报告公司投资评级 - 报告对皖通高速A股和H股均给予“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 皖通高速背靠安徽交控资源及产业转移前沿阵地优势，成本优势铸就利润率与回报水平长期行业领先，2010 - 19年ROE、毛利率（剔除建造期业务）均值分别12%、61%，2020年起分红比例提升至60%并保持至今，A股股价自2020年以来涨幅超250% [10] - 安徽路网承东启西，规划到2035年省内路网达1万公里以上，23 - 35年CAGR保持在5%左右，建设方向为加强省际联通和扩容省内干道 [10] - 皖通高速引流拓流并举，中短期宏观发力叠加新路产产能爬坡，基本面改善进程有望加速，长期省内大交通网络完善升级将为其持续引流 [10] - 预计公司24 - 26年归母净利润15.19、17.47、18.28亿元人民币，基于DDM模型测算，A股每股价值为17.29元/股，H股每股价值为11.08港元/股，首次覆盖均给予“增持”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 一、国内首家港股上市公路企业，深耕省内公路主业 - 安徽唯一公路上市平台，持续并购拓展价值：皖通高速成立于1996年，同年在港交所H股上市，2003年在上交所A股上市，实控人为安徽省国资委，2003 - 2005年及2021 - 2024年期间省内收费路产持续注入，盈利能力增强 [18][20] - 专注省内路网运营，路产均为安徽省国道主干线收费路段：公司控股10条收费公路，均在安徽省内，营运公路里程共609公里，折算权益里程506公里，还管理5296公里高速公路；平均收费年限约11年，核心路产改扩建有序进行 [23][26] - 成本优势助力，盈利能力长期位列行业一流水平：2000 - 2023年营收CAGR12.88%，归母净利润CAGR为10.15%；2023年剔除建造业务后毛利率达63%，归母净利率为41%；路产单公里收费水平处于行业中游，但成本优势明显，单公里经营成本低；2020年后分红比例提升至60%，股价较同业跑出超额收益 [30][51][52] 二、安徽路网：省内扩容省际连通，深度融入长三角一体化 - 固定资产坐商，行业已迈入低速增阶段：上市公路公司依托区域经济腹地流量通过通行费收入变现；供给端公路行业资本开支加码阶段已过，未来增量有限；需求端行业整体需求降速，但快递物流和自驾游等需求有亮点 [60][63] - 估值体系：盈利稳定是基础，分红提升贡献估值溢价：从CAPM模型看，资产股息率受无风险收益率、风险溢价、成长折价三要素影响；成熟区域路网和充裕车流基础是公路高投入回报比的关键，高分红比例稳定估值，盈利增长驱动超额收益 [73][80] - 安徽路网：省内干道扩容，省际提升联通度：安徽省路网承东启西，GDP增速领先全国，短期流量受宏观经济波动影响，但快递物流需求增长；2035年高速公路里程将超1万公里，CAGR约5%，建设重点为提升皖南路网密度、打通省际断头路、扩容主通道 [82][91][96] 三、皖通高速：引流拓流并举发力，产能上限正在打开 - 三大路产构成收入支柱，合计贡献7成营收：合宁、高界、宣广高速为通行费收入三大支柱，2023年贡献66%通行费收入和75%毛利；负面冲击已落地，宣广高速改扩建完成产能爬坡，宁宣杭、岳武高速享受引流 [101] - 合宁高速：改扩建于2019年完成，产能正在爬坡：合宁高速是连接合肥南京的重要干线，2019年完成“四改八”，收费期限大概率延长；2023年日均车流量同比增速达40.54%，车流量与路费收入创新高，产能爬坡或有20 - 30%空间 [103][105][108] - 高界高速：产能饱和且收费期即将结束，改扩建工作正在有序推进：高界高速是沪蓉高速重要组成部分，收费截止2029年9月，改扩建前期准备已启动，计划2029年完成；2023年营收受无岳高速分流影响增速仅0.54%，毛利率保持较高水平 [110][111] - 宣广高速：改扩建于2024年完成，或迎来基本面拐点：宣广高速是318国道组成部分，2024年底改扩建完工，25年1月通车，收费年限有望延长；改扩建期间通行费收入下滑近6成，通车后产能利用率爬坡速度可期 [114][117] - 宁杭宣&岳武高速：“断头路”全线通车，产能正在爬坡期：宁宣杭高速2022 - 2023年邻省路段连接，23年宁安高速通车，24年H1收入同比增长超50%；岳武高速2023年东延线通车，24年前三季度收入同比增长近80% [120][125][132] 四、投资逻辑：宏观发力带动需求回暖，资产注入增厚平台价值 - 无风险收益率持续下行，红利资产配置性价比显现：无风险收益率大概率在底部徘徊，宏观预期波动下，低风险、高分红收息资产成资金配置优选，险资加大高股息资产配置有望成为交运高股息板块长期定价力量 [139] - 宏观发力助力基本面改善，资产注入增厚平台价值：24年9月下旬以来政策发力推动经济回升，内需潜力和经济活力有望释放；集团支持上市公司发展，拟现金收购阜周高速和泗许高速100%股权，两项路产剩余收费年限长，资产质量优质，有望迎来交叉引流利好 [146][147][150] 五、盈利预测和投资建议 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为15.19亿元、17.47亿元、18.28亿元人民币，基于DDM模型测算，A股每股价值为17.29元/股，H股每股价值为11.08港元/股，首次覆盖均给予“增持”评级 [10]

