报告投资评级 - 维持“买入”评级，目标价（9868.HK）57.8港元、（XPEV.N）14.9美元[3] 报告核心观点 - 小鹏汽车处于强势产品周期，2025年盈利性有望改善。新车拉动销量，Q3收入同比/环比增长18%/25%，毛利率超出预期，归母净亏损同比收窄53%。受益于规模经济，研发和SG&A费用率继续收窄[2] - 电动化、智能化再升级，成为公司两大核心增长引擎。电动化方面发布鲲鹏超级电动体系，智能化方面推出天玑5.4，计划年底推出天玑5.5版本[2] - 增程助力出海，海外盈利性高于国内市场。Q3海外销量占比约15%，2024年1 - 9月在欧洲中高端纯电市场出口销量位列中国品牌第一[2] 财务情况总结 收入 - Q3收入101亿人民币，同比/环比增长18%/25%，其中车辆销售/服务及其他收入分别为88/13亿，同比增长12%/91%[2] - 预计2024 - 2026年总收入达408/732/882亿元[2] 销量 - Q3销售46533辆汽车，环比增长54%[2] - 预计2024 - 2026年销量约19/40/45万辆[2] 毛利率 - Q3实现15.3%的毛利率，环比提升1.3pct，其中汽车销售/服务和其他分部的毛利率分别为8.6%/60.1%，环比分别提升2.2pct/5.9pct[2] 利润 - Q3归母净亏损录得18亿人民币，亏损同比收窄53%，归母净亏损率大约为18%；non - GAAP归母净亏损大约15.3亿人民币，non - GAAP归母净亏损率为15.2%，同比/环比+17.6pct/-0.1pct[2] - 预计2024 - 2026年non - GAAP净利润率为14%/-5%/2%[2]

报告评级 - 重申小鹏汽车“买入”评级，小鹏汽车（XPEV.US）目标价上调至15.2美元，潜在升幅22%；小鹏汽车-W（9868.HK）目标价上调至59.3港元，潜在升幅18%[1] 核心观点 - 强产品周期正式开启，M03和P7+订单表现优异，公司将携带大量订单进入2025年一季度，2024年、2025年汽车销量预测上调至18.8万台、40.0万台，新平台车型毛利率将推动整体毛利率上行，当前估值具备吸引力[1] 各部分总结 财务情况 - 2024年三季度汽车毛利率为8.6%，同、环比持续改善，实现连续五个季度的改善，营业损失为人民币18.5亿元，环比上升，同比大幅下降[2] - 结合3Q24业绩以及未来展望，上调小鹏2024年、2025年的汽车交付量以及毛利率预测[2] 业绩会要点及展望 - 小鹏计划明年推出4款新车型和多款改款车型，持续推动销量增长[2] - 2024年三季度海外汽车销量环比增长约70%，约占总销量的15%，预计明年海外门店数量从今年三季度的110家扩张至超300家，贡献销量比例维持稳定[2] - 小鹏坚定投入AI，管理层认为未来头部车企在智驾方面可能会体现差异化[2] 估值 - 采用分部加总法估值，使用市销率进行估值，分别给予小鹏2025年汽车销售/服务及其他收入1.3x/2.1x的市销率，得到小鹏汽车（XPEV.US）目标价为15.2美元，对应目标市销率1.4x，小鹏汽车-W（9868.HK）目标价为59.3港元[3]

投资评级 - 评级：买入（上调）[2] 核心观点 - 2025年车型矩阵丰富，平台化降本、出口放量或驱动盈利拐点。基于M03交付节奏或略慢于预期、2025年出口业务放量进度快于预期，对营业收入、Non - GAAP净利润等指标进行了调整，公司造车及卖车综合能力显著提升，考虑到相关车型有望重回新增订单回升趋势等因素，上调至“买入”评级[2][6] 相关数据总结 股价及市值相关 - 当前股价50.350港元，一年最高74.300港元，最低25.500港元，总市值956.24亿港元，流通市值956.24亿港元，总股本18.99亿股，流通港股18.99亿股，近3个月换手率65.73%[2] 财务数据相关 - 2024Q3公司收入101.0亿元，同比增长18%，ASP环比下滑16%至18.9万元，Non - GAAP净亏损15.3亿元好于市场预期，整体毛利率环比提升1.3pct至15.3%，汽车销售业务毛利环比提升2.2pct至8.6%，研发费用16.3亿元[7] - 对2024 - 2026年的营业收入、Non - GAAP净利润、EPS、PS等指标进行了调整，2024年营业收入由417.6亿元轻微下调至410.3亿元、2025 - 2026年收入由840.5/1040.3亿元上调至955.6/1220.6亿元，2024 - 2026年Non - GAAP净利润从-54.6/-28.1/2.1亿元上调至-53.8/-22.3/3.4亿元，对应调整后EPS为-2.8/-1.2/0.2元，当前股价50.35港元对应2024 - 2026年2.2/0.9/0.7倍PS[6][7] - 财务摘要指标涵盖2022A - 2026E的营业收入、净利润、毛利率、净利率、ROE、EPS、P/E、P/S等数据[7]

报告公司投资评级 - 投资评级：买入（上调）[2] 报告的核心观点 - 2025年车型矩阵丰富、降本及出口或驱动盈利拐点[2] - 基于M03交付节奏或略慢于预期、2025年出口业务放量进度快于预期，2024年营业收入由417.6亿元轻微下调至410.3亿元、2025-2026年收入由840.5/1040.3亿元上调至955.6/1220.6亿元[6] - 基于平台化技术降本驱动汽车毛利提升，2024-2026年Non-GAAP净利润从-54.6/-28.1/2.1亿元上调至-53.8/-22.3/3.4亿元，对应调整后EPS为-2.8/-1.2/0.2元，当前股价50.35港元对应2024-2026年2.2/0.9/0.7倍PS[6] - 公司造车及卖车综合能力显著提升，2025Q1淡季亦具备相比同业更加丰富事件催化；考虑到M03、P7+有望于2025Q2前后重回新增订单回升趋势、配合改款以及新车发布窗口期有望驱动2025年销量高速成长，平台化降本车型、以及出口放量或驱动盈利拐点，上调至"买入"评级[6] 2024Q3业绩表现 - 2024Q3公司收入101.0亿元，同比增长18%，ASP环比下滑16%至18.9万元，主要由于平价车型M03放量、G6交付提升[7] - 2024Q3公司Non-GAAP净亏损15.3亿元好于市场预期（vs彭博一致预期16.7亿元），源自整体毛利率环比提升1.3pct至15.3%（vs彭博一致预期13.7%），主要由于汽车销售业务毛利环比提升2.2pct至8.6%（受益于工程及原材料降本、P5 EOP影响减弱）、同时大众EEA合作收入开始入账；研发费用16.3亿元显示管控力度好于指引[7] 2025年展望 - 公司指引2024Q4交付8.7-9.1万辆，其中10月交付2.4万、11月交付目标3万，隐含12月交付目标3.3-3.7万；M03、P7+均开启双班生产冲刺交付，12月P7+交付目标1万辆，带动2024全年交付或接近19万辆[7] - 2025Q1在手订单充沛、M03 max启动交付，2025年预计发布4款新车（含1款增程）及多个改款、出口交付占比或稳定在15%，有望驱动2025年交付曲线逐季向上[7] - P7+后新车及重要改款将搭载全新平台化技术，车型稳态毛利目标达到双位数，同时更高毛利率的出口业务稳步放量，驱动2025年底前实现单季盈亏平衡目标[7] - 智能化方面，P7+后新车型及重要改款max版本全部采用AI鹰眼NGP智驾方案，并实现高等级智驾全系标配，2025Q4预计实现当前硬件下L3智驾体验，不断强化智驾优势[7] 财务摘要和估值指标 - 营业收入：2022A为26,855百万元，2023A为30,676百万元，2024E为41,029百万元，2025E为95,558百万元，2026E为122,055百万元[7] - YOY：2022A为28.0%，2023A为14.2%，2024E为33.7%，2025E为132.9%，2026E为27.7%[7] - 净利润：2022A为-8,428百万元，2023A为-9,444百万元，2024E为-5,378百万元，2025E为-2,231百万元，2026E为339百万元[7] - 