10月31日，神州泰岳盘中上涨2.03%，截至09:48，报12.04元/股，成交1.13亿元，换手率0.51%，总市值 236.85亿元。 资金流向方面，主力资金净流入416.63万元，特大单买入623.83万元，占比5.50%，卖出0.00元，占比 0.00%；大单买入2376.61万元，占比20.94%，卖出2583.81万元，占比22.77%。 神州泰岳今年以来股价涨4.79%，近5个交易日跌1.63%，近20日跌22.57%，近60日跌4.67%。 资料显示，北京神州泰岳软件股份有限公司位于北京市朝阳区北苑路甲13号院1号楼22层，成立日期 2001年5月18日，上市日期2009年10月30日，公司主营业务涉及运营商业务、物联网与通信、人工智能 与大数据、手机游戏及创新业务等。主营业务收入构成为：游戏75.53%，AI/ICT运营管理19.89%，物 联网/通讯2.04%，创新服务1.99%，其他(补充)0.55%。 神州泰岳所属申万行业为：传媒-游戏Ⅱ-游戏Ⅲ。所属概念板块包括：手游、网络游戏、在线教育、态 势感知、智慧政务等。 截至10月20日，神州泰岳股东户数9.23万，较上期增加3.38%； ...

毛利率有所下滑，24Q3 确认非经推高归母净利润基数公司25Q3 毛利率 56.17%，同比下降5.02pct，预 计主因高毛利的游戏业务占比下降。公司25Q3 销售/管理/研发费用率 12.89/19.32/6.09%，分别同比变 动-1.75/-5.05/0.7pct。此外，公司24Q3 非经常性损益增加，其中收回诉讼应收款后冲减计提的坏账准备 约2.5 亿元，推高净利润基数，25Q3无大额非经常损益，因此25Q3 净利润同比下滑幅度较大。 盈利预测与估值 公司25Q3 实现营业收入13.84 亿元，同比下降5.29%，环比增长1.7%；实现归母净利润2.15 亿元，同比 下降53.55%；实现扣非归母净利润2.08亿元，同比下降3.20%，环比下降20.6%。25Q3 归母净利润大幅 下滑，主因24Q3 收回诉讼应收款冲减以前计提的坏账准备导致利润基数较高，以及Q3 游戏业务收入及 净利润同环比有下滑。公司2025Q1-Q3 实现营业收入40.68 亿元，同比下降9.86%；实现归母净利润7.24 亿元，同比下降33.77%；实现扣非归母净利润6.96 亿元，同比下降16.42%。我们认为公司正处在新旧 ...

投资评级与目标价 - 报告对神州泰岳维持“买入”投资评级 [7] - 基于相对估值法，给予公司2026年23倍PE估值，目标价为16.37元 [5][7] 核心观点总结 - 报告认为公司正处在新旧动能转换的关键时期，25Q3业绩短期承压，但长期看好公司出海SLG产品力与AI业务商业化落地 [1] - 短期新游进展较慢影响业绩，后续待产品流水释放后业绩增长 [2] - 展望Q4，年末计算机业务的传统确收旺季，预计将带动公司整体营收和利润环比改善 [3] 近期财务表现 - 公司25Q3实现营业收入13.84亿元，同比下降5.29%，环比增长1.7% [1] - 25Q3实现归母净利润2.15亿元，同比下降53.55%，主要因24Q3收回诉讼应收款冲减坏账准备约2.5亿元推高基数，以及游戏业务收入及净利润同环比下滑 [1][4] - 公司2025Q1-Q3实现营业收入40.68亿元，同比下降9.86%；实现归母净利润7.24亿元，同比下降33.77% [1] - 25Q3毛利率为56.17%，同比下降5.02个百分点，预计主因高毛利的游戏业务占比下降 [4] 游戏业务分析 - 存量游戏《Age of Origins》和《War and Order》在减少投放后流水自然回落，但《Age of Origins》位列2025年第三季度中国游戏出海常青榜第4名 [2] - 预计2025年前三季度每个季度流水环比下降幅度逐季收窄 [2] - 公司储备了多款“SLG+X”产品，如《DL》和《LOA》，国内版本已获得版号，当前内容仍在调优中 [2] AI业务进展 - 公司于7月推出AI语音数字员工产品OurWorks，商业模式强调“未接通不收费”，10月已上线国际版 [3] - OurWorks面向B端用户，预计到2026上半年都将处于用户积累阶段 [3] 盈利预测与估值调整 - 考虑到新品调优及大规模推广进展晚于预期，下调公司25-27年归母净利润预测至9.6/14.0/16.1亿元，分别下调16.46%/17.92%/20.63% [5][12] - 下调营业收入预测，2025-2027年预测值分别为65.66/82.33/88.46亿元 [11][12] - 可比公司2026年Wind一致预期PE均值为20.2倍，报告给予公司26年23倍PE估值，考虑新品潜在弹性大且AI应用进展较快 [5]

