行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持该评级 [9] 核心观点 - 煤炭板块表现强势，煤价加速上涨超出市场普遍预期 [2][6] - 煤炭供需格局边际改善，产业链中利润分配话语权增强，测算电厂利润回归盈亏平衡线下可接受的秦港动力煤现货价格最高可达约931元/吨 [2][7] - 把握周期趋势比判断绝对高点更重要，全球降息潮、再通胀交易及反内卷浪潮下，煤炭周期底部已反转，叠加低PB、低筹码及红利因素，胜率与赔率俱佳 [2][7] - 建议全面拥抱煤炭"戴维斯双击"底部反转行情，边际选股遵循攻守兼备、弹性进攻及龙头稳健三条思路 [7] 市场表现与板块跟踪 - 本周煤炭指数（长江）上涨4.53%，跑赢沪深300指数3.71个百分点，位列全行业第2位 [6][16][20] - 动力煤指数涨幅4.84%，炼焦煤指数涨幅1.87%，煤炭炼制指数涨幅6.31%，均跑赢沪深300指数 [16][20] - 近一月煤炭板块上涨15.00%，近一年上涨9.08% [24] - 截至11月7日，秦港动力煤市场价817元/吨，周环比上涨47元/吨；京唐港主焦煤库提价1860元/吨，周环比上涨100元/吨 [6][16] 动力煤基本面分析 - 需求端：截至11月6日二十五省日耗煤量511.7万吨，周环比减少0.5%，同比减少1.6% [17] - 库存端：二十五省电厂库存1.31亿吨，周环比增加0.8%，可用天数25.6天，周环比增加0.3天；北方三港库存周环比上升3.66%，同比下降7.92% [17] - 供应端："三西"地区样本煤矿产能利用率周环比上升1.15个百分点；澳大利亚5500大卡FOB价格80.25美元/吨，周环比上涨2.5美元/吨 [17] - 展望：受超产核查背景下供应偏紧及迎峰度冬旺季需求释放影响，预计Q4煤价上行有望超预期 [6][17] 焦煤焦炭基本面分析 - 供应端：样本煤矿产能利用率周环比下降0.29%；甘其毛都口岸日均通关1452车，周环比增加240车 [17] - 需求端：样本钢厂日均铁水产量234.22万吨，周环比下降0.91%；上海螺纹钢价格3200元/吨，环比下跌10元/吨 [17] - 库存端：焦煤库存合计周环比上升1.03%，同比下降1.79%；焦炭库存合计周环比下降1.19% [17][44] - 盈利端：全国独立焦化厂平均吨焦盈利-22元/吨，周环比上涨10元/吨 [17] - 展望：监管政策下焦煤供给延续偏紧，铁水产量处于相对高位，下游采购积极性尚可，短期煤价支撑偏强 [6][17] 煤价潜在上涨空间测算 - 基于电厂盈利回归长期中枢或盈亏平衡线，测算秦港动力煤现货价格潜在涨幅 [7][12] - 不考虑容量电价变化：若煤电度电利润回归长期中枢0.02元/度，现货煤价可涨至789元/吨；若回归盈亏平衡线，可涨至876元/吨，较当前有7.2%上涨空间 [7][12] - 考虑2026年容量电价标准由100元/千瓦·年调整为165元/千瓦·年：若煤电度电利润回归长期中枢，现货煤价可涨至845元/吨，较当前有3.4%上涨空间；若回归盈亏平衡线，可涨至931元/吨，较当前有14.0%上涨空间 [7][12] - 主观意愿上，电厂或通过托举煤价让利上游，以稳定2026年长协电价谈判，现货煤价涨幅可能接近盈亏平衡线测算结果 [7] 个股表现与估值 - 本周涨幅前五公司：安泰集团（27.97%）、陕西黑猫（12.00%）、华阳股份（11.50%）、晋控煤业（10.11%）、中煤能源（8.54%） [28][31] - 估值方面：CJ动力股市盈率15.27倍，CJ炼焦股市盈率35.2倍，分别较沪深300指数溢价13.13%和160.88% [25]