毛利率：2022A为11.5%，2023A为1.5%，2024E为14.0%，2025E为14.3%，2026E为14.5%[7] - 净利率：2022A为-31.4%，2023A为-30.8%，2024E为-13.1%，2025E为-2.3%，2026E为0.3%[7] - ROE：2022A为-22.8%，2023A为-26.0%，2024E为-17.7%，2025E为-8.1%，2026E为1.3%[7] - EPS：2022A为-4.9元，2023A为-5.4元，2024E为-2.8元，2025E为-1.2元，2026E为0.2元[7] - P/E：2026E为290.0倍[7] - P/S：2022A为3.0倍，2023A为2.7倍，2024E为2.2倍，2025E为0.9倍，2026E为0.7倍[7]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级[2][7] 报告核心观点 - 2024年前三季度收入为247.6亿元，同比+40.5%，其中2024Q3收入101.0亿元，同比/环比分别为+18.4%/+24.5%；2024Q3汽车业务毛利率为+8.6%，同比/环比分别为+14.7pts/+2.2pts；2024年前三季度non - GAAP归母净利润为-41.6亿元，同比减亏，2024Q3 nonGAAP归母净利润为-15.3亿元，同比减亏[2] - 低成本智驾量产，引领AI智驾新变革；新车型连续热销，强劲产品周期启动[6] - 费用稳健改善，业绩展望向好[3] 营收端 - 2024Q3实现单季营收入101.0亿元，同比/环比分别为+18.4%/+24.5%。其中2024Q3当季汽车业务收入为88.0亿元，同比/环比分 别为12.1%/+29.0%，同环比增加主要由于交付量的增加所致。2024Q3单车ASP由24Q2的22.57万元下降至18.90万元。其他业务方面，2024Q3营收达到13.1亿元，同比/环比分别为+90.7%/+1.1%；同比增加主要由于与大众汽车集团进行平台与软件战略以及电子电气架构技术战略合作有关的技术研发服务收入增加所致[2] 利润端 - 2024Q3汽车业务毛利为7.6亿元；汽车业务毛利率为+8.6%，同比/环比分别为+14.7pts/+2.2pts。2024Q3总毛利为15.4亿元，2024Q3毛利率为+15.3%，同比/环比分别为+17.9pts/+1.3pts。2024Q3整体毛利率提升的原因为1）成本降低及车型产品组合改善所致2）大众合作相关收入的高毛利[2] 费用端 - 2024Q3研发费用为16.3亿元，同比/环比为+25.1%/+11.3%。2024Q3研发费用率为16.2%，同比/环比为+0.9pts/-1.9pts。2024Q3销管费用为16.3亿元，同比/环比分别为-3.5%/+3.8%。2024Q3销管费率为16.2%，同比/环比为-3.7pts/-3.2pts[3] 渠道端 - 截至2024Q3，小鹏拥有639家销售中心，覆盖206个城市。销售中心较2024Q2增加28家[3] 现金 - 截至24Q3小鹏拥有的现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及现金存款总计357.5亿元，较24Q2减少-15.8亿元，短期流动性风险较弱[3] 未来展望 - 公司预计2024Q4汽车销量将为8.7万辆至9.1万辆；同比区间为+44.6%至+51.3%；对应收入约为153.0亿元至162.0亿元，同比区间为+17.2%至+24.1%[3]

