报告投资评级 - 买入 (维持) [1] 报告核心观点 - 工商银行2025年营收与利润稳健增长，国际业务深化发展，深耕长尾零售客户，净息差企稳，存款成本率下降，维持“买入”评级 [5][6] 财务表现与业绩预测 - **2025年业绩**：营收8382.70亿元，同比增长2.00%；归母净利润3685.62亿元，同比增长0.74% [6][8] - **2025年第四季度**：单季度营收同比增长1.5%，归母净利润同比增长1.9% [6] - **盈利预测**：预测2026-2028年营收同比增速分别为2.45%、8.75%、5.40%；归母净利润同比增速分别为3.18%、4.03%、4.42% [6] - **每股收益预测**：预测2026-2028年EPS分别为1.03元、1.08元、1.13元 [6] - **估值指标**：预测2026-2028年P/E分别为6.43倍、6.16倍、5.87倍；P/B分别为0.58倍、0.54倍、0.50倍 [6][7] 业务发展亮点 - **零售业务与长尾客户**：2025年个人消费贷款增长18.5%；个人长尾与对公底尾客户的资产增量分别占同期全量个人、对公客户资产增量的61.8%和26.5% [6] - **息差与负债成本**：2025年净息差为1.28%，与前三季度持平；存款成本率同比下降36个基点 [6] - **国际业务**：2025年集团境外机构和境内子公司板块营收占比达到13.7%，同比提升0.6个百分点；“工银全球付”客户数超1.29万户，比上年末增长23%；亚太地区（除港澳）和欧洲地区分行税前利润分别达18.03亿美元和10.25亿美元 [6] - **机构服务与市场地位**：代理国库集中支付业务金额市场占比第一，医保移动支付清算合作、医保共济钱包合作居同业首位；“十四五”期间零售AUM余额年复合增长率超9%，居可比同业首位；证券投资基金托管、保险资产托管、养老金托管、QDII类产品托管均保持行业首位 [6] 关键财务与运营指标 - **资产规模与增长**：预测2026年生息资产增长7.85%，贷款增长7.20%，存款增长7.00% [9] - **资产收益率与负债成本**：预测2026年贷款收益率为2.72%，生息资产收益率为2.52%，存款付息率为1.20%，净息差为1.19% [9] - **资产质量**：2025年末不良率为1.31%，拨备覆盖率为213.60%；预测2026-2028年不良率在1.28%-1.29%区间 [9] - **盈利能力分析**：2025年ROAA为0.70%，ROAE为9.51%；预测2026年ROAE为9.24% [9] - **资本状况**：2025年末资本充足率为18.76%，核心资本充足率为14.94% [9] 市场数据 - **股价表现**：截至2026年3月30日，当前股价7.57元，52周价格区间为6.60-8.40元 [3] - **市值**：总市值26979.95亿元，流通市值20409.64亿元 [3] - **近期表现**：近1个月股价上涨9.4%，近12个月上涨14.4% [3]

文章核心观点 - 工商银行常州分行成功审批一笔2.66亿元的高速公路项目营运期贷款，这是该行近6年来的首笔此类贷款，旨在以精准金融服务支持地方重点交通基础设施的稳健运营[1] - 该行通过组建专项团队、创新金融方案、优化流程并与省行协同，高效完成了贷款审批，彰显了国有大行服务地方发展的责任，并计划继续深化合作以支持重大基础设施工程[2] 贷款项目详情 - 贷款金额为2.66亿元，是工商银行常州分行近6年来首笔高速公路项目营运期贷款[1] - 贷款支持的高速公路是常州区域路网重要组成部分，路线全长26.63公里，设计车速120公里/小时，路基宽34.5米，采用双向六车道标准建设，并预留扩建为八车道的条件[1] 