在建工程构成 - 在建工程主要包括工厂建设项目、搬迁项目、生产线建设及改造项目等 [1] - 在建工程账面价值截至2025年6月30日共10.43亿元 [1] 信息披露来源 - 具体在建工程详情可参考公司已披露的2025年半年度报告的"合并财务报表项目注释13、在建工程" [1]

公司参与进博会展示 - 公司参与第八届中国国际进口博览会，在山东老字号暨非遗文化体验馆设立展位[1][3] - 展位展示国货潮品、文创新品，为海内外消费者带来中国味道[1] 公司产品创新与展示 - 精品原浆、水晶纯生两款产品备受消费者欢迎，精品原浆遵循"不过滤、不稀释、不杀菌"原则，通过冷链运输使保质期7天的产品进入市场[3] - 现场展示十几款精酿产品，包括小麦博克、比利时双料、草莓西柚等，酿造于青岛啤酒·时光海岸精酿啤酒花园的1903精酿工坊[3] - 展出鸿运当头、奥古特A6、皮尔森等特色品类及多种便携礼盒装产品[3] 公司品牌年轻化与跨界拓展 - 公司通过好吃、好玩的体验展现品牌年轻化，推出啤酒味薯片、啤酒酵母饼干等"啤酒伴侣"系列食品[4][6] - 哈酒鸭、"酣豆天团"等文创IP亮相，其中辣炒蛤蜊味等青岛特色口味零食受欢迎[6] - 百年品牌与时尚文创碰撞，融合历史底蕴与当代潮流[6] 行业发展趋势与公司战略 - 进博会作为国际采购、投资促进、人文交流、开放合作平台的作用增强，是全球共享的国际公共产品[1] - 公司从产品为中心的生产时代向以消费者综合感受为中心的体验时代转型[6] - 公司凭借完善产品结构、明确市场细分和对消费趋势的敏感把控，以高品质差异化产品组合满足消费者对高品质、个性化、多元化的需求[6]

会议背景 - 中国－中亚政党对话会第二次会议在青岛举行 [1][3] - 哈萨克斯坦“阿玛纳特”党社会政策研究所所长马季娜·努尔加利耶娃介绍“一带一路”倡议益处 [1][3] 贸易与市场 - 今年前8个月，中哈贸易额达306.8亿美元，同比增长5.7% [3] - 对于中国，包括哈萨克斯坦在内的整个中亚地区是一个很大的消费市场 [3] 行业影响 - 汽车 - 中国生产的汽车在哈萨克斯坦汽车市场份额达到20%-23% [3] - 日本、德国和韩国汽车在哈萨克斯坦近年来的销量份额下降 [3] 行业影响 - 消费品 - 青岛啤酒在哈萨克斯坦备受喜爱，十分畅销 [3] - 两国民众可以互相购买对方国家的产品 [3] 政策与互联互通 - 两国民众利用互免签证政策到对方国家旅游 [3] - 中国居民在夏季可乘坐从西安到阿拉木图的旅游专列前往哈萨克斯坦旅游 [3]

公司产品质量管理 - 公司高度重视产品质量 通过强化生产过程中对原料、工艺、技术、操作等方面的管理和控制来保障食品安全和产品高品质 [1] - 公司的管理控制措施提高了产品的口味一致性 [1] 公司研发能力与产品创新 - 公司拥有国内一流的研发平台 高水平的研发团队以及国内较强的基础研究能力 持续深耕关键技术领域 [1] - 2025年上半年 公司研发上市了轻干、樱花味白啤、浑浊IPA及全麦国潮、全麦逸品等特色产品 [1] - 公司以多样化的包装形式满足消费者不同层次、不同口味的消费需求 [1]

