行业投资评级 - 行业评级为持有，前次评级也为持有 [2] 核心观点 - 2025年以旧换新政策落地，品类扩充、资金规模增加，继续支持冰箱、洗衣机、电视、空调等8类家电产品以旧换新，新增微波炉、净水器、洗碗机、电饭煲等4类家电产品纳入补贴范围 [6] - 2025年以旧换新规模或大幅增加，中央财政已预下达2025年消费品以旧换新资金810亿元 [6] - 2024年以旧换新成果显著，超过3600万名消费者购买了八大类家电产品5600多万台，带动销售额2400亿元 [6] - 2024年7大品类线上量价额同比+19%、+5%、+25%，线下量价额同比+49%、+10%、+67%，量价均有明显改善 [6] - 龙头更为受益，份额环比回升，龙头线上线下零售额份额均环比提升 [6] 投资建议 - 推荐白电龙头美的集团、格力电器、海尔智家（A/H）、海信家电（A/H） [6] - 推荐两轮车龙头爱玛科技、九号公司、雅迪控股 [6] - 推荐黑电龙头TCL电子、海信视像、极米科技 [6] 政策回顾与展望 - 2025年以旧换新政策落地，品类扩充、资金规模增加 [15] - 2024年政策效果显著，1-8月家电社零累计同比+2.5%，9-11月家电社零单月同比分别+20.5%、+39.2%、+22.2%，拉动1-11月社零累计同比至+9.6% [16] 行业数据 - 2024年1-11月累计出货增速：空调+19%、冰箱+15%、洗衣机+11% [19] - 2025年1季度空调、冰箱、洗衣机内销排产分别同比+11%、+3%、+3% [19] - 2024年7大品类零售额增速：空调（线上+43%、线下+95%）>烟灶（线上+30%、线下+87%）>彩电（线上+34%、线下+54%）>冰洗（线上+20%、线下+60%） [19] 重点公司估值和财务分析 - 美的集团：2024E EPS 5.35元，2025E EPS 5.90元，2024E PE 15.91x，2025E PE 14.44x [7] - 格力电器：2024E EPS 6.02元，2025E EPS 6.40元，2024E PE 7.85x，2025E PE 7.38x [7] - 海尔智家：2024E EPS 2.04元，2025E EPS 2.33元，2024E PE 14.34x，2025E PE 12.60x [7] - 海信家电：2024E EPS 2.39元，2025E EPS 2.76元，2024E PE 13.95x，2025E PE 12.09x [7] - 海信视像：2024E EPS 1.49元，2025E EPS 1.67元，2024E PE 13.99x，2025E PE 12.47x [7]

行业投资评级 - 行业评级为“买入”，前次评级也为“买入” [2] 核心观点 - 乘用车以旧换新政策延续下，预计2025年乘用车终端销量将小幅正增长 [1][22] - 2024年以旧换新政策刺激销量约190万辆，政策透支影响可控 [16] - 2025年乘用车报废补贴范围扩大，符合报废条件的保有量预计为2100万辆，较2023年底的1600万辆显著扩大 [22] 政策分析 - 2025年1月8日，国家发展改革委、财政部发布通知，扩大汽车报废更新支持范围，乘用车单车国家报废补贴力度不变：新能源乘用车单台补贴2万元，2.0升及以下排量燃油乘用车单台补贴1.5万元 [6][15] - 2024年以旧换新政策刺激有效时间约4个月，2025年政策刺激时间更长 [16][22] 销量预测 - 2024年乘用车以旧换新政策刺激销量约190万辆，预计2025年报废补贴带来的销量增量约82万辆，对应贡献2025年国内乘用车终端销量弹性为3.6% [16][23] - 2025年乘用车终端销量或小幅正增长，预计2-5月交强险销量同比增速显著正增长 [22][23] 投资建议 - 乘用车链条上，右侧标的包括比亚迪、理想汽车、赛力斯、小鹏汽车、零跑汽车；左侧标的包括长城汽车(A/H)、长安汽车；拐点标的包括上汽集团 [29] - 乘用车零部件链条上，右侧标的包括银轮股份、伯特利、拓普集团、爱柯迪、福耀玻璃(A/H)、郑煤机(A/H)、中国汽研、新泉股份、保隆科技、华阳集团等；左侧标的包括新坐标；拐点标的包括敏实集团、耐世特、继峰股份等 [29] 重点公司估值 - 长城汽车(A股)合理价值为32.03元/股，2025年EPS为1.50元，PE为16.59x [7] - 长安汽车合理价值为16.44元/股，2025年EPS为0.91元，PE为13.92x [7] - 上汽集团合理价值为18.94元/股，2025年EPS为1.33元，PE为13.45x [7]

