限售股解禁概况 - 4月28日共有27家上市公司限售股解禁 解禁总市值约317亿元 [1] 股权激励限售流通股解禁明细 - 时代新材(600458)解禁649.44万股 [1] - 中航沈飞(600760)解禁361.77万股 [1] - 中钢天源(002057)解禁424.38万股 [1] - 万讯自控(300112)解禁171.15万股 [1] - 新研股份(300159)解禁540万股 [1] - 吉鑫科技(601218)解禁54.63万股 [1] - 凯龙股份(002783)解禁9.74万股 [1] - 东方精工(002611)解禁88万股 [1] - 星帅尔(002860)解禁30.2万股 [1] - 星光农机(603789)解禁513.57万股 [1] - 口子窖(603589)解禁94.03万股 [1] - 蓝海华腾(300484)解禁16.25万股 [1] - 视源股份(002841)解禁156.68万股 [1] 其他类型限售股解禁明细 - 望变电气(603191)解禁1.44亿股发行前股份 [1] - 久盛电气(301082)解禁8190.64万股延长限售股 [1] - 德生科技(002908)解禁3802.4万股增发A股 [1] - 华润材料(301090)解禁8.54亿股延长限售股 [1] - 深城交(301091)解禁9360万股延长限售股 [1] - 艾布鲁(301259)解禁5362.5万股发行前股份 [1] - 戎美股份(301088)解禁1.68亿股延长限售股 [1] 未注明类型的限售股解禁 - 成大生物(688739)解禁2.28亿股 [1] - 精进电动(688280)解禁1.31亿股 [1] - 新锐股份(688257)解禁3444.98万股 [1] - 中科微至(688211)解禁6660万股 [1] - 汇宇制药(688553)解禁1.14亿股 [1] - 禾川科技(688320)解禁529.57万股 [1] - 莱斯信息(688631)解禁200万股 [1]

公募基金一季度调仓路径 - 公募基金前三大重仓股为宁德时代(1861只基金持有，总市值1467.82亿元)、贵州茅台(1192只基金持有，总市值1414.93亿元)、腾讯控股(1361只基金持有，总市值848.95亿元) [1] - 部分基金减持白酒股，鹏华中证酒ETF、招商中证白酒指数减仓五粮液、洋河股份等 [1] - 易方达、汇添富等机构逆势加仓山西汾酒、泸州老窖等名酒 [1] 白酒行业现状 - 酒类市场面临品类竞争加剧、产能过剩、高库存、价格倒挂等挑战 [1] - 酒类市场增速和效益明显下滑，业绩强分化，优势强集中 [1] - 酒企普遍下调2025年销售和利润目标，经营策略更趋务实稳健 [6] 招商中证白酒指数调仓情况 - 前十大重仓股持仓量从3.20亿股降至2.94亿股，持仓市值从385.26亿元降至359.23亿元 [2][3] - 山西汾酒取代贵州茅台成为第一大重仓股，持仓市值67.81亿元，占比16.08% [8][9] - 贵州茅台持仓量从460.76万股降至417.83万股，市值从70.22亿元降至65.22亿元 [3] 其他基金调仓动向 - 易方达蓝筹精选混合减持白酒股928.07万股，持仓市值减少4.16亿元 [4] - 景顺长城新兴成长混合减持白酒股91.03万股，持仓市值减少0.46亿元至93.42亿元 [4] - 汇添富中证主要消费ETF增持五只白酒股，持仓市值增至52.16亿元 [5] 山西汾酒成为市场亮点 - 28只基金将山西汾酒列为第一重仓股 [7] - 易方达蓝筹精选混合增持山西汾酒26.99万股，持仓市值从27.26亿元增至32.92亿元 [8] - 汇添富中证主要消费ETF增持山西汾酒36.4万股，持仓市值从7.97亿元增至10.05亿元 [8] 基金经理观点 - 白酒需求符合预期，企业控货挺价下经销商体感改善 [6] - 白酒板块估值性价比较高，股价可能领先于基本面见底反转 [6] - 渠道库存高于正常水平但较去年最高时期有所下降 [6]

