行业核心驱动力与挑战 - 券商行业变革的核心驱动力来自投资者需求升级和人工智能技术发展，投资者要求个性化、实时化的决策赋能与全流程陪伴，而AI技术推动竞争从单点工具迈向以“智能体”为核心的业务模式重构[1] - 在AI投顾用户规模与复购率提升的背景下，同质化已成为行业发展的主要挑战，差异化竞争与投顾团队向复合型角色转化是构筑新护城河的关键[1] 投资者需求升级的具体表现 - 投资者需求变化主要体现在产品选择、投顾服务内容及服务体验预期等多个维度，多元化、全球化资产配置需求突增，客户在低利率环境下将目光转向商品、另类资产及海外市场[2] - 客户更关注全流程的投资陪伴，不仅需要产品，更需要专业的投资建议和持续的服务陪伴，包括账户分析、交易行为交流及市场波动时的理性分析和情绪安抚[2] 券商AI应用与业务重构 - 券商财富管理的AI竞争聚焦三大核心：构建智能体驱动的服务矩阵、基于用户数据提供深度个性化的决策赋能、打造“AI理解意图-人机协同决策-智能执行”的一体化服务闭环[3] - 国泰海通证券推出新一代全AI智能App国泰海通灵犀，首创对话式投资服务闭环和多模态AIGC智能盯盘服务，实现“千人千面”的动态智能服务[3] 券商AI赋能的具体实践 - 广发证券聚焦员工展业赋能，围绕“智能体”和“平台化”，利用AI在文本整理归纳方面的特长，推进自动化材料整理、资讯总结、产品信息及数据整理总结等工作[4] - 华安证券聚焦财富管理领域的客户体验升级，布局大模型智能投资助手应用，优化聚类分析效果，加速问题模式识别与新知识生成，以更精准把握客户提问意图[4] AI投顾同质化挑战与差异化路径 - AI投顾同质化问题表现为多数产品在底层技术、数据来源、投资策略及最终输出组合上高度趋同，选股逻辑、择时信号和资讯服务等内容缺乏显著差异[5] - 真正的差异化在于功能使用的便捷性、交互体验的温度感以及数据服务的精准度，而非功能的“有无”[5] 提升AI投顾专业能力的举措 - 券商AI投顾需在垂直方向深度训练强化，包括加强数据训练以提升对客户画像、策略信息等的理解，加强模型连接以融合AI大模型与专业金融模型优势，以及优化投顾工作流以融合AI与人工能力[6] - 业务转型的核心是对传统投顾团队进行技能升级和角色重新定义，投顾的核心价值在于多元化能力的融合[6] 投顾团队转型方向 - 投顾团队正向三大职能转型：担任“AI策略训练师”以训练优化金融垂直领域的AI智能体，成为“人机协同方案设计师”以系统性设计服务流程，深化“复杂客户关系管理者”角色以处理高净值客户定制等复杂场景[7]

行业整体表现 - 2025年前三季度上市券商投行净收入达251.5亿元，同比增长24% [1][2] - A股与H股IPO规模分别同比增长61%和237%，港股IPO规模跃居全球首位 [1][2] - 行业格局呈现“头部稳固、中型突围”，业务规模前五的公司市场份额（CR5）升至52% [1] - 多家中型券商投行业务增速显著，例如华安证券增长165%，国联民生增长161% [3] 头部及中型券商具体业绩 - 头部券商中，中信证券投行净收入36.89亿元（同比增长30.9%），中金公司29.4亿元（同比增长42.6%），国泰海通26.29亿元（同比增长46.2%） [2] - 中型券商如华安证券、国联民生、西南证券、西部证券和国海证券增速位列前五，增速在59%至165%之间 [3] 2026年市场展望与热点领域 - 业内对2026年A+H股投行市场持乐观预期，A股受益于注册制深化及科创板标准放宽，港股受益于中资企业境外融资需求 [3] - 核心热点将集中在硬科技（半导体、人工智能、生物医药、新能源）、并购重组（跨市场及产业链整合）以及绿色金融与科技创新债三大领域 [4] 投行业务战略布局与举措 - 公司通过优化组织机制，强化“行业+区域+产品”矩阵协同以及“投资、投行、投研”联动来提升服务效率 [5] - 战略聚焦新质生产力核心赛道，重点布局硬科技、新能源、生物医药等产业的整合并购，并服务央国企资产整合 [5] - 深化行业研究以强化价值发现，并加强复合型人才队伍建设，引入产业背景专家 [5][6] - 搭建全公司级并购商机整合平台，设立专职并购部门并优化激励机制，深耕并购重组市场 [6] 跨境业务与港股市场布局 - 公司持续发挥跨境一体化优势，以香港为枢纽拓展境外平台，2025年已完成17单港股IPO保荐项目 [7] - 通过内地与香港团队无缝协作，为客户提供覆盖境内外资本市场的全面支持 [7] - 积极拓展香港证券市场IPO业务，争取实现突破 [8]