市场扩张和并购 - 2025年拟收购阜周公司和泗许公司，纳入关联交易统计范围[7] 项目建设 - 2025年1月G50沪渝高速公路广德至宣城段改扩建项目通车，路线全长91.222公里[8] - 2025年G50沪渝高速公路鸽子墩枢纽至皖鄂界段进行“四改八”改扩建，计划2027年底通车[7] 关联交易 - 2025年公司与安联公司商品、服务采购类关联交易预计金额为1400万元，服务框架协议2025 - 2027年年度上限分别为1600万、1800万、1900万元[10] - 2025年公司与驿达公司商品、服务采购类关联交易预计金额为2506.18万元，货物采购框架协议2025 - 2026年年度上限分别为2600万、2800万元[12] 费用情况 - 预计2025年专项服务费用约600万元，较2024年的300万元增长[11] 合作情况 - 2024年3家管理单位与驿达公司签农副产品/食材采购配送协议，2025年可能增至8家[12] 公司数据 - 阜周公司阜阳分公司管辖路段里程61.92公里，员工78人[7] - 阜周公司六安分公司管辖路段里程21.65公里，员工26人[7] - 泗许公司管辖路段里程52.20公里，员工109人[7] 其他策略 - 驿达公司将全省按地域划分为十二个配送区域，提高原辅料单次配送网点数[17] - 员工食堂原辅料基准价采用合肥周谷堆官网公布价和市场价结合，每15天为周期锁价[17] - 公司对供应商要求单个仓储面积不低于1000㎡，冷藏冷冻库面积不低于200立方，冷藏配送车不少于3辆[18] 协议签订 - 公司与驿达公司于2025年1月24日订立货物采购框架协议[22] - 公司与安联公司于2025年1月24日订立物业管理等服务框架协议[22] 董事会构成 - 截至2025年3月5日，公司董事会成员含4名执行董事、2名非执行董事、3名独立非执行董事[24]

债券发行 - 公司发行不超50亿元公司债券已获注册[5] - 本期债券发行规模不超20亿元[5] 品种详情 - 品种一规模13亿元，票面利率1.99%，认购倍数4.49倍[5] - 品种二规模7亿元，票面利率2.15%，认购倍数4.53倍[5] 认购情况 - 发行人关联方未参与认购，承销机构及其关联方认购3.7亿元[6] 发行信息 - 发行时间为2025年2月28日至3月3日，价格100元，网下询价配售[5] - 认购投资者符合要求[7]