核心观点 - 食品饮料行业供需格局迎来拐点，白酒板块加速出清，底部已现，大众品韧性较强，结构性成长机会凸显 [3] - 投资策略建议“成长为先”，重点关注白酒中率先出清的成长标的、饮料龙头、零食及食品原料成长企业，以及低估值高股息标的 [3] - 2025年第三季度白酒行业进入加速调整期，单季度营收同比下降18%，但短期悲观预期已反应，板块有望震荡上行 [3][9][15] - 软饮料、零食等板块受经济周期扰动较小，保持较高景气度，啤酒、乳制品、调味品等行业边际好转 [3][12] 白酒行业 - 2025年第三季度白酒行业加速出清，营收同比下降18%，其中高端酒、次高端酒、地产酒分别下降15%、9%、35% [9][15] - 行业调整从“U型”转向“V型”，25Q3单季度跌幅超过上一轮周期最低值，动销见底，库存加速出清 [3][15] - 结构分化加剧，高端酒韧性较强，地产酒压力最大，行业份额向龙头集中 [21][23] - 白酒行业长期由价格驱动，2016-2024年价格年复合增长11.0%，量稳价升趋势不变 [25][26] - 上市公司分红率提升，部分企业股息率超3%，如五粮液（4.77%）、泸州老窖（4.43%）、洋河股份（6.64%） [28][29] - 基金持仓比例降至3.2%，估值处于历史低位，悲观预期已充分反应 [32][34] 啤酒行业 - 2025年啤酒行业景气承压，但成本红利支撑盈利能力，前三季度净利润保持双位数增长 [39][41] - 行业格局稳定，区域啤酒龙头如燕京啤酒、珠江啤酒凭借大单品优势实现份额提升，2020-2024年销量分别增长13.2%、20.0% [44][47] - 销量见顶后结构升级驱动增长，2017年以来吨价提升成为主要驱动力，毛销差持续改善至28.3% [42][43] - 2025年量价环比走弱，但头部企业如燕京、珠江、华润啤酒表现相对较优 [48][50] 软饮料行业 - 软饮料行业景气度较高，2019-2024年营收复合增长率8.03%，归母净利率维持在15-16% [55][60] - 结构分化显著，全国性龙头（如农夫山泉、东鹏饮料）凭借渠道壁垒和产品创新优势持续增长，区域性企业增长乏力 [55][60] - 无糖茶、功能饮料等健康化品类快速扩容，无糖茶行业规模已达百亿级，东方树叶市占率第一 [65][68][70] - 原材料成本处于历史底部，聚酯瓶片、瓦楞纸价格低位，行业盈利能力有望维持 [75][77] - 渠道扩张空间充足，农夫山泉、东鹏饮料等企业网点数和冷柜数仍有提升潜力 [79][85] 零食行业 - 零食板块结构性景气，2023Q2-2024Q4收入增速超10%，净利润增速中枢20%以上 [102][105] - 品类创新驱动增长，魔芋制品加速放量，卫龙美味、盐津铺子2025年上半年魔芋收入分别增长44%、155% [107][109] - 渠道迭代加速，抖音、量贩零食店等新渠道快速增长，2024年量贩门店数量超4万家 [110][111] - 2025年淡季整固后，2026年春节靠后，旺季备货周期延长，增速有望提升 [113][117] 调味品及餐饮供应链 - 调味品行业平稳增长，2025年前三季度营收、净利润分别增长2.9%、5.3% [122][123] - 行业驱动力从“量增”转向“价增”，2020-2024年吨价年复合增长成为主要贡献 [126][127] - 复调赛道渗透率提升，龙头如千禾味业、宝立食品有望受益，海天味业2024年通过费用投放实现业绩改善 [122][129] - 餐饮需求弱复苏背景下，板块内部分化加剧，自下而上优选个股 [122][125]

