投资评级 - 报告对山煤国际的投资评级为“买入”，且维持了上次的“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为，虽然公司2025年前三季度业绩同比下滑，但第三季度销量环比大幅提升，成本控制有效，业绩有望边际改善 [1][2][4] - 公司拥有低成本竞争优势、较优的资产质量和稳定的高分红高股息，未来估值有修复空间 [4] - 预计煤炭价格企稳回升叠加库存煤炭持续销售，公司业绩有望稳中向好 [4] 2025年前三季度业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20% [1] - 实现归母净利润10.46亿元，同比下降49.74% [1] - 经营活动现金流量净额22.19亿元，同比下降38.21% [1] - 原煤产量2664.14万吨，同比增加8.73%；自产煤销量1981.99万吨，同比增加5.31% [4] - 销售均价509.31元/吨，同比下降24.72%；吨煤销售成本253.83元/吨，同比下降13.3% [4] - 煤炭生产业务收入100.95亿元，同比下降20.72%；毛利50.63亿元，同比下降29.89% [4] 2025年第三季度业绩表现 - 第三季度单季营业收入56.73亿元，环比上涨9.98% [2] - 单季归母净利润3.91亿元，环比下降2.18% [2] - 自产煤销量947.43万吨，环比大幅增加59.77% [4] - 自产煤售价为457.96元/吨，环比下降13.27%；自产煤销售成本230.72元/吨，环比下降16.94% [4] 公司战略与产能 - 公司已购买210万吨煤炭产能置换指标用于核增产能置换 [4] - 公司将资源扩张作为重要战略，持续关注山西省内探矿权出让机会，全力争取后备煤炭资源 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为17.01亿元、19.38亿元、20.57亿元 [4] - 预计2025-2027年EPS分别为0.86元/股、0.98元/股、1.04元/股 [4] - 预计毛利率将从2025年的34.4%逐步提升至2027年的35.6% [5] - 预计ROE将从2025年的8.7%逐步提升至2027年的9.8% [5]

公司股价表现 - 11月3日公司股价上涨5.25% 收报11.62元/股 成交额3.85亿元 换手率1.70% 总市值230.36亿元 [1] - 南方中证500ETF因持有公司1441.8万股 在当日股价上涨中实现浮盈约836.25万元 [2] 公司业务概况 - 公司主营业务为新能源开发以及煤炭、焦炭产业投资、储运出口等 自产煤业务收入占比最高为36.87% 贸易煤业务收入占比24.93% [1] - 公司收入具体构成为：自产煤36.87% 贸易煤24.93% 自产煤:冶金煤18.62% 自产煤:动力煤18.25% 运输1.16% 其他0.17% [1] 主要机构股东动态 - 南方中证500ETF为公司十大流通股东之一 但在第三季度减持31.71万股 当前持股1441.8万股 占流通股比例0.73% [2] - 南方中证500ETF基金规模为1400.98亿元 今年以来收益率29.99% 近一年收益率26.06% 成立以来累计收益率146.65% [2]