文章核心观点 公司历史悠久，跻身徽酒四杰，2019 年起推行改革，产品与渠道多维发力，有望受益于安徽白酒消费价位升级，改革成效待逐步兑现，预计 2024 - 2026 年营收和归母净利润有相应变化，维持“推荐”评级 [1][2][3][4] 公司发展历程与现状 - 前身为 1949 年建立的国营濉溪人民酒厂，后发展为现代酒厂，2015 年在上交所上市，2017 年超越迎驾贡酒成徽酒榜眼，至今稳定于徽酒前三 [1] - 2017 - 2023 年公司营收复合增速 8.8%，23 年实现总营收 59.62 亿元、归母净利润 17.21 亿元，23 年 4 月推出股权激励计划，截止 24Q3 实现总营收 43.62 亿元、归母净利润 13.11 亿元 [1] 公司改革举措 产品端 - 2023 年兼系列再度上市引领复兴，在原有口子年份系列基础上发布新品，兼 10/20/30 立足 300/500/1000 价格带，24Q2 发布兼 8 补齐 200 元价格带，25Q1 发布兼 7 加密大众价格带，未来预计兼 9 完善布局 [2] - 兼系列在原有产品上升级，维护品牌认知连续性，新品消费者易接受，兼 8 等产品渠道利润高、营销手段多元，渠道推力强，延续市场培育提升产品结构 [2] 渠道端 - 早期依靠盘中盘及大商模式崛起，但厂家对渠道掌控力弱、精细化运营能力有差距 [2] - 近年推进渠道改革，路径为“大商制”→“1 + N”小商化→“平台化运营”，23 年起整合多地大商与次级经销商为平台公司，加强厂商市场管控力，改革成效逐步验证 [2] 未来发展展望 - 有望受益于安徽白酒消费价位升级，主流价位带 200 - 300 元内有产品布局，消费韧性有望持续验证 [3] - 23 年以来多维度改革，24 年兼 8 上市并举办发布会，设立厂商返利等动作，渠道高推力下单品反馈良好，有望重新梳理兼系列价格，持续大众价格带布局 [3] - 推进营销模式变革，构建平台化销售体系，虽新品成长有压力，但改革决心不变、新品铺市持续，期待渠道改革成效显现 [3] 盈利预测及投资建议 - 预计 2024 - 2026 年营业收入 56.57/59.64/63.86 亿元，同比 - 5.1%/+5.4%/+7.1%；预计实现归母净利润 16.49/17.44/18.82 亿元，同比 - 4.2%/+5.8%/+7.9% [4] - 选取可比公司，平均 25 - 26 年 PE 为 14/13X，预计口子窖对应 25 年 PE 为 12X，维持“推荐”评级 [4]

文章核心观点 安徽口子酒业自1949年建厂后形成“一企三园”发展格局，成为中国兼香型高端白酒代表，未来随着口子产业园产能释放，将在提升品质、升级品牌、拓展市场上大步迈进，引领中国兼香型白酒发展 [1][8] 公司发展格局 - 公司形成以口子酒文化博览园、口子工业园、口子产业园为主体的“一企三园”发展格局 [1] 各园区情况 口子酒文化博览园 - 按照4A级工业旅游景区标准打造，融合东关厂区等多元区域，发展酒文化观光游等多种旅游形式，是酒文化观光旅游示范区 [2] 口子工业园 - 2008年动工建设，2010年正式投产，建筑面积46.67万平方米，是大型优质白酒生产基地之一，保障了口子窖品质稳定 [3][4] 口子产业园 - 累计投资超35亿元，建筑面积60万平方米，以“智慧工厂”为核心，引进智能化科技，实现生产与自然和谐共生 [4][5] - 一期2016年11月启动，年产65°原酒1.8万吨，2020年规划实施二期，可年产65°原酒2万吨 [5] 产能与品质根基 - 公司拥有15000多条发酵池，其中百年以上1690条，元明窖池追溯到元末明初，为酿造优质白酒奠定基础 [6] - 公司65°原酒产能近4万吨，原酒储存能力达30万吨，地上酒罐群和地下酒窖群是储存美酒的“宝库” [8]