核心观点 - 报告核心投资策略为在消费基本面增长放缓的背景下，拥抱高股息标的作为11月主要选股线索 [1][6] - 消费行业整体呈现“商品消费低迷，服务消费相对较好”的格局，尽管国庆中秋双节假期延长至8天，但节日期间商品消费增速仅为3.9%，服务消费增速为7.6% [3][8] - 多数必选消费公司三季报保持增长但增速继续放缓，白酒龙头业绩开始深度调整，从基本面角度短期难以找到催化剂 [6] 行业基本面分析 行业收入表现 - 2025年10月，重点跟踪的8个必选消费行业中5个保持正增长，3个负增长：速冻食品（+5.0%）、软饮料（+2.6%）、啤酒（+2.0%）、调味品（+1.0%）和餐饮（+1.2%）实现个位数正增长；次高端及以上白酒（-11.7%）、大众及以下白酒（-3.0%）和乳制品（-4.2%）收入同比下降 [3][8][9][10][12][14][16] - 1-10月累计收入表现分化：软饮料（+4.3%）和调味品（+1.3%）保持正增长；啤酒（+0.5%）增速平稳；次高端及以上白酒（-5.6%）、大众及以下白酒（-9.1%）和乳制品（-2.0%）累计收入同比下滑 [8][9][10][12][14][16] - 白酒行业结构持续下沉，100-300元价格带产品动销占比达60%，300元以下次高端产品成为旺季宴席市场主力 [9] 行业价格动态 - 10月白酒批价多数下跌：飞天茅台整箱/散瓶批价为1760/1730元，较上月下跌30/40元，较去年同期下跌520/510元；普五批价810元，较去年同期下跌130元；国窖1573批价850元，较去年同期下跌40元 [4][18][20] - 大众品折扣力度分化：软饮料折扣力度减小，折扣率平均值由9月末的88.8%升至90.4%；调味品及方便食品折扣力度加大，折扣率平均值分别由85.2%、94.3%降至83.7%、93.2%；液态奶、婴配粉与啤酒折扣表现平稳 [4][28][29][30][31] 成本变化 - 10月消费品成本指数多数上涨：啤酒/速冻食品/软饮料/方便面/乳制品/调味品现货成本指数环比分别+2.96%/+1.52%/+1.20%/+0.76%/+0.48%/-0.25% [4][42] - 包材价格同比变化显著：易拉罐/纸/玻璃/塑料现货价格同比+16.71%/+11.96%/+2.73%/-9.43% [4] - 直接原材料价格同比分化：大豆/蔬菜/棕榈油/白糖现货价格同比+4.27%/+2.91%/-6.46%/-13.35%，原奶价格维持在3.04元/公斤 [4] 资金流向与估值 资金流向 - 截至10月底，港股通资金当月净流入848.81亿元（上月净流入1726.53亿元），必需消费板块市值占比为5.09%，较上月提高0.27个百分点 [5][72][75] - 乳制品港股通市值占比为15.5%，较上月增持1.14个百分点；食品添加剂行业港股通占比为12.9%，较月初增持0.29个百分点 [5][75] - 按港股通持股比例排名，青岛啤酒（43.9%）、优然牧业（23.3%）、颐海国际（21.6%）占比最高 [5][78] 估值水平 - 10月底A股食品饮料行业PE历史分位数为20%（21.3x），较上月末提升2个百分点，子行业中啤酒（1%，20.9x）、调味发酵品（15%，29.7x）分位数较低 [5] - A股食饮龙头估值中位数为22x，较上月提升2x；H股必需性消费行业PE历史分位数为24%（18.3x），较上月末下降12个百分点，子行业中包装食品（1%，9.8x）、酒精饮料（6%，17.0x）分位数较低 [5] 市场表现与个股动态 行业涨跌幅 - 10月A股食品饮料行业在31个一级行业中排名第21位，较上月提升4名；子行业中预加工食品（+5.0%）、调味发酵品（+3.7%）领涨，肉制品（-2.1%）、白酒（-1.0%）领跌 [79][83][84] - H股必需性消费行业在12个一级行业中排名第4位，较上月提升7名；子行业中包装食品（+5.7%）领涨，超市及便利店（-7.7%）和非酒精饮料（-4.5%）跌幅居前 [88] 重点公司表现 - 三季报业绩分化：东鹏饮料营收同比增长34.13%，归母净利润增长38.91%；燕京啤酒营收增长4.57%，净利润增长37.45%；洽洽食品营收下跌5.38%，净利润下跌73.17% [62] - 高股息策略推荐标的包括伊利股份、蒙牛乳业、康师傅、统一企业、青岛啤酒、华润啤酒、安井食品、泸州老窖、五粮液等 [6]