风神股份 (汽车零部件) - 2025Q3单季度实现营业收入20.25亿元，同比增长17.00%，环比增长7.25%；归母净利润1.21亿元，同比大幅增长167.67%，环比增长61.54% [7] - 2025Q3产品量价利共振：销量达164.8万条，同比增长10.04%；平均销售价格1198元/条，同比增长7.88%；主要原材料综合采购成本同比下降5.11%，推动毛利率同比提升2.15个百分点至16.75% [8] - 2万条巨胎项目首胎下线，预计2026年正式投产，该项目是公司成为全球工业胎"质"的领导者的关键布局 [10] - 公司与马士基旗下APM Terminals达成长期供应合作，为其巴西码头提供港口轮胎，标志着全球港口业务战略取得突破 [14] 东方铁塔 (农化制品) - 2025Q3实现营收12.44亿元，同比增长9.98%；归母净利润3.35亿元，同比增长75.26%；销售毛利率大幅提升13.17个百分点至43.55% [16] - 业绩增长主要受益于氯化钾景气周期：2025Q3氯化钾均价3269元/吨，同比上涨773元/吨，环比上涨275元/吨；公司钾肥装置检修完成后产量预计增长 [17] - 公司积极扩大钾肥产能，中期目标向300万吨迈进；并通过收购昆明帝银72%股权布局磷矿资源，一期规划粗矿年产能200万吨 [19] 龙佰集团 (化学原料) - 2025Q3受钛白粉价格拖累，单季度营收61.05亿元，同比下降13.71%；归母净利润2.89亿元，同比下降65.66%；毛利率同比下降6.42个百分点至19.39% [24] - 钛白粉行业承压：2025Q3钛白粉均价13386元/吨，同比下降2018元/吨；但出口成为需求端亮点，印度反倾销税取消提振出口预期 [25] - 公司拟收购Venator UK的氯化法钛白粉业务相关资产（年产能15万吨），以打造欧洲业务桥头堡；并在马来西亚设立子公司以应对欧盟反倾销税 [27][29] 山煤国际 (煤炭开采) - 2025Q3实现营收56.73亿元，环比增长9.98%；归母净利润3.91亿元，环比小幅下降2.18%；自产煤销量947.43万吨，环比大幅增长59.77% [33][35] - 2025Q3自产煤毛利率环比提升2.23个百分点至49.62%，主要因自产煤单位成本环比下降16.94%至230.72元/吨，抵消了均价环比下降13.27%的影响 [36] 分众传媒 (广告营销) - 2025Q3总收入34.94亿元，同比增长6.08%，环比增长7.37%；毛利率显著提升，同比增加5.91个百分点至74.1%，主要受益于点位优化（媒体资源点位较2024年底减少3.7%） [40] - 客户结构向头部集中导致应收账款周转天数增至76.1天（2024年末为61天），但经营活动现金流净额同比增长14.3%至53.11亿元 [41] 渝农商行 (农商行) - 2025年前三季度实现营业收入216.58亿元，同比增长0.67%；归母净利润106.94亿元，同比增长3.74%；净利息收入178.5亿元，同比增长6.88% [44] - 资产质量持续改善：2025Q3末不良贷款比例为1.12%，较2025H1下降5bp；拨备覆盖率保持364.82%的高位 [44] 拓荆科技 (半导体) - 2025Q3实现收入22.66亿元，同比增长124.15%，环比增长81.94%；归母净利润4.62亿元，同比增长225.07%，环比增长91.60% [47] - 业绩高增因先进制程验证机台（如PECVD Stack、ALD SiCO等）通过客户认证并进入规模化量产阶段；规模效应显现，期间费用率同比下降15.85个百分点 [47][48] 兴业银行 (股份制银行) - 2025年前三季度营收1612亿元，同比下降1.82%，但降幅收窄；归母净利润631亿元，同比增长0.12%；资产结构优化，对公贷款较2024年末增长7.54% [51] - 净息差为1.72%，较2025H1下降3bps，但环比降幅收窄；不良贷款率稳定在1.08%，拨备覆盖率227.81% [52] 新和成 (化学制品) - 2025年前三季度营收166.42亿元，同比增长5.45%；归母净利润53.21亿元，同比增长33.37%；毛利率提升6.01个百分点至45.55%，主要受益于蛋氨酸高景气（均价同比提高0.57元/千克） [53][55] - 2025Q3受维生素价格下行拖累（维生素A均价同比下跌166元/千克），归母净利润环比微降0.35%至17.17亿元；但公司多个新项目有序推进，如18万吨液体蛋氨酸项目试生产 [56][57] 恺英网络 (游戏) - 2025Q3营收14.97亿元，同比增长9.08%，环比增长22.19%；归母净利润6.33亿元，同比增长34.51%，环比增长46.66% [64] - 业绩增长主要受传奇盒子品牌专区合作（三九互娱、贪玩游戏等支付入驻费用）及多款新游戏上线驱动，如《SEVEN: GLORY ROAD》韩国公测、《热血江湖：归来》全平台公测 [65][66] 森麒麟 (汽车零部件) - 2025Q3营收23.18亿元，同比增长3.94%，环比增长12.36%；归母净利润3.43亿元，同比下降47.03%，但环比改善10.29% [70] - 公司全球化布局持续推进：摩洛哥年产1200万条轮胎项目预计2025年放量；配套市场已进入大众、奥迪等国际车企供应链；航空胎技术突破，获小鹏飞行汽车配套资格 [73][74] 波长光电 (光学光电子) - 2025Q3营收1.2亿元，同比增长39.6%；归母净利润0.12亿元，同比大幅增长470.6%；净利率同比提升7.1个百分点至9.5% [77] - 增长主要来自红外光学、半导体及泛半导体光学、AR/VR消费级光学业务；公司与浙江大学共建联合实验室，攻坚半导体光学关键技术 [79] 贵州茅台 (白酒) - 2025Q3营收398.10亿元，同比增长0.35%；归母净利润192.24亿元，同比增长0.48%；茅台酒营收同比增长7.26%，系列酒同比下降34.00% [82] - 毛利率提升0.23个百分点至91.28%，受益于产品结构上移；合同负债77.49亿元，环比增加22.42亿元，但同比下降21.82亿元 [83] Meta Platforms (海外) - 2025Q3收入512.42亿美元，同比增长26%；广告曝光量同比增长14%，eCPM同比增长10%；净利润受一次性税项影响同比下降83% [85] - AI驱动业务增长：AI推荐系统提升Facebook和Threads使用时长；Advantage+使广告主获客成本下降14%；Instagram月活用户突破30亿，Reels广告ARR超500亿美元 [86]

