能肤质检测仪，10秒生成肤质数据报告并推荐产品，并在厦门、广州等城市门店推出配备健康顾问的大健康体验中心[16] 新兴美妆集合店的崛起 - HARMAY话梅、THE COLORIST调色师等新型美妆集合店快速崛起，通过对“人、货、场”的重构打造差异化竞争优势[10] - 话梅以仓储式工业风设计成为“网红打卡地”，并引入咖啡、柠檬茶等业态，将门店升级为社交空间[10] - 调色师以色彩鲜明的货架陈列和大面积彩妆试色区为亮点，营造年轻化、沉浸式消费场景[10] - 新玩家普遍没有导购干扰，聚焦爆品与小众特色品牌，例如话梅门店中50%的SKU为海外小众美妆品牌[11] - 新玩家成功吸引年轻客群，话梅等会员复购率保持较高水平，而2024年屈臣氏30岁以下会员复购率仅为20%-25%，远低于行业平均的30%-35%[11] 线下渠道的不可替代价值 - 线下渠道在体验感上具有不可替代性，护肤品、彩妆等品类需要亲身试用才能判断是否合适[13] - 敷尔佳在屈臣氏独家首发新品，上美集团旗下一叶子洗护系列上线一年多依旧只在屈臣氏销售，证明了线下渠道的价值[13] - 线下门店正从销售终端升级为品牌体验与服务中心，通过皮肤检测、美妆教学、个性化定制等服务提升体验[14] - 线下渠道可通过空间设计、场景营造等方式全方位呈现品牌理念，提供线上无法复制的专业咨询与即时互动[14][16] 行业竞争格局与商业模式演变 - 传统电商平台（淘宝、京东）与内容电商（抖音、小红书）持续分流线下客流，挤压传统线下门店生存空间[7] - 新兴国潮美妆品牌（如完美日记）通过DTC模式减少对传统大型连锁渠道的依赖，使渠道格局多元化[7] - 渠道议价能力发生改变，成功的DTC品牌不再依赖传统大型零售渠道，甚至能够反选渠道[17] - 行业竞争正从规模效率转向体验与心智的竞争，未来赢家将是懂用户、能创造独特价值的品牌渠道[11] - 不同类型的玩家凭借不同能力定位推动商业模式迭代：新型集合店注重选品效率与场景化设计，传统玩家则强化本地化服务解决方案能力[17]

策略研究：全球宽松周期与美联储换帅影响 - 核心观点：全球主要经济体同步推进宽松货币政策，导致各类资产关联度显著上升，新任美联储主席的变动将重塑全球货币政策路径与市场空间 [1] - 自2024年9月美联储启动降息周期以来，全球流动性宽松格局形成，权益市场与商品市场呈现强关联性，纳斯达克100、日经225、上证指数等全球主要指数同步走强 [2] - 美联储决策机制在过去40年不断优化，趋势是决策透明化、数据驱动以及对市场预期的管理 [3] - 美联储新主席候选人短期多偏鸽派，预计新主席上任初期全球延续宽松与高流动性环境的概率较高，热门候选人包括里克·里德与凯文·沃什 [4] - 短期来看，宽松交易环境利好全球权益市场，弱美元与实际利率下降将支撑黄金等贵金属的货币与金融属性需求 [4] - 对于中国权益市场，随着经济转型加快、无风险收益下沉与资本市场改革，“转型牛”的升势远未结束 [4] 建筑工程研究：华电科工 - 核心观点：公司重大合同增速超预期，后续有望在利润端兑现，基本面有望受益提升 [1][6] - 2025年全年公告的重大合同合计125.14亿元，较2024年增长83.8%，其中2025年第四季度公告重大合同54.72亿元，同比增长87.1% [6][26] - 从业务结构看，2025年物料运输系统工程板块新签重大合同61.56亿元，同比增长571%；海洋工程板块新签35.74亿元，同比增长18%；氢能业务新签8.15亿元（2024年无相关公告）；热能工程板块新签14.01亿元，同比下降17.1% [6][27] - 海上风电与氢能业务取得重大突破：辽宁华电丹东东港一期100万千瓦海上风电项目合同金额34.15亿元，占公司最近一期经审计营业收入的45.29%；辽宁华电调兵山45万千瓦风电制氢耦合绿色甲醇一体化示范项目合同金额约8.15亿元 [7][28] - 数字化业务取得进展，签署首个高海拔新能源场站1.59亿元数字化业务合同 [7][28] - 海外业务合同取得公司成立以来国际市场年度最好成绩，在印尼、秘鲁、几内亚等多国实现项目落地 [8][29] - 公司聚焦“AI+工程”场景落地，并拥有覆盖工程全周期的无人机技术服务能力，拓展低空经济应用 [8][29] - 报告上调公司盈利预测，预计2025-2027年EPS分别为0.17元、0.25元、0.28元，较原预测分别增长75%、42%、15%，给予目标价15元，对应2026年60倍PE [6][26] 美妆研究：若羽臣 - 核心观点：公司业绩高增，自有品牌及品牌管理业务加速成长，多品牌打开成长天花板 [1][8] - 公司预计2025年归母净利润为1.76亿元至2亿元，同比增长67%至89%；扣非净利润为1.70亿元至1.94亿元，同比增长60%至83% [9][30] - 业绩增长主因：自有品牌业务收入高速增长；品牌管理业务实现业绩高增；持续推进精细化运营战略 [9][30] - 自有品牌表现亮眼：家清品牌“绽家”在2025年双十一期间全渠道GMV同比增长约80%，其中天猫、抖音、京东渠道分别增长65%、102%、135%，位列天猫家清品牌成交榜TOP4 [9][31] - 科学抗衰品牌“斐萃”在2025年双十一期间全渠道GMV同比增长35倍，环比2025年618增长约110%，成立一年即进入天猫国际营养健康品牌成交榜TOP10 [9][31] - 公司通过强洞察及运营持续拓展产品线：“绽家”围绕香氛心智拓展产品线；“斐萃”陆续推出红宝石油、NAD+焕活鎏金瓶等多款新品，有望成长为多成分覆盖的口服抗衰品牌；Nuibay品牌布局大众膳食补充剂市场 [11][31] - 报告上调盈利预测，预计2025-2027年公司EPS分别为0.59元、1.28元、1.86元，维持目标价56元及“增持”评级 [8][29] 耐用消费品行业研究：3D打印 - 核心观点：3D打印产业浪潮已至，呈现工业与消费领域双向驱动，国内设备商在消费级赛道引领创新 [14][15] - 2024年全球3D打印市场规模为219亿美元，预计到2034年将达到1150亿美元，年复合增长率为18%；2024年中国3D打印行业市场规模为419亿元，2020-2024年CAGR为19.42% [16] - 消费级市场驱动PLA（聚乳酸）需求放量：PLA是消费级3D打印首选材料，2023年占全球FDM方案耗材超过65%；2024年全球消费级3D打印耗材市场规模为10亿美元，预计2029年将达到44亿美元 [17] - 竞争格局：全球PLA头部产能45%在海外，国内海正生材、会通股份、家联科技等公司已有产能投产 [17] - 工业级设备市场2024年全球规模占比达74%，行业CR5为35.5%，均为海外公司；国内企业如易加增材、华曙高科、铂力特等加速追赶 [18] - 消费级设备成为全球出货量主要增长点，2024年仅入门级设备实现26%的同比增长；行业CR5为78.6%，均为国内厂商，其中拓竹科技占据29%的市场份额，位居第一 [18] - 拓竹科技专注消费级设备，构建“硬件+耗材+平台”完整生态，2024年出货量全球第一，实现营收约60亿元，净利润约20亿元 [18] 房地产行业研究：中国海外发展 - 核心观点：公司作为头部央企房企，新旧项目切换推进，优质新增投资有望驱动业绩修复，“好房子”产品力与商业REITs构成增长动力 [19][20] - 公司住宅开发业务正进入新旧项目切换阶段，2025年以来逆周期加大投资，新增项目高度集中于一线及强二线城市核心优质地块，项目质量显著提升 [20] - 公司发布Living OS系统，将安全、舒适、绿色与智慧理念系统化嵌入设计、建造与运维全周期，产品力有望持续转化为销售韧性与定价能力 [21] - 