股权变动情况 - 渝富华贸所持公司股份已划转至渝富控股并完成过户手续 [1] - 本次权益变动后公司控股股东及实际控制人未发生变更公司仍为无控股股东无实际控制人企业 [1] - 渝富控股与渝富资本为一致行动人 [1] 股权结构 - 权益变动后渝富控股直接和间接持有公司股份1.16亿股 [1] - 渝富控股合计持股占公司总股本的26.35% [1]

股权变动 - 2025年1月17日，渝富控股与渝富华贸签署《吸收合并协议》，渝富华贸持有重庆百货1.03%股权[2] - 2025年10月22日，渝富华贸完成注销登记，所持股份未完成过户[2] - 2025年11月14日，渝富华贸所持股份划转至渝富控股并完成过户[3] 权益情况 - 本次权益变动后，公司仍无控股股东和实际控制人[5] - 渝富控股、渝富资本为一致行动人，共持股116,062,448股，占比26.35%[5]

公司股权变动 - 渝富控股吸收合并渝富华贸，后者原持有重庆百货1.03%股权 [1] - 相关股权划转及过户手续已于11月14日完成 [1] - 吸收合并后，渝富控股及其一致行动人渝富资本合计持有公司116,062,448股，占总股本26.35% [1] 公司控制权状况 - 本次权益变动后，公司仍无控股股东和实际控制人 [1]

行业投资评级 - 行业投资评级为“看好（维持）” [5] 核心观点 - 报告核心观点为“高端消费呈现暖意，看好线下百货商超” [2] - 依据“零售轮”理论，近10年线下零售业经历电商、社区团购、即时零售冲击后，供给侧明显收缩，当前在政策支持、超市调改推进及境外消费增长驱动下，看好行业回暖趋势 [3] 行业趋势与驱动因素 - 部分高端零售业呈现企稳信号：爱马仕与Prada在2025年三季报营收分别增长9.6%、8%；LVMH结束下行趋势重返正增长；开云集团亏损幅度显著收窄 [8] - 高端消费地标表现强劲：北京三里屯太古里与上海兴业太古汇前三季度销售额分别增长7.8%、41.9%；广州太古汇、成都远洋太古里和上海前滩太古里租用率维持在96%-99%高位，零售销售额增幅在0.3%-5.6%之间 [8] - 其他高端消费回暖佐证：2025年10月澳门博彩总收入（GGR）录得240.9亿澳门元，同比增长15.9%，为2019年10月以来最高单月纪录；2025年9月瑞表出口至中国大陆金额同比增长17.8%，为2023年11月以来最好成绩 [8] - 2026年超长春节有望拉动旺季消费：2026年春节假期为9天，若叠加2月14日情人节，有望形成长达10天的消费旺季，而2025年春节假期为7天 [8] - 离境退税政策成效显著：截至2025年8月底国内离境退税商店数量超1万家，是2024年底的3倍；2025年1-9月办理离境退税境外旅客人数同比增长229.8%，退税金额同比增长97.4% [8] 投资主线与标的 - 投资主线一为商超调改加快推进、业绩具备韧性的区域头部零售企业，提及公司包括重庆百货、步步高、永辉超市、汇嘉时代、新华百货、家家悦 [3] - 投资主线二为拥有奢侈品运营业务、受益于高端消费回暖的百货企业，提及公司包括杭州解百、武商集团 [3]

融资活动分析 - 11月12日融资买入941.0万元，融资偿还866.82万元，实现融资净买入74.18万元 [1] - 近3个交易日融资连续净买入，累计金额达893.09万元 [1] - 近20个交易日中有11个交易日出现融资净买入，显示融资资金近期呈现持续流入态势 [1] 融资余额变动 - 截至11月12日融资余额为1.97亿元，占流通市值比例为3.60% [2] - 融资余额较前一交易日1.96亿元增加，近5个交易日呈现持续增长趋势，从11月6日的1.84亿元累计增加0.13亿元 [2][4] 融券活动分析 - 11月12日融券净买入100.0股，当日融券卖出300.0股，融券偿还400.0股 [2] - 融券余量为9.32万股，融券余额为264.04万元 [2][3] - 近5个交易日融券余量在9.19万股至9.33万股之间波动，变化相对平稳 [3] 两融余额综合情况 - 11月12日融资融券总余额为1.99亿元，较昨日上涨0.36% [4] - 两融余额单日增加71.47万元，近5个交易日累计增加幅度显著，从11月6日的1.87亿元增长至当前水平 [4] - 两融余额变动幅度在近5个交易日内介于0.36%至2.29%之间，11月11日单日增幅最大达2.29% [4]