股价表现与市值 - 截至2025年11月7日收盘，公司股价报收于11.68元，较上周的11.04元上涨5.8% [1] - 本周股价最高达11.98元，最低为11.04元 [1] - 公司当前总市值为231.55亿元，在煤炭开采板块中排名第13位（共30家公司），在A股市场中排名第838位（共5166家公司） [1] 经营业绩与战略 - 2025年前三季度公司完成煤炭进口量518.31万吨 [2][4] - 2025年第三季度以来，随着煤炭市场回暖，公司自产煤销量环比明显改善，库存不断下降 [2][4] - 公司持续聚焦煤炭主业，推进"先进产能"、"资源扩增"、"精煤制胜"和"配煤优势"四大战略 [2][3][4][5] - 公司推行"精煤战略"，有效增加原煤入洗比率 [2] - 公司采取"以销定产、以效定产、以现定产"措施，优化资源配置，精准把握市场需求 [3] 财务状况 - 公司资产负债率从年初的50.52%下降至2025年第三季度的49.71% [4] - 2025年以来公司未发生短期借款，2025年第三季度长期借款为61.01亿元 [4] - 公司暂无2025年第三季度分红计划 [4] 资源储备与未来发展 - 公司高度重视资源接续工作，全力争取后备煤炭资源，力争在合理价格范围内获取资源，以增加煤炭储备，延长服务年限 [2][5] - 公司将在满足日常经营需求的基础上，综合考虑自有资金、银行贷款等方式保障资本开支和分红需求 [3] - 公司致力于加快科技创新和管理创新，不断提高企业核心竞争力 [3][4]

指数及ETF市场表现 - 截至2025年11月7日09:35，中证国有企业红利指数(000824)上涨0.39% [1] - 指数成分股中华阳股份上涨2.58%，中信银行上涨2.25%，晋控煤业上涨1.72%，威孚高科上涨1.70%，山煤国际上涨1.54% [1] - 跟踪该指数的国企红利ETF(159515)上涨0.50% [1] 指数编制方法与成分股 - 中证国有企业红利指数从国有企业中选取现金股息率高、分红稳定且具规模及流动性的100只上市公司证券作为样本 [2] - 截至2025年10月31日，指数前十大权重股包括中远海控(权重2.24%)、冀中能源(权重2.03%)、潞安环能(权重1.94%)等，前十大权重股合计占比17.08% [2] - 指数成分股山煤国际在当日交易中上涨1.54%且权重为1.63% [1][4] 政策与宏观背景 - “十五五”规划强调引入“耐心资本”，其中保险资金是主要组成部分，因其追求现金流稳定而青睐红利资产 [1] - “国九条”等政策要求上市公司提高分红比例，央企分红规模已突破3700亿元 [1] - 监管层对上市公司分红的重视程度不断提升，为红利资产的长期投资价值提供制度保障 [1] 机构分析与市场策略 - 政策引导为红利资产注入强大生命力，券商2025年配置策略普遍为“一手科技+一手红利”的攻守兼备组合 [1] - 红利资产被赋予新的防御性资产属性，在低利率背景下，高股息防御性资产具有稀缺性 [1]

股价表现与资金流向 - 11月5日盘中股价上涨2.04%至11.53元/股，成交额3.23亿元，换手率1.43%，总市值228.58亿元 [1] - 当日主力资金净流入619.87万元，特大单净买入538.38万元，大单净买入81.49万元 [1] - 公司股价近期表现强劲，近5个交易日上涨5.10%，近20日上涨17.77%，近60日上涨17.65%，今年以来累计上涨3.50% [1] 公司基本面与业务构成 - 公司2025年1-9月实现营业收入153.32亿元，同比减少30.20%，归母净利润10.46亿元，同比减少49.74% [2] - 主营业务收入构成为：自产煤36.87%（其中冶金煤18.62%，动力煤18.25%），贸易煤24.93%，运输1.16%，其他0.17% [1] - 公司所属申万行业为煤炭-煤炭开采-动力煤，概念板块包括动力煤、超超临界发电、稀缺资源、山西国资、太阳能等 [1] 股东结构与机构持仓 - 截至9月30日，公司股东户数为7.19万户，较上期减少12.97%，人均流通股27,566股，较上期增加14.91% [2] - 多家ETF基金增持公司股份，华泰柏瑞上证红利ETF增持259.39万股至4572.24万股，国泰中证煤炭ETF增持2385.34万股至3924.27万股 [3] - 香港中央结算有限公司减持761.01万股至1913.57万股，国泰上证国有企业红利ETF为新进股东，持股1104.17万股 [3] 分红记录 - 公司A股上市后累计派现115.70亿元，近三年累计派现62.25亿元 [3]