商业运营构成第二增长曲线，已形成以写字楼和购物中心为核心的多业态运营体系；2025年首单商业REITs成功上市，为后续成熟资产注入、扩募及提升资本效率奠定基础 [22] - 报告给予公司“增持”评级，预计2025-2027年EPS为1.18元、1.19元、1.32元，给予目标价20.3港元 [20] 信息技术行业研究：光环新网 - 核心观点：公司因商誉减值致2025年首亏，但IDC机柜投放创历史新高，快速交付有望改善未来业绩 [14][23] - 公司预告2025年营业收入71.7-72.2亿元，同比微降；扣非归母净利润亏损7.7-8.2亿元，主要因计提资产减值准备8.91亿元，其中商誉减值达8.65亿元 [23] - 剔除商誉减值影响后，归母净利润为0.85-1.35亿元，同比下降64.61%-77.72% [23] - IDC业务短期承压：行业竞争加剧导致获客难度加大、部分客户退租；新投放机柜超2.6万台导致折旧成本短期内急剧增加 [24] - 截至2025年末，公司已投产机柜总数超过8.2万个，全年新投放机柜超过2.6万个，创历史记录；全国范围内规划机柜规模已超过23万个 [24] - 报告下调2025-2027年EPS预测至-0.42元、0.18元、0.25元，但上调目标价至18.29元，维持“增持”评级 [23] 运动服饰行业研究：安踏体育 - 核心观点：公司收购PUMA 29%股权成为其最大股东，是推进“全球化”战略的关键一步，旨在提升全球市场地位 [14][34][35] - 安踏体育以每股35欧元的价格收购PUMA 29.06%的股份，总交易对价约为15.06亿欧元，全部使用自有资金，交易完成后安踏将成为PUMA最大股东 [35] - PUMA 2024年收入88.2亿欧元，同比增长2.5%；净利润2.8亿欧元，同比下降7.6%；2019-2024年收入CAGR约9.9% [36] - PUMA管理层将2025年定义为“重置之年”，正在执行库存“清理”策略，指引2025年销售额低双位数下滑，且全年EBIT预计将出现亏损 [36] - 报告认为，安踏有望利用其在中国市场的洞察、渠道和供应链优势赋能PUMA大中华区业务，同时借助PUMA的全球影响力提升自身国际竞争力 [37] - 报告维持公司“增持”评级，预计2025-2027年净利润为131.1亿元、141.2亿元、158.5亿元，给予目标价104.1港元 [35] 高端装备行业研究：海目星 - 核心观点：公司受下游周期波动影响2025年业绩承压，但第四季度已扭亏，锂电市场复苏及多领域布局有望带来业绩弹性 [14][38] - 公司发布2025年业绩预告，归母净利润为-9.1亿元到-8.5亿元；扣非归母净利润为-9.8亿元到-9.2亿元；推算2025年第四季度归母净利润为0.03亿元到0.63亿元，实现扭亏 [38] - 亏损主因：锂电与光伏行业产能过剩导致产品价格承压、成本管控难度上升；计提资产减值损失；为布局海外与研发导致期间费用攀升 [39] - 订单快速回升：2025年上半年新增订单约44.21亿元（含税），同比+117.5%；截至2025年6月30日在手订单约为100.85亿元（含税），同比+46% [39] - 多领域布局：光伏领域研发钙钛矿叠层电池；固态电池领域进行双技术路线布局并已实现商业量产订单签约；HDI和PCB领域的激光钻孔设备已获订单 [39][41] - 报告给予公司“增持”评级，目标价88.22元 [38][40] 固定收益市场观察：地方债 - 上周（2026年1月19日-1月23日），四川、浙江等4个省市共发行26只地方债，规模共计2315.70亿元，其中新增一般债205.73亿元、新增专项债644.20亿元、再融资债券1465.76亿元 [41] - 上周地方债发行利差为13.01BP，较前一周的16.68BP有所下降，地方债一二级利差均呈现整体收窄态势，超长端收窄更为明显 [41][42] 能源产业观察：核能 - 国家能源局计划启动“核电”中国—上海合作组织能源合作专项工作组，以深化与上合组织国家在能源领域的务实合作 [43] - 中国“人造太阳”（EAST）实验取得重要突破，科研团队首次证实了托卡马克密度自由区的存在，为磁约束核聚变装置高密度运行提供物理依据 [43] - 中广核广东太平岭核电厂1号机组（采用“华龙一号”技术）首次核燃料装载工作正式启动，标志着机组全面转入带核调试阶段 [43] - 可控核聚变创新联合体2025年度工作会在沪召开，发布第三批“揭榜挂帅”13项任务清单 [43] 能源产业观察：氢能 - 国家能源局批准7项氢能相关行业标准，涉及质子交换膜燃料电池、固体氧化物燃料电池、加氢站、清洁低碳氢评价、绿色合成氨等领域 [46] - 生态环境部发布通知，鼓励可再生能源电解水制氢项目参与全国温室气体自愿减排交易市场（CCER），意味着风光制氢将获得额外收益 [46] - 福建厦门发布氢能新政征求意见稿，对新建氢能装备与关键材料项目给予最高3000万元补助，并支持发展海洋氢能 [46] - 阳光绿氢自主研发的100kW阴离子交换膜电解槽成功投入试运行，电流密度稳定达1.5 A/cm²，单位面积产氢效率更高 [46] - 湖北英特利电气有限公司2025年千方级制氢电源产品在国内外市场中标总量突破200台套 [46]

文章核心观点 - 长和集团正筹划旗下屈臣氏集团在香港和伦敦双重上市，此举是传统零售巨头在行业变革与家族资产优化背景下的关键战略举措[1] - 屈臣氏的IPO不仅是其作为集团“现金牛”在业绩承压下的自我救赎与转型融资需要，也是李氏家族对核心资产进行战略重组与价值重估的关键一步[4][5] - 此次IPO是屈臣氏在面临全方位生存挑战的“美妆寒冬”中，为获取长期转型资金而必须进行的战略抉择，其价值评估将取决于数字化转型成效与在新竞争格局下的定位[7][12] 屈臣氏的业务地位与财务表现 - 屈臣氏是长和系零售业务的核心，为集团提供抗周期性强、波动相对较小的稳定现金流，是李氏家族财富中贴近民生、品牌感知度高的资产[1][2] - 截至2025年6月30日，屈臣氏在全球25个市场拥有超过16,000家店铺和1.4亿会员[2] - 2025年中期财报显示，保健及美容产品总店铺数达16,579家，较2024年同期的16,157家增长3%[3] - 分区域看，中国保健及美容产品店铺数从3,775家减少至3,630家，同比下降4% 亚洲（不含中国）店铺数从4,032家增至4,314家，增长7% 西欧店铺数从5,777家增至5,861家，增长1% 东欧店铺数从2,573家增至2,774家，增长8%[3] - 可比店铺销售额增长方面，中国区为-1.0%（2024年同期为-18.6%），亚洲（不含中国）为+6.4%（+9.2%），西欧为+4.6%（+6.5%），东欧为+4.3%（+6.9%）[3] - 零售业务整体可比店铺销售额增长为+4.2%[3] 上市背景与战略考量 - 传统零售行业遭遇颠覆，屈臣氏自身面临转型压力，需要持续资金进行数字化和体验化改造[3] - 在李嘉诚家族完成代际交接、集团更侧重稳健现金流与资产价值管理的背景下，将屈臣氏独立资本运作可为其转型募集资金、减轻集团财务负担，并在资本市场重新估值以释放内在价值、优化家族财富结构[4][5] - 屈臣氏过去稳定的现金流曾为集团其他业务扩张提供支持，但现在其自身的资本需求变得迫切[3] 屈臣氏的资本化历程与行业挑战 - 屈臣氏曾经历三次IPO传闻，其历程反映了美妆零售行业的变迁[6] - 2014年首次传闻上市，估值高达250亿-300亿美元，当时公司在中国大陆处于巅峰，店铺超两千家，“开架+导购”模式强势，最终因估值预期差距搁浅[6] - 2020年第二次传闻上市，彼时电商冲击加剧、增长放缓，后因全球疫情爆发导致计划终止[6] - 当前第三次IPO面临的环境更为复杂严峻，传统美妆零售正经历全方位“生存挑战”[7] - 