行业投资评级 - 对煤炭开采行业维持“推荐”评级 [2][75] 核心观点 - 煤炭行业供应端约束逻辑未变，需求端虽有阶段性波动，但价格预计呈现震荡偏强态势 [74][75] - 头部煤炭企业呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征，建议把握低位板块的价值属性 [75] - 美国关税新政落地促使市场寻求稳健资产，煤炭高股息、现金奶牛的投资价值属性凸显 [74] - 多家煤炭央国企启动增持与资产注入计划，彰显发展信心并增厚企业成长性与稳定性 [74] - 基于行业30年经验，人工成本、安全环保投入等驱动因素将推动煤价长期呈现震荡向上趋势 [75] 动力煤市场分析 - 价格方面：截至10月31日，北方港口动力煤价格为770元/吨，周环比持平 [4][14] - 生产供应：截至10月29日，三西地区样本煤矿产能利用率为88.58%，周环比小幅提升0.37个百分点，但整体仍处低位 [4][14][19] - 运输与进口：大秦线日均发运量周环比增加21.18万吨；印尼煤受雨季影响供应偏紧，报价坚挺 [4][14] - 需求与库存：沿海八省电厂日耗周环比下降0.2万吨至180.6万吨；10月30日沿海+内陆25省电厂库存为12971.3万吨，较去年同期下降236.7万吨 [4][14][22][31] - 非电需求：化工耗煤环比提升1.68%；铁水产量周环比下降3.54万吨至236.31万吨；水泥开工率截至10月23日环比下降1.07个百分点至37.2% [4][14][24] - 港口库存：本周北方港口库存为2316.9万吨，周环比下降80.0万吨 [4][14][26] - 市场展望：查超产政策对供给的约束具有持续性，叠加冬季旺季需求支撑，预计煤价保持震荡偏强态势 [4][14] 炼焦煤市场分析 - 价格方面：截至10月31日，京唐港山西产主焦煤库提价为1760元/吨，周环比持平 [5][39][40] - 生产供应：10月22日至10月29日，样本煤矿产能利用率环比下降0.27个百分点至84.2%，供应延续偏紧 [5][39] - 运输与进口：甘其毛都口岸平均通关量为1025车（七日平均值），周环比上升59车 [5][39][43] - 需求与库存：铁水产量周环比下降3.54万吨，但焦企积极补库；本周焦煤生产企业库存环比下降11.68万吨至133.1万吨 [5][39][47] - 市场展望：供需面依旧较佳，预计煤价短期维持震荡偏强趋势，需关注供给收缩的持续性及钢厂盈利情况 [5][39] 焦炭市场分析 - 价格与盈利：日照港一级冶金焦平仓价为1580元/吨，周环比上涨50.0元/吨；全国平均吨焦盈利约为-32元/吨，周环比上升9元/吨 [52][55] - 生产供应：焦企产能利用率环比下降0.26个百分点至74.42% [5][52][56] - 需求与库存：铁水产量下降，但钢厂主动减产动力不足，焦炭出货顺畅；独立焦化厂焦炭库存周环比下降10.5万吨至54.62万吨 [5][52][63] - 市场展望：焦炭供需矛盾不大，已落实第二轮提涨并开启第三轮，预计价格维持震荡走势 [5][52] 无烟煤市场分析 - 价格方面：截至10月31日，无烟煤（阳泉产，小块）出矿价为930元/吨，周环比上升50.0元/吨 [68][69] - 市场状况：主产区供应持续偏紧，气温下降带动民用块煤需求回升 [68] 重点关注公司及投资逻辑 - 稳健型标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源 [75] - 动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源 [75] - 焦煤弹性较大标的：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤 [75] - 具体关注逻辑包括：中国神华（长协煤占比高，业绩稳健高分红）；陕西煤业（资源禀赋优异）；兖矿能源（海外资产规模大，弹性高分红）；淮北矿业（低估值区域性焦煤龙头）等 [76]

