报告投资评级 - 公司评级：增持-A/增持-H [5] - 当前价格：15.34元人民币 (A股) / 14.54港元 (H股) [5] - 合理价值：15.68元人民币 (A股) / 15.16港元 (H股) [5] 核心观点与业绩回顾 - **核心观点**：公司主业稳健，通过外延扩张与改扩建项目夯实长期价值 [3] - **2025年业绩**：实现营业收入67.22亿元，同比下降12.68%（调整后），主要系建造服务收入较上年减少15.88亿元所致 [5] - **主业表现**：剔除建造服务收入后，通行费等主业收入为50.82亿元，同比增长13.3%（调整后） [5] - **归母净利润**：2025年为18.77亿元，同比下降1.57%（调整后） [5] 路产运营与收入分析 - **核心路产增长强劲**：受益于宣广项目改扩建完工通车，宣广高速/广祠高速通行费收入同比分别增长51%/38%，广德北环段产生收入 [5] - **部分路段稳健增长**：受春运良好态势及差异化收费政策影响，合宁高速通行费收入同比增长7% [5] - **部分路段受分流影响**：宁宣杭高速/连霍高速/泗许高速通行费收入同比分别下降11%/4%/5% [5] - **高界高速表现稳定**：车流量较为稳定，通行费收入同比增长0.5% [5] 资本运作与战略发展 - **高分红政策持续**：2025年利润分配预案拟每10股派发现金红利6.60元（含税），现金分红比例达60.06%，连续29年不间断派发现金股利 [5] - **资产收购**：报告期内完成现金收购阜周高速、泗许高速淮北段100%股权，新增优质路产 [5] - **项目拓展**：成功中标S62亳郸高速、S98全禄高速安徽段、S19淮桐高速舒桐段三个特许经营权项目 [5] - **改扩建工程**：高界改扩建工程顺利开工 [5] - **对外投资**：参股深高速、战略投资山东高速，迈出“走出去”战略坚实步伐 [5] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为20.81亿元、19.74亿元、21.70亿元 [3][5] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为1.22元、1.16元、1.27元 [3][8] - **估值方法**：基于DDM模型测算合理价值，并给予85%折价 [5] - **市盈率预测**：预计2026-2028年市盈率分别为12.6倍、13.3倍、12.1倍 [3][8] - **净资产收益率**：预计2026-2028年ROE分别为15.2%、13.6%、14.1% [3][8]

报告投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [9][12] 核心观点总结 - 公司2025年通行费收入稳健增长，但四季度因一次性所得税费用影响导致业绩略低于预期，该影响对后续经营较小 [1] - 宣广高速全线贯通成为收入增长主要驱动力，新收购路产贡献利润，公司主业增长稳健 [2] - 公司积极扩大投资，收购山东高速股份预计将显著增厚未来投资收益 [3] - 公司具备高股息属性，承诺分红不低于归母净利润60%，且分红金额持续提升 [12] 财务业绩表现 - **2025年收入与利润**：实现通行费收入50.23亿元（税后），同比增长13.36%；实现归母净利润18.77亿元，同比下降1.57% [1] - **2025年第四季度业绩**：归母净利润4.00亿元，低于预期，主要因缴纳所得税费用2.57亿元，明显高于预期 [1] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为21.34亿元、20.37亿元、19.13亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.25元、1.19元、1.12元 [12][13] - **2026年增长驱动**：预计26年盈利明显增长，主要考虑山东高速股权带来的投资收益 [12] 路费收入分析 - **宣广高速全线贯通**：宣广全段（宣广、广祠及广德北环）三季度实现通行费收入约1.89亿元，四季度实现约1.82亿元，估算年化收入在7.2亿元以上；2025年宣广全段收入合计6.73亿元，较2024年同期的约2.4亿元大幅增长，是收入端最大增量 [2] - **其他路产稳健增长**：排除宣广增量后，公司其余路产全年收入44.98亿元，较2024年的43.26亿元同比增长约4.0%；其中主力路段合宁高速收入增长7.2% [2] - **新收购路产贡献**：2025年3月末完成对泗许高速和阜周高速的并表；泗许高速2025年通行费收入同比下降5.3%，实现盈利0.74亿元（2024年为0.88亿元）；阜周高速通行费收入同比增长13.34%，实现盈利1.88亿元（2024年为1.51亿元） [2] 成本与费用 - **营业成本增长**：2025年营业成本21.5亿元，较2024年增长22.2%；其中折旧摊销成本13.5亿元，同比增长28.4%，主要因宣广全段改扩建完成后折旧摊销增长；养护成本3.18亿元，同比增长33.7% [3] - **财务费用提升**：2025年财务费用2.27亿元，较2024年的0.64亿元明显提升，主要因新增银行借款、新发债券及宣广高速改扩建项目利息支出开始费用化 [4][10] - **所得税费用一次性影响**：四季度所得税费用大幅增长主要源于宣广高速PPP项目合同约定的收入补偿及分摊机制，导致宣广公司和广祠公司单体盈利并额外缴税，而广宣公司单体亏损；此系一次性影响，对后续经营影响较小，并导致递延所得税资产由2024年的1.01亿元提升至2025年的1.39亿元 [10][11] 投资与资本结构 - **主业投资扩张**：2025年完成对阜周、泗许高速的收购；成功中标S62亳郸高速、S98全禄高速安徽段、S19淮桐高速舒桐段3个新建项目；顺利开工高界改扩建项目 [4] - **股权投资**：参股深高速并跻身前十大股东；战略投资山东高速，于2026年2月3日完成7%股份（交易金额30.19亿元，对应8.92元/股）的过户，成为其第三大股东，将采用权益法核算 [3][4] - **投资收益预期**：基于同花顺一致预期山东高速2026年归母净利润约35亿元，公司持有的7%股份预计在2026年能贡献超2.4亿元的投资收益 [3] - **资产负债率提升**：因对外投资及项目建设资金需求，公司资产负债率由2024年末的39.1%提升至2025年末的53.3% [4] 未来展望与预测依据 - **2027-2028年盈利预测下降原因**：主要考虑到205国道天长段收费将于2026年末到期，以及高界高速在2027、2028年的改扩建预计对车流产生一定负面影响 [12] - **分红承诺**：公司承诺分红金额不低于归母净利润60%，且自2019年以来分红金额持续提升，预计2026年分红较2025年继续提升 [12]

报告投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [9][12] 核心观点总结 - 公司2025年通行费收入增长稳健，但四季度因一次性所得税费用影响导致业绩略低于预期，该影响对后续经营较小 [1] - 宣广高速全线贯通成为收入增长主要驱动力，新收购路产贡献利润，同时公司通过战略投资山东高速等举措，预计将显著增厚未来投资收益 [2][3][12] - 公司积极扩大投资导致资产负债率上升，财务费用增加，但核心路产收入增长稳健，且具备高股息属性 [4][10][12] 财务业绩表现 - **2025年收入与利润**：实现通行费收入50.23亿元（税后），同比增长13.36%；归母净利润18.77亿元，同比下降1.57% [1] - **四季度业绩**：Q4归母净利润4.00亿元，低于预期，主要因缴纳所得税费用2.57亿元，明显高于预期 [1] - **一次性税费影响**：Q4所得税费用大增主要源于宣广高速PPP项目合同约定的收入补偿及分摊机制，导致宣广、广祠单体盈利需额外缴税，而广宣单体亏损增加递延所得税资产，此系一次性影响，对后续经营影响较小 [10][11] - **成本增长**：2025年营业成本21.5亿元，同比增长22.2%，其中折旧摊销成本13.5亿元（增长28.4%），养护成本3.18亿元（增长33.7%） [3] 路费收入与路产分析 - **宣广高速全线贯通**：宣广全段（宣广、广祠及广德北环）Q3收入约1.89亿元，Q4约1.82亿元，年化收入预计在7.2亿元以上；2025年合计收入6.73亿元，较2024年同期的约2.4亿元大幅增长，是收入端最大增量 [2] - **其他路产稳健增长**：排除宣广增量后，其余路产全年收入44.98亿元，较2024年的43.26亿元同比增长约4.0%；主力路段合宁高速收入增长7.2% [2] - **新收购路产贡献**：2025年3月末完成对泗许高速和阜周高速的并表；泗许高速2025年通行费收入同比下降5.3%，实现盈利0.74亿元；阜周高速通行费收入同比增长13.34%，实现盈利1.88亿元 [2] 投资与资本结构 - **主业投资扩张**：2025年完成对阜周、泗许高速的收购，成功中标S62亳郸高速、S98全禄高速安徽段、S19淮桐高速舒桐段3个新建项目，并顺利开工高界改扩建项目 [4] - **股权投资**：参股深高速并跻身前十大股东；战略投资山东高速，受让其7%股份（交易金额30.19亿元，价格8.92元/股），成为其第三大股东，预计2026年可贡献超2.4亿元投资收益 [3] - **资本结构变化**：因对外投资及项目建设资金需求，资产负债率由2024年末的39.1%提升至2025年末的53.3% [4] - **财务费用提升**：2025年财务费用2.27亿元，较2024年的0.64亿元明显提升，主要因新增银行借款、新发债券及宣广高速改扩建项目利息支出费用化 [4][10] 未来盈利预测与股息 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为21.3、20.4和19.1亿元，对应EPS分别为1.25、1.19和1.12元 [12] - **预测依据**：2026年盈利增长主要考虑山东高速股权带来的投资收益；2027-2028年盈利预计下降，主要因205国道天长段2026年末收费到期，以及高界高速改扩建对车流的负面影响 [12] - **高股息承诺**：公司具备较强分红意愿，承诺分红金额不低于归母净利润60%，且分红金额自2019年以来持续提升，预计2026年分红较2025年继续提升 [12] 公司业务概况 - **主营业务**：持有、经营及开发安徽省境内收费高速公路及公路 [4] - **主要资产**：拥有十条高速公路、一条一级公路及一座长江大桥，具体包括合宁高速、高界高速、宣广高速、连霍公路安徽段、宁淮高速天长段、广祠高速、宁宣杭高速、岳武高速安徽段、泗许高速淮北段、阜周高速、205国道天长段新线及安庆长江公路大桥 [4]

股本数据 - 本月底法定/註冊股本總額為17.08591889億元人民幣[1] - 普通股H股法定/註冊股份數目為5.42991889億股，法定/註冊股本為5.42991889億元人民幣[2] 股份数据 - 普通股H股已發行股份等本月底結存均為5.42991889億股[4] - 普通股A股已發行股份等本月底結存均為11.656億股[5] 持股门槛 - 上市H股所屬類別之已發行股份總數（不包括庫存股份）的適用公眾持股量門檻為5%[5]

投资评级与核心观点 - 报告对皖通高速维持“增持”评级 [3][7] - 核心观点：公司主业经营维持稳定，核心路产趋于成熟且盈利能力强，通过收并购及改扩建持续扩大主业增长空间，预计未来几年归母净利润将保持增长 [1][7] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入67.2亿元，同比下降12.7% [1] - 2025年实现归属于上市公司股东的净利润18.8亿元，同比下降1.6%（按调整后口径）[1] - 按调整前口径计算，2025年归母净利润同比增长12.5% [1] - 2025年第四季度实现营业收入13.4亿元，同比下降34.8%，实现归母净利润4亿元，同比下降10.7% [1] - 若扣除建造服务收入，公司2025年实现营业收入51.8亿元，同比增长13.4% [7] - 2025年公司经营活动产生的现金流量净额为35.4亿元，同比增长16.4% [7] 分业务收入分析 - 收费公路业务实现营业收入50.8亿元，同比增长13.3% [7] - 合宁高速公路通行费收入14.9亿元，同比增长7% [7] - 宣广高速公路通行费收入5.9亿元，同比增长220.2% [7] - 高界高速通行费收入8.1亿元，同比增长0.5% [7] - 建造服务收入为15.5亿元，同比下降50.7% [7] 成本、费用与分红 - 2025年营业成本为37.3亿元，同比下降24.2% [7] - 收费公路业务成本同比增长22.2%，主因收购新路产导致折旧成本增加 [7] - 2025年毛利率为57.7%，同比减少3.1个百分点 [7] - 