行业投资评级 - 维持商贸零售行业“优于大市”评级 [3][58] 报告核心观点 - 三季度商贸零售行业处于低位复苏阶段，个股分化趋势突出 [1] - 2025年1-9月社会消费品零售总额365,877亿元，同比增长4.5%，除汽车以外消费品零售额增速为4.9% [1][13] - 四季度市场震荡加大，滞涨已久的消费板块在政策边际加码情况下可能迎来弹性，叠加年初岁初消费旺季预期催化 [3][58] 行业整体表现 - 2025年1-10月商贸零售行业指数累计上涨3.9%，美容护理行业指数累计上涨5.9% [16] - 2025年1-9月线上零售额112,830亿元，同比增长9.8%，占社零总额比重30.84% [15] - 实物商品网上零售额91,528亿元，同比增长6.5%，其中吃类/穿类/用类商品分别增长15.1%/2.8%/5.7% [15] - 前三季度城镇消费品零售额同比增长4.4%，乡村消费品零售额同比增长4.6% [15] 美容护理行业 - 2025年前三季度化妆品社零销售额3,288.2亿元，同比增长3.9% [22] - 美护板块2025年Q3营收基本持平，增长0.03%，归母净利润增长78.68% [23] - 板块盈利承压原因包括电商平台流量规则变化、行业推新平淡、双11大促前置导致营销费用投放前置 [2][31] - 未来表现预计持续分化：个护 > 美妆 > 医美，个护板块国产替代趋势明显，电商渗透率相对较低 [32] 黄金珠宝行业 - 2025年前三季度金银珠宝社零销售额2,768.1亿元，同比增长11.5%，领先社零大盘 [34] - 黄金珠宝板块2025年Q3营收增长17.34%，归母净利润下滑24.43% [35] - 一口价产品为主的企业表现突出，凭借优异设计感保障毛利相对稳定 [2][39] - 金价持续上涨过程中，投资金为主的菜百及中国黄金表现较为优异 [41] 跨境出海行业 - 2025年前三季度全国跨境电商进出口总额约2.06万亿元，同比增长6.4%，其中跨境出口总额1.63万亿元，增长6.6% [42] - 跨境出海板块2025年Q3营收增长15.15%，归母净利润加速增长66.58% [42] - 龙头企业依托经营韧性有效应对关税等因素扰动，产品创新带来积极市场反馈 [2][48] - 随着黑五等海外大促到来，有望继续支撑板块景气度 [42] 线下零售行业 - 2025年前三季度社零限额以上零售业实体店铺零售额同比增长3.5% [50] - 超市、专业店及便利店业态表现优异，同比增速分别为4.4%/4.8%/6.4% [50] - 线下零售板块2025年Q3营收下滑15.9%，归母利润出现一定亏损 [50] - 部分区域性超市已体现调改成效，经营效率提升，利润逐步改善 [2][54] 重点公司推荐 - 跨境出海：推荐小商品城、安克创新、焦点科技等 [3][58] - 美容护理：推荐上美股份、青木科技、上海家化、登康口腔、若羽臣等 [3][60] - 黄金珠宝：推荐潮宏基、菜百股份、周大福、老铺黄金等 [3][60] - 线下零售：推荐名创优品、重庆百货、永辉超市等 [3][60]