（股份編號： 995） 自願公告 完成於中國發行公司債券 本公告由安徽皖通高速公路股份有限公司（以下簡稱「本公司」）自願作出。 香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其準確性或 完整性亦不發表任何聲明，並明確表示概不就因本公告全部或任何部分內容而產生或因依賴該等 內容而引致的任何損失承擔任何責任。 本公告只可作參考用途，並不構成收購、購買或認購證券的邀請或要約，或就進行上述任何事宜 訂立協議的邀請，亦不得視作收購、購買或認購本公司任何證券的要約。 安徽皖通高速公路股份有限公司 ANHUI EXPRESSWAY COMPANY LIMITED （於中華人民共和國註冊成立的股份有限公司） 茲提述本公司日期為2025年2月26日之公告（「該公告」），內容有關發行2025年面向 專業投資者公開發行鄉村振興公司債券（第一期）。除文義另有所指外，本公告所用 詞彙與該公告所界定者具有相同涵義。 董事會欣然宣佈，2025年第一期公司債券已於2025年3月3日完成發行。2025年 第一期公司債券品種一的最終發行規模為人民幣13億元，期限三年，票面利率為 1.99%。2025年第一期公司債券品 ...

债券发行 - 公司发行不超过50亿元公司债券已获注册[5] - 2025年第一期乡村振兴公司债券发行规模不超过20亿元[5] - 2025年2月27日进行票面利率询价，品种一询价区间1.40%-2.40%，品种二询价区间1.50%-2.50%[5] - 品种一发行规模13亿元，期限3年，票面利率1.99%[5] - 品种二发行规模7亿元，期限5年，票面利率2.15%[5] - 2025年2月28日至3月3日面向专业机构投资者网下发行本期债券[6]

香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告之內容概不負責，對其準確性或 完整性亦不發表任何聲明，並明確表示，概不對因本公告全部或任何部份內容而產生或因倚賴該 等內容而引致之任何損失承擔任何責任。 安徽皖通高速公路股份有限公司 ANHUI EXPRESSWAY COMPANY LIMITED （於中華人民共和國註冊成立的股份有限公司） （股份編號： 995） 於2025年2月27日舉行的 董事會欣然宣佈，於2025年2月27日舉行的臨時股東大會上，於該通告所提述的決 議案已獲股東正式投票通過。安永會計師事務所（本公司之核數師）於臨時股東大 會出任點票程序監票人。 於臨時股東大會日期，本公司已發行股份總數為1,658,610,000股（包括1,165,600,000 股A股及493,010,000股H股）。本公司並無持有任何庫存股份（包括由香港中央結算 有限公司成立及運作的中央結算系統持有或存放的任何庫存股份）。 安徽交控集團持有本公司524,644,220股A股，佔已發行股份約31.63%。鑒於安徽 交控集團在收購事項中的權益，安徽交控集團須根據上市規則於及已於臨時股東大 會上就有關收購事項的決議 ...

会议出席情况 - 出席会议股东和代理人154人，A股153人，H股1人[4] - 出席股东持有表决权股份总数1,149,203,397股，A股937,137,960股，H股212,065,437股[4] - 出席股东持股占公司有表决权股份总数比例69.29%，A股56.50%，H股12.79%[4] 议案表决情况 - 支付现金购买股权议案，普通股合计同意票数623,110,177，比例99.7680%[6] - 投资改扩建工程议案，普通股合计同意票数1,131,913,911，比例98.4955%[8] - 5%以下股东对两议案同意比例分别为99.3616%、99.2640%[8] 其他信息 - 关联股东安徽省交通控股集团有限公司对议案1回避表决，回避A股524,644,220股[9] - 股东大会于2025年2月27日在安徽省合肥市公司会议室召开[4] - 见证律师事务所为国浩律师（合肥）事务所，律师为王飞、方俊华[11]