2025年公司财务费用为2.3亿元，同比增长253.3%，主要系新增银行借款、公司债券利息支出上升及广宣改扩建利息支出费用化所致 [7] - 2025年度公司拟派发现金股利11.3亿元，占合并报表归母净利润的60.1% [7] 未来业绩与估值预测 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为21.1亿元、21.4亿元、21.8亿元 [7] - 预计2026年每股收益（EPS）为1.23元 [2] - 对应2026年预测市盈率（PE）为12.5倍，市净率（PB）为1.9倍 [2][7] - 基于最新收盘价及60%分红比例，预计2026年A股股息率为4.8% [7] 公司战略与近期动态 - 公司于2025年3月27日完成对阜周高速和泗许高速的收购 [7] - 公司战略投资山东高速并成为其第三大股东，截至2026年初已完成交割，预计将增厚2026年投资收益 [7] - 公司经营区域位于安徽省，核心路产趋于成熟且盈利能力强，改扩建回报率高 [7] 历史与预测财务数据概览 - 2025年营业总收入6722百万元，预计2026E为5658百万元，2027E为5866百万元，2028E为6277百万元 [2] - 2025年归母净利润1877百万元，预计2026E为2109百万元，2027E为2142百万元，2028E为2181百万元 [2] - 2025年毛利率44.5%，预计2026E将提升至59.9% [15] - 2025年净资产收益率（ROE）为14.4%，预计2026E为15.9% [15] - 2025年末资产负债率为53.3% [3][15]

报告投资评级 - 投资评级为“买入”，且评级为“维持” [7] 报告核心观点 - 皖通高速2025年主业表现亮眼，通行费收入实现强劲增长，同时受益于成本费用管控和车流量恢复，利润率显著提升 [2][4][10] - 公司分红政策呈现“高支付率+稳定增长”特征，2025年分红比例达60.06%，对应股息率4.3%，股东回报行业领先 [10] - 公司区位优势突出，资产收购与集团资产注入预期为未来增长提供支撑，预计2026-2028年归属净利润将持续增长 [10] 2025年业绩表现总结 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入67.2亿元，相较2024年调整后营业收入同比下滑12.7%；实现归属净利润18.8亿元，相较2024年调整后归属净利润同比下滑1.6% [2][4] - **调整口径业绩**：若不考虑资产收购追溯调整，2025年归属净利润同比增速为12.5% [2][4] - **单季度业绩**：2025年第四季度实现营业收入13.4亿元，实现归属净利润4.0亿元，相较2024年第四季度调整后净利润下滑20.9%；若不考虑资产收购追溯则同比下滑10.6% [2][4] 主业经营与增长动力分析 - **通行费收入强劲增长**：2025年公司实现通行费收入（税后）50.23亿元，相较2024年调整后通行费收入增长13.36% [10] - **内生增长强劲**：若不考虑资产收购追溯，通行费收入同比增速超过30% [10] - **增长驱动因素**： - **外延并购贡献**：2025年初收购阜周高速以及泗许高速淮北段，合计贡献显著通行费收入增量 [10] - **核心路产恢复性增长**：宣广高速改扩建结束后，2025年全程日均车流量同比增加236.41%，通行费收入同比增加50.58% [10] - **路网协同效应**：广宣高速改扩建项目开通收费后，带动广祠高速公路以及广德北环段路网流量快速恢复，通行费收入同比大幅增长 [10] 盈利能力与财务表现分析 - **利润率显著提升**：2025年公司毛利率同比提升10个百分点至44.5%，归母净利润率提升4.4个百分点至27.9% [10] - **成本与费用变动**： - 剔除建造期成本后，2025年营业成本同比增加至21.5亿元 [10] - 财务费用增长253.3%至2.3亿元，主要系宣广高速改扩建工程完工通车后借款利息费用化及公司贷款增加所致 [10] - 整体期间费用率提升至6.4% [10] - **高分红政策**：2025年分红方案为每股派发现金红利0.660元（含税），现金分红总额11.3亿元，占本年度归属于上市公司股东净利润的比例为60.06%，对应当前股价股息率为4.3% [10] 未来展望与盈利预测 - **区位与资产优势**：安徽省是长三角与京津冀的重要交通纽带，公司作为省内核心路网运营商区位优势突出；成熟路产改扩建落幕及新增路产收并购，夯实了资产的长久期优势 [10] - **股东回报承诺**：公司承诺2025-2027年分红比例不低于60% [10] - **集团支持预期**：作为集团核心上市平台，在资产注入方面具有明显优势，集团旗下优质路产储备为未来发展提供支撑 [10] - **盈利预测**：预计2026-2028年公司归属净利润分别为19.6亿元、20.2亿元和20.6亿元 [10] - **估值水平**：预计2026-2028年对应PE估值分别为13.5倍、13.1倍和12.8倍 [10] 财务数据摘要 - **预测营收**：预计2026-2028年营业总收入分别为68.74亿元、69.93亿元和70.77亿元 [13] - **预测净利润**：预计2026-2028年归属于母公司所有者的净利润分别为19.62亿元、20.17亿元和20.55亿元 [13] - **预测每股收益**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.15元、1.18元和1.20元 [13] - **关键财务比率**： - 2025年净资产收益率为14.7%，预计2026-2028年分别为14.4%、13.9%和13.3% [13] - 2025年净利率为27.9%，预计2026-2028年分别为28.5%、28.9%和29.0% [13] - 2025年资产负债率为53.3%，预计2026-2028年分别为53.4%、53.8%和54.0% [13]

报告投资评级 - 看好 ——交运行业 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点是重视海外油轮股2026年第一季度业绩对第二季度TCE（等价期租租金）的指引，并认为在“通达系”快递公司反内卷的背景下，其业绩将展现出高弹性 [1] - 航运板块，油轮运价在2026年第一季度淡季不淡，地缘冲突升级放大了运价弹性，战后能源补库存和运距拉长将增强需求，VLCC市场形成“寡头”定价新格局 [3] - 造船板块，2026年第一季度船企业绩进入加速期，高价订单集中交付，油轮新造船价领先上行有望带动整体新造船价格指数回升 [3] - 货代板块，跨境贸易稳步增长，地缘冲突导致运输效率下降，拥有强揽货、订舱能力的货代公司单箱利润有望上行 [3] - 航空机场板块，2026年第一季度民航旅客运输量创历年新高，国内航油价格同比下降有助于航司业绩，供给高度约束下航空板块投资有望迎来黄金时代 [3] - 快递板块，反内卷态势下行业价格维持较高水平，通达系电商快递2026年第一季度业绩弹性较大，油价上涨对通达系成本影响有限 [3] - 铁路公路板块，2026年第一季度高速公路车流量、铁路客运量预计同比保持增长，油价上涨凸显铁路货运成本优势，推动中长距离铁路货运量增速上行 [3] 分行业总结 航运 - 2026年第一季度VLCC运价淡季不淡，地缘冲突导致供应链脆弱性溢价和运输效率下降，运价表现强劲 [3] - 战后，短中长期全球恐慌性能源补库存、亚洲进口来源多样化拉长运距将显著增强需求端 [3] - 供需失衡背景下，VLCC市场形成“寡头”定价的新格局，放大了运价弹性，打开了运价上限空间 [3] - 2026年第一季度VLCC运价均值为111,492美元/天，同比增长232%，环比增长17%，估算中远海能第一季度业绩约26.6亿元 [3] - 第一季度散货Cape船运价环比下滑18%至2.26万美元/天，综合估算招商轮船第一季度业绩预计约32.35亿元 [3] - 第一季度MR-TC7运价录得28,055美元/天，同比增长41%，环比增长11%，招商南油预计业绩约3.9亿元 [3] - 第一季度CCFI集装箱运价指数环比第四季度增长约4%，同比下滑18%，估算中远海控第一季度业绩约57.43亿元 [3] - 外贸集装箱船期租租金稳定在高位，预计中谷物流第一季度业绩约5.5亿元 [3] 造船 - 预计2026年第一季度船企业绩进入加速期，高价订单进入集中交付与收入确认阶段，利润释放有望加速 [3] - 长期视角下，船企手持订单覆盖年份维持高位，供需紧张的长逻辑持续 [3] - 中期视角下，新造船价高位震荡，油轮船价领先上行，有望带动整体船价指数回升 [3] - 