报告投资评级 - 买入（维持）[1][4] 报告核心观点 - 公司披露2024年三季报，毛利率超预期，营收及净利润符合预期。Q3销售收入101.0亿元，同环比+18.4%/+24.5%，实现净亏损18.1亿元，同比改善。Q3毛利率达到15.3%，同环比+18.0/+1.3pct。分业务来看，汽车销售收入88.0亿元，同环比+12.1%/+29.0%；服务及其他收入13.1亿元，同环比+90.7%/+1.1%[2] - 盈利能力方面，公司毛利率水平再创新高。2024Q3公司毛利率达到15.3%，同环比+18.0/+1.3pct；其中汽车毛利率8.6%，同环比+14.7/+2.3pct；服务及其他利润率60.1%，同环比+24.0/+5.8pct。原因包括公司整体规模效应提升，Q3超额完成汽车交付目标，交付量46533辆，同比+16.3%；公司海外出海提速，Q3海外销量环比+70%，占公司销量15%，10月公司宣布全球化战略2.0，截至10月底已进入30个国家和地区（目标2025年底超60个），Q3出口位列新势力企业第一；大众合作贡献；MONA M03车型毛利率表现好于预期[3] - 看好公司新一轮周期放量，维持公司2024 - 2026年营业收入预期分别为401/907/1525亿元。由于内部结构和其他一次性因素调整，下调2024年归母净利润至 - 56亿元（原为42亿元），维持2025 - 2026年归母净利润为13/74亿元；对应2026年PE为12x，维持公司“买入”评级[4] 相关目录总结 财务数据 - 2022A - 2026E营业总收入分别为268.55亿元、306.76亿元、401.06亿元、907.15亿元、1524.84亿元，同比分别为27.95%、14.23%、30.74%、126.19%、68.09%。2022A - 2026E归母净利润分别为 - 91.39亿元、 - 103.76亿元、 - 56.22亿元、12.89亿元、73.53亿元，同比分别为 - 87.92%、 - 13.53%、45.82%、122.93%、470.39%。2024Q3公司研发费用率16.2%（环比下降1.9pct），销售、行政及一般费用率16.2%（环比下降3.2pct），长期投资的公允价值波动带来2.2亿亏损，实现单车毛利1.6万元，环比增加12.9%；实现单车净利 - 4.0万元，环比改善[1][10][13] 市场数据 - 收盘价为51.95港元，一年最低/最高价为25.50/74.30港元，市净率为3.08倍，港股流通市值为80547.47百万港元[8] 基础数据 - 每股净资产为16.86元，资产负债率为58.10%，总股本为1899.19百万股，流通股本为1550.48百万股[9] 主要财务比率 - 2023A - 2026E每股收益分别为 - 5.46元、 - 2.96元、0.68元、3.87元，每股净资产分别为19.25元、16.17元、16.85元、20.72元，ROIC分别为 - 24.39%、 - 14.78%、0.19%、12.37%，ROE分别为 - 28.56%、 - 18.31%、4.03%、18.69%，毛利率分别为1.47%、14.25%、15.99%、17.08%，销售净利率分别为 - 33.82%、 - 14.02%、1.42%、4.82%，资产负债率分别为56.84%、62.11%、74.08%、78.19%，收入增长率分别为14.23%、30.74%、126.19%、68.09%，归母净利润增长率分别为 - 13.53%、45.82%、122.93%、470.39%，P/E分别为 - 8.65、 - 15.97、69.64、12.21，P/B分别为2.46、2.92、2.81、2.28，EV/EBITDA分别为 - 8.32、 - 16.13、75.47、9.12[15]

投资评级 - 买入（维持）[7] 核心观点 - 优质车型上市有望迎来销量拐点，智能驾驶迭代催化和车型上市节奏有望助力公司实现财务数据的反转，大众合作或进一步扩大公司营收和技术能力[2][10][11] 财务数据 - 2024年11月19日，小鹏汽车发布第三季度财务数据。2024Q3交付4.7万辆，同比增长16.3%。对应实现总收入101.0亿元，同比+18.4%，环比+24.5%。预计2024/2025/2026年销量分别为19/42/64万辆，对应营业收入分别为434.0/922.9/1382.8亿元，同比分别增长41.5%/112.6%/49.8%；归母净利润分别为-65.1/7.0/34.2亿元[2][11] 车型销售 - Mona和P7+等优质车型上市，兑现销量和收入增长。