行业投资评级 - 行业评级为买入 [2] 核心观点 - NVIDIA在CES 2025上发布了RTX 50系列消费类显卡、Cosmos系列世界模型和AI Agent关键工具组件 [9] - Blackwell芯片已全面投产，性能优越，主流云服务提供商已部署Blackwell系统 [10] - Cosmos模型针对自动驾驶和机器人等应用场景实现内容生成 [14] - 英伟达推出AI工具助力企业构建和部署AI Agent，包括NIM、NeMo和AI Blueprints [16][17] - 英伟达下一代汽车处理器Thor已全面投入生产，丰田、大陆等头部公司加入合作阵营 [18] 数据中心 - Blackwell芯片由全球45家工厂生产，支持多达200种配置 [10] - GB200 NVL72单机柜可提供360 PFLOPS（FP16）的算力 [10] - 多台机柜产品可扩展至3.2万张GPU互联的超大规模计算集群 [10] - Blackwell架构在每瓦性能上提高了4倍，在每美元性能上提高了3倍，模型训练成本降低了三分之二 [10] 模型与应用 - Cosmos模型可以接受文本、图像或视频的提示，生成虚拟世界状态 [14] - 英伟达提供的AI工具包括NIM、NeMo和AI Blueprints，显著降低了AI Agent的构建门槛 [16][17] - AI Agent在B端场景中应用前景广阔，因其与业务场景的适配性较强 [18] 智驾与机器人 - 英伟达下一代汽车处理器Thor已全面投入生产，丰田、大陆等头部公司加入合作阵营 [18] - 英伟达发布基础机器人模型、数据管道、仿真框架以及Thor机器人电脑等四大核心产品，推动人形机器人应用落地 [18] 重点公司 - AI应用端建议关注：第四范式、万兴科技、金山办公、星环科技、金蝶国际、中控技术、赛意信息、同花顺、九方智投控股、佳发教育、卫宁健康等 [19] - AI算力端建议关注：寒武纪、紫光股份、浪潮信息、神州数码等 [19]

公司投资评级 - 报告给予新大陆（000997 SZ）"买入"评级，合理价值为20 01元/股，当前价格为17 92元/股 [4] 核心观点 - 网号网证落地有望为公司识别业务带来新增量，支付业务借出海焕发新生机 [2] - 预计2024-2026年公司EPS分别为1 08/1 33/1 61元/股，给予2025年15倍PE估值 [10] 盈利预测 - 预计2024-2026年营业收入分别为84 16/94 08/109 21亿元，同比增长2 02%/11 78%/16 08% [3] - 预计2024-2026年归母净利润分别为11 10/13 77/16 67亿元，同比增长10 6%/24 0%/21 1% [3] - 预计2024-2026年毛利率分别为40 4%/40 8%/40 6%，净利率分别为13 5%/15 0%/15 6% [3] 网号网证业务 - 公司是CTID生态系统中唯一的二维码安全芯片供应商和四家二维码模组供应商之一 [10] - 预计2025-2030年CTID芯片市场规模有望达到100亿元，模组市场规模有望达到880亿元 [36][37] - 公司已在可信数字身份认证领域有多个产品及项目落地，包括全球首颗数字公民安全解码芯片等 [32][33] 支付业务 - 公司POS机海外出货量从2018年的40万台增长至2023年的350万台，CAGR+54% [10] - 2024年上半年POS机出货量280万台，其中海外出货量突破60万台，海外业务收入占比超85% [10] - 公司重点布局拉美、东南亚、欧洲市场，2024年上半年拉美地区销售收入突破6亿元 [79] 财务表现 - 2023年营业收入82 50亿元，同比增长11 9%；归母净利润10 04亿元，同比增长362 9% [3] - 2024年上半年主营业务收入34亿元，毛利率40 4% [59] - 公司2024年开展每10股派发3 3元的中期分红，派发现金红利3 34亿元 [51] 行业地位 - 公司是全球出货量第一的POS供应商，全国前二的第三方支付服务商 [78] - 公司是全国唯一一家、全球仅有的四家掌握二维码识读核心技术的企业 [39]