渠道发生深刻变革：直播电商、社交电商、即时零售已成为基础设施 话梅、HAYDON黑洞等新型线下美妆集合店以“仓储美学+小众尖货”吸引年轻人 大型免税店也在分食市场[7] - 消费者决策链路重构：年轻人追求个性化、成分党、体验至上，屈臣氏传统的“标准化商品+强力导购”模式被诟病为有“压迫感”和“过时”[7] 公司的转型战略与举措 - 公司正从线下连锁重构为“线下及线上”（O+O）融合的科技零售企业，推出“屈臣氏”APP和小程序作为会员运营与服务核心阵地，并提供“门店自提”、“闪电送”服务，将门店转化为前置仓[9] - 新一代门店正在压缩传统货架面积，增设皮肤测试区、彩妆体验台、健康咨询区，并引入AI皮肤检测仪等设备，将购物转化为体验和服务过程[11] - 公司正大力提升高毛利率的自有品牌（如胶原蛋白饮品、护肤品）及健康类产品的占比，以改善盈利结构和形成差异化竞争力[11] - 公司正试图通过更精细的会员分层、专属优惠、积分生态及线下活动来提升1.4亿会员的粘性和终身价值，从流量运营转向用户资产运营[11] - 数字化转型、门店改造、体验人员培训均需持续巨额投入且回报周期长，在自身现金流承压下，IPO成为支撑转型最为现实的路径[11] 对投资者与市场的意义 - 对屈臣氏的价值评估将不再仅仅基于其门店数量和历史盈利，而更要审视其数字化转型的真实效率、会员资产的激活程度以及在新竞争格局下的独特定位[12] - 屈臣氏的IPO故事将回答传统巨头在旧秩序瓦解、新规则建立的时代，其“转身”能获得多高的估值溢价[12]

行业趋势与市场环境 - 高盛《2025年全球电商手册》指出全球电商增速放缓，建议中国卖家聚焦东盟、拉美和欧盟三大潜力市场[1] - 2024年中国对南非直接投资达132.1亿美元，投资领域从传统基建转向消费品和新能源[1] - 中国汽车全球市场份额预计达38%，到2030年海外销量份额有望达15%-20%[4] - 2025年前三季度中国创新药授权交易总额突破920亿美元，行业步入成果兑现阶段[8] - 2025年成为中国出海的“分水岭”，模式从单点卖货升级为系统性能力输出[4] 品牌动态与出海策略 - 元气森林已进入全球40多个国家和地区，如美国Costco、新加坡900家超市及印尼4万个零售网点[10] - 新茶饮品牌甜啦啦两年内海外门店突破200家，实现从“产品出海”到“价值出海”的跨越[10] - 美妆品牌INTO YOU覆盖49个国家和地区，海外销售额突破1.5亿元人民币[12] - 香飘飘宣布投资3800万美元在泰国建厂以拓展东南亚市场，应对国内营收下滑[14] - 京东通过收购德国零售集团Ceconomy多数股权等方式加速布局欧洲市场，计划用5-10年长期投入[16]

全球电商趋势与市场筛选 - 高盛《2025年全球电商手册》指出全球电商增速放缓，建议中国卖家聚焦东盟、拉美和欧盟三大潜力市场 [2] - 东盟电商渗透率低但增长确定，拉美增速快，欧盟回报稳健 [2] - 亚马逊等传统平台受新兴平台冲击，TikTok Shop、Shopee和MercadoLibre在区域市场崛起 [2] - 在线食品饮料是增长关键品类，供应链效率和品牌力成为竞争核心，本土化和数据驱动是未来关键 [2] 中国汽车出海新格局 - 中国汽车全球化进入关键阶段，全球市场份额预计达38% [5] - 产业凭借电动化和智能化优势，正从性价比竞争转向技术领先 [5] - 华汽研究院与罗兰贝格报告指出，需抓住“产业链协同”和“深度本地化”两大关键以应对竞争 [5] - 协同出海模式带动零部件和服务配套，形成完整生态，深度本地化需适配目标市场法规与文化 [5] - 未来两年增速可能放缓，但到2030年海外销量份额有望达15%-20% [5] 2025年中国出海分水岭 - 2025年中国出海模式发生显著转变，从单点卖货升级为系统性能力输出 [6] - Temu、AliExpress等中国电商平台仅用2-3年便跻身全球访问量前列，其成功得益于供应链密度、组织效率和履约体系的整体优势 [6] - 中国商品开始突破“性价比”标签，进入情绪价值和身份表达层面，如Labubu的海外走红 [6] - 中国电商平台从供应链后端走向消费流量前台，重塑用户购物路径和注意力分配 [6] - 中国将“双十一”等购物节推向海外，通过海外仓和本地履约消除跨境感，参与重塑全球商业节奏 [6] 中资企业投资南非与合规 - 随着“一带一路”倡议推进，南非吸引了大量中资企业投资，2024年中国对南非直接投资达132.1亿美元 [4] - 投资领域从传统基建转向消费品和新能源 [4] - 中资企业需遵守中国对外直接投资（ODI）备案要求以确保合规，备案流程简化但对企业信用和资质有要求 [4] 海南自贸港的战略定位 - 2025年海南自贸港全岛封关运作将推动“制度型开放”，实施“一线放开、二线管住”模式 [8] - 封关运作将提升贸易效率，实现6637项商品零关税 [8] - 海南国际经济发展局聚焦招商、企业服务及会展，推动政策落地，助力海南打造“两个总部基地”和贸易中转枢纽 [8] 美妆品牌出海里程碑 - 花西子正式入驻美国最大美妆零售平台Ulta Beauty，成为首个进入该渠道的中国美妆品牌，Ulta Beauty拥有4460万活跃会员 [9] - 这一事件标志着中国美妆品牌开始被纳入美国主流零售体系的评估范围，反映了出海从“交易导向”向“体系导向”的转变 [9] - 中国美妆品牌INTO YOU的全球化战略进入新阶段，从“产品输出”转向“品牌输出”，其海外销售额突破1.5亿元，覆盖49个国家和地区 [13] 新茶饮与消费品牌出海实践 - 元气森林出海五年来，已进入全球40多个国家和地区，如美国Costco、新加坡900家超市及印尼4万个零售网点 [14] - 新茶饮品牌甜啦啦以“平衡全球标准与本土活性”为核心策略，两年内海外门店突破200家 [15] - 陕西新茶饮品牌茶话弄海外第16家门店在纽约开业，首日销量超千杯，其多伦多首店曾实现3个月回本，月营收达百万元 [17] - 香飘飘宣布投资3800万美元在泰国建厂以拓展东南亚市场，应对国内营收下滑，2024年营收32.87亿元，较巅峰期跌近20% [21] 创新药出海成果兑现 - 2025年中国创新药行业出海步入成果兑现阶段，前三季度授权交易总额突破920亿美元 [13] - 百利天恒、三生制药、恒瑞医药等企业实现高额里程碑收款与战略合作 [13] - 《商业健康保险创新药品目录》发布，构建多层次支付体系，为高值创新药开辟新通路 [13] 运动品牌与餐饮出海策略 - 中国运动品牌正积极拓展海外市场，大疆凭借技术创新表现突出，韶音通过国际赛事合作提升影响力 [11] - 安踏等鞋服品牌通过活动参与和社群营销积极布局，新兴品牌如内道、见山以独特设计和社群渗透策略打入国际市场 [11] - 袁记云饺凭借供应链跨境整合与本地化运营，入选“中餐出海标杆TOP10”，其“本味出海+单城多店”模式在海外9家门店得到验证 [22] 电商平台与物流基建出海 - 京东加速布局欧洲市场，旗下Joybuy在多个国家试运营，主打品牌旗舰店模式，强调极速配送和本地服务 [23] - 京东收购德国零售集团Ceconomy多数股权，计划用5-10年时间将中国品牌引入欧洲，战略围绕供应链展开，目标是成为本地化电商 [23] - 前美团高管张川创立出海物流公司SwiftX，主要提供美国电商物流末端派送服务，并获得美团、国内头部物流公司及产业基金的投资 [19]