文章核心观点 口子窖口子产业园通过技术改造与智能化升级成为国内领先的现代化优质白酒生产基地，未来将不断探索数字化建设新路径，凭借多方面卓越实力有望在安徽美酒中脱颖而出 [1][6][8][9] 园区建设情况 - 自2016年开工建设，历经多轮技术改造与智能化升级，目前已成为国内领先的现代化优质白酒生产基地 [1] - 累计投资超35亿元，建筑面积达60万平方米 [6] 智慧工厂建设 - 以“智慧工厂”建设为重点，大力投入数字化建设，先进设备提升管理效能，在白酒行业数字化领域处于领先地位 [1] - 从原料处理到成品入库，一系列智能体系让生产流程基本实现全自动化与智能化 [1] 制曲车间情况 - 6栋制曲大楼，12万平米面积已全面投产 [2] - 传统人工踩曲变为机械化生产，降低工人劳动强度，提升生产效率 [3] - 引入全自动控制系统，成品曲入库培养管理更科学，原料利用率显著提高 [4] 智能化酿造车间情况 - 6栋智能化酿造厂房，18万平米规模，每年可产出1.8万吨优质原酒 [4] - 采用纯粮固态发酵工艺，继承明清大蒸大回体系，引入智能机器人自动上甑系统 [4] - 智能机器人自动上甑系统解决传统手工难题，实现“糟不落地”，保障产品品质与安全 [4] 全面自动化情况 - 引入智能酿造机器人、全自动控制系统以及自动化包装生产线等先进设备 [5] - 19个原料库可储存1.5万吨原辅材料，16栋原酒库提供16万吨优质原酒储存能力 [5] - 18万平米包装车间有20条自动化包装生产线，通过数字化工单、电子看板实现数字化升级，实时掌握生产数据 [5] - 正在筹建自动化立体库系统，将实现成品及半成品出入库智能化管理，提升园区智能化程度 [6] 未来发展 - 完全达产后，65°原酒产能将突破6万吨，储酒规模超过40万吨，成为国内领先的纯粮固态白酒酿造基地 [6] - 始终秉持创新精神，持续推进技术改革，未来将不断探索数字化建设新路径，向传统产业转型升级目标迈进 [7][8]

文章核心观点 - 口子窖凭借29万吨基酒储量位居白酒行业前三，彰显雄厚实力与底蕴，其坚守真藏实窖，产能规模庞大，能满足消费者对高品质白酒的需求，成为安徽最好喝的酒 [1][2] 行业情况 - 白酒行业竞争激烈，基酒储量是衡量企业实力的关键指标，白酒库存本质是储量，库存老酒是企业竞争力的核心资源，基酒储量是品牌企业重要的战略资源储备 [1] 公司情况 发展格局 - 公司自1949年5月18日建厂，坚守真藏实窖品质准则，形成“一企三园”发展格局 [1] - 口子酒文化博览园按4A级工业旅游景区标准打造，能让游客感受酒文化魅力和传统工艺精妙 [1] - 口子工业园2008年动工建设、2010年正式投产，现代化生产线保障产品品质稳定 [1] - 口子产业园以“智慧工厂”为核心，引入智能化科技，实现生产与自然和谐共生，产能不断提升 [1] 产能规模 - 公司拥有15000多条发酵池，其中百年以上1690条，元明窖池追溯到元末明初，为酿造优质白酒奠定基础 [2] - 公司65°原酒产能近4万吨，原酒储存能力达30万吨，地上酒罐群和地下酒窖群为美酒陈酿提供场所 [2] 产品优势 - 公司凭借29万吨基酒储量位居白酒行业前三，不断提升产品品质，满足消费者对高品质白酒的需求 [1] - 口子窖独特兼香口感在岁月沉淀下愈发醇厚，成为安徽最好喝的酒 [2]