投资评级 - 报告对腾讯控股的评级为"买入"，当前价格为379.60港元，合理价值为478.17港元 [5] 核心观点 - 腾讯视频与阅文IP的协同性增强，提升了内容竞争力 腾讯视频2024年上新剧集表现优异，云合数据播放量排名前5的剧集有4部在腾讯视频播出，包括《庆余年第二季》、《与风行》、《繁花》和《玫瑰的故事》 [1][11] - 阅文IP商业化拓展加速，2025年待播剧集中有20多部作品来自阅文IP改编 阅文通过调整组织架构和优化激励机制，持续提升IP影视化能力 [13][15] - 腾讯在内容制作领域构筑了从IP源头到内容制作和分发的全链路生态，2024年协同性优势凸显 [10] 财务预测 - 2024-2026年营业收入预计分别为6579亿元、7130亿元、7689亿元，同比增长8.0%、8.4%、7.8% [3] - 2024-2026年经调整归母净利润预计分别为2218亿元、2444亿元、2776亿元，同比增长45.0%、10.2%、13.6% [3] - 2024-2026年EBITDA预计分别为2628亿元、3009亿元、3380亿元 [3] - 2024-2026年NonGAAP EPS预计分别为24.04元、26.50元、30.09元 [3] 估值分析 - 采用SOTP估值法，核心业务合理价值为4.03万亿港元，投资业务价值为3783亿港元，总合理价值为4.4万亿港元，折合每股478.17港元 [20][22] - 游戏业务给予18x PE估值，对应价值1.75万亿港元；广告业务给予27x PE估值，对应价值9617亿港元；数字内容业务给予8.5x PE估值，对应价值173亿港元 [20] - 金融和企业服务业务给予25x PE估值，对应价值1.22万亿港元 [20] 行业比较 - 移动游戏公司2024年市盈率估值范围在13-28x之间，广告公司2024年市盈率在5-48x之间，支付业务以Paypal为例24年市盈率为19x，云业务市销率在2.6-3.8x之间 [17] - 长视频平台以爱奇艺为例，2024年PE为8x [17]

投资评级 - 公司评级为"买入"，当前价格为7.26港元，合理价值为10.73港元 [5] 核心观点 - 2024年业绩承压，主要由于国内电影市场冷淡及《解密》项目表现不及预期，预计2024年收入为42.62亿元，同比减少10.42%，归母净利润为1.85亿元，同比减少79.63% [3][8] - 2025年预计头部影片供给增加，带动电影市场回暖，猫眼出品的《唐探1900》已定档春节，预计2025年收入为50.19亿元，归母净利润为7.14亿元 [8][14] 盈利预测 - 2024-2026年营业收入预计分别为42.62亿元、50.19亿元、55.99亿元，增长率分别为-10.4%、17.8%、11.6% [4][12] - 2024-2026年归母净利润预计分别为1.85亿元、7.14亿元、9.18亿元，增长率分别为-79.6%、284.9%、28.6% [4][12] - 2024-2026年EPS预计分别为0.16元、0.62元、0.80元 [4] 业务表现 - 在线娱乐票务服务：2024年预计收入为20.44亿元，同比减少9.52%，2025-2026年预计收入分别为24.34亿元、27.02亿元 [8][9] - 娱乐内容服务：2024年预计收入为20.16亿元，同比减少12.37%，2025-2026年预计收入分别为23.53亿元、26.42亿元 [8][10] - 广告服务及其他：2024-2026年预计收入分别为2.02亿元、2.33亿元、2.56亿元 [10] 成本与毛利率 - 2024年毛利率预计为39.79%，主要由于电影票房冷淡及《解密》项目拖累 [11] - 2025-2026年毛利率预计分别为49.52%、50.44% [11] - 2024年营业成本预计为25.66亿元，2025-2026年预计分别为25.33亿元、27.75亿元 [12] 市场表现 - 2024年国内电影票房预计为424.86亿元，同比减少22.63%，24H2票房为187.13亿元，环比减少21.29% [8] - 2025-2026年全国电影票房预计恢复至500亿元、550亿元 [9] 估值与投资建议 - 给予猫眼2025年16倍PE估值，对应合理价值为10.73港元/股 [14] - 猫眼娱乐作为国内头部票务与电影宣发公司，龙头地位稳固，2025年业绩有望大幅回升 [14]

