报告投资评级 - 报告未在摘要或结论部分明确给出对公用环保行业的整体投资评级，但针对各细分领域给出了具体的投资分析意见和推荐标的 [1] 报告核心观点 - 电力行业：国家完善容量电价机制，通过“精准定价+稳定补偿”为各类调节性电源构建了可预期的收益框架，显著强化了电力行业的公用事业属性，盈利波动性降低 [1][4][7] - 天然气行业：2025年天然气消费量微增，考虑到低基数及制造业景气改善，下游消费景气度有望持续提升；同时，人民币升值及未来LNG产能释放将助力城燃公司降本，看好行业盈利回升 [1][29][31] 根据目录分章节总结 1. 电力：完善容量电价机制 精准定价平稳收益 - **政策背景与目标**：为应对新型电力系统中新能源波动性与调节性电源“备而不用”容量价值未获充分保障的矛盾，国家发改委、能源局联合印发《通知》，旨在平衡新能源消纳、电力安全与调节性电源收益 [4] - **机制核心内容 - 精准定价**： - **新型储能**：首次在国家层面明确容量电价机制，各地可根据煤电标准、放电时长、顶峰贡献等因素核定，精准锚定调节价值 [1][5] - **抽水蓄能**：采用“新老划断”，新项目实行“一省一价”按平均成本定价，并参与市场收益分享，以倒逼降本增效 [1][5] - **煤电**：明确通过容量电价回收固定成本的比例不低于50%，折合每年每千瓦165元，直接增厚收益 [1][5] - **气电**：国家明确可参照煤电建立容量电价机制，广东已率先按机组类型与调节能力分档落地差异化定价 [1][5] - **机制核心内容 - 统一标尺**：提出建立“发电侧可靠容量补偿机制”，以“机组顶峰时段持续供电能力”为统一标尺进行补偿，实现不同调峰机组统一定价，引导投资理性化，避免低效资源布局 [1][6] - **行业影响**：该机制为发电主体提供了“电量收入+容量收入+辅助服务收入”的多元化盈利模式，稳定了保底收益，强化了公用事业属性，推动行业从“周期博弈”向“价值稳定”切换 [1][7][8] 2. 燃气：全球气价高位震荡 天然气消费持续增长 - **全球气价走势**：受寒冷天气支撑，全球天然气价格仍处高位，但区域间走势分化 [10] - **美国**：截至1月30日，Henry Hub现货价格周环比暴跌76.62%至7.18美元/百万英热，但期货价格环比上涨20.64%至4.35美元/百万英热；产量自极寒影响中恢复，但库存环比减少2420亿立方英尺 [11][12] - **欧洲**：库存位于多年低位（库存水平为41.62%，约五年均值的73.08%），地缘政治风险支撑气价高位震荡，TTF现货价格周环比微涨0.99%至41.00欧元/兆瓦时 [10][16] - **亚洲**：东北亚LNG现货到岸价格周环比上涨2.20%至11.60美元/百万英热，受北半球供暖需求及欧洲高价支撑 [10][25] - **国内市场动态**： - **消费与生产**：2025年全国天然气表观消费量达4265.5亿立方米，同比增长0.1%；其中12月消费量385.7亿立方米，同比增长1.9%。2025年全年天然气产量2619亿立方米，同比增长6.2% [1][29] - **价格**：截至1月30日，中国LNG全国出厂价为4045元/吨，周环比上涨1.33%；LNG综合进口价格为4045元/吨，周环比下跌0.48% [10][27] - **行业展望与驱动因素**：考虑到2024/25冬季低基数、制造业PMI回升至50.1%带来的工业用气边际向好，下游消费景气度有望提升。人民币升值利于城燃公司降低美元计价采购成本，且2026年起全球LNG产能加速释放，中长期行业降本趋势明确 [1][29][31] 3. 一周行情回顾 - **板块表现**：报告期内（2026年1月24日至1月30日），公用事业、电力、燃气、电力设备及环保板块均跑输沪深300指数 [33] 4. 公司及行业动态 - **行业数据**：截至2025年底，全国发电装机容量达38.9亿千瓦，同比增长16.1%。