2026年初油运迎来历史超级周期，下游景气度向造船传导，油轮新签订单量与新造船价格同时增长 [3] - 关注松发股份、中国船舶、中国动力、中船防务、苏美达、扬子江船业 [3] 货代 - 需求端，全球集装箱贸易1月同比增长4%，全球航空货运1月需求同比增长5.6%（其中亚太增长7.8%），中国1-2月出口同比增长19.2% [3] - 供给端，地缘冲突扰动带来运输效率下降，空运方面，3月中东冲突导致关键枢纽及亚欧航路受扰 [3] - 短期运输效率受阻，货代手中舱位价值提升，拥有强揽货、订舱能力的货代公司单箱利润有望上行 [3] - 中长期中国出海仍是主线，中国货代有望凭借制造业客户、跨境电商和海外仓/清关网络优势提升份额 [3] 航空机场 - 预计2026年第一季度中国民航国内旅客运输量1.74亿人次，同比增长6%；国际地区旅客运输量0.35亿人次，同比增长11%，总旅客运输量创历年新高 [3] - 2026年春运假期量价齐增，呈现“旺季更旺”特征 [3] - 2026年第一季度国内航油出厂价均价同比下降8%，有助于航司业绩提升 [3] - 预计航司第一季度业绩同比明显增长，机场流量增长带动收入提升，但需留意白云机场T3投产导致成本大幅增长 [3] - 当前飞机制造链困境前所未有，供给高度约束，客座率达历史高位，航空板块投资有望迎来黄金时代 [3] - 近期油价大幅上涨对航司短期经营造成压力，但不改行业长期供需向好趋势 [3] - 重点推荐中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、华夏航空、吉祥航空，关注全球飞机租赁公司和机场板块 [3] 快递 - 产粮区反内卷保持较强态势，春节后行业价格维持较高水平，1-2月通达系单价环比提升：圆通（+0.06元）=申通（+0.06元）>韵达（+0.04元） [3] - 电商快递第一季度业绩弹性较大，看好第二季度在去年低基数下业绩有更高增速，看好全年快递价格保持较高水平 [3] - 油价上涨对快递公司成本影响不一，对于电商快递，假设燃油成本占比30%，油价上涨10%导致单票成本上涨约0.012元，在反内卷下成本成功传导，对通达系影响有限 [3] - 对于顺丰控股，需关注航空煤油上涨的影响；对于极兔速递，需关注东南亚燃油供应紧张带来的成本压力 [3] 铁路公路 - 预计2026年第一季度高速公路车流量、铁路客运量同比保持增长 [3] - 煤炭需求改善叠加油价上涨推动中长距离铁路货运量增速上行 [3] - 2026年1-2月，全国铁路旅客发送量累计75,704万人，同比增长2.6% [3] - 2026年1-2月，全国铁路货运量达到82,066万吨，同比增长1.6%，货运总周转量5,729.32亿吨公里，同比增长4% [3] - 油价上涨期间铁路货运成本优势凸显，且煤炭供需格局改善推动国内铁路煤炭运输量增长 [3] - 2026年第一季度蒙煤通关车数同比高增，蒙煤供应链相关企业有望受益 [3] - 推荐皖通高速、山东高速、招商公路、宁沪高速、浙江沪杭甬、京沪高铁、大秦铁路、嘉友国际 [3] - 关注四川成渝、东莞控股、粤高速、深高速、赣粤高速、广深铁路、铁龙物流、中铁特货、易大宗、海晨股份、传化智联 [3] 主要公司业绩预测 - 南方航空：预计2026年第一季度净利润8.30亿元，2025年同期为-7.47亿元，扭亏为盈 [4] - 春秋航空：预计2026年第一季度净利润8.50亿元，同比增长26% [4] - 中国东航：预计2026年第一季度净利润3.05亿元，2025年同期为-9.95亿元，扭亏为盈 [4] - 中国国航：预计2026年第一季度净利润5.30亿元，2025年同期为-20.44亿元，扭亏为盈 [4] - 中远海能：预计2026年第一季度净利润26.63亿元，同比增长276% [4] - 招商轮船：预计2026年第一季度净利润32.35亿元，同比增长274% [4] - 中远海控：预计2026年第一季度净利润57.43亿元，同比下滑51% [4] - 中国船舶：预计2026年第一季度净利润28.67亿元，同比增长154% [4] - 圆通速递：预计2026年第一季度净利润12.00亿元，同比增长40% [4] - 申通快递：预计2026年第一季度净利润4.00亿元，同比增长69% [4] - 白云机场：预计2026年第一季度净利润0.50亿元，同比下滑83% [4]

