纪要涉及的行业和公司 - **行业**：半导体行业[6][67] - **公司**：Arm Holdings plc、Advanced Micro Devices、Aeva Technologies Inc、Allegro Microsystems Inc、Ambarella Inc、Amkor Technology Inc、Analog Devices Inc.、Astera Labs Inc、Broadcom Inc.、GlobalFoundries Inc、Intel Corporation、IonQ Inc、Marvell Technology Group Ltd、Microchip Technology Inc.、Micron Technology Inc.、Navitas Semiconductor Corp、NVIDIA Corp.、NXP Semiconductor NV、ON Semiconductor Corp.、Qorvo Inc、Qualcomm Inc.、Silicon Laboratories Inc.、Skyworks Solutions Inc、Texas Instruments、Western Digital、Wolfspeed, INC、Cadence Design Systems Inc、Synopsys Inc. [67] 纪要提到的核心观点和论据 关于Arm Holdings plc - **芯片传闻无实质内容**：投资者收到大量关于基于Arm的新设计的消息，如FT报道Arm为META制造芯片，路透社报道OpenAI开发基于Arm架构的定制AI芯片，但Arm未对这些报道置评或确认，且此类战略转变不太可能通过媒体宣布，相关协议也不一定需要与Arm签订许可协议，可通过硅供应商完成[3] - **小芯片是近期机会**：Arm向完整芯片制造业务转型前，小芯片机会可能是关键一步，它可利用AMBA接口工具吸引小芯片制造商采用Arm架构，从而带来更多计算子系统（CSS）设计工作，预计今年未来几个月会有更多相关消息[4] - **加速产品开发**：尚不清楚Arm使用由OpenAI支持的“Cristal Intelligence”是否需向SoftBank支付运营费用（SoftBank集团每年支付约30亿美元），该合作可加速产品开发，确保像Stargate这样的大型项目采用Arm架构而非x86架构，为抓住相关机会，运营费用将线性增加，背后是持续招聘工程人才和加速下一代技术开发[5][9] - **CSS进入汽车领域**：Arm可能在年中左右宣布新的汽车计算子系统（CSS），此前与Cadence合作的参考设计已吸引5 - 6家中国电动汽车制造商，Arm已开发用于汽车的增强功能核心，目前正与约三分之一的汽车原始设备制造商（OEM）进行讨论，预计到2025年底会有多个汽车许可证持有者[10] - **版税和联发科问题**：联发科在2024年第四季度财报发布后，关于其是否使用CSS存在争议，但Arm管理层重申，使用Cortex - x925核心即意味着使用CSS并需支付CSS版税，Arm已收到联发科最新Dimensity芯片的版税，版税率约为8 - 10%，v9在版税组合中增长停滞更多是因为v8的强劲采用，随着设备端AI需求增加和应用用例增长，预计v9在版税收入组合中的占比将重新加速增长[11] - **估值和目标价**：预计2027财年每股收益（EPS）为3.30美元（盈利复合年增长率为38%），鉴于可持续的盈利增长和不断扩大的AI机会，应用53倍的倍数（略高于典型的40 - 50倍倍数范围）得出175美元的目标价，该倍数相对于同行有溢价，因Arm在CPU领域的主导地位是边缘AI的关键功能[13] - **风险因素**：上行风险包括Arm Neoverse和AI相关计算可能超出模型水平、移动、PC和汽车领域版税率提高、成本控制优于预期、与关键客户达成更多长期CSS承诺、推出v10架构或云GPU核心；下行风险包括新进入者和现有竞争对手、依赖智能手机版税、Arm中国合资企业收入的不确定性、未决诉讼风险[15] 关于行业评级和观点 - **行业评级**：半导体行业评级为“有吸引力（Attractive）”，分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准将具有吸引力[6][37] 其他重要但可能被忽略的内容 - **分析师认证**：Nigel van Putten和Lee Simpson认证其对报告中公司及其证券的观点准确表达，且未因表达特定建议或观点而直接或间接获得补偿[20] - **利益冲突披露**：摩根士丹利与报告中涵盖的多家公司存在业务往来，包括拥有股权、提供投资银行服务、获得补偿等，投资者应注意潜在的利益冲突[21][22][23][24] - **股票评级定义**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括“增持（Overweight）”“等权重（Equal - weight）”“未评级（Not - Rated）”“减持（Underweight）”，并对应不同的投资建议含义，投资者应仔细阅读评级定义，评级不应作为投资建议单独使用[30][32][34][35] - **研究报告更新政策**：摩根士丹利研究报告将根据发行人、行业或市场的发展情况适时更新，某些研究出版物有定期更新计划[45] - **研究报告分发和使用规定**：摩根士丹利研究报告通过专有研究门户Matrix提供给客户，也会电子分发，部分产品通过第三方供应商提供，使用需遵守相关条款和隐私政策，报告不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资[48][49][50]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国股票市场、人工智能相关行业 [1][2][3] - **公司**：阿里巴巴、PDD、腾讯、京东、网易、美团、快手、小米、联想等众多上市公司 [23][24][25][53][54] 纪要提到的核心观点和论据 人工智能股票拥挤度与资金流入 - **观点**：中国人工智能相关股票拥挤度虽有上升，但与2023年6月近期峰值及美国相比仍较低，有更多资金潜在参与 [1] - **论据**：美国人工智能相关股票拥挤度在过去两年增加0.2，而中国今年迄今仅温和上升0.02；A股人工智能股票表现逊于离岸股票，机构持仓情况不同 [1] 人工智能股票表现与资金流向 - **观点**：中国人工智能相关股票今年迄今上涨24%，跑赢MSCI中国指数9%，资金有流入潜力 [2] - **论据**：香港和ADR互联网及科技股表现突出，今年迄今上涨31%，A股科技股上涨9%；机构投资者对A股科技股前期超配，对香港和ADR股票低配，目前持仓未达异常水平 [2] 股票上涨范围与市场走势 - **观点**：随着更多公司采用人工智能，上涨可能扩大到更多股票，但中国科技股上涨不一定带动整体股市上涨，短期内市场可能盘整 [3] - **论据**：MSCI中国远期市盈率接近历史平均，投资者等待财报季结果、两会和美国贸易经济政策审查结果；今年迄今A股表现不佳且对地缘政治有韧性，更受青睐 [3] 量化选股与投资组合调整 - **观点**：根据量化指标和基本面观点，将阿里巴巴加入模型投资组合，调出PDD [4] - **论据**：量化团队分析显示，拥挤度合理且上升的股票近期表现最佳 [4] 全年市场展望 - **观点**：全年保持积极态度 [7] - **论据**：政府政策支持、公司盈利能力改善、房地产价格跌幅放缓；偏好高股息股、互联网、A股TMT和部分消费股 [7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **估值方法与风险**：对香港和中国大陆股市各行业股票采用多种估值方法，包括DCF模型、戈登增长模型分析和相对估值分析；中国股市面临房地产市场硬着陆、资本外流、结构改革进展缓慢等风险，政府政策若处理不当可能冲击市场 [38][39] - **评级定义与相关说明**：详细说明了12个月评级和短期评级的定义、覆盖范围及投资银行服务比例；定义了预测股票回报、市场回报假设等关键概念；介绍了英国和欧洲投资基金评级定义、核心波段例外情况等特殊情况 [44][49][50] - **公司披露信息**：列出众多公司的12个月评级、价格及价格日期，同时标注了UBS与这些公司的业务关系，如承销、财务顾问、收取投资银行服务补偿等 [53][54][55] - **研究报告相关声明**：包括UBS研究报告的编制主体、利益冲突说明、分析师认证、研究报告分发方式、使用限制、风险提示等内容 [6][42][43][61]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：中国潮流玩具行业、零售行业 - 公司：名创优品集团（Miniso Group） 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 名创优品IP相关销售表现突出，具有较大发展潜力，公司运营指标良好，有明确的扩张战略，给予“买入”评级，目标价为32.2美元 [2][3][4][5] - 中国潮流玩具行业和名创优品集团面临一些风险，但也存在投资机会 论据 - **IP相关销售情况**：Sanrio和Disney在IP相关销售中贡献最大，前五大IP共同推动约30%的总销售额，IP相关销售占收入的60 - 70%，新IP如Love & Star、Nezha和Black Myth Wukong显示出增长潜力，Hello Kitty钥匙链是畅销单品 [2] - **运营指标**：门店日均收入平均为20 - 30万元（节假日和周末为40 - 50万元），目标是年营收1.2亿元；关键绩效指标优先考虑每日销售额、陈列质量和总部评估；员工80人，分两班工作（上午9:30 - 晚上11:30），招聘标准严格；库存损失率低至0.3 - 0.4%；14个品类中，前三大品类是授权毛绒玩具、悬挂玩偶饰品和盲盒 [3] - **扩张战略**：2025年计划将“IP LAND”门店扩展至20多家，优先考虑品牌知名度而非短期利润；新产品经过严格筛选，先在快闪店和IP LAND推出，再大规模推广；通过20 - 50%的折扣促销清理滞销库存；库存周转平均为28天；物流费用集中在常熟，占收入的8%，通过专用车队服务华东地区 [4] - **财务数据**：预计2024 - 