其中太阳能装机12.0亿千瓦（同比+35.4%），风电装机6.4亿千瓦（同比+22.9%），火电装机15.39亿千瓦（同比+6.3%），水电装机4.48亿千瓦（同比+2.9%），核电装机0.62亿千瓦（同比+2.7%） [40] - **重点公司公告摘要**：列举了多家公司2025年发电量、业绩预告、融资、股权激励等关键信息，例如国电电力2025年可控装机达4668.31万千瓦，新天绿色能源2025年第四季度发电量同比增加3.66%等 [41][43] 5. 投资分析意见 - **火电**：推荐受益于煤电一体化的国电电力、内蒙华电、建投能源，全产业链布局的广州发展，以及大机组占比高的大唐发电、华能国际、华电国际 [1][8] - **水电**：推荐长江电力、国投电力、川投能源、华能水电、桂冠电力等，看好其折旧到期和财务费用改善带来的利润空间 [1][8] - **核电**：2025年核准10台机组，成长空间打开，建议关注中国核电、中国广核 [1][8] - **绿电**：建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力、华润电力、三峡能源 [1][8] - **电源装备**：雅下工程开工推动需求，推荐东方电气及哈尔滨电气 [1] - **气电**：广东容量电费提升利好，建议关注广州发展、深圳能源、深圳燃气、粤电力A [1] - **天然气**： - 推荐港股城燃企业昆仑能源、新奥能源、香港中华煤气、港华智慧能源、华润燃气、中国燃气 [1][31] - 推荐产业链一体化贸易商新奥股份、新天绿色能源、深圳燃气 [1][31] - **环保**：推荐中山公用（受益水价调整）、中集安瑞科（绿色甲醇投产）、龙净环保（矿山绿电），以及永兴股份、瀚蓝环境等稳健红利资产 [1] - **其他主题**：推荐可控核聚变低温环节的中泰股份、冰轮环境；氢能制氢环节的华光环能 [1]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好 [1] 报告的核心观点 - 电力行业：国家完善容量电价机制，通过“精准定价+稳定补偿”为各类调节性电源构建了可预期的收益框架，显著强化电力行业的公用事业属性，降低盈利波动性 [2][6][10] - 天然气行业：2025年天然气消费量实现同比增长0.1%，考虑到低基数、制造业景气度改善及人民币汇率等因素，下游消费景气度有望持续提升，看好城燃行业盈利回升 [2][32][34] 根据相关目录分别进行总结 1. 电力：完善容量电价机制 精准定价平稳收益 - **政策背景与目标**：完善容量电价机制旨在解决新型电力系统转型中的“供需错配”与调节性电源容量价值未获充分保障的问题，以平衡新能源消纳、电力安全与调节性电源收益 [6] - **核心机制与差异化定价**： - **煤电**：明确通过容量电价回收固定成本的比例不低于50%，折合每年每千瓦165元，直接增厚保供电源收益 [2][7] - **气电**：国家明确可参照煤电建立容量电价机制，广东已率先落地差异化定价，按机组类型与调节能力分档定价 [2][7] - **抽水蓄能**：采用“新老划断”策略，对新电站实行“一省一价”，按弥补平均成本原则定价，并参与市场收益分享 [7] - **新型储能**：首次在国家层面明确容量电价机制，各地可结合煤电容量电价标准、储能放电时长、顶峰贡献等因素核定价格 [2][7] - **统一补偿标尺**：提出“建立发电侧可靠容量补偿机制”，以“机组顶峰时段持续供电能力”为核心标尺，实现不同机组调峰统一定价、拉平补偿水平，公平反映各类机组对电力系统的实际贡献 [2][8] - **行业影响**：机制通过为发电主体提供稳定的“保底收益”（容量电价）叠加市场化电能量收益，降低盈利波动性，强化电力行业公用事业属性，推动行业从“周期博弈”向“价值稳定”切换 [2][10] 2. 