股价与市值表现 - 截至2025年10月31日收盘价11.04元，较上周下跌0.18%，本周最高价11.2元，最低价10.67元 [1] - 公司当前总市值为218.86亿元，在煤炭开采板块30家公司中排名第13位，在全部A股5163家公司中排名第883位 [1] 股本股东结构变化 - 截至2025年9月30日，股东户数为7.19万户，较同年6月30日减少1.07万户，减幅达12.97% [2][5] - 户均持股数量由2.4万股上升至2.76万股，户均持股市值为26.99万元 [2] 财务业绩表现 - 2025年前三季度主营收入153.32亿元，同比下降30.2%，归母净利润10.46亿元，同比下降49.74% [3][5] - 2025年第三季度单季度主营收入56.73亿元，同比下降28.27%，单季度归母净利润3.91亿元，同比下降50.53% [3] - 公司前三季度毛利率为34.71%，负债率为49.71%，财务费用为1.56亿元 [3] 公司运营与资本活动 - 控股子公司通过竞拍方式购买山西焦煤集团所属5座煤矿合计210万吨/年煤炭产能置换指标，交易总价30,243.72万元（含税）[4][5] - 该交易构成关联交易，已获董事会审议通过，关联董事回避表决，旨在稳定煤炭产能并提升先进产能 [4]

股价与交易表现 - 截至2025年10月31日收盘，公司股价报收于11.04元，较前一交易日上涨1.66% [1] - 公司当日开盘价为10.85元，最高价为11.08元，最低价为10.79元 [1] - 当日成交额达3.71亿元，换手率为1.71% [1] - 公司最新总市值为218.86亿元 [1] 产能置换指标交易 - 公司控股子公司长春兴煤业、韩家洼煤业通过竞拍方式购买间接控股股东山西焦煤集团所属5座煤矿煤炭产能置换指标，合计210万吨/年 [1] - 该交易总价为30,243.72万元（含税），用于核增产能置换 [1] - 本次交易构成关联交易，不构成重大资产重组 [1] - 交易已获公司第八届董事会第三十三次会议审议通过，关联董事回避表决，独立董事专门会议亦审议通过 [1] - 截至2025年10月31日，相关合同已全部签署，暂缓披露原因消除 [1]

投资评级 - 报告对山煤国际的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][11] 核心观点 - 报告认为公司煤炭开采成本低，2025年产量有提升空间，盈利能力强，分红可观 [11] - 2025年三季度自产煤毛利率环比提升，业绩环比较为稳定 [6][8][9] 市场表现与数据 - 截至2025年10月30日，公司当前股价为10.86元，52周价格区间为8.49-14.09元 [3] - 公司总市值为21,529.47百万元，总股本为198,245.61万股 [3] - 近一个月公司股价表现优于沪深300指数，山煤国际上涨10.9%，而沪深300指数上涨1.5% [3] - 近三个月和十二个月公司股价表现分别为8.5%和-13.5%，同期沪深300指数表现分别为13.5%和21.1% [3] 2025年三季度财务业绩 - 2025年前三季度，公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20%；归母净利润10.46亿元，同比下降49.74% [6] - 2025年第三季度，公司实现营业收入56.73亿元，环比增长9.98%；归母净利润3.91亿元，环比微降2.18% [6] 煤炭产销量分析 - 2025年前三季度，公司原煤产量为2664.14万吨，同比增长8.73%；商品煤销量为3003.64万吨，同比下降9.28% [7] - 前三季度自产煤销量为1981.99万吨，同比增长5.31%；贸易煤销量为1021.65万吨，同比下降28.50% [7] - 2025年第三季度，自产煤销量为947.43万吨，环比大幅提升59.77%；贸易煤销量为267.86万吨，环比下降38.07% [7] 煤炭价格与成本分析 - 2025年前三季度，公司煤炭平均售价为491.46元/吨，同比下降24.41%；自产煤均价为509.31元/吨，同比下降24.72% [7] - 前三季度自产煤单位成本为253.83元/吨，同比下降13.30%；自产煤单位毛利为255.48元/吨，同比下降33.42% [7] - 2025年第三季度，自产煤均价为457.96元/吨，环比下降13.27%；自产煤单位成本为230.72元/吨，环比下降16.94% [8][9] - 第三季度自产煤单位毛利为227.24元/吨，环比下降9.19%，但自产煤毛利率为49.62%，环比提升2.23个百分点 [9] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为240亿元、257亿元、264亿元 [10][11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15亿元、19亿元、21亿元，同比增速分别为-35%、+31%、+9% [10][11] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.74元、0.97元、1.06元，对应当前股价的市盈率（PE）分别为14.59倍、11.16倍、10.22倍 [10][11]