业绩情况: 公司发布2025 年三季度业绩。2025 前三季度公司实现营收40.68亿元，yoy-9.86%；实现归母净利润7.24 亿元，yoy-33.77%；实现扣非净利润6.96 亿元，yoy-16.42%。 25 Q3，公司营收13.84 亿元，yoy-5.29%；归母净利润2.15 亿元，yoy-53.55%；扣非归母净利润2.08 亿 元，yoy-3.20%。 存量游戏稳定运营，新游戏发行在即 公司存量游戏《Age of Origins》和《War and Order》稳定运营。 8 月末，公司新游《Stellar Sanctuary》海外上线，据AppGrowing 统计，游戏上线后在欧美和东南亚地 区半个月保持单日500 以上的广告投放量级，越南地区的投放广告数位居第二位。《Next Agers》已在 美区Google Play 和App Store 上架。后续公司两款新游有望在国内上线。 此外，公司储备的三款SLG 游戏预计将于26 上半年展开测试。 "泰岳灯塔"及三大 AI 垂类产品发布，赋能多种行业场景公司于6 月10 日推出"太岳灯塔"AI 大模型应用 能力体系，包括三大垂类AI 产品 ...

投资评级 - 投资评级：买入（维持）[1][4] 核心观点 - 报告认为神州泰岳新游周期及AI商业化将开启，业绩拐点渐近 [1][4] - 公司2025年第三季度营收及扣非归母净利润同比降幅明显收窄，凸显核心游戏韧性 [4] - 看好新游周期下公司逐步迎来业绩拐点，维持2025-2026年并上调2027年归母净利润预测 [4] 财务表现与预测 - 2025年第一季度至第三季度实现营收40.68亿元（同比-9.86%），归母净利润7.24亿元（同比-33.77%），扣非归母净利润6.96亿元（同比-16.42%）[4] - 2025年第三季度单季营收13.84亿元（同比-5.3%），扣非归母净利润2.08亿元（同比-3.2%）[4] - 2025年第一季度至第三季度毛利率为58.6%（同比-3.4个百分点），期间费用率39.6%（同比-1.2个百分点），净利率17.5%（同比-6.5个百分点）[4] - 预测2025-2027年归母净利润分别为11.54亿元、17.24亿元、26.04亿元，对应市盈率分别为20.6倍、13.8倍、9.1倍 [4][7] - 预测2025-2027年营业收入分别为59.51亿元、81.15亿元、104.61亿元，同比增长率分别为-7.8%、36.4%、28.9% [7] 游戏业务分析 - 核心游戏《Age of Origins》2025年7月至9月在美国iOS游戏畅销榜排名均值分别为30、29、26，整体企稳向上，9月因7周年庆典活动排名最高至第17 [5] - 据SensorTower数据，《Age of Origins》在2025年7月、8月、9月分别位列中国出海手游收入榜第12、11、12名，头部地位稳固 [5] - 另一核心游戏《War and Order》2025年7月至9月在美国iOS游戏畅销榜排名均值分别为117、109、108，呈现向好趋势 [5] - 两款SLG新游《Stellar Sanctuary》与《Next Agers》已步入商业化测试尾声，并获得国内版号，国内外发行推广有望贡献业绩增量 [5] - 公司在研游戏丰富，其中3款SLG新游计划于2026年中以前陆续开启商业化测试 [5] AI业务进展 - 公司于2025年7月推出智能语音机器人avavox，在出行服务场景通话效率较传统人工坐席提升3-5倍，预计可降低业务沟通环节运营成本40%-60% [6] - avavox当前落地场景已覆盖金融证券、在线教育、电商推广等 [6] - 2025年10月公司发布avavox全球菁英生态伙伴计划，推动全球市场拓展 [6] 公司基本信息 - 报告发布日期为2025年10月30日，当前股价12.11元 [1] - 公司总市值为238.22亿元，流通市值为220.71亿元 [1] - 公司总股本为19.67亿股，流通股本为18.23亿股 [1] - 近3个月换手率为324.4% [1]