燃气：全球气价高位震荡 天然气消费持续增长 - **全球气价走势**： - **美国**：截至1月30日，Henry Hub现货价格为7.18美元/百万英热，周环比下跌76.62%；期货价格为4.35美元/百万英热，周环比上涨20.64% [13][15] - **欧洲**：荷兰TTF现货价格为41.00欧元/兆瓦时，周环比上涨0.99%；英国NBP现货价格为103.63便士/色姆，周环比上涨0.86% [13][19] - **亚洲**：东北亚LNG现货价格为11.60美元/百万英热，周环比上涨2.20% [13][28] - **中国**：LNG全国出厂价4045元/吨，周环比上涨1.33% [13][30] - **消费与供给数据**： - **消费量**：2025年12月，全国天然气表观消费量385.7亿立方米，同比增长1.9%；1-12月累计消费量达4265.5亿立方米，同比增长0.1% [2][32] - **产量**：2025年12月，全国天然气产量230亿立方米，同比增长5.1%；1-12月累计产量2619亿立方米，同比增长6.2% [32] - **行业驱动因素**： - **需求端**：2024年同期冬季偏暖导致基数较低，同时11月PMI达50.1%，制造业景气水平持续改善，居民及工业端用气边际向好 [2][32] - **成本端**：近期人民币兑美元汇率提升，利好城燃公司降低以美元计价的LNG采购成本；2026年起全球LNG产能加速释放，中长期有利于行业降本 [2][34] 3. 一周行情回顾 - 本期（2026年1月24日至1月30日），公用事业板块、电力板块、燃气板块、电力设备板块及环保板块相对沪深300指数均跑输 [36] 4. 公司及行业动态 - **行业数据**：截至2025年底，全国累计发电装机容量38.9亿千瓦，同比增长16.1%。其中，太阳能发电装机容量12.0亿千瓦（+35.4%），风电6.4亿千瓦（+22.9%），水电4.48亿千瓦（+2.9%），火电15.39亿千瓦（+6.3%），核电0.62亿千瓦（+2.7%） [42] - **公司公告摘要**：多家公司发布2025年度业绩预告、发电量/售电量数据、融资计划及股权激励计划等，反映了行业经营与资本运作情况 [44][46] 5. 投资分析意见 - **火电**：推荐煤电一体化的国电电力、内蒙华电、建投能源，产业链布局的广州发展，以及大机组占比高的大唐发电、华能国际、华电国际 [2][11] - **水电**：推荐长江电力、国投电力、川投能源、华能水电、桂冠电力 [2][11] - **核电**：2025年核准10台机组，建议关注中国核电、中国广核 [2][11] - **绿电**：建议关注新天绿色能源、福能股份、龙源电力、华润电力、三峡能源 [2][11] - **电源装备**：推荐东方电气及哈尔滨电气 [2] - **气电**：广东容量电费提升利好，建议关注广州发展、深圳能源、深圳燃气、粤电力A [2] - **天然气**： - **城燃企业**：推荐昆仑能源、新奥能源、香港中华煤气、港华智慧能源、华润燃气、中国燃气 [2][34] - **贸易商**：推荐新奥股份、新天绿色能源、深圳燃气 [2][34] - **环保**： - **水务**：推荐中山公用 [2] - **设备与运营**：推荐中集安瑞科、龙净环保，以及稳健红利资产如永兴股份、瀚蓝环境、兴蓉环境等 [2] - **前沿技术**： - **可控核聚变低温环节**：中泰股份、冰轮环境 [2] - **氢能制氢环节**：推荐华光环能 [2]

行业投资评级 - 公用事业行业评级为“买入”（维持）[6] 核心观点 - 电力板块商业模式持续转型，年度长协电价影响弱化，市场化全面推进[4][19] - 火电商业模式正从高度依赖年度长协电量和煤价成本，向中长期市场、现货市场和容量市场转型[4][19] - 容量电价机制完善，其提升部分对冲电量电价下行，现货市场体现火电基荷电源价值，成为火电业绩重要增量[4][19] - 绿电板块因政策提升消纳及补贴加速下放，有望迎来估值修复[4] 本周行情回顾 - SW公用事业一级板块本周下跌1.66%，在31个SW一级板块中排名第16[1][33] - 同期沪深300上涨0.08%，上证综指下跌0.44%，深证成指下跌1.62%，创业板指下跌0.09%[1][33] - 