公司战略与产品发布 - 中国工商银行于4月3日在北京发布“春煦行动2026”跨境人民币全面金融解决方案，旨在落实“十五五”规划关于人民币国际化的部署，支持建设贸易强国和扩大对外开放 [1][5] - 该方案结合企业需求与金融能力，通过全球协同运营，完善工行特色跨境人民币服务体系，升级生态场景、数字通路和综合价值，以促进贸易、资金和市场联通，助力国内国际双循环 [2][6] - 方案推出全球账户开立、跨境贸易结算、实业投资、金融市场投资理财、内外联动融资、资本市场融资、市场风险管理、全球现金管理、公私联动、国际合作等**10大服务体系** [3][8] 具体举措与服务体系 - 设立**国内外市场联通1万亿元专项融资额度**，为符合条件的境内外客户提供跨境人民币融资支持，重点投向新质生产力、数字贸易和中资出海等领域 [3][8] - 链接跨境人民币使用生态场景，以客户全球经营为中心，深度融合本外币、境内外、线上线下资源，提供**7×24小时一站式服务**，并利用“一带一路”银行间合作机制等多边平台助力人民币“朋友圈”扩容 [2][7] - 构建数字通路，继续拓展**人民币跨境支付系统清算服务体系**，深化多边央行数字货币桥、跨境二维码支付等创新应用，提升数智化服务能力 [2][7] - 创造综合价值，通过“融资、融智、融技、融通”模式支持企业全球资产配置与风险管理，深化与标准银行集团等合作以拓宽人民币应用场景和扩容离岸人民币资金池 [3][7] 合作与市场拓展 - 发布会上，工商银行与**标准银行集团签署了人民币合作备忘录**，双方将深化战略协同，拓宽人民币在非洲的使用场景 [3][8] - 工商银行多家分支机构与来自**全国30多个省市和境外18个国家的近200家企业签署了合作协议** [3][8] - 工商银行高层与标准银行集团首席执行官举行会谈，就高质量服务中非经贸往来和深化战略合作进行深入交流 [3][8] 公司现有基础与成就 - 工商银行境外服务网络覆盖**全球69个国家和地区**，在**12个国家担任人民币清算行**，与**全球1400多家外资银行**建立合作关系，为**1400多万对公客户**提供全链条金融服务，形成较完善的跨境人民币服务生态 [4][9] - 公司在拓展人民币应用场景方面取得进展，率先实现**上海、广东、深圳、海南、天津五大自贸区**自由贸易账户体系全覆盖，并积极推动中越、中泰、中印尼跨境二维码互联互通项目 [4][9] - 公司助力标准银行集团成为**非洲首家外资CIPS直参行**，为拓展人民币跨境使用和提升资本项目开放水平做出贡献 [4][9]

处罚事件概述 - 中国工商银行股份有限公司绍兴分行因主要违法违规行为受到国家金融监督管理总局绍兴监管分局的行政处罚 [1] - 处罚内容包括罚款人民币360万元以及没收违法所得人民币4127.74元 [1] 违法违规行为详情 - 公司存在贷款被挪用的违法违规行为 [1] - 公司存在贷款管理不审慎的违法违规行为 [1] 相关责任人处理 - 相关责任人俞德风、杨可可、沈建强、赵华标、王颖、唐锦祥、郭世清被处以警告 [1]

报告投资评级 - 投资评级：增持（维持）[1] 报告核心观点 - 工商银行2025年经营在底部出现多个积极信号，包括扩表韧性较强、负债成本明显下降、中收稳步回升、费用控制效果较优 基于其良好的客户基础、业务多元性、财政部注资带来的市场信心提升以及稳定且较高的股息率吸引力，报告维持“增持”评级[7] 业绩概览 - 2025年全年，公司实现营业收入8382.70亿元，同比增长2.00%；实现归母净利润3685.62亿元，同比增长0.74%[6] - 2025年第四季度单季，公司实现营业收入1982.42亿元，同比增长1.46%；实现归母净利润986.54亿元，同比增长1.88%[6] 资产负债与规模扩张 - 2025年末，公司总资产同比增速由第三季度末的9.21%升至9.54%[6] - 第四季度信贷需求放缓，对公和个人贷款增速边际放缓，但票据贴现明显发力，支撑总信贷增长，公司贷款增速仍快于行业[6] - 金融投资增速虽从高位回落，但仍是扩表的重要支柱，体现公司在实体融资需求偏弱背景下顺应财政扩张的资产摆布特征[6] - 第四季度扩表提速主要受央行及现金类资产在低基数下较快增长驱动[6] - 负债端，第四季度客户存款环比基本持平，扩表更多依赖同业负债支持，与资产端非信贷化扩张相匹配[6] 