业绩概览：公司发布2025 年三季报。2025Q1-Q3，公司实现营业收入40.68 亿元，同比下滑9.86%；实 现归母净利润7.24 亿元，同比下滑33.77%；实现扣非归母净利润6.96 亿元，同比下滑16.42%； 2025Q3，公司实现营业收入13.84 亿元，同比下滑5.29%；实现归母净利润2.15 亿元，同比下滑 53.55%；实现扣非归母净利润2.08 亿元，同比下滑3.20%。 新游《Stellar Sanctuary》上架美区App Store，存量游戏保持高频迭代。公司旗下壳木游戏坚持《 多元 化+精品化"策略路线，在产品题材与玩法层面持续迭代创新。2025年9 月，壳木游戏新推出的轻策略战 斗游戏《Stellar Sanctuary》上架美区App Store，游戏玩法融合模拟经营与SLG，以海量内容和高自由度 吸引玩家。存量游戏方面，《《Ageof Origins》在三季度保持高频迭代，先后上线战机装备系统、赛季 Battle Pass，并迎来七周年庆典，推出四大活动与玩法福利，全面提升玩家活跃与粘性。《War and Order》同期多次更新，持续优化游戏体验。以上两款策略类手游 ...

东吴证券研报指出，神州泰岳2025年第三季度实现归母净利润2.1亿元，同比-53.6%，环比-20.6%；公 司业绩符合市场预期。游戏业务方面，存量游戏稳健，关注新游上线进展。《AgeofOrigins》 《WarandOrder》自2024年起投流放缓，生命周期内流水自然回落，根据公司业绩会，3Q25存量游戏流 水降幅环比收窄。展望后续，《AOO》《WAO》有望延续长线运营，流水及利润贡献趋稳。新游 《StellarSanctuary》《NextAgers》已于2025年初前后上线海外地区，当前仍处于测试调优阶段并已获国 产游戏版号，积极关注海外推广节奏及国服上线进展。计算机业务方面，推进产品化和国际化，关注 avavox落地情况。3Q25ICT运营业务贡献收入增量；公司持续推进产品化和国际化，推进AI技术在各业 务领域的商业化应用和落地。看好公司新游上线后的业绩弹性及AI业务潜力，维持"买入"评级。 ...

行业与公司 * 涉及的行业为游戏行业与计算机（ICT运维、云服务、人工智能）行业[1] * 涉及的公司为神州泰岳[1] 核心财务表现与趋势 * 公司第三季度实现营业收入80亿元，同比下降10%[3] * 年初至报告期累计收入为40亿元[3] * 第三季度流水虽有所降低，但降幅呈现环比收窄趋势[3] * 扣非净利润也显示出明显的环比收窄状态[3] * 第一、第二和第三季度的流水均保持环比舒展状态，显示经营情况稳定[3] * 三季度扣非业绩几乎全部利润来自存量老游戏[4] * 新游戏在测试期投放金额大于当期收入，对业绩有拖后影响[4] * 老游戏流水降幅逐季收窄，整体状态良好[4] * 股权激励费用在三季度相比二季度有所下降，四季度将完全没有该费用，预计后续费用会有小幅下降[7] 游戏业务：产品线与运营 * 老游戏旭日和战火是四季度主要收入来源，预计延续稳定表现[11] * 两款新游戏DL和LOV正在进行测试，需优化修改，大规模推广时间尚未明确[5] * 三款SLG新品制作进展与之前汇报时间表一致[5] * 新游戏国内上线节奏跟随海外市场，北美大推后约半年内在国内推广，版号已拿到[12] * 公司对游戏项目评估严格，侧重判断其长期运营潜力，非SLG游戏成功立项概率较低[9] * 公司储备包括轻度和休闲类游戏在内的多元化产品线，占比约20%[8] 游戏业务：市场竞争与策略 * 海外市场买量竞争激烈，但公司新老游戏买量情况平稳，未受明显影响[8] * 老游戏投放较为稳定，不会出现第三方数据所示的15%~20%的环比增长[6] * 新游戏在测试期内素材投放后的买量效果良好[8] 计算机业务表现与展望 * 第四季度是公司计算机业务的传统旺季，确收占全年比重高，通常是营收和利润最高的季度[10] * 2025年四季度预计将延续这一增长趋势[10] * 运营类业务如云服务和小曼业务保持了不错增长[10] * 面向运营商的ICT运维和信息安全项目增速不明显，但整体利润预计与2024年持平[10] 新产品Arvox进展 * 人工智能产品Arvox于七月底推出，十月份发布国际版，每周更新版本[13] * 目前用户数量持续增加，但具体数据未披露[13] * 其定位为小B端产品，前期对营收贡献较小[13] * 预计2026年上半年仍处于用户积累阶段，同时正在准备海外推广计划[13] 四季度整体展望 * 四季度游戏业务预期稳定，新游戏大概率不会大规模推广，销售费用不会显著增加[11] * 综合计算机与游戏板块，四季度将是一个相对稳定的季度[11]