报告投资评级 - 维持“增持”评级[1] 报告核心观点 - 报告研究的具体公司2024年三季报业绩短期承压，24Q1 - Q3实现营收43.62亿元，同比 - 1.89%，归母净利润13.11亿元，同比 - 2.81%，扣非后归母净利润12.66亿元，同比 - 4.89%；其中24Q3业绩下滑明显，营收11.95亿元，同比 - 22.04%，归母净利润3.62亿元，同比 - 27.72%，扣非后归母净利润3.37亿元，同比 - 32.34%[1] - 省内份额有所下降，受竞品明显挤压，24Q1 - Q3省内营收35.55亿元，同比 - 1.65%，24Q3省内营收同比 - 22.09%；省外营收也有下降，24Q1 - Q3省外营收6.96亿元，同比 - 8.14%，24Q3省外营收同比 - 25.59%[1] - 分品牌来看，24Q1 - Q3高档、中档、低档营收分别为41.12亿元、0.49亿元、0.91亿元，同比分别为 - 3.09%、 - 27.36%、 + 44.47%，其中24Q3高档、中档、低档营收同比分别为 - 22.70%、 - 55.30%、 + 26.54%，预计口子10年以上次高端产品动销有所下滑，而口子5年/6年等大众产品动销韧性较好，新品兼8高费用投入下贡献增量[1] - 盈利能力有所下降，24Q3净利率同比 - 2.38pct至30.28%，盈利阶段性承压；24Q3毛利率同比 - 5.90pct至71.91%，推测系产品结构下移、货折加大所致；税金及附加率同比 + 2.86pct至16.32%，销售费用率同比 - 3.03pct至18.80%，管理费用率同比 + 1.27pct至7.08%；此外投资净收益阶段性减少；24Q3销售回款13.94亿元，同比 - 4.35%，经营活动净现金流1.08亿元，同比 - 58.61%；24Q3末合同负债3.17亿元，环减0.58亿元/同减4.10亿元[1] - 短期来看，CPI、社零等高频指标反应出消费仍处于弱复苏节奏，白酒产业亦面临周期调整的动销压力；当前报告研究的具体公司加强兼系列推广力度，同时结合市场基础不断优化人员配置，营销改革力度有所加大；中长期来看，徽酒市场竞争相对激烈，期待公司坚定信心补短板，持续深化改革势能，以夯实省内销售基本盘[1] - 根据最新公告调整盈利预测，预计2024 - 2026年营收分别为54.59/52.34/55.21亿元，归母净利润分别为15.67/14.96/15.90亿元，以2024/11/1收盘价计算，对应PE为15.0/15.7/14.8倍[1] 财务数据总结 营收与利润 - 2023年营收59.62亿元，2024 - 2026年预计营收分别为54.59亿元、52.34亿元、55.21亿元，同比增长分别为 - 8.4%、 - 4.1%、5.5%；2023年归母净利润17.21亿元，2024 - 2026年预计归母净利润分别为15.67亿元、14.96亿元、15.90亿元，同比增长分别为 - 8.9%、 - 4.5%、6.2%[2] 毛利率与ROE - 2023 - 2026年毛利率分别为75.2%、74.6%、74.0%、73.9%；2023 - 2026年ROE分别为17.7%、14.9%、13.4%、13.3%[2] 每股收益与市盈率 - 2023 - 2026年每股收益分别为2.87元、2.61元、2.49元、2.65元；2023 - 2026年市盈率分别为13.7、15.0、15.7、14.8[2] 资产负债表相关 - 2023 - 