金融服务与业务模式 - 工商银行常州分行聚焦交通、基建等重点领域，加大信贷支持并优化服务流程[2] - 该行组建专项服务团队，主动对接企业营运期资金需求，并在省行审批部的指导与支持下协同优化融资方案与业务流程[2] - 基于高速公路未来稳定的收费权现金流，运用“项目营运期贷款”产品为企业量身定制长期融资方案，精准匹配项目运营期内的资金需求，以保障道路养护、运营管理等工作的有序开展[2] 战略意义与未来展望 - 该高速公路项目对优化城市交通格局、提升区域互联互通水平、服务经济社会发展具有关键作用[1] - 此次贷款快速落地旨在为高速公路安全畅通、长效运营注入坚实金融动能，助力全市综合交通网络提质增效[1][2] - 工商银行常州分行下一步将继续深化政银企合作，聚焦重大基础设施工程，以更优质高效的金融服务，为常州打造现代化综合交通体系、推动经济社会高质量发展贡献更大金融力量[2]

产品概览与市场表现 - 工商银行常州分行推出并持续升级“工银常个贷”线上融资业务 已发展成该区域内规模最大、客户数最多的二级分行区域e贷特色场景方案 [1] - 截至2026年2月末 “工银常个贷”贷款余额为9.15亿元 较年初新增0.94亿元 [1] - 该产品为常州分行普惠户数增量提供了强有力支持 并获得了较好的客户口碑和市场反馈 [1] 信用评估体系创新 - 产品创新采用“常个分”作为客户准入与授信测算的依据 将传统定性指标量化处理 [1] - “常个分”模型整合了注册登记、社保、公积金、不动产、法院、专项许可等多维度数据 实现对个体工商户信用的快速精准画像 [1] 风控体系与流程管理 - 贷前通过模型设置限制条件 自动拦截非正常经营、失信被执行人、涉及黄赌毒及信贷违约等不符合准入条件的客户 [2] - 贷中依托总行经营快贷风控体系 引入大数据与人工智能技术 对客户信用状况进行全面分析 系统将拒绝触碰如融资机构数、融资总量、历史违约记录等风险规则的提款申请 [2] - 贷后由总行进行非现场监测 实时监测数据异常并触发人工干预 同时由常州企业征信服务有限公司定期监测存量客户风险 及时预警并由支行客户经理二次核实 [2] 产品生命周期与参数优化 - 为保持资产质量稳定 上线了“常个贷”风险预警智能外呼功能 该功能依托大数据分析与自然语言处理技术 [2] - 公司与企征公司不断调整模型参数以降低风险系数 例如将“常个分”准入门槛由480分提高至500分 将“经营者变更”的准入考察期从3个月延长至近一年 并规定新注册成立未满一年的个体工商户不得准入 [2] - 截至2026年2月末 “工银常个贷”不良贷款余额为512万元 不良率为0.56% [1] 未来发展规划 - 公司将继续以客户需求为导向 在风险可控的前提下 进一步优化产品功能并提升服务效率 [3] - 公司计划持续扩大服务覆盖面与市场影响力 为推动普惠金融发展注入更多活力 [3]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 多重监管指标构成银行配置行为的“藩篱”，银行在这些“藩篱”内的“抉择”决定其资产配置结构，基于“宏观审慎 + 微观约束”的监管框架及核心指标拆解可理解银行机构行为 [1] 根据相关目录分别进行总结 藩篱之内：监管约束如何决定银行的债市选择 - 银行配置盘在债市中处于“压舱石”地位，规模上截至 2026 年 2 月末，商业银行在银行间市场配债规模 82.16 万亿，占比第一且以利率债为主；行为上具有逆周期特征，平抑市场波动；监管上资本占用和流动性指标约束使银行成为利率债天然买家 [2][17][18] - 