券商资管产品公募化转型 - 11月以来至少有25只参公大集合产品正式变更为公募基金，涉及光大证券、华安证券、中金公司等多家机构 [1][3] - 产品变更需先获证监会准予变更批文，再经份额持有人大会表决通过，随后产品名称、代码、管理人及投资范围等要素均可能发生变化 [3] - 广发资管拟将旗下5只大集合产品转交广发基金管理，相关变更注册事项已获证监会批复 [3] 公募牌照申请策略转变 - 券商资管对公募牌照的渴求已褪去，广发资管、光证资管、国证资管陆续从公募基金业务资格审批表中“消失”，目前仅剩国金资管在排队 [1][6][7] - 撤回申请原因包括牌照审批停滞超两年、初期投入高达数亿元且盈利周期拉长，以及避免与集团内现有公募基金产生内部竞争 [7] - 监管导向从“数量扩张”转向“质量管控”，行业回归理性，认识到公募业务盈利门槛高于牌照本身 [7] 券商资管业务转型方向 - 券商资管更倾向于差异化发展路线，聚焦私募资管、财富管理等更具差异化优势且ROE水平更高的领域 [2][7][9] - 具体差异化路径包括发展绝对收益产品、注重团队化体系化的主动管理、以及提供资产盘活和研究服务等一揽子解决方案 [9] - 业务转型的核心在于以客户为中心，创设能持续创造收益或瞄准特定投资目标的高胜率产品 [10]

证券板块整体表现 - 11月27日证券板块指数较上一交易日上涨0.0%，整体表现持平[1] - 当日上证指数报收于3875.26点，上涨0.29%，深证成指报收于12875.19点，下跌0.25%[1] - 证券板块主力资金净流出3.58亿元，游资资金净流出1.69亿元，散户资金净流入5.27亿元[2] 领涨个股表现 - 西部证券领涨证券板块，收盘价8.03元，涨幅1.65%，成交量48.97万手，主力净流入1720.70万元，主力净占比4.36%[1][3] - 首创证券涨幅1.25%，收盘价21.08元，成交量39.46万手，主力净流入1546.84万元，主力净占比1.85%[1][3] - 华鑫股份涨幅0.72%，收盘价15.31元，成交量10.19万手[1] 资金流向分析 - 华西证券主力净流入1667.00万元，主力净占比高达12.80%，游资净流入191.53万元[3] - 第一创业主力净流入1825.77万元，主力净占比9.25%，但游资净流出1602.98万元[3] - 华安证券主力净流入2019.73万元，主力净占比9.62%，但游资和散户资金均呈净流出状态[3] 下跌个股表现 - 锦龙股份跌幅0.77%，收盘价12.87元，成交量13.25万手[2] - 红塔证券跌幅0.70%，收盘价8.54元，成交量11.27万手[2] - 国盛金控跌幅0.67%，收盘价17.82元，成交量27.85万手，成交额5.02亿元[2]

券商股份回购概况 - 今年以来共有9家上市券商进行股份回购，包括西部证券、国金证券、华安证券、中泰证券、东方证券、财通证券、国泰海通、红塔证券、华泰证券 [1][2] - 9家券商累计回购股份2.28亿股，累计耗资超过24亿元 [2] - 与上年同期相比，回购券商数量从4家增至9家，回购股份从不足3000万股增至2.28亿股，耗资从不足2亿元增至超24亿元 [2] 红塔证券回购详情 - 2025年11月1日至11月21日期间，红塔证券以集中竞价交易方式回购股份919.51万股，支付总金额7998.72万元 [2] - 截至2025年11月21日，红塔证券累计回购股份1364.33万股，占公司总股本0.2892%，购买最高价9.1元/股，最低价8.45元/股，已支付总金额11999.69万元 [2] 国泰海通回购详情 - 国泰海通在2025年4月至7月间累计回购公司A股股份6751.68万股，占公司总股本0.3830%，支付金额合计12.11亿元 [2] - 2025年8月，国泰海通完成回购注销78.29万股A股限制性股票 [2] - 股份回购由公司董事长提议，回购股份将在未来适宜时机用于维护公司价值及股东权益 [3] 券商市值管理举措 - 券商板块估值较低，股份回购被视为传递信心、稳定股价的常态化市值管理工具，可有效优化资本结构 [4] - 国元证券、华西证券在投资者关系活动中表示高度重视市值管理，将继续严格按监管要求规范开展市值管理 [4] - 中泰证券制定《公司市值管理制度》，明确并购重组、股权激励、现金分红、信息披露、投资者关系管理、股份回购等市值管理方式 [4] - 长江证券表示将通过持续现金分红、提升信息披露质量、强化投资者关系管理等方式维护公司长期投资价值 [5]