子板块中，火电下跌2.78%，水电上涨0.3%，光伏发电下跌4.53%，风力发电下跌2.49%，电能综合服务上涨0.41%，燃气下跌3.2%[1][33] - 个股方面，本周涨幅前五为ST升达（+22.57%）、涪陵电力（+10.3%）、南网能源（+8.74%）、嘉泽新能（+6.85%）、金房节能（+6.44%）[40] - 本周跌幅前五为川能动力（-11.97%）、上海电力（-10.63%）、穗恒运A（-10.53%）、中泰股份（-10.31%）、恒盛能源（-9.38%）[40] 本周数据更新 - **煤价**：国产秦皇岛港5500大卡动力煤价格周环比上涨4元/吨至695元/吨，进口防城港5500大卡印尼动力煤价格周环比上涨5元/吨至700元/吨[2][12] - **电价**： - 受寒潮影响，广东现货周平均结算电价涨至343.08元/兆瓦时，山西现货周平均出清价格涨至353.05元/兆瓦时[13] - 2026年已披露的年度长协电价普遍下行，例如上海同比降3.3分/千瓦时，安徽同比降4.2分/千瓦时，浙江、江苏同比均降6.8分/千瓦时，广东同比降2.0分/千瓦时[14] - 2月月度代理购电价格中，陕西（同比+12%）、重庆（+1%）、广西（+18%）、甘肃（+5%）、新疆（+20%）五个区域同比上行[2][14] 本周重点事件与政策解读 - 国家发改委、能源局发布《关于完善发电侧容量电价机制的通知》，核心内容包括[3][15]： - 分类完善煤电、天然气发电、抽水蓄能、新型储能容量电价机制 - 将煤电机组通过容量电价回收固定成本的比例提升至不低于50%[15] - 有序建立发电侧可靠容量补偿机制，对机组可靠容量按统一原则进行补偿[17] - 近期电力市场一系列政策变化（如放宽年度长协签约比例、多地取消分时电价）反映电源侧市场化持续推进，2026年加速形成市场化闭环[3][18] - 容量补贴方面，目前甘肃及云南的容量补贴已封顶，达到330元/千瓦·年[4][20] - 根据报告测算的容量电价变化表，多数省份2026年容量补偿标准从2025年的100元/千瓦·年提升至165元/千瓦·年，对应度电容量电价普遍提升[20][22] 公司动态与业绩 - **国电电力**：2025年完成发电量4674.65亿千瓦时，上网电量4443.84亿千瓦时，同比分别增长1.74%和1.76%，市场化交易电量占比92.62%，平均上网电价400.66元/千千瓦时[10] - **京能电力**：预计2025年归母净利润为33.07亿元至38.19亿元，同比（重述后）增加89.04%至118.34%[10] - **上海电力**：预计2025年归母净利润为25.11亿元到29.88亿元，同比增加22.71%到46.03%[10] - **大唐发电**：预计2025年归母净利润约为68亿元至78亿元，同比增加约51%到73%[11] - **太阳能**：2025年累计完成发电量83.71亿千瓦时，同比增长20.17%[10] - **新天绿能**：2025年1-12月平均上网电价（不含税）为0.41元/千瓦时，较去年同期下降4.52%[10] - **内蒙华电**：2025年发电量完成582.19亿千瓦时，较上年同期公告数据下降0.73%，平均售电单价为333.10元/千千瓦时（不含税），较上年同期公告数据下降0.97%[10][11] 投资建议关注 - **全国性火电运营商**：华能国际（A&H）、国电电力（承诺2025-2027年每股派发现金红利不低于0.22元人民币）[4] - **区域火电**：建议关注电量电价、供需稳健区域的公司，如京能电力、内蒙华电、陕西能源、建投能源[4] - **绿电板块**：龙源电力（H）、金开新能、大唐新能源（H）[4] - **长期稳健配置**：长江电力、国投电力、中国核电[4]