指数及ETF表现 - 截至2025年11月5日09:59，中证国有企业红利指数微跌0.01% [1] - 成分股中浦发银行领涨1.55%，开滦股份、恒源煤电跟涨，厦门象屿领跌，神火股份、建发股份跟跌 [1] - 国企红利ETF盘中换手率为0.12%，成交额5.51万元，近1周日均成交额为584.18万元 [1] 市场环境与资金流向 - 四季度以来科技成长板块反复震荡，市场波动加剧，权益资产风险偏好回落 [1] - 投资者行为趋于谨慎，部分资金从进攻性策略转向防御性布局 [1] - 红利板块在市场波动中维持相对强势表现 [1] 政策与长期配置价值 - 短期来看，大盘震荡期红利风格配置性价比凸显 [1] - 长期来看，新“国九条”及市值管理政策鼓励上市公司分红 [1] - 健全分红政策有助于央企国企获得估值修复，符合“中特估”价值重塑要求 [1] 指数构成与特征 - 中证国有企业红利指数从国有企业中选取100只现金股息率高、分红稳定的上市公司证券作为样本 [2] - 指数前十大权重股合计占比为17.08% [2] - 前三大权重股为中远海控（权重2.24%）、冀中能源（权重2.03%）、潞安环能（权重1.94%）[2][4]

公司评级与业绩 - 大同证券给予山煤国际"谨慎推荐"评级 [1] - 第三季度公司自产煤产销增加但售价降低 [1] - 第三季度公司贸易煤呈现量价齐降态势 [1] 公司财务与资产 - 公司现金流大幅提升 [1] - 子公司成功竞得煤炭产能指标 [1]

公司业绩与财务表现 - 2025年前三季度公司主营收入153.32亿元，同比下降30.2%，归母净利润10.46亿元，同比下降49.74% [14] - 2025年第三季度单季度主营收入56.73亿元，同比下降28.27%，单季度归母净利润3.91亿元，同比下降50.53% [14] - 公司2025年三季度负债率为49.71%，较年初的50.52%有所下降，财务状况不断优化 [9] - 2025年第三季度以来，随着煤炭市场回暖，公司自产煤销量环比明显改善，库存不断下降 [4] 业务运营与战略重点 - 公司持续聚焦煤炭主业，深耕"先进产能"、"资源扩增"、"精煤制胜"和"配煤优势"四大战略 [3][5][7][11][13] - 2025年前三季度公司完成煤炭进口量518.31万吨，目前暂未开展出口业务 [2] - 公司推行"精煤战略"，有效增加原煤入洗比率，以改善产销率 [4] - 公司高度重视资源接续工作，关注资源竞拍动态，力争在合理价格范围内获取后备煤炭资源 [3][13] 机构预测与市场数据 - 过去90天内共有10家机构给出评级，其中买入评级5家，增持评级5家，机构目标均价为13.45元 [14] - 机构对2025年净利润预测区间广泛，例如信达证券预测16.59亿元，国盛证券预测20.66亿元 [16] - 该股近3个月融资净流出1.11亿元，融资余额减少，融券净流入244.77万元，融券余额增加 [16] 资本开支与分红政策 - 公司暂无三季度分红计划 [8] - 公司将在满足日常经营需求的基础上，综合考虑自有资金、银行贷款等方式保障资本开支和分红需求 [5] - 2025年以来公司未发生短期借款，2025年三季度长期借款为61.01亿元 [9] 行业趋势与公司定位 - 公司认为"反内卷"旨在反对低质、过度、同质化竞争，公司将通过创新和高质量发展提升核心竞争力 [7] - 公司将持续贯彻新发展理念，将ESG等可持续发展理念融入公司发展战略和经营管理活动中 [12]

投资评级 - 报告对山煤国际（600546 SH）维持“增持-A”的投资评级 [3][6] 核心观点 - 公司三季度煤炭产销比出现显著修复，自产煤产销比从二季度的1.47改善至三季度的0.93，环比改善明显 [5] - 考虑四季度煤价持续上涨及长协倒挂解除，公司未来业绩仍有较强修复动力 [5] - 公司承诺2024-2026年拟分配股息不少于当年实现的可供分配利润的60%，红利价值可期 [5] - 公司坚持资源扩张战略，控股子公司近期以3.02亿元取得210万吨/年的煤炭产能置换指标，以保障长期稳定的煤炭供应能力 [5] 财务表现与预测 - 2025年前三季度公司实现营业收入153.32亿元，同比减少30.20%；实现归母净利润10.46亿元，同比减少49.74% [4] - 2025年第三季度单季实现营业收入56.73亿元，同比减少28.27%，环比增长9.98%；实现归母净利润3.91亿元，同比减少50.53%，环比减少2.18% [4] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为15.12亿元、16.95亿元、19.62亿元 [6] - 预计2025-2027年动态市盈率分别为14.8倍、13.2倍、11.4倍 [6] - 预计2025-2027年摊薄每股收益分别为0.76元、0.85元、0.99元 [8] 运营数据 - 2025年第三季度，公司实现原煤产量882.02万吨，同比减少3.31%；商品煤总销量1215.29万吨，同比下降1.03% [5] 关键财务比率 - 截至2025年9月30日，公司基本每股收益为0.53元，每股净资产为10.32元，净资产收益率为7.78% [3] - 预计毛利率将从2025年的29.0%改善至2027年的33.0% [8] - 预计净资产收益率将从2025年的11.1%回升至2027年的13.4% [10]