投资评级 - 报告公司投资评级为"买入"，当前价格为16.45元，合理价值为19.85元 [7] 核心观点 - 2024年Q4新签合同额63.7亿元，同比-6.2%，推测Q4新签加工量或有小幅增长 [7] - 24Q4大订单新签额11.53亿元，同比-25.9%，占总新签18%，其中工业及产业园类大订单金额占比56% [7] - 24Q4产量126万吨，同比+0.3%，环比+10.1%，产能利用率101%，同比-4pct，环比+9pct [7] - 2024年全年钢结构产量451万吨，同比+0.5%，全年产能利用率90%，同比-4pct [7] - 预计2024年底公司产能将达到520万吨 [7] 财务数据 - 2024年营业收入预计为211.03亿元，同比-10.4%，2025年预计为247.06亿元，同比+17.1% [6] - 2024年归母净利润预计为8.81亿元，同比-25.3%，2025年预计为10.53亿元，同比+19.5% [6] - 2024年EPS预计为1.28元/股，2025年预计为1.53元/股 [6] - 2024年ROE预计为8.7%，2025年预计为9.5% [6] 行业与公司展望 - 公司成立智能制造研发团队，提升切割、喷涂、焊接等工艺阶段的智能化水平，自主研发的焊接工业机器人已少量对外销售 [7] - 中长期看好公司产线智能化带动产能利用率、盈利能力提升 [7] - 考虑到基建投资增速较低及智能化改造对于生产的短期影响，预计24-26年归母净利润分别为8.81/10.53/14.19亿元 [7]

公司投资评级 - 报告给予爱玛科技"增持"评级，合理价值为51.17元/股 [3] 核心观点 - 爱玛科技是电动两轮车行业领军者，年产销量超1000万辆，门店数量超3万家 [9] - 公司短期将受益于行业新规与补贴落地，长期关注出海拓展与新品类成长 [9] - 预计2024-26年归母净利同比增长7%、22%、15%，给予2025年PE估值18倍 [9] 盈利预测 - 2024-26年营业收入预计分别为223.53亿元、266.76亿元、299.31亿元，同比增长6.3%、19.3%、12.2% [2] - 2024-26年归母净利润预计分别为20.04亿元、24.50亿元、28.17亿元，同比增长6.5%、22.2%、15.0% [2] - 2024-26年EPS预计分别为2.33元、2.84元、3.27元 [2] 行业分析 - 2024年行业受政策影响，期待新规落地与补贴拉动 [11] - 2025年行业需求有望回暖，集中度将迎来新一轮提升 [11] - 长期来看，国内两轮车需求仍有空间，海外市场刚刚起步 [11] 公司业务 - 公司业务以电动两轮车为主，2023年电动两轮车收入占比达到89% [22] - 电动三轮车收入占比稳步提升，2023年达到14% [22] - 公司电动两轮车产品矩阵丰富，定位中端大众市场 [27] 财务表现 - 2019-2022年营收CAGR达到19.2%，归母净利润CAGR达到37.8% [31] - 2023年全年公司实现营收210.4亿元，归母净利润18.8亿元 [31] - 2024年H1毛利率17.8%，归母净利率9.0% [72] 出海战略 - 公司积极推动品牌出海，2019-2023年境外业务营业收入CAGR为33.0% [77] - 东南亚是公司出海重点方向，新建产能正在逐步释放 [79] - 针对欧美市场，主推本土化设计的E-bike等产品，渠道、团队快速完善 [80] 电动三轮车业务 - 电动三轮车市场规模稳步扩大，2022年市场规模达到近400亿元 [82] - 爱玛电动三轮车业务保持快速增长，2023年收入14.35亿元，同比增长80.1% [84] - 2023年电动三轮车毛利率达到21.6%，高于主品类电动两轮车 [84]