核心经营数据概览 - 2025年第四季度，公司完成发电量4,442,555.09兆瓦时，同比增加3.66%；完成上网电量4,338,170.75兆瓦时，同比增加3.66% [1] - 2025年全年，公司累计完成发电量15,210,416.24兆瓦时，同比增加7.71%；累计完成上网电量14,844,623.57兆瓦时，同比增加7.71% [1] - 2025年全年，公司平均上网电价（不含税）为0.41元/千瓦时，较去年同期下降4.52% [1] 电力业务分析 - 2025年全年，公司市场化交易电量达9,821,643.81兆瓦时，交易电量占比为66.16%，同比大幅增加23.46个百分点 [1] - 2025年7月，公司完成了对新疆、黑龙江、辽宁省内全部光伏项目及河北省内部分光伏项目的剥离，相关项目自当月起不再计入发电数据 [2] 天然气业务分析 - 2025年第四季度，公司完成输/售气量137,307.62万立方米，同比微增0.59%；其中售气量124,938.57万立方米，同比增长3.78%；代输气量12,369.05万立方米，同比减少23.25% [2] - 2025年全年，公司累计完成输/售气量525,481.96万立方米，同比减少10.71%；其中售气量477,054.00万立方米，同比减少7.47%；代输气量48,427.96万立方米，同比减少33.63% [2]

核心观点 - 公司2025年全年发电量及上网电量实现同比增长，但第四季度增速放缓，同时全年平均上网电价同比下降，市场化交易电量占比显著提升 [1] - 公司2025年全年天然气输/售气量同比下滑，其中代输业务量降幅尤为显著，但第四季度售气量实现同比增长 [2] 发电业务运营数据 - 2025年第四季度，公司完成发电量4,442,555.09兆瓦时，同比增加3.66%，完成上网电量4,338,170.75兆瓦时，同比增加3.66% [1] - 2025年全年，公司累计完成发电量15,210,416.24兆瓦时，同比增加7.71%，累计完成上网电量14,844,623.57兆瓦时，同比增加7.71% [1] - 2025年1-12月，公司平均上网电价（不含税）为0.41元/千瓦时，较去年同期下降4.52% [1] - 2025年全年，公司市场化交易电量为9,821,643.81兆瓦时，交易电量占比达到66.16%，同比大幅增加23.46个百分点 [1] 天然气业务运营数据 - 2025年第四季度，公司完成输/售气量137,307.62万立方米，同比微增0.59%，其中售气量124,938.57万立方米，同比增长3.78%，代输气量12,369.05万立方米，同比减少23.25% [2] - 2025年全年，公司累计完成输/售气量525,481.96万立方米，同比减少10.71%，其中售气量477,054.00万立方米，同比减少7.47%，代输气量48,427.96万立方米，同比大幅减少33.63% [2]

发电业务运营数据 - 2025年第四季度发电量444.26万兆瓦时，上网电量433.82万兆瓦时，同比增加3.66% [1] - 2025年全年发电量1521.04万兆瓦时，上网电量1484.46万兆瓦时，同比增加7.71% [1] - 2025年平均上网电价为0.41元/千瓦时，同比下降4.52% [1] 天然气业务运营数据 - 2025年第四季度输/售气量为13.73亿立方米，同比增加0.59% [1] - 2025年全年累计输/售气量为52.55亿立方米，同比减少10.71% [1]

核心观点 - 公司2025年第四季度及全年发电业务量价表现分化，发电量稳健增长但平均上网电价同比下降，市场化交易电量占比大幅提升[1] - 公司2025年第四季度及全年天然气业务整体输售气量同比下滑，但售气业务表现优于代输业务，第四季度售气量实现同比增长[1] 发电业务运营数据 - 2025年第四季度，公司完成发电量444.26万兆瓦时，同比增加3.66%，完成上网电量433.82万兆瓦时，同比增加3.66%[1] - 2025年全年，公司累计完成发电量1521.04万兆瓦时，同比增加7.71%，累计完成上网电量1484.46万兆瓦时，同比增加7.71%[1] - 2025年全年，公司平均上网电价（不含税）为0.41元/千瓦时，较去年同期下降4.52%[1] - 2025年全年，公司市场化交易电量为982.16万兆瓦时，交易电量占比达66.16%，同比大幅增加23.46个百分点[1] 天然气业务运营数据 - 2025年第四季度，公司完成输/售气量13.73亿立方米，同比微增0.59%，其中售气量12.49亿立方米，同比增长3.78%，代输气量1.24亿立方米，同比减少23.25%[1] - 2025年全年，公司累计完成输/售气量52.55亿立方米，同比减少10.71%，其中售气量47.71亿立方米，同比减少7.47%，代输气量4.84亿立方米，同比减少33.63%[1]