2024Q3交付4.7万辆，同比增长16.3%，其中Mona M03交付1.1万辆，G6交付1.7万辆，环比增长61.2%。对应汽车销售收入88.0亿元，同比增长12.1%，环比增长29.0%，单车ASP为18.9万元，环比下降16.2%，主要系Mona低价值量车型占比提升和老车型降价。服务及其他收入为13.1亿元，同比增长90.7%，环比增长1.1%，与大众技术合作业务收入逐步提升。预计2024Q4交付8.7 - 9.1万辆，对应总收入153 - 162亿元[11] 毛利率 - 2024Q3公司毛利率为15.3%，环比提升1.3pct。其中汽车毛利率/服务及其他业务毛利率分别为8.6%和60.1%，环比分别提升2.2pct和5.8pct，主要系车型规模效应带动。2024Q4研发费用/SG&A分别为16.3/16.3亿元，分别环比增长11.3%/3.8%。研发费用率和SG&A率分别为16.2%/16.2%，分别环比下降1.9pct/3.2pct。公司期间费用基本保持稳定，汽车毛利率改善或加速盈亏平衡[11] 技术成果与市场拓展 - 纯视觉方案加速落地，国内及海外市场生态逐步完善。国内生态来看，截止2024年9月30日，小鹏汽车639家门店，1557座自营充电站。海外市场来看，小鹏汽车已进入30个国家和地区，出海2.0战略全面加速，公司目标未来将进入超过60个国家与地区，海外市场占公司销量的1/2[11]

公司投资评级 - 买入 [3][4] 报告的核心观点 - 小鹏汽车3季度汽车毛利超预期，P7+上量有望令汽车毛利进一步改善 [1] - 4季度总收入和汽车交付量预计将显著增长，毛利和亏损情况将改善 [2] - M03和P7+的产品力和性价比定位将对明年发布的车型有正面作用，销量有上调空间 [3] 公司更新 - 3季度小鹏汽车营收101亿元，环比上升24.5%，符合市场和预期 [1] - 汽车销量4.6万辆，环比增长54.0% [1] - 3季度毛利率15.3%，环比上升1.3个百分点，其中汽车毛利率8.6%，环比修复2.2个百分点，超市场和预期 [1] - 3季度公司净亏损18.1亿元，non-GAAP净亏损15.3亿元，环比均有所扩大 [1] - 4季度总收入预计介乎153亿元至162亿元，按年增加约17.2%至24.1% [2] - 汽车交付量预计介乎8.7万至9.1万辆，按年增加约44.6%至51.3% [2] - 预计12月M03和P7+将交付近2.5万辆，两款爆销车型产能爬坡持续 [2] - 维持买入评级和目标价77.36港元/19.91美元，对应2倍2025年预测市销率 [3] 财务数据一览 - 2022年收入26,855百万元，同比增长28.0% [7] - 2023年收入预计30,676百万元，同比增长14.2% [7] - 2024年收入预计39,627百万元，同比增长29.2% [7] - 2025年收入预计61,231百万元，同比增长54.5% [7] - 2026年收入预计67,665百万元，同比增长10.5% [7] - 2022年净利润-9,139百万元，同比增长80.3% [7] - 2023年净利润预计-10,376百万元，同比增长11.7% [7] - 2024年净利润预计-4,848百万元，同比增长-53.3% [7] - 2025年净利润预计-2,360百万元，同比增长-51.3% [7] - 2026年净利润预计-1,290百万元，同比增长-45.3% [7] - 2022年每股盈利-5.34元，同比增长80.3% [7] - 2023年每股盈利预计-5.96元，同比增长11.7% [7] - 2024年每股盈利预计-2.78元，同比增长-53.3% [7] - 2025年每股盈利预计-1.36元，同比增长-51.3% [7] - 2026年每股盈利预计-0.74元，同比增长-45.3% [7] - 2022年市账率2.24倍，2023年2.32倍，2024年2.67倍，2025年2.89倍，2026年3.02倍 [7] 股份资料 - 52周高位72.75港元，52周低位26.05港元 [6] - 市值80,329.77百万港元，日均成交量20.20百万 [6] - 年初至今变化-8.38% [6] - 200天平均价35.95港元 [6]