投资评级 - 对重庆百货维持“优于大市”评级 [3][5] 核心观点 - 公司三季度收入端短期承压，但盈利能力和经营质量持续改善 [3] - 核心零售主业通过“一店一策”调改，已展现出客流回升、招商能力增强的积极正循环，边际改善趋势明确 [3] - 考虑到公司调改后有望带动各大业态利润率上行，上调公司2025-2027年归母净利润预测 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营收116.30亿元，同比下降10.56%；归母净利润9.91亿元，同比增长7.38%；扣非归母净利润9.52亿元，同比增长5.68% [1] - 2025年单三季度实现营收35.89亿元，同比下降10.81%；归母净利润2.17亿元，同比增长2.82%；扣非归母净利润2.31亿元，同比增长17.90% [1] - 2025年第三季度公司对联营企业和合营企业的投资收益为1.94亿元，同比增长31.51%，主要来自于马上消费金融 [1] - 剔除马上金融投资收益及非经常损益后，第三季度实现约0.38亿元，同比下降23.03% [1] - 公司实施上市以来首次中期分红，每股派发现金红利0.1589元，合计约0.7亿元，占2025年半年度归母净利润的9.04% [1] 门店与业态分析 - 第三季度公司门店总数减少7家，其中超市业态减少5家，汽贸业态减少2家 [2] - 2025年前三季度，重庆地区百货/超市/电器/汽贸/其他营收分别同比下降8.29%/3.83%/10.00%/23.62%/9.07% [2] - 2025年前三季度，四川地区百货/超市营收分别同比下降2.84%/0.1% [2] 盈利能力分析 - 2025年第三季度毛利率为26.50%，同比增加2.13个百分点；净利率为6.15%，同比增加0.99个百分点 [2] - 超市和电器业态的调改推动毛利率不断提升 [2] - 2025年第三季度销售/管理/财务费用率分别为16.92%/5.19%/0.20%，同比变化+1.67/+0.17/-0.14个百分点，销售费用率因加大营销而提升 [2] 盈利预测与估值 - 上调2025-2027年归母净利润预测至13.90亿元/14.67亿元/15.25亿元（原预测为13.84亿元/14.34亿元/14.70亿元） [3] - 对应2025-2027年市盈率分别为9倍/8倍/8倍 [3] - 预测2025-2027年营业收入分别为153.91亿元/157.33亿元/159.62亿元，增速分别为-10.2%/2.2%/1.5% [4] - 预测2025-2027年每股收益分别为3.15元/3.33元/3.46元 [4] - 预测2025-2027年净资产收益率分别为16.9%/16.3%/15.6% [4] 可比公司估值 - 重庆百货当前股价27.89元，总市值123亿元，基于2025年预测每股收益的市盈率为8.84倍 [21]

报告行业投资评级 - 维持行业“推荐”评级 [7][32] 报告核心观点 - 重点关注美护、IP衍生品、黄金珠宝等新消费板块 [5][32] - 黄金税收新政落地，对标准黄金交易免征增值税或适用即征即退政策 [3] - 泡泡玛特中东首店开业，标志其国际化布局进入新阶段 [4][29] 周行情回顾 - 本周（2025年10月27日至10月31日）商贸零售指数上涨1.63%，社会服务指数上涨0.45%，美容护理指数下跌2.21%，在31个一级行业中分别排名第8、第17和第30位 [2][13] - 同期上证综指上涨0.11%，深证成指上涨0.67%，沪深300指数下跌0.43% [2][13] - 细分子板块中，贸易、互联网电商、饰品行业表现较好，周涨幅分别为3.44%、2.97%、1.59%；化妆品板块跌幅居前，周下跌2.57% [2][15] 重点行业数据、资讯及公告 - **美护行业**：青眼发布2025年10月抖音美妆排行榜，韩束、珀莱雅、赫莲娜居于护肤品类前三 [4][22]；国货品牌在护肤TOP20中占据11席，较去年增加2席，在彩妆TOP20中占据13席，较去年增加1席 [22][23] - **公司业绩**： - 上海家化2025年前三季度营收49.61亿元，同比增长10.8%，净利润4.05亿元，同比增长149.1% [4][25] - 若羽臣2025年前三季度营收21.38亿元，同比增长85.30%，归母净利润1.05亿元，同比增长81.57% [4][25] - 珀莱雅2025年前三季度营收70.98亿元，同比增长1.89%，归母净利润10.26亿元，同比增长2.65% [4][25] - 贝泰妮2025年前三季度营收同比下滑13.78%，归母净利润同比下滑34.45% [4][25] - 稳健医疗2025年前三季度营收78.97亿元，同比增长30.10%，归母净利润7.32亿元，同比增长32.36% [4][25] - **出行链**：2025年第44周全国民航执行客运航班量近10.2万架次，日均14602架次，同比2024年上升4.2% [4][26] - **IP衍生品**：泡泡玛特中东地区首家门店于10月27日在多哈哈马德国际机场开业 [4][29] - **零售**：潮宏基2025年前三季度剔除商誉减值影响后，归母净利润同比增长54.52%；周大生归母净利润同比增长3.13%；星巴克第四财季中国市场同店销售额增长2% [4][29][30] 投资建议 - 推荐标的包括：上美股份、巨子生物、丸美生物、润本股份、珀莱雅、潮宏基、福瑞达等 [5][32]