股东大会信息 - 2025年2月11日和21日刊登股东大会通知和资料[5] - 2月27日14:30现场会议召开，由董事长主持[6] - 2月24日为股权登记日[9] 股东情况 - 出席股东及代理人154名，A股153名代表股份占比56.50%[8] - H股1名代表股份占比12.79%[8] - 网络投票股东151名代表股份占比0.50%[8] 议案通过情况 - 通过购买高速公路公司股权暨关联交易议案[10] - 通过高速公路改扩建工程投资议案[10]

债券发行 - 公司2024年10月30日获证监会批复，注册发行不超50亿元公司债券[11][20] - 本期债券发行规模不超20亿元，面值100元，按面值平价发行[20][33][34] - 品种一期限3年，品种二期限5年，引入双向回拨选择权[12][93] - 品种一询价区间1.40% - 2.40%，品种二询价区间1.50% - 2.50%[13][26] - 起息日为2025年3月3日，按年付息[21] - 品种一付息日为2026 - 2028年每年3月3日，品种二为2026 - 2030年每年3月3日[21] - 品种一兑付日期为2028年3月3日，品种二为2030年3月3日[22] - 仅面向专业投资者中的机构投资者发行和交易[11] - 网下利率询价时间为2025年2月27日15:00 - 18:00[27] - 网下发行期限为2个交易日，从2025年2月28日至2025年3月3日[35] 公司财务 - 2024年9月末净资产为144.04亿元，合并口径资产负债率为36.87%，母公司口径资产负债率为16.75%[12] - 最近三个会计年度年均可分配利润为15.40亿元[12] - 近三年及一期末净利润分别为154531.59万元、141400.40万元、167837.02万元及124052.30万元[107] - 模拟发行后资产负债率从36.87%增至41.95%，变动5.08个百分点[174] 企业并购 - 本期债券募集资金净额20亿元用于收购阜周高速和泗许高速100%股权[152][173] - 收购两公司100%股权交易对价合计47.708亿元[152] 行业与政策 - 到2035年安徽省高速公路规划总里程达10165公里，新增里程约2235公里[84] - 绿色通道政策、重大节假日小型客车免费政策影响公司通行费收入[128] 历史股权 - 1996年公司成立，安徽省高速公路总公司持股91560万股，持股比例100%[184] - 2002年公司增发25000万股A股并上市[195] - 2006年股权分置改革，A股流通股股东每10股获2股股份和4.35元现金[197]

香港交易及結算所有限公司及香港聯合交易所有限公司對本公告的內容概不負責，對其準確性或 完整性亦不發表任何聲明，並明確表示概不就因本公告全部或任何部分內容而產生或因依賴該等 內容而引致的任何損失承擔任何責任。 安徽皖通高速公路股份有限公司 ANHUI EXPRESSWAY COMPANY LIMITED （股份編號： 995） 自願公告 於中國發行公司債券 本公告由安徽皖通高速公路股份有限公司（以下簡稱「本公司」）自願作出。 茲提述本公司日期為2024年11月7日之公告，內容有關中國證券監督管理委員會出 具的關於本公司可向專業投資者公開發行面值不超過人民幣50億元的公司債券的批 覆（「批覆」）。根據批覆，本公司可自批覆之日起24個月內分期發行公司債券。 本公告只可作參考用途，並不構成收購、購買或認購證券的邀請或要約，或就進行上述任何事宜 訂立協議的邀請，亦不得視作收購、購買或認購本公司任何證券的要約。 （於中華人民共和國註冊成立的股份有限公司） 根據中國相關法律法規，有關2025年第一期公司債券的相關文件將於上海證券交易 所網站（http://www.sse.com.cn）上發佈。 承董事會命 安徽皖通高速公路 ...