报告投资评级 - 推荐（维持） [1] - 目标价18.07元，当前价（2026年3月30日）15.33元，预期上涨空间约18% [2][6] 报告核心观点 - 公司2025年通行费收入同比增长13.36%，内生外延双轮驱动逻辑继续强化 [1] - 内生增长动力强劲，核心路产快速恢复，特别是广宣高速改扩建项目效益显著释放 [6] - 外延扩张步伐加快，通过省内路产注入、战略投资（如山东高速）和新项目中标，为未来增长打开空间 [6] - 公司承诺2025-2027年分红比例不低于60%，是市值管理典范 [6] 2025年财务业绩与分红 - **营业收入**：2025年实现营业收入67.22亿元，同比下降12.68%，主要因建造服务收入减少；扣除建造服务后营业收入为51.76亿元，同比增长13.41% [6] - **归母净利润**：2025年为18.77亿元，同比下降1.57%；扣非后归母净利润为17.89亿元，同比增长6.69% [6] - **盈利能力**：2025年毛利率为44.5%，同比提升10个百分点；净利率为27.66%，同比提升3.82个百分点 [6] - **期间费用**：期间费用率为6.45%，同比增长2.9个百分点，其中财务费用同比增长253.34%至2.27亿元，主要因新增借款、债券利息支出及存款利率下行 [6] - **季度表现**：2025年第四季度（Q4）营业收入和归母净利润同比分别下降39.24%和20.94%，表现较弱 [6] - **分红方案**：2025年拟每股派发现金红利0.66元（含税），合计11.28亿元，分红比例为60.06%，对应2026年3月30日股价的股息率为4.3% [6] 内生增长：核心路产表现 - **通行费总收入**：2025年实现通行费收入（税后）50.23亿元，同比增长13.36% [6] - **广宣高速改扩建项目**：效益显著，宣广高速公路实现通行费收入5.92亿元，同比增长220.21%；广祠高速公路实现收入0.68亿元，同比增长36.78% [6] - **其他核心路产**： - 合宁高速实现通行费收入14.87亿元，同比增长7.08% [6] - 新收购的阜周高速实现通行费收入4.36亿元，同比增长13.35% [6] 外延扩张与资本运作 - **省内优质路产注入**：2025年3月，完成对阜周高速和泗许高速100%股权的现金收购，两家公司2025年合计贡献净利润2.62亿元 [6] - **战略投资**： - 通过非公开协议受让山东高速7%股份，交易金额30.19亿元，已于2026年2月完成过户，成为其第三大股东，后续将采用权益法核算 [6] - 参股深高速并跻身前十大股东 [6] - **新项目布局**：成功中标S62亳郸高速、S98全禄高速、S19淮桐高速舒桐段等多个新建项目特许经营权 [6] 财务预测与估值 - **盈利预测**： - 2026年归母净利润预测为21.62亿元（原预测20.6亿元），同比增长15.1% [2][6] - 2027年归母净利润预测为21.98亿元（原预测20.2亿元），同比增长1.7% [2][6] - 2028年归母净利润预测为23.09亿元，同比增长5.1% [2][6] - **每股收益（EPS）**： - 2026年预测为1.27元 [2][6] - 2027年预测为1.29元 [2][6] - 2028年预测为1.35元 [2][6] - **估值指标**： - 基于2026年3月30日股价，2025年市盈率（P/E）为14倍，预计2026-2028年P/E分别为12倍、12倍、11倍 [2] - 2025年市净率（P/B）为2.1倍，预计2026-2028年P/B分别为1.9倍、1.8倍、1.7倍 [2] - **目标价推导**：按照2026年预期净利润对应60%分红比例，以股息率4.2%进行定价，得出一年期目标价18.07元 [6] 公司基本数据 - **股本与市值**：总股本17.09亿股，总市值261.93亿元，流通市值178.69亿元 [3] - **财务结构**：资产负债率为53.29%，每股净资产为7.49元 [3] - **股价区间**：近12个月内最高价18.47元，最低价12.89元 [3]