商业银行监管包括宏观审慎和微观约束，需厘清“监管指标→配置行为”传导路径，监管指标主要有宏观审慎评估体系（MPA）、利率风险指标（ΔEVE/NII）、流动性风险指标（LCR/NSFR）以及资本充足率等，央行负责宏观审慎管理，金监总局负责微观审慎与行为监管 [24] 央行 MPA：从广义信贷到债券配置 - MPA 核心目标是逆周期调控，从总量、结构与时点三个维度重塑银行配债行为，使银行配债呈现“额度受制于信贷、品种集中于利率、节奏受困于季末”特征 [4][29] - MPA 指标体系涵盖七个方面、14 个指标，考核结果分 A、B、C 三档，资本和杠杆情况、定价行为项有一票否决项 [30] - MPA 对银行配债有三条传导路径：广义信贷增速约束使债券配置额度受限；资本充足率约束使银行风险偏好下降、资本工具供给增加；流动性指标约束导致季末资金脉冲和期限偏好固化 [5][32][34] 金监体系下银行风险监管的三重约束 - 金监体系聚焦微观审慎监管，通过资本充足率、流动性风险管理和银行账簿利率风险三大支柱塑造银行资产配置行为 [36] - 资本充足率约束方面，银行根据风险权重进行债券配置比价，投资优先级为国债、政金债＞地方政府债＞普信债、商金债＞二级债＞永续债，资本监管对银行资产配置有压缩高权重资产、影响业务资质与资产结构、催生资本工具供给三条传导路径 [7][44][45] - 流动性风险指标以 LCR 和 NSFR 为支柱，LCR 影响银行券种偏好，LCR 指标压力大的银行倾向增持利率债；NSFR 约束银行对高 RSF 系数债券的配置意愿，鼓励银行多配现金、利率债等；流动性指标使季末效应显著、期限偏好固化、不同类型银行结构性分化 [47][51][56] - 利率风险监管指标中，ΔEVE 衡量银行资产负债净现值最大损失，ΔNII 衡量利率变动对净利息收入的影响，二者共同制约银行配置久期，大行倾向“买短卖长” [58][59][60] - 金监体系下银行风险监管三重约束使债券配置结构向利率债集中，长久期配置受制约，季末波动加剧、非银承接压力上升 [9][60][61]

市场表现与资金流向 - 3月30日，沪指探底回升收涨0.24%，早盘一度跌逾1%，银行板块防御性突出，个股多数收红，厦门银行领涨近4%，工商银行绩后涨超2%，中国银行等多家银行涨超1% [1] - 百亿银行ETF华宝（512800）低开高走，场内价格一度上涨0.76%，收涨0.38%，收复10日线 [1] - 地缘冲突加剧，市场情绪趋于谨慎，资金避险情绪升温，高股息防御资产有望受资金青睐 [3] 行业基本面与业绩 - 工行、建行、交行、邮储四大国有行近日集体披露年报，资产规模稳步扩张，营收与净利润实现双增长 [3] - 面对净息差收窄的行业共性挑战，各家银行管理层释放出“息差有望企稳”的信号，市场给予积极反馈 [3] - 中信证券指出，从已披露的银行业绩看基本符合预期，预计后续披露银行经营结果预期差小 [3] - 展望一季度，银行资产投放平稳，息差如期下行，信用风险形势相对稳定，盈利增速曲线延续企稳上行格局 [3] 机构观点与配置价值 - 中信证券认为，由于市场资金风偏下降，且广义流动性格局相对稳定，银行股等权益资产或更受低回撤要求资金偏好，相对和绝对收益延续 [3] - 银河证券认为，避险需求升温，利好银行板块配置价值，后期修复预计更多来自基本面改善，2026年业绩弹性有望进一步释放 [3] - 在低利率与中长期资金加速入市环境下，银行板块高股息、低估值的红利属性仍对险资等长线资金具备持续吸引力，加速估值定价重构，继续看好银行板块红利价值 [3] 相关投资工具 - 银行ETF（512800）及其联接基金被动跟踪中证银行指数，成份股囊括A股42家上市银行，是跟踪银行板块整体行情的高效投资工具 [4] - 银行ETF（512800）最新规模超120亿元，2025年以来日均成交额超8亿元，为A股10只银行业ETF中规模最大、流动性最佳 [4]