2028年营收分别为172.8亿元、213.57亿元、246.18亿元、266.23亿元和286.15亿元；预计2024 - 2028年EBIT分别为35.21亿元、43.84亿元、51.21亿元、55.42亿元和59.93亿元；预计2024 - 2028年净利润分别为28.07亿元、33.93亿元、39.39亿元、42.58亿元和46.06亿元 [9] - **估值与评级**：基于DCF模型的目标价为32.2美元，给予“买入”评级；预计价格升值44.8%，股息收益率3.2%，股票回报率48.0%，超额回报率36.9% [5][10] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **风险因素** - **行业风险**：中国经济放缓可能抑制潮流玩具消费；互联网公司进入加剧市场竞争；盲盒形式可能面临更严格的监管审查；现有知识产权存在时尚风险 [12] - **公司特定风险**：国际关系不确定可能阻碍全球扩张；可能面临抄袭指控相关的诉讼；美国存托凭证（ADR）状态存在监管不确定性 [13] - **公司历史与业务**：名创优品集团成立于2013年，分别于2020年10月和2022年7月在纽约和香港证券交易所上市；除名创优品品牌外，2020年12月推出艺术玩具品牌TopToy；截至2023年，中国和海外分别有3926家和2487家名创优品门店，中国和海外共有148家TopToy门店 [11] - **分析师观点量化评估**：对名创优品集团未来六个月行业结构、监管环境、股票表现等方面进行了量化评估，多数认为无明显变化 [16] - **投资评级定义**：详细说明了UBS全球股票评级的定义，包括12个月评级和短期评级的分类及标准 [21] - **全球各地分发说明**：详细说明了该报告在全球不同国家和地区的分发情况、适用对象、监管要求等信息 [63][64][88][89][90][91][94]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：个人科技设备、相关服务行业 - 公司：苹果公司（Apple Inc.） 纪要提到的核心观点和论据 产品发布情况 - 2025年2月19日苹果推出iPhone 16e，为低价iPhone SE产品线第四代产品，是自2022年3月iPhone SE 3发布后入门级iPhone首次升级 [1] - iPhone 16e是首款搭载苹果自研蜂窝调制解调器C1的智能手机，标志着苹果在WiFi调制解调器供应商方面从高通转向自研 [1] - iPhone 16e支持设备端和私有云计算中的苹果智能功能，与iPhone 16系列其他机型类似 [1] 产品价格与预期 - iPhone 16e发布基本符合新闻报道和市场预期，但入门级建议零售价（ASP）为599美元，高于新闻报道中低于500美元的预期，相比iPhone SE 3同等128GB存储选项的479美元有所提高 [2] 产品更新亮点 - **芯片性能**：采用A18芯片（与iPhone 16/16 Plus相同），虽GPU核心数低于iPhone 16/16 Plus（4核GPU对比5核），但性能比2022年的iPhone SE（第三代）快40%，支持苹果智能功能，该功能将于4月增加更多语言支持 [3] - **硬件更新**：包括采用Face ID取代Touch - ID和主页按钮；配备Action按钮；显示屏增大至6.1英寸（iPhone SE第三代为4.7英寸）；首次采用自研调制解调器芯片Apple C1，支持快速5G连接并优化设计以容纳更大电池，视频播放时长可达26小时（比iPhone 11长6小时，比所有iPhone SE系列长12小时） [10] - **价格策略**：作为苹果最低成本iPhone产品，以较低价格（基础价599美元，iPhone 16基础型号为799美元）提供较新iPhone的软硬件功能，为潜在客户提供低成本进入苹果生态系统的途径，支持用户基数增长；同时相比iPhone SE（第三代）同等128GB存储选项价格提高约120美元，可限制ASP稀释风险 [10] 投资评级与目标价 - 给予苹果“买入”评级，12个月目标价为294美元，对应33倍预期下一年度每股收益（NTM + 1Y EPS） [7] 看好苹果的理由 - 市场对苹果产品收入增长放缓的关注掩盖了苹果生态系统的实力以及相关收入的持久性和可预测性 [15] - 苹果用户基数增长、服务业务的长期增长以及新产品创新应能抵消产品收入的周期性逆风，如iPhone更换周期延长导致的销量下降以及个人电脑和平板电脑类别消费者需求减少 [15] - 估值相对于苹果历史倍数以及关键科技同行具有吸引力 [15] - 未来5年大部分毛利润增长将由服务业务驱动，这将是服务业务投资叙事的转折点，并支持苹果的溢价倍数 [15] - 苹果用户基数的持久性以及通过增加更多服务和产品带来的收入增长可预测性，支撑了经常性收入（即苹果即服务）机会 [15] 关键风险 - **消费者需求减弱**：苹果产品和服务主要面向消费者，宏观经济环境疲软可能降低对苹果产品和服务的需求；2024财年iPhone收入占比51%，且高度依赖升级购买，宏观经济逆风、产品耐用性提高或产品创新不足导致的更换周期延长，都可能对升级需求产生负面影响 [8] - **供应链中断**：尽管苹果供应商全球布局，但大部分最终组装在中国进行，地缘政治紧张加剧可能导致全球贸易中断，包括加征关税；苹果可能依赖少数关键供应商提供独特或难以大规模生产的零部件 [9][11] - **竞争加剧**：苹果在个人设备（如手机、平板电脑、个人电脑、耳机）和多种服务（如视频流、应用分发、广告、音乐流、在线健身、云存储、产品保修）领域竞争，虽在竞争对手中规模最大、资源最丰富，但并非在每个业务线都是市场领导者，如在视频流领域面临比苹果在内容上投入更多的竞争对手 [12] - **监管风险**：苹果在其运营的主要市场受到严格监管审查，监管干预可能削弱苹果的竞争优势，若被迫使其专有产品或服务供竞争对手使用 [13] - **资本配置执行**：苹果有并购历史，但不能保证成功；也有股票回购历史，可能回报率较低或受到更严格的监管审查 [13] 其他重要但可能被忽略的内容 - iPhone 16e将于2月21日开始预购，2月28日开始发售 [6] - 提供苹果公司2024 - 2027财年的多项财务预测数据，包括营收、EBITDA、EBIT、EPS、P/E、EV/EBITDA、FCF收益率、股息收益率、净债务/EBITDA等 [18] - 介绍了高盛因子分析（GS Factor Profile）、并购排名（M&A Rank）、量子数据库（Quantum）等相关概念和计算方法 [22][24][25] - 详细说明了苹果公司评级的相关定义，如买入、中性、卖出评级的确定方式，以及总回报潜力、价格目标等概念 [37][38] - 列举了高盛全球投资研究报告在不同地区的分发实体和相关监管披露信息 [41][33] - 强调了研究报告的一般性披露事项，包括信息来源可靠性、观点时效性、与客户业务关系、交易策略差异、利益冲突等内容 [45][47][49]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国互联网及其他服务 [3][63] - **公司**：哔哩哔哩（Bilibili Inc）、阿里巴巴集团（Alibaba Group Holding）、百度（Baidu Inc）、欢聚集团（JOYY Inc.）、微博（Weibo Corp）、汽车之家（Autohome Inc）、满帮集团（Full Truck Alliance Co. Ltd）、京东（JD.com, Inc.）、看准网（Kanzhun Ltd）、贝壳（KE Holdings Inc）、拼多多（PDD Holdings Inc）、唯品会（Vipshop Holdings Ltd）、虎牙（HUYA Inc）、Hello Group Inc、爱奇艺（IQIYI Inc）、快手科技（Kuaishou Technology）、美团（Meituan）、腾讯控股（Tencent Holdings Ltd.）、网易（NetEase, Inc）、同程旅行（Tongcheng Travel Holdings）、携程集团（Trip.com Group Ltd） [3][63] 纪要提到的核心观点和论据 哔哩哔哩 2024 年第四季度财报情况 - **营收**：总营收 76 亿元人民币，同比增长 22%，比摩根士丹利预期（MSe）高 1%，比 VA 共识高 1% [1] - **非 GAAP 运营利润**：达 4.81 亿元人民币，比 MSE 高 19%，比 VA 共识高 21%，主要得益于更好的运营成本管理（尤其是一般及行政费用）和相对较低的基数 [2] - **非 GAAP 净利润**：为 4.53 亿元人民币，与 MSE 一致，比 VA 共识高 20% [2] - **各业务板块表现**： - **移动游戏**：营收 18 亿元人民币，环比下降 1%，同比增长 79%，比 MSe 和 VA 共识高 1%，受《三国》贡献驱动 [6] - **直播及增值服务**：营收 31 亿元人民币，同比增长 8%，比预期更具韧性 [6] - **广告**：营收 24 亿元人民币，同比增长 24%，保持行业领先增长态势 [6] - **电商及其他**：营收 4.65 亿元人民币，同比下降 16% [6] 估值与评级 - **估值方法**：采用贴现现金流估值，应用 12% 的加权平均资本成本（WACC）和 3% 的终端增长率，与摩根士丹利对中国互联网行业的覆盖一致 [7] - **股票评级**：哔哩哔哩股票评级为“Equal - weight”（等权重），行业观点为“In - Line”（符合预期），目标价为 18 美元，较目标价有 - 11% 的涨跌空间，2025 年 2 月 19 日收盘价为 20.33 美元 [3] 风险因素 - **上行风险**：宏观顺风推动广告收入增长超预期；《三国》在用户留存和游戏收入方面的寿命超预期；分成比例缩减 [9] - **下行风险**：销售和营销费用或内容成本上升导致利润率低于预期；随着用户基础扩大，在潜在更大竞争下月活跃用户（MAU）增长低于预期 [9] 其他重要但可能被忽略的内容 - **摩根士丹利业务关联**：摩根士丹利与报告中多家公司存在业务往来，包括拥有部分公司 1% 或以上的普通股权益、过去 12 个月为部分公司管理或共同管理公开发行、收到投资银行服务补偿、未来 3 个月预计或打算寻求部分公司的投资银行服务补偿等 [15][16][17] - **评级定义**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括“Overweight”（增持）、“Equal - weight”（等权重）、“Not - Rated”（未评级）、“Underweight”（减持），并对应“Buy”（买入）、“Hold”（持有）、“Sell”（卖出）以满足监管要求，同时说明了各评级的具体含义 [25][28][30][31] - **行业观点定义**：分析师对行业的观点分为“Attractive”（有吸引力）、“In - Line”（符合预期）、“Cautious”（谨慎），并说明了各观点对应的行业表现预期及各地区的基准指数 [33][34] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场的发展情况适时更新，部分研究出版物按定期更新，研究报告不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并寻求财务顾问建议等 [40][45] - **信息传播与合规**：摩根士丹利研究报告在不同地区通过不同实体传播，并需遵守各地监管规定，如在巴西、墨西哥、日本、中国香港、新加坡、澳大利亚、韩国、印度、加拿大、德国、美国、英国、沙特阿拉伯、阿联酋迪拜、卡塔尔、土耳其等地区的传播要求和适用对象 [53][55][56][57][58]

纪要涉及的公司 主要为比亚迪公司（BYD Company Limited），包括比亚迪 A 股（002594 CH）和 H 股（1211 HK），同时还提及吉利（Geely）、小鹏（XPeng）、长城汽车（Great Wall Motor）、东风汽车（Dongfeng Motor）、广汽集团（GAC）、蔚来（NIO）、理想汽车（Li Auto）、零跑汽车（Zhejiang Leapmotor）等汽车行业相关公司 [1][4][38]。 纪要提到的核心观点和论据 投资评级与目标价 - **核心观点**：基于比亚迪有望成为全球电动汽车市场的“丰田”，将其 A 股目标价上调至 560 元人民币（2026 年 6 月），H 股目标价上调至 600 港元（2026 年 6 月），重申长期“增持”（OW）评级 [1][5]。 - **论据**：过去一周与近 200 名投资者交流后，认为投资者对比亚迪在国内外市场的长期发展前景愈发有信心；评估了比亚迪在不同假设下的长期股价上行空间，目标价基于长期目标价区间（约 515 - 685 港元）的中间值设定；目标价对应 2025 年/2026 年预期市销率为 1.7 倍/1.5 倍，而小米汽车业务 2026 年预期市销率超 3 - 4 倍 [1][32][43]。 市场竞争格局 - **核心观点**：比亚迪与其他推出类似 L2 + 功能产品的中国同行之间并非“零和游戏”，大众市场的外国品牌将面临更大的市场份额流失压力；中国汽车市场将出现 L2 + NOA 渗透率快速提升和中国品牌市场份额加速增长两大结构性趋势 [7]。 - **论据**：比亚迪计划为几乎所有未来新车型配备先进的高速公路或城市级 NOA 或 L2 + AD 功能，吉利计划在 3 月初举办类似产品发布会，小鹏计划在 5 月或上海车展前后推出具备城市级 NOA 功能的车型；预计未来几年 L2 + NOA 渗透率将从约 7 - 8% 提升至 15 - 20%，中国品牌市场份额将从 2024 年的 65% 提升至 2030 年的约 80%；比亚迪拥有全面的产品组合和广泛的分销渠道，能够真正推动 L2 + 功能在中国的普及 [6][7]。 自动驾驶技术 - **核心观点**：中国汽车品牌在自动驾驶解决方案上可分为两类，比亚迪可能旨在开发垂直整合解决方案，包括为其自动驾驶产品开发传感器和芯片 [8]。 - **论据**：小鹏被认为是中国汽车制造商中的领导者，能够开发内部算法解决方案；大多数中国品牌采用系统集成方法，与关键行业供应商合作，同时努力开发内部解决方案；比亚迪目前从速腾聚创采购激光雷达，从英伟达和地平线采购芯片，并与 Momenta 建立了合作关系 [9]。 成本与利润 - **核心观点**：尽管新车型配备 NOA 解决方案可能增加成本，但比亚迪能够

纪要涉及的公司 阿里巴巴集团控股有限公司（Alibaba Group Holding） 纪要提到的核心观点和论据 财务表现 - **营收增长**：FY3Q25总营收达2802亿元人民币，同比增长8%，高于预期0.9%，高于市场共识1.0%；中国零售业务营收同比增长5%至1295亿元人民币，客户管理收入（CMR）同比增长9%至1008亿元人民币，高于预测4.2% [12]。 - **利润增长**：非GAAP净利润同比增长6.5%至513亿元人民币，高于预期9%，高于市场共识11%；非GAAP摊薄每股收益为21.39元人民币，高于预期 [16]。 AI战略与投资展望 - **AI技术驱动云业务增长**：FY3Q25阿里云营收同比增长13%至317亿元人民币，若排除阿里巴巴合并子公司则同比增长11%，主要受公共云产品（包括AI相关产品）两位数营收增长驱动，AI相关产品营收连续六个季度保持三位数同比增长 [13]。 - **AI战略目标**：追求通用人工智能（AGI），继续开发拓展智能边界的模型，创造更多商业价值；预计AGI实现时，人工智能可替代或达到人类80%的能力，可能对全球GDP的50%产生重大影响 [15]。 - **云与AI深度融合**：未来95%的输出令牌将由云生成和分发，阿里巴巴可通过全球部署的数据中心网络与开发者高效连接 [16]。 - **AI在业务场景中的应用**：保持开放态度，将AI深度融入自身业务场景，提高效率、增加用户时长和创造更多用户价值；在To - B方面，阿里云智能有很多机会，SaaS软件将更多由AI代理驱动，企业内部系统将升级，AI可赋能和重塑企业软件应用 [17][22]。 - **CAPEX展望**：未来三年资本支出预算将超过过去十年的投资总额，预计每年约1000亿元人民币；虽会有季度波动，但整体基础设施投资将被内外需求快速吸收；阿里云有能力使用多芯片基础设施，对投资计划充满信心 [18][19]。 - **AI货币化机会**：不同模型的发展有利于阿里巴巴云计算网络服务，因为所有模型都需要托管在云计算平台上 [20]。 - **云利润率展望**：客户需求增长超预期，推理需求激增，新客户需求的60 - 70%用于推理；将扩大客户群和行业覆盖范围，有助于提高AI服务利润率；但未来三年的高额资本支出摊销将影响利润率，且中国市场竞争激烈，市场动态与国际市场不同 [23][24]。 各业务板块表现 - **淘宝和天猫集团**：CMR同比增长9%至1008亿元人民币，受在线GMV增长和变现率提高驱动，变现率受益于0.6%软件服务费的全季度影响和“全站推”的采用增加；通过AI技术改造，淘宝有多个内部研发项目将逐步推出，AI应用可加强与消费者的互动、提高交易效率、促进购买决策和增加用户时长；未来有望通过投资实现用户增长，同时注重商家营商环境 [25][26][27]。 - **阿里巴巴国际数字商业集团（AIDC）**：本季度国际电子商务业务保持强劲增长，受跨境业务驱动，运营效率持续改善；预计AIDC在2026财年实现首个季度盈利，B2B业务将保持稳定并贡献利润，B2C业务在跨境业务方面进行了优化，积极寻求与当地平台合作以提高盈利能力 [28][29]。 其他业务举措 - **股票回购**：积极进行股票回购以提升股东回报，12月季度回购13亿美元，实现股份数量净减少0.6%；董事会设立资本管理委员会，优化资本配置，未来将继续有效部署现金并执行股票回购 [30]。 - **退出非核心业务**：严格专注核心业务，积极退出非核心资产投资，过去几个季度全面退出了高鑫零售和银泰商业，未来将继续关注核心业务和其他业务的价值 [31]。 盈利预测调整 - 考虑FY3Q25实际业绩和管理层对云业务加速增长、资本支出增加、AIDC在2026财年实现季度盈利以及其他业务（如本地服务、数字媒体与娱乐等）减少亏损并逐步实现EBITA转正的评论，对2025 - 2027财年的营收/非GAAP利润进行了调整，分别上调0.2%/7.5%、1.6%/17.8%和2.2%/21.3% [32]。 - 预计2025财年总营收同比增长5.3%至9910亿元人民币，调整后净利润为1635亿元人民币；预计集团调整后EBITA同比增长5%至1726亿元人民币，淘宝和天猫集团调整后EBITA同比下降1%至1930亿元人民币 [33]。 估值调整 - 维持买入评级，将基于分部加总估值法（SOTP）的目标价调整为170美元/166港元（原为138美元/137港元） [36]。 - 淘宝天猫业务集团：采用2026财年利润的10倍市盈率（原为8倍）估值，预计估值为1910亿美元，或每股美国存托股份（ADS）81.1美元或每股81.1港元，反映淘宝天猫集团变现率的提高 [37]。 - 云智能集团：采用2026财年收入的5倍市销率估值，预计估值为994亿美元，或每股42.1美元或每股41.4港元 [38]。 - 合并业务板块（除淘宝天猫、云及N +业务）：采用2.0倍市销率估值，预计估值为788亿美元，或每股33.4美元或每股32.6港元 [39]。 - N +业务：对阿里巴巴健康基于当前市值估值，调整阿里巴巴集团的所有权并应用30%的控股公司折扣；对其他N业务采用1倍市销率估值，预计估值为97亿美元，或每股4.1美元 [40]。 - 净现金：应用30%的折扣，预计价值为68亿美元，或每股ADS 6.8美元或每股6.7港元 [40]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **投资策略**：对阿里巴巴H股和N股均给予买入评级，原因包括其在中国拥有领先的在线商业生态系统（C2C和B2C领域合计市场份额达80%）、变现率有上升潜力、可通过大数据分析和阿里云基础设施实现市场协同效应以及在中国农村城市和全球有增长机会 [51][56]。 - **风险因素**：可能阻碍股价达到目标价的关键下行风险包括执行新零售战略失败、投资支出和利润率压力超出预期、用户流量和在线GMV放缓以及对品牌和商家吸引力下降、新收购实体的整合风险、中国和全球经济放缓以及中美或其他贸易争端的影响、产品质量和商家诚信方面的监管风险 [53][58]。 - **分析师认证与重要披露**：分析师认证报告内容反映个人观点且独立撰写，与特定推荐或观点无直接或间接薪酬关联；重要披露包括公司评级和目标价历史、花旗集团与阿里巴巴的业务关系（如做市、持股、投资银行服务等）以及相关利益冲突说明 [60][61]。 - **研究报告分发与适用地区**：研究报告通过花旗集团专有电子分发平台广泛同时分发给机构和零售客户，部分内容可能通过第三方聚合器分发；报告在不同国家和地区由不同花旗集团实体提供，并受当地监管机构监管，同时对不同地区投资者有相应的投资建议和风险提示 [86][88]。