报告投资评级 - 买入评级，目标价77.36港元/19.91美元（XPEV US），对应2倍2025年预测市销率[3][4] 报告核心观点 - 维持买入评级，认为M03和P7+的产品力和性价比定位将会对明年发布的车型有正面作用，且市场还没计价增程对销量的推动作用，明年销量依然有上调空间[3] 相关目录总结 财务数据 - 3季度小鹏汽车营收101亿元（人民币），环比上升24.5%，汽车销量4.6万辆，环比增长54.0%，毛利率15.3%，环比上升1.3个百分点，其中汽车毛利率8.6%，继续环比修复2.2个百分点，净亏损18.1亿元/non - GAAP净亏损15.3亿元，环比较2季度均有所扩大[1] - 预计4季度总收入将介乎153亿元至162亿元，按年增加约17.2%至24.1%，汽车交付量将介乎8.7万至9.1万辆，按年增加约44.6%至51.3%[2] - 2024年预计收入39,627百万元人民币，同比增长29.2%，净利润 - 4,848百万元人民币，同比增长 - 53.3%，2025年预计收入61,231百万元人民币，同比增长54.5%，净利润 - 2,360百万元人民币，同比增长 - 51.3%[7]

投资评级 - 小鹏汽车-W(9868 HK)的投资评级为"推荐"（维持）[2] 核心观点 - 小鹏汽车2024年三季度实现营业收入101 0亿元 同比增长18 4% 环比增长24 5% 三季度亏损18 1亿元 同比收窄53 5% 环比扩大40 7% 截至三季度末 现金及现金等价物储备达到357 5亿元[5] - 三季度交付新车46533台 同比增长16 3% 环比增长54 0% 超过交付指引 汽车销售收入88 0亿元 单车营收18 9万元 环比下降3 7万元 主要由于M03销量占比提升[5] - 三季度汽车销售业务毛利率8 6% 同比提升14 7个百分点 环比提升2 2个百分点 主要由于持续降本 P5减值影响减弱 海外车型销量占比提升[5] - 三季度服务及其他收入13 1亿元 同比增长90 7% 环比增长1 1% 毛利率60 1% 环比提升5 9个百分点 主要来自与大众合作的技术研发服务收入[6] - 2024年四季度交付指引为8 7万~9 1万台 同比增长44 6%~51 3% 预计四季度总营收153亿~162亿元 同比增长17 2%~24 1% 预计11月 12月交付量将超过3万台[5] - 2025年将进入强产品周期 计划至少推出4款新车 增程车型纯电续航超过400公里 具备5C充电效率 综合续航里程超过1400公里 预计将进一步扩展用户群体[10] 财务数据 - 2024年三季度总市值911 57亿元 每股净资产16 86元 资产负债率58 10%[3] - 2024年三季度整体毛利率15 3%[6] - 2024~2026年营业收入预测为414亿 781亿 1029亿元 对应净利润预测分别为-61亿 -17亿 +14亿元[10] - 2024~2026年毛利率预测为14 1% 16 5% 17 6% 净利率预测为-14 7% -2 2% 1 4% ROE预测为-20 2% -5 9% 4 7%[7] - 2024~2026年EPS预测为-3 21元 -0 89元 0 74元 P E预测为-15 0倍 -54 1倍 64 8倍 P B预测为3 0倍 3 2倍 3 0倍[7] 产品与市场 - M03凭借低价优势 使得公司在2024年下半年逐步摆脱销量低迷的局面 P7+是首款搭载"AI鹰眼视觉"智驾方案的车型 两款热销车型的推出 使公司逐步走出2022年G9失利造成的困难时期[6] - 2025年将推出增程车型 预计将进一步扩展用户群体 看好增程车型推出后对公司销量的提振[10]