文章核心观点 - 工商银行的资产负债表精准映射中国宏观经济脉动，其2025年财报展现了在“十五五”开局之年，通过“双轴驱动”战略（供给侧筑牢实体经济底座、需求侧精准滴灌民生消费）实现稳健增长，并成功将宏观政策导向转化为自身的经营韧性与高质量发展[1][2][11] 宏观背景与公司战略定位 - 2026年是“十五五”规划开局之年，宏观政策强调“建设现代化产业体系”和“着力建设强大国内市场”[1] - 公司作为全球首家总资产突破50万亿元的银行，采取固本强基与润泽民生并重的资产布局思路，兼顾供需两端以抵御周期波动[2] - 公司战略超越单纯资金提供方，成为深度嵌入产业链的枢纽，并通过信贷迁徙将资源引流至高质量赛道以对冲风险[3][4] 2025年整体财务与经营表现 - 全年净利润达3707.66亿元，同比增长1.0%[2] - 营业收入再超8000亿元，同比增长1.9%[2] - 总资产达53.48万亿元，较上年末增长9.5%[2] - 在银行业息差普遍承压环境下，实现营收、净利双增[2] - 不良贷款率同比下降3个基点，资本充足率与拨备覆盖率保持在较高水平[3] - 扩表与非息收入实现11.8%的强劲增长，改善了营收结构的内生动能[3] 对公业务（B端）：做实实体经济“硬支撑” - **总体信贷投放**：截至2025年末，公司类贷款余额达18.84万亿元，较上年末增加1.36万亿元[3] - **战略聚焦三大主航道**：将信贷资源从房地产与地方债务调整期，精准迁徙至工业、商贸、科技领域[3] - **重仓工业，铸就经济骨骼**： - 制造业贷款余额达5.24万亿元，同比增长19.4%，增幅稳居同业首位[5] - 资金精准滴灌至新能源汽车、大型炼化等硬核领域[5] - **赋能商贸，搭建畅通桥梁**： - 围绕“内外贸一体化发展”，为“中国制造”出海提供跨境金融支持[6] - 2025年境外人民币清算行增至12家，全年跨境人民币业务量突破10万亿元[6] - 对内通过“采购云+账户管控”等工具将风控嵌入真实交易环节[6] - **滴灌科技，护航未来产业**： - 科技贷款余额达6万亿元[7] - 依托“股贷债保”联动的投行化思维，覆盖集成电路等前沿产业全生命周期[7] - 运用“工银智涌”大模型，实现秒级内对科技型小微企业的精准画像与审批，提升服务质效并赋能风控[7] 零售业务（C端）：深耕民生与消费“软着陆” - **总体信贷增长**：2025年，境内分行人民币贷款增加2.17万亿元[8] - **个人贷款表现**：个人消费贷款余额同比增长18.5%，个人经营性贷款增长15%[8] - **促消费举措**： - 积极落实财政金融协同促内需政策，信贷资金精准嵌入“消费品以旧换新”等真实交易场景[9] - 2025年个人汽车金融投放超1600亿元[9] - 累计为超3000万笔消费支出办理财政贴息[9] - 打通全线上流程，实现“秒级响应”[9] - **惠民生与银发经济布局**： - 累计建成超9300家养老金融特色网点[9] - 线上普及手机银行“幸福生活版”[9] - 推出“工银省心投”个人养老金默认投资服务及“如意人生”养老金融全面解决方案[9] - **零售风控能力**：推动“智能化风控”转型，运用“三道口”、“七彩池”全流程管理及机器学习反欺诈模型，实施模型与人工双轨排查[10] “双轴驱动”的协同效应与公司前景 - B端（工业、科技）发力供给侧，助推国家提升产业能级；C端（消费、民生）深耕需求侧，激发国内大市场，两者深度咬合形成宏观内循环系统[11] - 公司在“大国重器”与“市井烟火”之间游刃有余的平衡能力，是其穿越经济波动、持续稳健增长的最强筹码[12] - 公司未来将以更高效的资金分流与融合，持续为中国经济高质量发展注入动能[13]