固定收益：理财市场 - 2025年第三季度理财规模增加1.46万亿元，同比多增0.62万亿元，增量高于2024年下半年（1.43万亿元）和上半年（0.72万亿元），显示理财增量回暖 [5] - 同期存款增加4.76万亿元，同比少增0.4万亿元，金融机构存款增量放缓 [5] 家用电器行业 - 望圆科技作为泳池清洁机器人龙头，2024年全球市占率达9.2%，排名第三；全球市场规模预计从2024年25亿美元增至2029年42.1亿美元，CAGR为11.1% [6] - 比依股份2025年前三季度营收17.6亿元，同比增长18.7%，但归母净利润0.7亿元，同比下降29.0% [11] - 倍轻松2025年前三季度营收5.5亿元，同比下降34.1%，归母净利润亏损0.7亿元，同比下降601.0% [47] - 火星人2025年三季度经营承压明显，预计2025年归母净利润亏损1.55亿元 [75] - 浙江美大收入持续承压，盈利能力下滑 [4] - 安孚科技业务结构调整下收入增速放缓，但盈利水平有所提升 [4] 汽车与智能驾驶 - 小鹏汽车预计2025-2027年销量约45/68/101万辆，总收入达806/1333/1885亿元；2026年主业收入预期1310亿元，大众合作业务利润约21亿元 [8] - 瑞鹄模具2025年前三季度营收26.0亿元，同比增长51%，归母净利润3.6亿元，同比增长41%；Q3营收9.4亿元，同比增长56% [63] - 银轮股份2025年前三季度营收110.6亿元，同比增长20%，归母净利润6.7亿元，同比增长11%；Q3营收38.9亿元，同比增长27% [65] 建筑材料 - 东方雨虹渠道转型持续推进，拓展砂粉、海外等新增长曲线；预计2025-2027年归母净利润8.90/13.01/14.52亿元 [11] - 东鹏控股Q3业绩增长势能延续，大零售渠道亮眼；预计2025-2027年营收63.5/64.3/68.8亿元，归母净利润3.86/4.23/5.24亿元 [23] 传媒与游戏 - 神州泰岳新游《Stellar Sanctuary》美区上线，存量游戏《Age of Origins》和《War and Order》高频迭代；2025Q3营收13.84亿元，同比下滑5.29%，归母净利润2.15亿元，同比下滑53.55% [12] - 吉比特2025Q3营收19.68亿元，同比增长129.19%，归母净利润5.69亿元，同比增长307.70%；新游《杖剑传说》境内流水达11.66亿元，境外版流水4.78亿元 [30][33] - 巨人网络《超自在行动》同时在线人数破百万，Q3营收17.06亿元，同比增长115.63%，归母净利润6.40亿元，同比增长81.19% [40][42] - 三七互娱《罗大大：魂世界》等新品表现优异，2025Q3归母净利润9.44亿元，同比增长49.24%；自研AI大模型"小七"构建40余种AI能力 [68][71] - 华立科技推出全新IP运营厂牌"warawara"，收购《苦熊GO-YA BEAR》等原创IP；2025Q3归母净利润3190万元，环比增长35.47% [26][28] 电子与半导体 - 奥比中光25Q3业绩超预期，韩国商用及工业移动机器人3D视觉市占率达72%；预计2025-2027年营收9.36/14.76/18.98亿元，归母净利润1.48/3.26/4.67亿元 [17][18] - 宇瞳光学25Q3营收9.46亿元，同比增长27.06%，归母净利润0.80亿元，同比增长64.91%；受益于无人机、运动相机、AI眼镜等新消费市场需求增长 [36][37] - 兆易创新25Q3营收26.8亿元，同比增长31.4%，归母净利润5.1亿元，同比增长61.1%；利基DRAM和NOR Flash产品全面涨价 [79][80] - 