股价与资金流向 - 截至2025年11月4日收盘，公司股价报收于11.3元，下跌0.53%，成交额4.68亿元 [1] - 11月4日主力资金净流出3818.61万元，占总成交额8.16%，游资资金净流出708.21万元，散户资金净流入4526.83万元 [1] - 近5个交易日资金流向波动较大，其中11月3日主力资金净流入2772.76万元，而10月30日主力资金净流出2022.84万元 [1] 公司财务表现 - 2025年前三季度公司主营收入153.32亿元，同比下降30.2%，归母净利润10.46亿元，同比下降49.74% [2] - 2025年第三季度单季度主营收入56.73亿元，同比下降28.27%，单季度归母净利润3.91亿元，同比下降50.53% [2] - 公司毛利率为34.71%，显著高于行业均值19.65%，在行业内排名第5，净利率为10.38%，高于行业均值1.88% [2] 公司估值与行业地位 - 公司总市值224.02亿元，低于行业均值596.53亿元，在33家同行业公司中排名第13 [2] - 公司动态市盈率为16.06，高于行业均值6.74，市净率为1.37，低于行业均值2.99 [2] - 公司净资产收益率（ROE）为6.35%，显著高于行业均值-1.38%，在行业内排名第8 [2] 机构评级 - 最近90天内共有10家机构给出评级，其中买入评级5家，增持评级5家，机构目标均价为13.45元 [3] 公司业务构成 - 公司主营业务包括煤炭生产业务、煤炭销售和物流业务、非煤贸易业务 [2]

行业整体表现 - 2025年前三季度A股煤炭板块营收同比下滑18.07%，净利润同比下滑29.7% [1] - 煤炭行业整体承压运行，原煤、焦炭等价格大幅调整，并受到新能源浪潮与市场周期共振影响 [1] 山煤国际财务业绩 - 2025年前三季度营业总收入153.32亿元，同比下滑30.2%，营收下滑幅度为行业最大 [1] - 2025年前三季度净利润10.46亿元，同比下滑49.74%，净利润下滑幅度大幅高于行业整体水平 [1] - 公司营收和净利润已连续三年呈现下滑状态 [1] 山煤国际盈利能力 - 2025年前三季度销售毛利率34.71%，相比上年同期下降0.04个百分点 [1] - 2025年前三季度销售净利率10.38%，相比上年同期下降3.29个百分点 [1] - 2025年前三季度扣非摊薄ROE为6.64%，相比上年同期下降6.5个百分点 [1] - 毛利率、净利率和ROE三项盈利指标均降至4年同期新低 [1] 山煤国际现金流状况 - 2025年前三季度经营活动现金流净额22.19亿元，三季度末货币资金余额59.8亿元 [2] - 经营活动现金流和货币资金余额均降至近5年同期新低，同比分别下降38.22%和35.53% [2] 煤炭行业ESG发展 - 煤炭行业上市公司ESG信息披露规范性、主动性和覆盖面显著提高 [3] - ESG评级被视为链接资本、管理风险、提升竞争力的战略工具 [3] - 山西省强调省属国企需强化ESG治理，履行社会责任 [3] 山煤国际ESG表现 - 山煤国际ESG综合得分在山西省属国企上市公司中排名倒数第3位 [4] - 山煤国际环境维度ESG得分在山西省属国企中排名倒数第1位 [4] - 在A股市值百亿以上煤炭股及“晋蒙陕新”地区煤炭上市公司中，山煤国际环境维度评分均垫底 [4] - 公司环境治理得分低或显示管理层对ESG战略价值认知局限，可能与国家“双碳”政策导向脱节 [4]