核心观点 - 花旗认为工商银行H股估值仍具吸引力 给予目标价7.95港元及“买入”评级 [1][2] - 瑞银认为工商银行去年第四季及全年业绩表现稳健 同样给予“买入”评级 [2] 财务业绩表现 - 公司2023年全年纯利为3686亿元人民币 按年增长0.7% [1] - 公司2023年全年拨备前利润为5545亿元人民币 按年增长1.9% 略低于花旗预期 [1] - 公司2023年第四季拨备前利润按年增长3% 主要受惠于成本收入比率改善 [1] - 公司2023年第四季纯利按年增长1.9% 增速较第三季的3.3%有所放缓 [1] - 第四季纯利增速放缓主要受信贷成本上升拖累 部分被税率下降所抵销 [1] 资本运作与估值 - 花旗预期公司将从汇金获得约1000亿元人民币的注资 [1] - 预计上述注资将对公司每股盈利产生约3%至4%的摊薄影响 该影响低于农业银行 [1] - 考虑潜在摊薄后 公司H股现价对应2026年预测市账率为0.52倍 [1] - 考虑潜在摊薄后 公司H股现价对应2026年预测股息率为5.2% [1]

业绩表现 - 公司去年第四季及全年业绩稳健，与同业及市场预期大致相符 [1] - 去年股东应占纯利按年增长0.7%至3686亿元人民币，略高于市场预期 [1] - 第四季核心盈利增长转正 [1] 净息差与利息收入 - 公司第四季净息差按季扩阔2个基点 [1] - 管理层预期今年贷款收益率将继续温和下跌，但速度明显放缓 [1] - 今年首两个月新发放贷款收益率趋稳 [1] - 假设不再减息，预期净息差将呈L型走势 [1] - 今年净利息收入有望恢复正增长 [1] 资产质量 - 零售资产质量仍具挑战 [1] - 信用卡不良贷款比率显著上升 [1] 投资评级 - 机构给予公司H股目标价7.79港元，评级为“买入” [1]

花旗对工商银行的投资观点 - 花旗给予工商银行H股目标价7.95港元，评级为“买入” [1] - 预期工商银行将获得汇金公司注资约1000亿元人民币 [1] - 预计此次注资对每股盈利摊薄约3%至4%，低于农业银行 [1] 公司估值与财务表现 - 潜在摊薄后，工商银行H股现价对应2026年预测市账率为0.52倍，2026年预测股息率为5.2%，估值具吸引力 [1] - 公司去年全年纯利为3686亿元人民币，同比增长0.7% [1] - 公司去年全年拨备前利润为5545亿元人民币，同比增长1.9%，略低于花旗预期 [1] - 第四季度拨备前利润同比增长3%，受益于成本收入比率改善 [1] - 第四季度纯利同比增长1.9%，较第三季度的3.3%增速放缓 [1] - 第四季度盈利增速放缓主要受信贷成本上升拖累，部分被税率下降所抵消 [1]

花旗对工商银行的投资观点 - 花旗给予工商银行H股目标价7.95港元，评级为“买入” [1] - 预期工商银行将获得汇金注资约1,000亿元人民币 [1] - 预计注资对每股盈利摊薄约3%至4%，低于农业银行 [1] 公司估值与财务表现 - 潜在摊薄后，工行H股现价对应2026年预测市账率为0.52倍 [1] - 潜在摊薄后，工行H股现价对应2026年预测股息率为5.2%，估值具吸引力 [1] - 公司去年全年纯利为3,686亿元人民币，同比增长0.7% [1] - 公司去年全年拨备前利润为5,545亿元人民币，同比增长1.9%，略低于花旗预期 [1] - 第四季度拨备前利润同比增长3%，受益于成本收入比率改善 [1] - 第四季度纯利同比增长1.9%，较第三季度的3.3%增速放缓 [1] - 第四季度利润增速放缓主要受信贷成本上升拖累，部分被税率下降所抵消 [1]