核心观点 - 报告覆盖多个行业及公司，重点关注化工、非银金融、电子等板块的周期性拐点、政策催化及业绩改善趋势 [6][32][36] - 多家公司展现出强劲的业绩表现或明确的环比改善信号，特别是产品结构升级、成本控制及新业务放量带来的增长动力 [11][21][26][41] - 科技与高端制造领域是投资主线，涉及AI算力、半导体国产化、高端数控机床等，受到产业政策和全球资本开支增长的驱动 [36][37][45] 基础化工行业 - 化工板块2025年前三季度营收同比增长2.6%，归母净利润同比增长9.4%，盈利略改善 [6] - 子板块业绩分化显著，农药、氟化工、胶粘剂及胶带、钾肥利润增速分别为201%、124.6%、91.7%、62.2%，而有机硅、纯碱、锦纶、钛白粉利润降幅较大，分别为-73.0%、-68.7%、-52.3%、-46.3% [6] - 投资建议关注供给侧改革弹性较大的有机硅、膜材料等板块，以及具有相对优势的煤化工、氟化工、农药龙头 [8] - 消费新趋势和科技内循环驱动下，可关注健康添加剂、代糖等食品添加剂龙头，以及光刻胶、高端工程塑料等化工新材料国产替代机会 [9] 重点公司分析 青岛啤酒 - 2025年前三季度实现营业收入293.67亿元（同比+1.41%），归母净利润52.74亿元（+5.70%），Q3营收88.76亿元（-0.17%），净利润13.70亿元（+1.62%）[11] - 产品结构持续升级，Q3中高端及以上销量94.3万千升（+6.80%），成本红利驱动Q3毛利率提升1.44个百分点至43.56% [12][13] - 公司估值处于近5年2.31%分位数，预计2025-2027年归母净利润分别为46.53/50.01/54.61亿元，增速分别为7.09%/7.47%/9.20% [14] 浙江鼎力 - 2025年前三季度营收66.75亿元（同比+8.82%），归母净利润15.95亿元（+9.18%），但Q3营收增速放缓至2.83%，净利润同比减少14.72% [16][17] - 高空作业平台行业出口承压，1-9月累计出口8.07万台，同比下滑13.7%，公司海外收入占比达77.82% [19] - 公司积极应对贸易摩擦，调整全球产能布局，预计2025-2027年归母净利润分别为20.68/24.71/28.72亿元 [19] 开立医疗 - 2025年前三季度营收14.59亿元（同比+4.37%），但归母净利润3351.11万元（-69.25%），Q3单季度营收同比大幅提升28.41% [21][22] - 新产品线迅速放量，外科业务收入同比增长80%，血管内超声（IVUS）业务收入同比增长270% [22] - 公司推出员工持股计划，考核目标要求2025-2028年净利润增长率分别不低于30%、70%、150%和260% [24] 卓胜微 - 2025年前三季度营收27.69亿元（同比-17.77%），归母净利润-1.71亿元（-140.13%），但Q3营收环比增长12.36%，亏损环比收窄76.84% [26][27] - 业绩改善主要得益于高端射频模组产品份额提升及产能利用率爬坡，2025年上半年射频前端模组营收占比已达44.35% [28][29] - 公司预计2025年仍将亏损，但2026、2027年归母净利润有望达到3.07亿元和7.05亿元 [30] 荣昌生物 - 2025年前三季度收入17.20亿元（同比+42.27%），归母净利润-5.51亿元（亏损同比收窄48.60%），Q3单季度亏损环比收窄48.25% [41] - 核心产品泰它西普销售高增长，新适应症重症肌无力（MG）获批后快速放量；维迪西妥单抗（RC48）一线尿路上皮癌（UC）III期数据优异 [42] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为23.89/31.74/41.27亿元，2027年有望实现盈利 [43] 科德数控 - 2025年前三季度营收4.00亿元（同比+5.01%），归母净利润0.64亿元（-11.53%），Q3业绩下滑主要因销售收入减少及股份支付费用增加 [45][46] - 公司获得政府补助资金合计5682.6万元，占2024年归母净利润的34.92%，并积极研发轴向磁通电机等新兴领域技术 [46][47] - 作为高端五轴数控机床龙头，公司与航天、航空领域头部企业合作深入，募投产能逐步释放 [47][48] 山推股份 - 2025年前三季度营收104.88亿元（同比+2.36%），归母净利润8.38亿元（+15.67%），Q3净利润增速达33.44%，显著高于收入增速 [49] - 挖掘机业务成为新增长引擎，2025年1-9月行业销量同比增长18.1%；矿卡业务2024年收入达2.75亿元，同比增长79.35% [50][51] - 公司背靠山东重工集团，协同效应明显，预计2025-2027年归母净利润分别为13.43/16.14/19.23亿元 [51] 非银金融行业 - 上市券商2025年前三季度归母净利润同比增长62%，其中三季度单季增长58%，受益于市场回暖推动经纪、两融与自营业务改善 [32] - 金融街论坛明确进一步深化投融资改革，公募业绩比较基准指引征求意见，旨在强化基准的表征和约束作用 [33] - 上市险企2025年前三季度归母净利润同比增幅达33.5%，主要系投资端收益提振，负债端NBV高增，预定利率研究值进一步下调至1.90% [34] 电子行业 - 北美四大云厂商（谷歌、微软、Meta、亚马逊）2025年第三季度资本开支合计1133亿美元，同比增长75%，资源高度集中于AI基础设施 [36][37] - 高通宣布将推出AI200与AI250两款AI加速芯片，计划于2026和2027年上市，进军由英伟达主导的高端AI数据中心芯片市场 [38] - 投资建议关注AI算力、AIOT、半导体设备、关键零部件和存储涨价等结构性机会，存储芯片涨价幅度超预期 [36][40] A股市场表现 - 上交易日上证指数上涨0.55%收于3976点，短线技术指标呈现矛盾，或延续震荡态势 [54] - 市场板块表现分化，影视院线、游戏、光伏设备等板块涨幅居前，而电池、小金属等板块调整居前 [55][56][59] - 市场资金面数据显示，融资余额为24688亿元，7天逆回购利率1.4%，10年期中债到期收益率1.7944% [61]