纪要涉及的行业或者公司 涉及中国材料行业，具体提及钢铁、水泥、煤炭、黄金、铜、铝和锂等细分行业股票 [1] 纪要提到的核心观点和论据 - **行业需求预期谨慎**：市场对中国材料行业需求复苏的预期大多较为谨慎，近期行业排名顺序为钢铁、水泥、煤炭、黄金、铜、铝和锂股票 [1] - **资金可用性情况**：截至2月18日，样本建筑工地资金可用性比率为55.38%，较上周增加1.11个百分点；非住宅建设项目资金可用性比率为57.05%，环比上升1.41个百分点；住宅建设项目资金可用性比率为47.23%，环比下降0.15个百分点；本周资金可用性略有改善，住宅项目资金略有下降，非住宅资金转为正向；顶级建筑公司财务状况总体好于去年，特别是华东地区的隧道和水利等非住宅项目；住宅建设资金受部分样本本周内债务偿还影响，导致资金可用性下降 [2] - **水泥发货情况**：2月12 - 18日，全国水泥发货量达到79.83万吨，环比增长69.2%，同比增长152.3%，较农历同期下降25.5%；基础设施项目水泥直接供应量为39万吨，环比增长3.3倍，同比增长12倍，较农历同期下降9.3% [3] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **分析师认证与利益冲突**：分析师认证表明观点独立，公司可能存在利益冲突影响报告客观性，投资者应综合考虑；分析师薪酬与公司整体盈利相关，与具体交易或推荐无关；公司是金融工具流动性提供者和交易参与者，可能进行与报告不一致的证券交易 [4][8][9][10] - **投资评级说明**：Citi Research投资评级分为买入、中性和卖出，基于预期总回报和风险；Catalyst Watch/STV评级用于短期股价变动预测，与基本面评级无关 [13][14][16] - **合规与披露**：不同地区有不同合规要求和披露事项，如美国禁止投资特定公司证券，以色列仅限合格客户，土耳其投资信息非投资建议等；报告在多个国家和地区通过不同受监管实体提供，各地区有相应监管要求和限制 [25][26][29][32] - **投资风险提示**：投资非美国证券有风险，包括信息有限、审计标准不同、流动性和价格波动、汇率影响等；产品中投资受价格和价值波动影响，可能损失本金，部分投资有税收影响 [31][53] - **数据来源与使用限制**：报告数据可能来自dataCentral、Card Insights、MSCI、Sustainalytics、Morningstar等，各数据有使用限制和免责声明；报告研究数据有使用限制，未经授权不得用于特定目的或进行再分发 [54][56][58]

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国汽车行业 - **公司**：比亚迪（BYD）、长城汽车（Great Wall）、吉利汽车（Geely Auto）、理想汽车（Li Auto）、小鹏汽车（XPeng）、蔚来汽车（NIO）、零跑汽车（Leapmotor）、特斯拉（Tesla）、小米（Xiaomi）、华为（Huawei）、宁德时代（CATL）、福耀玻璃（Fuyao Glass）、德赛西威（Desay SV）、玲珑轮胎（Linglong Tyre）等 纪要提到的核心观点和论据 创新与竞争力 - **核心观点**：对中国汽车制造商的创新能力比市场共识更乐观，认为其产品竞争力将超越西方领先的特斯拉 [2]。 - **论据**：激烈的市场竞争、强大的行业生态系统以及对技术趋势的快速响应，推动中国汽车制造商走向全球创新前沿，且具有绝对成本优势；如两年前比亚迪海豹的拆解显示出高度集成、高效的动力系统工程等优势，2024年推出的小米SU7在几乎所有规格上都超越了特斯拉Model 3/Y [2][10][11]。 长期可触达市场和利润池 - **核心观点**：尽管面临西方保护主义的短期逆风，但中国汽车制造商的可触达市场和长期利润池仍可通过多种方式增长 [2]。 - **论据**：可通过国内市场份额增加、产品高端化、拓展全球南方市场、提高新兴市场汽车普及率以及渗透发达市场等方式实现；预计中国汽车的全球销量将从目前的1800万辆扩大到4000万辆以上 [2]。 科技颠覆者与传统企业的竞争 - **核心观点**：虽然市场对具有科技背景的颠覆者期望较高，但中国传统汽车制造商是领先技术的敏捷采用者，具有较强的增长潜力 [3]。 - **论据**：传统汽车制造商可利用行业合作伙伴和规模经济，更快地普及新技术；大型OEM的强大议价能力使其在利用创新和效率提升方面比供应商更具优势；如比亚迪在所有售价10万元以上的车型上部署DiPilot ADAS系统，并在部分低价车型上提供选装 [3][38][39]。 下游与上游的利润分配 - **核心观点**：相比市场共识，更倾向于认为下游OEM将继续保持议价能力 [56]。 - **论据**：除电池制造商宁德时代外，汽车零部件供应商对下游OEM的定价能力不强；中国的制造效率和激烈竞争使更多利益向下游转移，消费者和OEM都从中受益；如比亚迪通过与多个行业合作伙伴合作开发软件，并建立内部团队，降低了硬件成本 [50][52][54][55]。 与美国同行的比较 - **核心观点**：中国公司的发展路径和竞争优势与美国同行不同，不应简单地将中国公司与美国同行进行估值对标 [62]。 - **论据**：中国汽车制造商比西方同行更灵活，因为其ICE负担较小，且有更多的行业生态系统可供利用；美国公司擅长从0到1的颠覆性创新，而中国公司擅长从1到100的工程优化和规模化；如互联网行业中，中国的微信、TikTok和Temu等已形成与美国不同的生态系统 [64][65][67]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **市场份额**：中国汽车制造商目前占全球市场份额的20%，占全球电动汽车市场份额的60%以上，但仅占全球汽车制造商市值的11%和利润池的8% [4]。 - **风险因素**：传统内燃机（ICE）行业面临经济增长放缓、产能过剩和监管变化等风险；新能源汽车行业面临政府政策变化、补贴大幅下降、新进入者和电池行业潜在产能过剩等风险 [81][82]。 - **估值方法**：对中国汽车行业的估值方法包括PE和EV/销售倍数、DCF和SOTP [80]。 - **股票评级**：对部分公司给出了股票评级和目标价格，如比亚迪（Buy，目标价450.0港元）、长城汽车（Buy，目标价19.0港元）、吉利汽车（Neutral，目标价15.0港元）、理想汽车（Buy，目标价40.0美元）等 [5]。

纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国快递行业、香港/中国交通运输与基础设施行业 [1][59] - **公司**：顺丰（SF）、韵达（Yunda）、申通（STO）、圆通（YTO）、海南美兰国际机场、太平洋航运、S.F. 控股、中通快递、中银航空租赁、国泰航空、极兔全球快递、京东物流、春秋航空、中国国航、中国东方航空、中远海运能源运输、东方海外（国际）、北京首都国际机场、广州白云国际机场、上海国际机场等 [5][18][58][62] 纪要提到的核心观点和论据 快递行业 1 月表现 - **业务量**：所有企业同比均实现增长，尽管春节提前；顺丰同比增长 16%，表现出色，得益于春节期间服务更稳定；申通同比增长 12%，超越通达系同行，取代韵达成为中国快递行业第三；韵达同比仅增长 3%，表现不佳；圆通业务量同比增长 6% [2] - **快递收入**：顺丰表现出色，同比增长 6.5%；申通和圆通分别同比增长 5.1%和 1.5%；韵达同比下降 8%，落后于同行；顺丰国际及供应链收入同比增长 14% [3] - **单票收入（ASP）**：除韵达外，其他企业环比均实现增长，因春节期间提价；韵达同比降幅最大，达 11%，其次是顺丰 8%、申通 6%、圆通 4%；2025 年 1 月，韵达单票收入在通达系中最低 [4] 行业趋势与影响 - 2025 年 1 月，申通基于市场份额取代韵达成为行业第三 [7][12] - 韵达业务量增长落后于同行，尽管其定价最为激进；1 月韵达收入负增长，表明行业整合取得进展，这对行业和领先企业是积极信号 [12] - 尽管春节提前，所有企业业务量同比仍实现增长，表明行业业务量增长强劲 [12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **摩根士丹利相关业务关系**：截至 2025 年 1 月 31 日，摩根士丹利实益拥有海南美兰国际机场、太平洋航运、S.F. 控股、中通快递等公司 1%或以上的普通股权益证券；过去 12 个月，摩根士丹利为中银航空租赁等公司提供投资银行服务并获得报酬；未来 3 个月，摩根士丹利预计从中国国航等公司获得或寻求投资银行服务报酬 [18][19][20] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持（Overweight）、持股观望（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）、减持（Underweight），与买入、持有、卖出不等同，并给出各评级定义 [26][30][31] - **分析师行业观点**：分为有吸引力（Attractive）、与大盘表现一致（In - Line）、谨慎（Cautious），并给出各观点定义及各地区基准指数 [33][34] - **研究报告相关政策**：摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分定期更新；研究报告通过专有研究门户 Matrix 提供给客户，部分通过第三方供应商或其他电子方式分发；使用研究报告需遵守使用条款和隐私政策 [37][40][41] - **风险提示**：摩根士丹利研究报告未考虑投资者具体情况，不提供个性化投资建议；证券价值和收益会受多种因素影响，过去表现不代表未来；研究报告基于公开信息，不保证准确完整 [42][45]