券商股份回购概况 - 今年以来共有9家上市券商进行股份回购，包括西部证券、国金证券、华安证券、中泰证券、东方证券、财通证券、国泰海通、红塔证券、华泰证券 [1] - 9家券商累计回购金额超过24亿元人民币，不含交易费用 [1] 红塔证券回购进展 - 红塔证券发布公告，公布股份回购相关进展 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各期货品种行情总结 IM（中证1000股指期货） - 主力合约上涨0.79%，报收7172点；四合约总成交213192手，较前日下降10643手；总持仓367936手，较前日减少9256手；主力合约贴水77.95点，较前日下降16.74点；年化基差率为 -15.87% [4][5] IF（沪深300股指期货） - 主力合约上涨0.66%，报收4473点；四合约总成交108933手，较前日下降4758手；总持仓264574手，较前日减少3977手；主力合约贴水17.4点，较前日下降4.55点；年化基差率为 -5.68% [24][25] IC（中证500股指期货） - 主力合约上涨0.81%，报收6900点；四合约总成交134717手，较前日增加2797手；总持仓258131手，较前日增加5282手；主力合约贴水54.6点，较前日下降13.23点；年化基差率为 -11.55% [42][43] IH（上证50股指期货） - 主力合约上涨0.35%，报收2959.2点；四合约总成交43866手，较前日下降889手；总持仓88482手，较前日减少977手；主力合约贴水9点，较前日下降2.84点；年化基差率为 -4.44% [63][64] 各期货品种合约详情 IM |合约|收盘价|涨跌|成交量|成交量变化|成交额|成交额变化|持仓量|持仓量变化|持仓保证金|到期日|剩余天数|分红价值|升贴水点数|升贴水率|年化升贴水率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |中证1000现货|7249.95|1.31%|24543|2%|4042|10%| - | - | - | - | - | - | - | - | - | |IM2512|7172|0.85%|152757|-5%|2200|-3%|211318|-9330|364|2025 - 12 - 19|24|0.69|-77.95|-1.1%|-15.9%| |IM2601|7103.4|0.79%|6715|-15%|9|-14%|8020|246|14|2026 - 01 - 16|52|2.12|-146.55|-2.1%|-14.2%| |IM2603|6954|0.79%|38225|-1%|534|0%|97216|-867|162|2026 - 03 - 20|115|2.13|-295.95|-4.3%|-13.4%| |IM2606|6725.6|0.77%|15495|-8%|210|-6%|51382|695|83|2026 - 06 - 22|209|46.09|-524.35|-7.5%|-13.6%| [4] IF |合约|收盘价|涨跌|成交量|成交量变化|成交额|成交额变化|持仓量|持仓量变化|持仓保证金|到期日|剩余天数|分红影响|升贴水点数|升贴水率|年化升贴水率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |沪深300现货|4490.4|0.95%|16957|-9%|4115|-3%| - | - | - | - | - | - | - | - | - | |IF2512|4473|0.66%|77751|-6%|1045|-5%|160808|-7796|259|2025 - 12 - 19|0:00:00|1|-17.4|-0.4%|-5.7%| |IF2601|4457.2|0.66%|2938|11%|39|12%|3009|477|5|2026 - 01 - 16|52|6.91|-33.2|-0.7%|-5.1%| |IF2603|4444|0.7%|21902|0%|292|1%|78095|2507|125|2026 - 03 - 20|115|8.19|-46.4|-1.0%|-3.3%| |IF2606|4399.8|0.67%|6342|-3%|84|-2%|22662|835|36|2026 - 06 - 22|209|38.52|-90.6|-2.0%|-3.6%| [24][32] IC |合约|收盘价|涨跌|成交量|成交量变化|成交额|成交额变化|持仓量|持仓量变化|持仓保证金|到期日|剩余天数|分红价值|升贴水点数|升贴水率|年化升贴水率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |中证500现货|6954.6|1.25%|16271|-2%|2892|7%| - | - | - | - | - | - | - | - | - | |IC2512|6900|0.85%|93552|1%|1297|3%|152439|1062|252|2025 - 12 - 19|24|0.61|-54.6|-0.8%|-11.6%| |IC2601|6846.6|0.81%|4728|30%|65|32%|4622|1043|8|2026 - 01 - 16|25|2.96|-108|-1.6%|-10.9%| |IC2603|6736|0.83%|27228|3%|369|5%|71544|2000|116|2026 - 03 - 20|115|3.51|-218.6|-3.1%|-10.2%| |IC2606|6530.8|0.82%|9209|-4%|121|-3%|29526|1177|46|2026 - 06 - 22|209|57.74|-423.8|-6.1%|-11.3%| [42][51] IH |合约|收盘价|涨跌|成交量|成交量变化|成交额|成交额变化|持仓量|持仓量变化|持仓保证金|到期日|剩余天数|分红价值|升贴水点数|升贴水率|年化升贴水率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |上证50现货|2968.2|0.6%|4241|-17%|980|-11%| - | - | - | - | - | - | - | - | - | |IH2512|2959.2|0.35%|32610|-4%|290|-3%|59535|-2479|63|2025 - 12 - 19|24|0.87|-9|-0.3%|-4.4%| |IH2601|2954.2|0.35%|874|-10%|8|-9%|1084|130|1|2026 - 01 - 16|52|7.26|-14|-0.5%|-3.3%| |IH2603|2954|0.31%|7926|-1%|70|-1%|21397|875|23|2026 - 03 - 20|115|8.8|-14.2|-0.5%|-1.5%| |IH2606|2945.2|0.28%|2456|30%|22|31%|6466|497|7|2026 - 06 - 22|209|27.3|-23|-0.8%|-1.4%| [63][74] 各期货品种主要席位持仓情况 IM - IM2512、IM2603、IM2606合约各主要席位的成交量、持买单量、持卖单量及与前一日的变化情况有详细记录 [19][21][23] IF - IF2512、IF2601、IF2603、IF2606合约各主要席位的成交量、持买单量、持卖单量及与前一日的变化情况有详细记录 [37][39][40] IC - IC2512、IC2603、IC2606合约各主要席位的成交量、持买单量、持卖单量及与前一日的变化情况有详细记录 [57][59][61] IH - IH2512、IH2603合约各主要席位的成交量、持买单量、持卖单量及与前一日的变化情况有详细记录 [78][80]

行业投资评级 - 报告对券商板块的投资评级为“同步大市”（维持）[1] 核心观点 - 2025年10月券商指数维持区间震荡，全月波动率明显收敛，中信二级行业指数证券Ⅱ全月下跌0.73%，跑输沪深300指数0.73个百分点 [4][7] - 展望2026年，证券行业较高的经营景气度有望得到进一步延续，券商板块平均估值持续走低的空间相对有限 [50] - 预计2025年最后一个交易月券商板块将在当前相对低位再度构建震荡区间并进行蓄势整理，如果券商板块估值进一步下移至1.30倍上方，是再度布局的良机 [50] - 建议关注龙头类、财富管理业务较为突出、个股估值明显低于板块平均估值的上市券商，以及逐步具备差异化竞争优势的中小上市券商 [50] 2025年10月券商板块行情回顾 - **指数表现**：10月券商指数国庆节假日后尝试延续反弹但力度不足，全月中信二级行业指数证券Ⅱ下跌0.73%，振幅为5.99%，环比下降4.00个百分点，成交9635亿元，环比下降29.7% [7] - **个股表现**：10月42家单一证券业务上市券商中17家上涨，环比增加13家，24家跑赢券商指数，环比减少2家，头部券商整体表现环比略有转强 [8][10] - **板块估值**：10月券商板块平均P/B最高为1.580倍，最低为1.510倍，截至10月31日收盘为1.510倍，再度回落至2016年以来1.54倍的平均估值之下 [11] 影响2025年10月上市券商月度经营业绩的核心市场要素 - **自营业务**：权益市场波动加大，科技成长类指数转入震荡整理，价值类指数走强，权益类自营业务投资收益环比回落；固收市场出现低位反弹，十年期国债期货指数全月收涨0.74%，固定收益类自营业务环比改善，但固收投资收益增量难完全对冲权益减量，自营业务整体环比小幅回落 [15][16][17][18][19][20] - **经纪业务**：10月全市场日均股票成交量为21640亿元，环比下降10.5%，月度股票成交总量为36.79万亿元，环比下降30.8%，行业经纪景气度在连续刷新年内新高后出现明显回落 [25][28] - **两融业务**：截至10月31日，全市场两融余额为24864亿元，环比增长3.9%，连续第6个月增长，持续刷新历史新高，2025年两融日均余额为19885亿元，较2024年增长26.9% [32] - **投行业务**：10月股权融资规模为574亿元，环比增长31.5%，债权融资规模为11641亿元，环比下降25.4%，投行业务总量保持平稳 [35] 上市券商2025年11月业绩前瞻 - **自营业务**：11月权益市场全面回调，科技成长类指数跌幅扩大，权益类自营业务环比降幅预计进一步扩大；固收市场波动率显著收敛，固定收益类自营业务投资收益趋于收敛，自营业务整体预计降至年内中低位水平 [40][41][42][43] - **经纪业务**：11月全市场日均股票成交量预计进一步小幅下滑，但交易日增多使得成交总量将实现小幅回升，经纪业务景气度预计小幅回暖 [44] - **两融业务**：两融余额已有松动迹象，预计11月将出现一定幅度回落，两融业务对单月经营业绩的边际贡献将由正转负 [45] - **投行业务**：预计11月股权融资规模环比小幅下降，债权融资规模环比重回升势，行业投行业务总量将保持相对稳定 [46] - **整体业绩**：综合市场各要素变化，预计2025年11月上市券商母公司口径单月整体经营业绩环比仍将出现一定幅度下滑，总量降至年内的中低位 [47] 政策环境与行业展望 - 证监会主席提出“十五五”时期提高资本市场制度包容性、适应性的六项重点任务，包括积极发展直接融资、推动培育优质上市公司等 [49] - 作为“十五五”开局之年，2026年资本市场将继续在巩固经济回升向好、助力科技创新等方面发挥重要作用，证券行业有望持续处于本轮上升周期中 [50]

债券上市信息 - 上交所同意华安证券股份有限公司2025年面向专业投资者公开发行次级债券（第二期）于2025年11月26日起上市 [1][2] - 该债券证券简称为"25华安C2"，证券代码为"244258" [2] 交易方式 - 债券上市后采取匹配成交、点击成交、询价成交、竞买成交、协商成交交易方式 [2]

国际资本对香港金融市场的信心 - 香港财政司司长指出全球投资者正重新评估资产组合风险，香港成为资金避险的安全港[3] - 香港银行存款总额去年上升7%后，今年以来增幅进一步扩大至超过10%，总额突破19万亿港元[3] - 香港新股集资活动持续领跑全球，财富管理行业蓬勃发展，吸引国际资金持续青睐[3] 香港航运贸易的强劲表现 - 香港商品出口实现连续19个月按年增长，今年首三季合计增幅达11.3%[4] - 特区政府全力推广香港航运业优势，公布首批"一带一路"地区战略合作伙伴港口名单[4] - 香港船东互保协会成立并促成两项业界合作协议，为航运业注入新动能[4] 香港会展业的国际竞争力 - 国际展览业协会2025全球年会时隔25年再度落地香港，彰显对香港国际会展枢纽地位的认可[5] - 香港每日有超过1100班航班往返全球200多个目的地，提供高度国际连通性[5] - Art Basel、香港国际七人榄球赛等国际顶级活动与香港建立长期合作关系，放大品牌效应[5] 国际私募股权基金加速布局香港 - 雅登投资在香港中环正式启用新办公室，管理资产规模达650亿美元[6] - 雅登投资在亚洲管理的资产规模达75亿美元，其中近半数投向中国市场[7] - 欧洲投资机构Ardian香港办公室于中环国际金融中心二期开业，管理资产规模1920亿美元[9] 美元基金重返中国市场的趋势 - 砺思资本、源码资本等机构相继完成双币基金募集，海外有限合伙人认购热情显著回升[9] - 中东主权基金、东南亚家族办公室等海外长期资本聚焦中国科技企业与高端制造赛道[10] - 中国在新能源、人工智能等领域的产业优势及合理估值构成吸引国际资本的核心引力场[10] 中资券商加码香港业务布局 - 2025年以来中资券商对香港子公司的增资总额已超50亿港元，包括广发证券增资21.37亿港元等[11] - 港股IPO市场回暖背景下，IPO保荐业务成为券商投行业务的重要增量[11] - 香港的跨境市场联动属性为中资券商开展离岸债券承销、跨境并购顾问等业务提供独特场景[11]