投资评级与核心观点 - 报告对皖通高速给予“推荐”评级，并予以维持 [1] - 报告核心观点认为，公司2025年通行费收入同比增长13.36%，内生外延双轮驱动逻辑继续强化 [1] - 基于盈利预测调整及股息率定价，报告给予公司一年期目标价18.07元，较当前价15.33元有约18%的上涨空间 [2][6] 2025年财务业绩总结 - 2025年公司实现营业收入67.22亿元，同比下降12.68%，主要因建造服务收入减少；扣除该部分后，营业收入为51.76亿元，同比增长13.41% [6] - 2025年归母净利润为18.77亿元，同比下降1.57%；扣非后归母净利润为17.89亿元，同比增长6.69% [6] - 分季度看，2025年Q1至Q4营业收入分别为28.21亿元、9.2亿元、16.44亿元、13.36亿元，同比增速分别为+95.33%、-51.7%、-23.54%、-39.24% [6] - 2025年公司毛利率为44.5%，同比提升10个百分点；净利率为27.66%，同比提升3.82个百分点 [6] - 2025年期间费用率为6.45%，同比增长2.9个百分点，其中财务费用同比增长253.34%至2.27亿元，主要因新增借款及债券导致利息支出上升、存款利率下行以及广宣改扩建完工后利息支出费用化 [6] - 2025年度公司拟每股派发现金红利0.66元（含税），合计派发11.28亿元，分红比例为60.06%，对应2026年3月30日股息率为4.3% [6] 内生增长：核心路产表现 - 2025年公司实现通行费收入（税后）50.23亿元，同比增长13.36% [6] - 广宣高速改扩建项目效益显著：宣广高速公路实现通行费收入5.92亿元，同比增长220.21%；广祠高速公路实现收入0.68亿元，同比增长36.78% [6] - 其他核心路产稳健：合宁高速实现通行费收入14.87亿元，同比增长7.08%；新收购的阜周高速实现通行费收入4.36亿元，同比增长13.35% [6] 外延扩张：并购与战略投资 - 2025年3月，公司完成对大股东旗下阜周高速和泗许高速100%股权的现金收购，两家公司2025年合计贡献净利润2.62亿元 [6] - 公司通过非公开协议转让方式受让山东高速7%的股份，交易金额30.19亿元，并于2026年2月完成过户，成为其第三大股东，后续将采用权益法核算 [6] - 公司还参股深高速并跻身其前十大股东 [6] - 公司成功中标S62亳郸高速、S98全禄高速、S19淮桐高速舒桐段等多个新建项目特许经营权 [6] 财务预测与估值 - 盈利预测调整：预计2026-2028年归母净利润分别为21.62亿元、22.0亿元、23.1亿元（原2026-2027年预测为20.6亿元、20.2亿元），对应每股收益（EPS）分别为1.27元、1.29元、1.35元 [2][6] - 估值水平：基于2026年3月30日股价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为12倍、12倍、11倍；市净率（PB）分别为1.9倍、1.8倍、1.7倍 [2][11] - 公司承诺2025-2027年分红比例不低于60% [6] 公司基本数据 - 截至报告期，公司总股本为17.09亿股，总市值为261.93亿元，流通市值为178.69亿元 [3] - 公司资产负债率为53.29%，每股净资产为7.49元 [3] - 近12个月内公司股价最高为18.47元，最低为12.89元 [3]

公司投资活动 - 安徽皖通高速公路于相关期间在场内购入深圳高速公路股份有限公司股份 包括24,262,729股深高速A股和31,010,000股深高速H股 [1] - 购买深高速A股的总代价为人民币222,784,481.64元 约合252,064,266.88港元 购买深高速H股的总代价为人民币206,014,349.92元 约合233,090,095.40港元 总购买价合计约人民币4.288亿元 约合4.852亿港元 资金来源于公司内部资源现金 [1] - 此次购入事项代表公司对领先收费公路营运商战略投资的延续 [1] 投资战略与协同效应 - 购入事项旨在探索与深高速的潜在合作及协同效应 [1] - 投资将使公司受益于深高速多元化的高速公路组合 该组合位于中国安徽省以外 与公司主要位于安徽省的高速公路网络形成区域互补 [1] - 购入事项为公司提供了具吸引力的投资机会 预期可通过深高速的资产质量、稳定的财务表现及长期价值 实现价值及投资回报 [1] 公司主营业务 - 安徽皖通高速公路集团主要在中国安徽省从事收费高速公路的投资、建设、运营及管理 [1] - 深高速主要从事收费公路的投资、建设、经营及管理以及综合环保业务 [1]