发电业务运营数据 - 2025年第四季度，公司完成发电量444.26万兆瓦时，同比增加3.66%，完成上网电量433.82万兆瓦时，同比增加3.66% [1] - 2025年全年，公司累计完成发电量1521.04万兆瓦时，同比增加7.71%，累计完成上网电量1484.46万兆瓦时，同比增加7.71% [1] - 2025年全年，公司平均上网电价（不含税）为0.41元/千瓦时，较去年同期下降4.52% [1] - 2025年全年，公司市场化交易电量为982.16万兆瓦时，交易电量占比达66.16%，同比大幅增加23.46个百分点 [1] 天然气业务运营数据 - 2025年第四季度，公司完成输/售气量13.73亿立方米，同比微增0.59%，其中售气量12.49亿立方米，同比增长3.78%，代输气量1.24亿立方米，同比减少23.25% [1] - 2025年全年，公司累计完成输/售气量52.55亿立方米，同比减少10.71%，其中售气量47.71亿立方米，同比减少7.47%，代输气量4.84亿立方米，同比减少33.63% [1]

发电量及上网电量 - 2025年第四季度完成发电量4,442,555.09兆瓦时，同比增3.66%；上网电量4,338,170.75兆瓦时，同比增3.66%[1] - 截至2025年12月31日，累计发电量15,210,416.24兆瓦时，同比增7.71%；上网电量14,844,623.57兆瓦时，同比增7.71%[1] - 2025年风电业务累计发电量14,850,238.44兆瓦时，同比增6.78%；太阳能业务360,177.80兆瓦时，同比增68.14%[2][3] 电价与交易电量 - 2025年平均上网电价（不含税）0.41元/千瓦时，较去年同期降4.52%[1] - 2025年市场化交易电量9,821,643.81兆瓦时，交易电量占比66.16%，同比增23.46个百分点[1] 输/售气量 - 2025年第四季度完成输/售气量137,307.62万立方米，同比增0.59%，售气量124,938.57万立方米，同比增3.78%；代输气量12,369.05万立方米，同比减23.25%[4] - 截至2025年12月31日，累计输/售气量525,481.96万立方米，同比减10.71%，售气量477,054.00万立方米，同比减7.47%；代输气量48,427.96万立方米，同比减33.63%[4] 燃气业务输/售气量 - 2025年第四季度燃气业务批发输/售气量38,656.73万立方米，同比减26.35%；零售56,908.41万立方米，同比增17.63%[5] - 2025年累计燃气业务批发输/售气量186,610.31万立方米，同比减7.26%；零售178,433.20万立方米，同比减7.93%[5]

核心运营数据 - 2025年第四季度公司完成发电量444万兆瓦时 同比增加3.66% [1] - 2025年第四季度公司完成上网电量4,338,170.75兆瓦时 同比增加3.66% [1] - 截至2025年12月31日公司累计完成发电量15,210,416.24兆瓦时 同比增加7.71% [1] - 截至2025年12月31日公司累计完成上网电量14,844,623.57兆瓦时 同比增加7.71% [1] 电价与市场交易 - 2025年1-12月公司平均上网电价（不含税）为0.41元/千瓦时 较去年同期下降4.52% [1] - 2025年1-12月公司市场化交易电量为9,821,643.81兆瓦时 [1] - 2025年1-12月公司市场化交易电量占比达到66.16% 同比大幅增加23.46个百分点 [1]