核心观点 - 服务消费迎来政策利好，2026年有望成为服务消费大年，政策持续加码将同时受益需求红利和政策对优质服务供给的培育[3][7] - 情绪价值与符号消费结构性高增长，IP潮玩、黄金珠宝等品类受益于消费从功能性向情绪价值转变的趋势[3][7][9] - 新零售渠道变革重塑产业链，线上线下均迎来变革，零食折扣、社区零售、大卖场调改店将迎来正面竞争[3][7] - AI新技术商业化加速，从内部提效走向2B和2C端商业化产品落地，并带来增量收入[3][7] 服务消费迎诸多催化 - 2025年9月16日商务部联合9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策》，围绕五大方面提出19条措施，包括优化假期安排、IP联动新场景、鼓励赛事与文旅联动等[11][12] - 优化假期安排政策若能落地，对服务和旅游消费需求提振最大，旅游需求约束不是价格而是假期时间[13][15] - 服务业占比提升是主要发达国家普遍现象，日本广义服务业增加值占GDP比重从1970年48.8%提升至2010年71.91%，美国服务业增加值占比从1970年突破50%后持续提升至70%以上[16] - 相比商品，服务普遍更容易提价，服务业价格主要受租金和人工成本影响，服务质量提升和技术含量增加驱动服务价格快速上行[21][25] - 中国居民服务消费支出占比仍有较大提升空间，剔除居住成本后，通信、医疗、体育文化娱乐支出占比从2015年31%提升至2024年34%，提升幅度有限[31][32] 旅游市场展望 - 预计2025年国内旅游收入63,112亿元，同比增长9.8%，旅游市场规模89,908亿元，同比增长9.8%[35] - 在线旅游市场规模预计2025年达32,367亿元，同比增长11.3%，线上化率提升至36%[35] - 交通票务市场未来3年CAGR 5-7%，2025年规模2万亿元；酒店住宿市场未来3年CAGR 10-12%，2025年规模7,900亿元；度假预订市场未来3年CAGR 35%，2025年规模1.9万亿元[36] - OTA市场格局稳定，利润率维持高位，携程海外投放清晰高效，Trip.com海外增速领先其他OTA[49][50][54] 酒店行业分析 - 酒店经营数据降幅收窄，需求相对稳定，2025年以来并未进一步恶化，预计2026年将延续改善趋势[37][40] - 行业供给结构分化，低门槛非连锁供给增速快，截至9月底行业整体客房数同比增9.5%，连锁客房数同比增12%[42][43] - 龙头酒店开店节奏分化，华住自2023Q4增速大幅领先行业，首旅自2023Q3加速，锦江处于增速放缓调整期[45][47] - 酒店对OTA渠道依赖度提高，2024年华住和首旅向携程支付佣金分别相当于2019年393%和176%，但门店数仅相当于2019年206%和196%[52][53] 现制饮品市场 - 中国现制饮品市场空间广阔，2023年市场规模5,175亿元，2018-2023年复合增长率22.5%，现制茶饮复合增长率19.0%，现制咖啡复合增长率36.3%[57][58] - 下沉市场潜力巨大，三线及以下城市在大众现制茶饮市场GMV占比从2018年35%提升至2023年42%，2023年一线城市人均现制饮品年消耗量70杯，二线及以下仅16杯[57][58] - 头部品牌推新策略分化，蜜雪冰城采用平价大单品策略，古茗专注高品质果茶且推新频率高，霸王茶姬前三大畅销原叶茶占比61%[60][63] - 供应链重资产与规模化筑壁垒，蜜雪冰城自产食材比例约60%，古茗拥有行业最大冷链仓储物流基础设施，配送成本仅占GMV约0.9%[65] 教育行业趋势 - 高中教育仍有7-8年人口红利期，以2025年为例，高中段适龄人口出生日期为2008-2010年，预计2032-2033年起需求才开始大幅下滑[73][78] - 政策支持高中阶段教育扩容，2025年《教育强国建设规划纲要》提出加快扩大普通高中教育资源供给，推进职普融通[78] - 中国高中教育普及率显著提升但仍落后发达国家，2020年25岁以上人口完成高中教育比例32%，而美国达91%，法国73%，德国84%[80][83] - 公考培训需求旺盛，2026年国考报名过审人数371.8万人，同比增长8.84%，粉笔AI刷题系统班单日销量突破14,000单[84][86] 符号消费与情绪价值 - IP消费随人口代际变迁而崛起，美国于1960-1970s迎来IP消费黄金时代，日本于1980s进入IP消费爆发期，中国预计在2020s迎来高速增长[94][96][97] - 潮玩IP产业处于高成长期，头部IP实现人群、地域、场景三重破圈，新IP接力验证平台价值，星星人搜索热度在2025年8月后明显提升[98][100] - 名创优品通过IP战略升级实现毛利率提升，合作超50个IP，联名产品占比30%，客单价提升15%-20%，海外市场成为增长主引擎[101][104][108] - 黄金珠宝市场规模稳步扩张，2024年达7,280亿元，黄金品类占比73%，古法金、足金镶嵌等工艺创新驱动价增和市场扩容[113][115][116][123] 新零售渠道变革 - 中国流通体系变革趋势是从厂商主导的深度分销转变为消费者驱动的高效零售，零售商核心能力从选址到选品，最终走向制造型零售[3] - 零售行业在品类和场景维度走向分散，零食折扣、社区零售、大卖场调改店将迎来正面竞争，即时零售依托履约效率优势分流传统渠道[3][7] - 外卖与即时零售竞争格局巨变，由于履约体系变化和订单需求属性不同，竞争尚未结束[3] AI技术商业化 - AI新技术将首先应用于新的实体设备，如AI眼镜、AI玩具等，在人力资源服务、电商、教育等领域效率提升及商业化进度领先[3][7] - AI相关产品已经从内部管理提效，到2B和2C端商业化产品落地，并带来增量收入[3]