活动规模与直接经济效益 - 活动为期9天累计接待市民游客超5万人次 [1] - 活动期间销售啤酒1000余箱 [1] 活动主题与核心亮点 - 活动以欢聚东方 干杯世界为主题旨在打造城市IP [3] - 酒王争霸赛总决赛决出冠军并举起一世传奇啤酒 [3] 消费模式与板块设置 - 活动延续免费入场惠民模式并通过吃展演艺游购娱六大板块构建沉浸式消费闭环 [5] - 美食区提供烤乳猪黑山羊等本土招牌及50余种各地特色美食 [5] - 文创展区展示黎锦鳄鱼系列制品等东方特色文化产业产品 [5] 产业融合与品牌效应 - 活动实现商贸文旅产业品牌集体狂欢并深度融合青岛啤酒品牌与东方本土文化滨海旅游经贸消费元素 [7] - 活动通过民俗表演特色美食展现城市文化魅力并以消费闭环激活夜间经济活力 [7] 活动影响与城市形象 - 活动为东方秋冬旅文市场注入活力并提升城市名片 [9] - 活动由央广网文化传媒海南有限公司主办东方市旅游和文化广电体育局东方市商务局指导东方市文旅投资有限公司承办青岛啤酒等支持 [9]

投资评级 - 报告对青岛啤酒的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [1] 核心观点 - 公司为啤酒行业龙头，产品结构升级韧性强，中长期增长稳健，兼具成长与价值属性 [5] - 公司估值处于近5年的2.31%分位数，配置价值凸显，建议积极布局 [5] - 预计2025/2026/2027归母净利润分别为46.53/50.01/54.61亿元，对应PE分别为19.27/17.93/16.42倍 [5] 业绩表现 - 2025年Q1-Q3公司实现营业收入293.67亿元，同比增长1.41%；归母净利润52.74亿元，同比增长5.70% [2] - 2025年第三季度营业收入88.76亿元，同比微降0.17%；归母净利润13.70亿元，同比增长1.62% [2] - 2025年Q1-Q3公司实现销量689.4万千升，同比增长1.61%；其中Q3销量为216.2万千升，同比增长0.32% [5] 产品结构与运营效率 - 产品结构持续优化升级，2025年第三季度青岛啤酒主品牌销量为127.7万千升，同比增长4.24%；中高端及以上销量94.3万千升，同比增长6.80% [5] - 2025年第三季度毛利率为43.56%，同比提升1.44个百分点，主要受益于大麦、包材等原材料成本下降，吨成本同比下降2.98%至2316.84元/千升 [5] - 费用控制较好，2025年第三季度销售费用率为13.66%，同比下降0.42个百分点；管理费用率为3.14%，同比微增0.08个百分点 [5] 盈利预测与估值 - 预测公司营业总收入2025E/2026E/2027E分别为332.18亿元/342.72亿元/354.84亿元，同比增速分别为3.36%/3.17%/3.54% [3] - 预测归母净利润2025E/2026E/2027E分别为46.53亿元/50.01亿元/54.61亿元，同比增速分别为7.09%/7.47%/9.20% [3] - 预测每股收益（EPS）2025E/2026E/2027E分别为3.41元/3.67元/4.00元，对应市盈率（P/E）分别为19.27倍/17.93倍/16.42倍 [3] 市场表现与前景 - 中长期啤酒高端化趋势不变，公司加速培育大单品及创新品类产品，坚持全渠道发力，以精细化运营夯实主流渠道市场地位，加速开发新兴渠道 [5] - 在低基数、低库存及成本红利背景下，全年业绩有望实现稳定增长；后续随着现饮场景修复，利润弹性将加速释放 [5]

财务预测调整 - 高盛将公司2025至2027年销售额预测下调少于2% [1] - 同期盈利预测下调5%至6% [1] - 2025至2027年销售额同比增长预期为0.7%至3.2% [1] - 同期销量同比增长预期为1%至2.1% [1] 增长动力与品牌表现 - 公司未来增长动力主要来自青岛主品牌 [1] 目标价与评级 - H股目标价由61.4港元微降至61港元，评级维持“买入” [1] - A股目标价由70.3元人民币降至69.4元人民币，评级维持“中性” [1] 盈利预测调整原因 - 盈利预测下调主要反映经营开支和融资成本预测下调 [1] - 有效税率上升也是盈利预测下调的原因之一 [1]