交易概述 - 公司控股子公司通过竞拍购买间接控股股东山西焦煤集团5座煤矿的煤炭产能置换指标合计210万吨/年 [2] - 购买价格总计30,243.72万元（含税） [2] - 交易构成关联交易，不构成重大资产重组 [2] 交易目的与审批 - 购买产能置换指标用于核增产能置换 [2] - 关联交易事项已经公司第八届董事会第三十三次会议审议通过 [2] - 本次交易无需提交公司股东会审议 [2]

交易概述 - 公司控股子公司长春兴煤业和韩家洼煤业通过竞拍方式购买5座煤矿的煤炭产能置换指标，总产能为210万吨/年，购买总价为30,243.72万元（含税）[1] - 此次交易旨在稳定公司煤炭产能，提高核心竞争力，提升优质优势矿井先进产能，实现矿井集约高效和经济效益最大化[1] 交易标的详情 - 购买的产能置换指标来自5座关联方煤矿：东曲煤矿、屯兰煤矿、晋北能化、华晋焦煤、谭坪煤矿[1] - 交易标的为煤炭产能置换指标，合计210万吨/年，将用于核增产能置换[1] 关联交易性质 - 上述5座煤矿为公司间接控股股东山西焦煤集团有限责任公司的下属子分公司，与公司为同一最终控股母公司[1] - 根据相关规定，此次购买煤炭产能置换指标事项构成关联交易[1]

投资评级 - 报告对山煤国际的投资评级为“增持”，评级变动为“维持”，目标价为12.08元 [2][4] 核心观点 - 报告核心结论认为公司Q3自产煤产销改善，业绩相对平稳，并聚焦主业，长期分红可期 [1][2] 财务表现总结 - 2025年前三季度公司实现营业收入153.32亿元，同比下降30.20% [1][4] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润为10.46亿元，同比下降49.74% [1][4] - 2025年第三季度单季实现营业收入56.73亿元，同比下降28.27%，环比上涨9.98% [1] - 2025年第三季度单季归属于上市公司股东的净利润为3.91亿元，同比下降50.53%，环比下降2.18%，业绩与二季度相比相对平稳 [1] 业务运营总结 - 2025年前三季度公司自产煤业务实现原煤产量2664.14万吨，同比增长8.73% [2] - 2025年前三季度自产煤销量1981.99万吨，同比增长5.31%，销售均价为509.31元/吨，吨煤成本为253.83元 [2] - 2025年第三季度自产煤业务原煤产量达882.02万吨，环比增加0.98%，销量达947.43万吨，环比大幅增加59.77%，产销均有所改善 [2] - 2025年前三季度贸易煤业务销量为1021.65万吨，同比下降28.5% [2] - 2025年第三季度贸易煤销量为267.86万吨，环比下降38.07% [2] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为15亿元、16.53亿元、17.99亿元，同比增速分别为-33.89%、+10.21%、+8.86% [2] - 预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为0.76元、0.83元、0.91元 [2] - 预测公司2025年至2027年市盈率（P/E）分别为14.6倍、13.2倍、12.2倍 [6] - 预测公司2025年至2027年净资产收益率（ROE）分别为9.0%、9.5%、10.0% [7] - 预测公司2025年至2027年毛利率分别为28.4%、28.6%、29.1% [7]