投资评级 - 投资评级为买入，且为维持评级 [4] 核心观点 - 公司百货和超市调改初具成效，汽贸优化新能源销售渠道，预计未来几年营业收入和归母净利润将稳步增长 [7] - 公司2025-2027年预计实现营业收入151.20/156.24/164.08亿元，同比变化-11.78%/+3.33%/+5.02%，实现归母净利润14.37/15.53/16.93亿元，同比变化+9.31%/+8.06%/+9.01% [7] - 对应市盈率分别为8倍、8倍、7倍，维持"买入"评级 [7] 财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业收入35.89亿元，同比下降10.81%，实现归母净利润2.17亿元，同比增长2.82% [7] - 2025年第三季度公司实现归母扣非净利润2.31亿元，同比增长17.90%，扣非归母净利率为6.44%，同比提升1.57个百分点 [7] - 2025年第三季度公司毛利率为26.50%，同比提升2.13个百分点，较2019年同期提升8.26个百分点 [7] - 2025年第三季度公司投资收益为1.94亿元，同比增长32% [7] - 2025年第三季度公司经营活动现金流净额为5.15亿元，同比增长11.66% [7] - 公司首次实施中期分红，每10股派发现金红利1.589元 [7] 分业态运营情况 - 2025年第三季度百货/超市/电器/汽贸营业收入同比变化分别为-3%/-4%/-17%/-20% [7] - 百货业态中，巴南汇/九龙商场/大坪商都/大渡口商都调改后销售额同比增长65%/15%/45%/15% [7] - 超市业态中，30家调改店销售额增长15%，毛利增长22%，其中品质店调改后销售额/毛利增长20%/25%，精致店销售额/毛利增长6%/15% [7] 费用情况 - 2025年第三季度销售/管理/研发/财务费用率分别为16.92%/5.19%/0.08%/0.20%，同比变化+1.67个百分点/+0.17个百分点/+0.01个百分点/-0.14个百分点 [7]