文章核心观点 - 中国美妆零售渠道经历剧烈变迁，以屈臣氏、莎莎为代表的传统美妆集合店因模式陈旧而全面衰退，同时以话梅、调色师为代表的新型美妆集合店通过重构“人、货、场”关系迅速崛起，但新玩家目前也面临同质化竞争、流量转化难、小众品牌规模化矛盾等挑战，行业未来竞争的关键在于穿越周期的能力 [1][4][5][12][18] 传统美妆集合店的衰退 - **业绩与门店数量大幅下滑**：屈臣氏中国区业务2025年上半年收益同比下滑3%至66.66亿港元，门店净减少145家，且收益已连续第四年下滑 [1] - **盈利能力急剧恶化**：屈臣氏中国区2025年上半年息税折旧摊销前利润同比暴跌53%，降至1.17亿港元，为近七年最低 [1] - **部分玩家彻底退出市场**：莎莎国际在2025年6月30日前关闭了中国内地所有线下门店，结束了二十年的实体零售业务 [1] - **线下业务严重萎缩**：莎莎国际2024/25财年中国内地线下渠道营业额同比暴跌38.2%，仅1.03亿港元，集团整体盈利也大幅下滑64.8% [1] 传统模式失效的原因 - **渠道变革冲击**：2010-2017年货架电商（淘宝、天猫、京东）黄金期，以及2016-2019年内容电商与直播带货（抖音、快手）兴起，冲击了传统CS、KA渠道及专柜百货 [2] - **价格与便捷性劣势**：电商平台的常态化促销和直播间低价使线下价格优势消失，线上购物便捷性远超线下 [4] - **货架逻辑与消费心理错配**：线上无限“货架”契合年轻人追求小众、个性的心理，而传统集合店标准化、大众化的选品逻辑显得陈旧 [4] - **盈利模式引发双输**：传统集合店核心盈利模式依赖向品牌方收取高昂入场费与扣点、强力推销高毛利自有品牌，导致优质品牌与消费者双双“逃离” [4] - **跨境优势被抹平**：莎莎赖以起家的价格与跨境优势，在跨境电商普及和物流效率提升后迅速消失 [4] 新型美妆集合店的崛起 - **新玩家数量涌现**：自2019年起，美妆零售新玩家累计达12家 [8] - **核心模式突破**：以“场”为先，通过去BA化（无导购）服务、策展式陈列与高设计感空间，将门店转化为可自由探索的“美妆乐园”，兜售“自由的体验” [5][7][8] - **成为新品牌孵化渠道**：凭借低成本、高效率的特点，成为不少初创美妆品牌的首选渠道，促成了一批新锐国货品牌的快速成长 [8] - **代表性企业及模式**： - THE COLORIST调色师：以粉色视觉和前沿选品成为行业标杆，坚持直营模式，覆盖彩妆、护肤、个护三大品类，主打“高性价比+社交属性”，组合“国际大牌+潮流小众”以满足14-35岁消费者 [9] - 话梅：致力于打造“内容地标”（如重庆洞穴工厂、北京机场主题店），选品通过“大牌小样+仓储美学”形成差异化，门店内小众品牌平均占比超过50%，品类更全面 [11] - WOW COLOUR：采取加盟模式快速扩张，定位“年轻人一站式专业美妆个护零售商”，构建会员制服务体系，擅长IP品牌赋能活动 [11] - 黑洞：聚焦高端美妆集合 [11] - **重构“人、货、场”关系**：新型集合店信奉“场货人”逻辑，门店空间本身是需要被消费的核心内容，并成为社交媒体上的流量引擎 [11] 新型美妆集合店面临的挑战 - **模式同质化与创新停滞**：当“自由体验”成为可复制的算法，模式创新止步于外形复刻，导致同质化竞争，例如调色师与WOW COLOUR之间存在商标及装潢侵权纠纷 [12][13] - **消费者新鲜感阈值提高**：工业风、金属货架、小众香氛、小样专区成为标配，精心策划的“探索感”越来越相似，独特性吸引力递减 [13] - **流量转化与留存难题**：通过社交媒体吸引线下打卡容易，但将一次性游客转化为长期复购用户困难，需要无可替代的独家产品或极致服务体验，目前许多集合店仍徘徊其间 [16] - **价格竞争力受线上挑战**：当消费者发现小众品牌在线上也能买到且价格可能更优时，门店价值面临严峻考验 [16] - **小众品牌规模化的内在矛盾**：集合店的魅力源于挖掘小众品牌，但品牌一旦成功就会大众化而失去“小众”光环，迫使集合店必须不断寻找“下一个”，对买手团队和供应链能力构成持续挑战 [17]