净息差分析 - 测算2025年第四季度单季生息资产收益率约2.51%，较第三季度再降约6个基点；计息负债成本率约1.39%，较第三季度再降约7个基点[6] - 负债端成本改善快于资产端，带动第四季度单季息差回升4个基点至1.28%[6] - 当前息差积极信号在于负债端缓冲持续释放，对2026年息差支撑依然重要[6] - 2026年1-2月，新发放贷款利率整体稳定、国债收益率大体横盘，同业存单利率有所下行，整体陡峭化的利率曲线对息差较为有利[6] - 预计2026年全年息差大概率呈L型企稳[6] 中间业务收入 - 2025年第四季度手续费及佣金净收入同比增速连续三个季度回升，中间业务收入修复方向基本确认[6] - 2025年下半年，结算业务在低基数、财政发力及外贸表现较好共同作用下同比修复明显[6] - 个人理财及私人银行、对公理财受益于金融市场活跃度修复，也有较明显改善[6] - 投资银行、银行卡、资产托管、担保承诺等业务收入波动仍较大，表明中间业务并非线性改善[6] - 其他非息方面，第四季度债市震荡走弱，公司加大配置力度、降低交易强度，投资收益加公允价值变动损益仍实现较好增长[6] 资产质量 - 2025年末，公司不良贷款率为1.31%，较第三季度末下降2个基点；拨备覆盖率为213.60%，较第三季度末的217.21%有所下降[6] - 前瞻指标方面，年末关注率约1.95%，较年中上升4个基点；逾期率约1.52%，较年中持平[6] - 零售风险是主要扰动项，年末零售贷款不良率为1.58%，较年初上升43个基点，其中个人住房贷款、消费贷款、经营性贷款、信用卡透支不良率均较年中有所上升[7] - 对公条线资产质量延续改善，年末公司类贷款不良率为1.36%，较年中下降11个基点[7] - 行业层面，批发零售业不良率较年中大幅下降；制造业、房地产业较年中小幅反弹；租赁与商业服务业保持低位稳定[7] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为8364亿元、8856亿元、9443亿元，同比增速分别为-0.22%、5.88%、6.63%[7][8] - 预计2026-2028年归母净利润分别为3756亿元、3828亿元、3920亿元，同比增速分别为1.91%、1.92%、2.40%[7][8] - 预计2026-2028年末每股净资产分别为11.50元、12.18元、12.88元[7] - 以2026年4月2日收盘价7.63元计算，对应2026-2028年市净率（PB）分别为0.66倍、0.63倍、0.59倍[7][39] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为7.24倍、7.10倍、6.94倍[8][39]

公司融资与股份回购 - 公司收到中国工商银行北京市分行提供的贷款承诺函，专项用于股份回购 [1] - 工商银行承诺提供的贷款额度不超过人民币50亿元 [1] - 该专项贷款资金额度同时不超过公司股份回购交易价款的90% [1]

报告投资评级 - 投资评级：增持（维持） [1] 报告核心观点 - 工商银行的经营在底部出现多个积极信号，包括扩表韧性较强、负债成本明显下降、中间业务收入稳步回升、费用控制效果较优 在息差压力明显减轻的背景下，公司对风险资产的处置节奏有望加快 [7] - 基于公司客户基础良好、业务多元，财政部对国有大行注资将提升市场信心，以及公司分红稳定、股息率较高对长线资金具有较强吸引力，维持“增持”评级 [7] 业绩表现与财务预测 - **2025年业绩**：实现营业收入8382.70亿元，同比增长2.00%；实现归母净利润3685.62亿元，同比增长0.74% [6] - **2025年第四季度业绩**：Q4单季实现营业收入1982.42亿元，同比增长1.46%；实现归母净利润986.54亿元，同比增长1.88% [6] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业收入分别为8364、8856、9443亿元，归母净利润分别为3756、3828、3920亿元，对应同比增速分别为+1.91%、+1.92%与+2.40% [7] - **每股指标预测**：预计2026-2028年末普通股每股净资产为11.50、12.18、12.88元，对应4月2日收盘价7.63元的PB分别为0.66、0.63、0.59倍 [7] 资产负债与规模扩张 - **总资产增长**：2025年末总资产同比增速由Q3末的9.21%升至9.54% [6] - **贷款增长结构**：Q4在信贷需求放缓背景下，对公和个人贷款增速放缓，但票据贴现明显发力，支撑总信贷 贷款增速仍快于行业，体现客户基础优势 [6] - **金融投资**：政府债发行收尾背景下，金融投资增速虽从高位回落，但仍是扩表重要支柱，体现公司顺应财政扩张的资产摆布特征 [6] - **存款与负债**：Q4客户存款环比基本持平，同比增速略低于M2，扩表更多依赖同业负债支持，与资产端非信贷化扩张相匹配 [6] 息差分析 - **息差变动**：测算2025年Q4单季生息资产收益率约2.51%，较Q3再降约6bps；计息负债成本率约1.39%，较Q3再降约7bps；负债端改善快于资产端，带动单季息差回升4bps至1.28% [6] - **未来展望**：当前息差积极信号在于负债端缓冲持续释放 2026年1-2月新发放贷款利率整体稳定、国债收益率横盘、同业存单利率下行，这一陡峭化利率曲线对息差有利 预计2026年全年息差大概率呈L型企稳 [6] 中间业务收入 - **总体修复**：2025年Q4手续费及佣金净收入同比增速连续三个季度回升，中间业务收入修复方向基本确认 [6] - **结构分化**：结算业务在低基数、财政发力和外贸表现较好作用下修复明显 个人理财及私人银行、对公理财受益于金融市场活跃度修复，也有较明显改善 但投行、银行卡、资产托管、担保承诺等业务收入波动仍大 [6] - **其他非息**：Q4债市震荡走弱，公司加大配置力度、降低交易强度，投资收益加公允价值变动损益仍实现较好增长 [6] 资产质量 - **整体状况**：2025年末不良贷款率1.31%，较Q3末下降2bp；拨备覆盖率由Q3末的217.21%降至213.60%，整体稳中向好 [6] - **前瞻指标**：年末关注率约1.95%，较年中上升4bp、较年初下降7bp；逾期率约1.52%，较年中持平、较年初上升9bp，潜在风险生成可控 [6][7] - **零售贷款风险**：年末零售贷款不良率为1.58%，较年初上升43bp；其中个人住房贷款、消费贷款、经营性贷款、信用卡透支不良率分别升至1.06%、2.58%、1.82%、4.61%，较年中均有所上升，表明零售压力仍在暴露 [7] - **对公贷款改善**：年末公司类贷款不良率为1.36%，较年中下降11bp，较年初下降22bp 批发零售业不良率大幅下降；制造业、房地产业较年中小幅反弹；租赁与商业服务业保持低位稳定 [7]

投资评级与核心观点 - 报告对工商银行的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 报告给予工商银行A股目标价8.62元，H股目标价7.84港元 [2] - 报告核心观点认为工商银行核心营收持续向好，息差韧性较强，资产质量保持稳定 [2][7] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入8,382.70亿元，同比增长2.0% [2][7] - 2025年实现归母净利润3,685.62亿元，同比增长0.7% [2][7] - 净利息收入降幅显著收窄，手续费及佣金净收入同比增长1.6%，扭转了近年来的负增长态势 [7] - 其他非息收入同比高增22.6%，主要受益于债券及权益类投资收益的增加 [7] - 4Q25单季成本收入比为37.1%，同比下降0.5个百分点，单季所得税同比下降59%，对净利润增速有边际正贡献 [7] 业务规模与结构 - 2025年末公司总资产突破53万亿元，同比增长9.5% [7] - 2025年末贷款总额达30.51万亿元，同比增长7.5% [7] - 对公贷款同比增长10.8%，是信贷增长的主要驱动力 [7] - 制造业贷款余额达5.24万亿元，科技贷款余额达6万亿元，均领跑同业 [7] - 零售贷款同比增长0.5%，其中个人消费贷款和个人经营性贷款分别较上年末增长18.5%和15.0% [7] 净息差与资产负债管理 - 2025年全年净息差为1.28%，同比下降14个基点，降幅已呈现明显收窄企稳态势 [7] - 