行业投资评级 - 机械设备行业评级为“买入”，前次评级也为“买入” [2] 核心观点 - 海外燃机市场高景气，AI相关产业链值得重点关注 [1] - 数据中心投资带动燃气轮机需求增长，相关产业链受益明显，国内相关企业如应流股份、联德股份等值得关注 [6] - 2024年机械行业投资主线包括周期复苏品种、供给格局优异的周期向上资产以及成长型资产 [6] 市场表现分析 - 1月机械行业指数下跌5.67%，沪深300指数下跌4.06%，创业板指下跌5.87% [6] - 11月规模以上工业企业利润同比下降7.3%，降幅较10月收窄2.7个百分点 [6] 行业数据跟踪 宏观数据 - 1-11月全国规模以上工业企业利润总额66674.8亿元，同比下降4.7% [16] - 11月工业企业营业收入同比增长0.5%，连续两个月回升 [16] - 采矿业、制造业、电力等行业利润表现分化，有色金属冶炼和压延加工业利润同比增长20.2% [18] 中观数据 工程机械 - 柳工2025年营业收入目标为346亿元，计划通过创新驱动和国际化战略提升盈利能力 [26] - 11月工程机械出口额同比增长16%，推土机出口增速达90%，挖机出口增速32% [27] - 12月中国工程机械市场指数（CMI）为108.16，同比增长5.46%，市场呈现稳定发展态势 [27] 油气设备 - 北美活跃钻机数量683台，同比减少8.45%，油气设备行业短期前景乐观 [38] - 全球油气上游资本开支增加，行业复苏动能较强 [38] 造船 - 12月全球新船订单金额同比下降39.18%，集装箱船订单同比增长3086.84% [41] - 1月全球新船价格指数同比上升4.8%，船价与钢价剪刀差拉大，船企盈利持续改善 [42] 新能源设备 - 2024年10月新能源汽车销量143万辆，同比增长50%，动力电池装车量59.2GWh，同比增长51% [49] - 2023年全国新增光伏装机216.02GW，同比增长147.1%，2024年1-4月新增光伏装机60.11GW，同比增长24.4% [53] - 2024年11月风电新增装机5.95GW，同比增长45.8%，海上风电有望在2025年迎来开工大年 [54] 自动化 - 2024年1-10月工业机器人产量46.57万台，同比增长32.0%，叉车销量9.86万台，同比增长0.4% [65] - PPI与库存同步向下，建议关注通用自动化拐点型机会，推荐工业母机、叉车、工业气体等领域 [68] 半导体设备 - 2024年10月全球半导体销售额568.8亿美元，同比增长22.10%，台积电11月营业收入2761亿台币，同比增长34.0% [74] - 全球半导体下游需求增长，中国大陆晶圆制造及配套产业加速发展 [74] 重点公司估值 - 三一重工、恒立液压、耐普矿机、中集集团等公司估值和财务数据详见报告 [8]

行业投资评级 - 行业评级为买入，前次评级也为买入 [3] 核心观点 - 行业下行压力普遍存在，买方市场下适者生存 [2] - 2024年百强房企销售金额为4.19万亿元，同比下降30%，较2020年高点下降68% [8] - 2024年Q4百强房企销售金额为1.33万亿元，环比增长56.2%，同比下降1.8%，降幅收窄至个位数 [8] - 行业分化加剧，强信用房企优势明显，央国企占比提升 [8] - 保利维持销售榜首，中海、绿城、华润等强信用房企表现优异 [8] - 拿地力度与销售相关性减弱，项目布局及产品力重要性加强 [8] 总体情况 - 2024年百强房企销售金额回归2015年水平，同比下降30%，较2020年高点下降68% [17] - 2024年Q4销售金额环比增长56.2%，同比下降1.8%，降幅收窄至个位数 [17] - 2024年Q4销售规模与2015年Q4相当，处于底部水平 [17] 分类房企表现 - 2024年Top 10房企销售金额同比下降24%，Top 11-20同比下降38%，Top 21-50同比下降33%，Top 51-100同比下降34% [25] - 2024年Top 1、Top 10、Top 20、Top 50、Top 100门槛分别下降24%、31%、38%、34%、40% [26] - 2024年高均价房企销售规模同比下降21%，中均价房企下降33%，低均价房企下降58% [32] - 2024年央国企占比提升6pct，民企占比下降5pct [33] 房企表现 - 2024年保利销售金额3230亿元，同比下降24%，中海销售金额3106亿元，同比增长0.3% [48] - 2024年中海、建发、华发等房企Q4销售金额环比增长超过100% [56] - 2024年中海在北上深三城销售规模超1300亿元，占全年销售规模比例超过40% [65] - 2024年绿城中国销售规模同比下降10%，主要得益于精准拿地并迅速周转 [65] 投资建议 - 2025年是房地产行业大盘企稳的关键年，核心城市率先修复，强信用房企存在修复机会 [8] - 2025年主流房企将进一步聚焦核心城市，核心城市表现决定未来弹性 [72]