南芯科技25Q3营收9.10亿元，同比增长40.26%，归母净利润0.69亿元，同比增长2.82%；AI电源与车规级产品频发 [54] - 蓝思科技25Q3营收207.02亿元，同比增长19.25%，归母净利润17.00亿元，同比增长12.62%；机器人及服务器业务成长可期 [49] - 豪威集团25Q3营收及扣非归母均创新高 [4] 机械设备与智能制造 - 杭叉集团25Q3毛利环比提升，收购国自机器人切入具身智能领域；推出轮式物流人形机器人"X1"，预计2025-2027年归母净利润22.89/25.85/29.39亿元 [21][22] - 奥比中光Gemini系列相机兼容NVIDIA Jetson平台，加入Intel合作伙伴联盟，切入全球开发者生态 [17] 商贸零售与电商 - 若羽臣25Q3延续高增，自有品牌已成核心增长引擎；预计2025-2027年营收34.83/53.34/74.76亿元，归母净利润1.79/3.48/5.20亿元 [19] - 焦点科技剔除股权费用后表现稳健，买家侧AI顺利落地；2025Q1-3营收14.03亿元，同比增长16.29%，归母净利润4.16亿元，同比增长16.38% [35] 公用事业与能源 - 华能国际25Q3归母净利润55.79亿元，同比增长88.54%，主要因燃煤成本下降；预计2025-2027年归母净利润150.12/159.33/162.57亿元 [57] - 华光环能扣非净利润增长93.68%，装备制造与电站工程业务复苏；预计2025-2027年归母净利润7.19/8.03/9.07亿元 [58] - 通威股份三季度业绩大幅改善，亏损收窄超预期，盈利修复可期 [58] 环保与资源 - 惠城环保Q3营收3.1亿元，同比上升16.0%，归母净利润0.2亿元，同比上升167.2%；废塑料项目蓄势待发 [45] - 江钨装备Q4有望扭亏为盈，钨价重抵历史高点；25Q3营收7.3亿元，同比减少51.52%，净亏损1690.4万元 [53] 教育 - 新东方FY26Q1留学/大学生业务表现优于预期，Non-GAAP经营效率持续优化；FY26Q2 K12业务及利润率展望积极 [23][24] 纺织服饰 - 周大生2025Q3营收同比下降16.7%至21.8亿元，但归母净利润同比增长13.6%至2.9亿元，毛利率提升1pct至28.5% [75] - 伟星股份2025Q3营收12.9亿元，同比增长0.9%，归母净利润2.1亿元，同比增长3%，毛利率提升0.9pct至45.2% [76] 食品饮料 - 仙乐健康环比加速，业绩亮眼 [4] - 百润股份环比略改善，期待再发力 [4] - 甘源食品收入逐季改善，利润降幅收窄 [4]

财务业绩 - 前三季度公司实现营业收入40.68亿元，实现归母净利润7.24亿元 [3] - 第三季度公司归母净利润2.15亿元，扣非归母净利润2.08亿元 [3] 主力游戏产品运营 - 《Age of Origins》上线超6年，《War and Order》上线超8年，继续保持较高的玩家吸引力和稳健流水态势 [3] - 公司通过稳定投放和高频更新深度挖掘产品长线运营潜力 [3] 新游戏产品进展 - 两款新游《Stellar Sanctuary》和《Next Agers》处于商业化测试阶段，已获得国产游戏版号 [3] - 商业化测试结束后将进入正式推广投放阶段，储备在研游戏有序制作中 [3] 计算机与AI业务 - 公司计算机业务线产品相对稳定，以云和AI为代表的新业务表现不错 [3] - avavox是泰岳AI产品线重点新产品，已发布"全球菁英生态伙伴计划"并将加大市场推广 [3][4] - avavox融合通用大模型（ChatGPT、DeepSeek、通义千问、豆包等）的行业知识与逻辑推理能力，辅以自有NLP小模型解决大模型延迟、AI幻觉等缺陷 [4]