2025年生息资产平均收益率为2.68%，同比下降49个基点 [7] - 2025年贷款平均收益率为2.81%，同比下降59个基点 [7] - 2025年计息负债平均付息率为1.53%，同比下降41个基点 [7] - 客户存款平均付息率仅为1.36%，同比下降36个基点，成本优势突出 [7] 资产质量状况 - 2025年末不良率为1.31%，环比下降2个基点，同比下降3个基点，连续五年保持下降趋势 [2][7] - 测算单季不良净生成率环比上升13个基点至0.38%，仍处于较低水平 [7] - 公司类贷款不良率1.36%，较上半年下降11个基点，资产质量持续改善 [7] - 零售贷款不良率1.58%，较上半年上升23个基点，主要受信用卡透支（不良率4.61%）和个人经营性贷款（不良率1.82%）等业务影响 [7] 未来业绩预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年归母净利润增速分别为1.0%、3.1%、5.5% [7] - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为86,277.0百万元、91,082.4百万元、95,704.9百万元 [8] - 报告预测公司2026-2028年每股盈利分别为1.03元、1.06元、1.12元 [8] - 当前估值仅0.66倍2026年预测市净率，公司过去10年平均市净率为0.75倍，处于低估状态 [7] - 报告给予2026年预测目标市净率0.75倍，对应目标价8.62元 [7]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**推荐（维持）**[2] - 目标价：A股目标价**8.62元**，H股合理价值**7.84港元**[2][7] - 核心观点：工商银行核心营收持续向好，息差韧性较强，资产质量保持稳定[2][7] 2025年财务业绩表现 - **营业收入**：2025年实现**8,382.70亿元**，同比增长**2.0%**[2][7] - **归母净利润**：2025年实现**3,685.62亿元**，同比增长**0.7%**，延续了前三季度的“双正增”[2][7] - **核心营收表现**：净利息收入降幅显著收窄，手续费及佣金净收入同比增长**1.6%**，扭转了近年来的负增长态势，主要由理财及私行等财富管理业务驱动；其他非息收入同比高增**22.6%**，主要受益于债券及权益类投资收益的增加[7] - **成本与税收**：4Q25单季成本收入比为**37.1%**，同比下降**0.5个百分点**；单季所得税同比下降**59%**，对净利润增速的边际提升起正贡献[7] 业务规模与增长 - **总资产**：2025年末总资产突破**53万亿元**，同比增长**9.5%**[7] - **贷款总额**：2025年末达**30.51万亿元**，同比增长**7.5%**，规模保持市场领先[7] - **对公贷款**：同比增长**10.8%**，是信贷增长的主要驱动力；在“五篇大文章”重点领域贷款增速均高于全行平均水平，其中**制造业贷款余额达5.24万亿元**，**科技贷款余额达6万亿元**，均领跑同业[7] - **零售贷款**：同比增长**0.5%**，增速有所放缓；其中，个人消费贷款和个人经营性贷款表现亮眼，分别较上年末增长**18.5%** 和 **15.0%**，有效对冲了个人住房贷款的放缓[7] - **资本补充**：2026年财政部拟发行特别国债支持大行补充资本，将进一步夯实资本基础，为未来规模可持续增长打开空间[7] 净息差与资产负债结构 - **净息差**：2025年全年净息差为**1.28%**，较前三季度持平，同比下降**14个基点**，降幅已呈现明显收窄企稳态势[7] - **资产端收益率**：2025年生息资产平均收益率为**2.68%**，同比下降**49个基点**；贷款平均收益率为**2.81%**，同比下降**59个基点**，主要受LPR下调及资产重定价影响[7] - **负债端成本**：2025年计息负债平均付息率为**1.53%**，同比下降**41个基点**；其中，客户存款平均付息率仅为**1.36%**，同比下降**36个基点**，成本优势突出[7] 资产质量 - **不良率**：25年末不良率为**1.31%**，环比下降**2个基点**，同比下降**3个基点**，连续五年保持下降趋势[2][7] - **不良净生成率**：测算单季不良净生成率环比**+13个基点**至**0.38%**，仍处于较低水平[7] - **分业务资产质量**：公司类贷款不良率**1.36%**，较上半年下降**11个基点**，资产质量持续改善；零售贷款不良率**1.58%**，较上半年上升**23个基点**，主要受信用卡透支（不良率**4.61%**）和个人经营性贷款（不良率**1.82%**）等业务影响[7] - **前瞻性指标**：关注率/逾期率较上半年分别**+4个基点**/持平于**1.95%**/**1.52%**，主要是零售信贷仍在暴露周期中[7] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润增速分别为**1.0%**、**3.1%**、**5.5%**（26-27E前值为3.1%、3.4%）[7] - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为**86,277.0百万元**、**91,082.4百万元**、**95,704.9百万元**，同比增速分别为**2.92%**、**5.57%**、**5.08%**[8] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为**1.03元**、**1.06元**、**1.12元**[13] - **估值**：当前估值仅**0.66x 2026年预测市净率（PB）**，公司过去10年平均PB为**0.75x**，处于低估状态；给予2026年预测目标PB **0.75X**，对应目标价[7][13]

核心观点 - 工商银行常州分行在2025年绿色金融业务实现高速发展，绿色贷款规模突破697亿元，增速达44%，有力支持了常州“新能源之都”建设 [1] 业务规模与增长 - 截至2025年末，公司绿色贷款余额达697.85亿元，较年初净增213.19亿元，增速为43.99% [1] - 绿色贷款占公司贷款总额比重提升至39.43%，较年初增长8.47个百分点 [1] - 贷款增量稳居当地四行首位 [1] - 绿色贷款客户数突破1390户，全年新增服务客户240户 [1] 战略与服务体系 - 公司围绕总省行“双碳”工作部署，构建了“政策—产品—服务”三位一体的绿色金融体系 [1] - 公司结合常州资源禀赋，聚焦产业链金融、示范区建设、特色农业三大重点领域精准发力 [2] - 公司主动对接常州现代化产业发展战略规划，做好绿色领域及重点项目的金融服务 [2] 重点支持领域 - 信贷支持覆盖绿色建筑、园区升级、生态保护修复、污染防治、环保设施、产业升级、生态农业等绿色领域 [2] - 加大对新能源产业链、武进绿色建筑示范区、溧阳绿色农业产业等板块的绿色信贷支持力度 [2] 政策与风险管理 - 公司创新实施“绿色金融+”风险管理机制，采取经济资本占用、授权、定价、规模等差异化管理措施 [2] - 在信贷规模配置方面制定专项投放计划，在月末规模紧张时确保预留规模向绿色金融业务倾斜 [2] - 加强投融资绿色分类管理，做实绿色金融统计，坚决实施ESG风险“一票否决制” [2] - 在贷款调查、审查审批、合同签订、贷款发放及贷后管理等环节严格落实绿色贷款管理要求 [2]

公司及监管处罚 - 工商银行绍兴分行因贷款被挪用及贷款管理不审慎等违法违规行为，被国家金融监督管理总局绍兴监管分局处以罚款360万元人民币，并没收违法所得4127.74元人民币 [1] - 该分行的相关责任人俞德风、杨可可、沈建强、赵华标、王颖、唐锦祥、郭世清均被处以警告处罚 [1] 行业监管动态 - 国家金融监督管理总局绍兴监管分局于4月3日公开发布了此次行政处罚信息 [1]

核心观点 - 中银国际维持对工商银行的"买入"评级，并将其目标价上调至9.21港元，认为其当前估值仍具吸引力 [1] 财务表现 - 2025年第四季度归母净利润同比增长1.9%，增速较第三季度的3.3%有所放缓 [1] - 2025年全年净息差为1.28%，较2024年收窄14个基点 [1] - 2025年前三季度净息差为1.27%，较2024年收窄15个基点 [1] 资产质量 - 工商银行资产质量持续改善 [1]