2026年流动资产分别为75.78亿元、82.83亿元、87.75亿元、95.79亿元；非流动资产分别为49.54亿元、50.46亿元、51.32亿元、51.69亿元；资产总计分别为125.32亿元、133.29亿元、139.08亿元、147.48亿元；流动负债分别为25.88亿元、25.98亿元、25.29亿元、25.90亿元；非流动负债分别为1.95亿元、1.95亿元、1.95亿元、1.95亿元；负债合计分别为27.83亿元、27.92亿元、27.23亿元、27.85亿元；股东权益合计分别为97.49亿元、105.37亿元、111.84亿元、119.63亿元；负债及权益合计分别为125.32亿元、133.29亿元、139.08亿元、147.48亿元[3] 现金流量表相关 - 2023 - 2026年归母净利润分别为17.21亿元、15.67亿元、14.96亿元、15.90亿元；折旧和摊销分别为2.70亿元、2.93亿元、3.62亿元、4.14亿元；资产减值准备分别为0.29亿元、 - 0.06亿元、0.01亿元、0亿元；2023 - 2026年经营活动产生现金流量分别为9.11亿元、24.38亿元、17.22亿元、16.71亿元；投资活动产生现金流量分别为 - 2.98亿元、 - 3.33亿元、 - 4.32亿元、 - 4.20亿元；融资活动产生现金流量分别为 - 8.00亿元、 - 7.39亿元、 - 7.86亿元、 - 7.38亿元；现金净变动分别为 - 1.88亿元、13.65亿元、5.03亿元、5.14亿元；现金的期初余额分别为15.89亿元、15.15亿元、28.80亿元、33.83亿元；现金的期末余额分别为14.01亿元、28.80亿元、33.83亿元、38.97亿元[3]

股权结构 - 刘安省持股63,473,529股，占总股本10.58%[2] - 刘安省及其一致行动人持股252,063,712股，占总股本42.01%[2] - 徐进持股116,068,568股，占比19.34%[5] - 朱成寅持股10,555,202股，占比1.76%[6] - 黄绍刚持股12,411,743股，占比2.07%[6] 股权质押 - 刘安省本次质押2,706,400股，累计质押31,530,300股，占其持股49.67%[2] - 刘安省及其一致行动人本次质押后累计质押41,138,000股，占其持股16.32%[2] - 朱成寅累计质押4,607,600股，占公司总股本0.77%[6] - 黄绍刚累计质押5,000,100股，占公司总股本0.83%[6] 其他 - 本次质押系个人原因，刘安省资信良好，风险可控[8] - 本次质押不影响公司控制权[8]

报告公司投资评级 - 报告未明确给出具体的投资评级 [1] 报告的核心观点 - 口子窖2024年三季报显示收入和净利润均有所承压，主要受外部需求疲软和行业竞争加剧影响。公司正在加大兼系列产品的培育力度，期待未来需求改善和改革成效的兑现 [1][2][4] 收入与利润情况 - 2024年前三季度实现收入43.6亿元，同比-1.9%；归母净利润13.1亿元，同比-2.8%。单Q3实现收入12.0亿元，同比-22.0%；归母净利润3.6亿元，同比-27.7% [1] - 单Q3高档白酒收入11.4亿元，同比-22.7%；中档白酒收入同比-55.3%；低档白酒收入同比+26.5% [2] - 单Q3省内收入9.5亿元，同比-22.1%；省外收入2.2亿元，同比-25.6% [2] 毛利率与费用率 - 单Q3毛利率同比下降5.9个百分点至71.9%，主要因产品结构下沉和新品促销力度大 [3] - 单Q3销售费用率同比下降3.0个百分点至12.4%，管理费用率提升1.3个百分点至7.1%，整体费用率同比下降1.8个百分点至19.8% [3] - 单Q3营业税金及附加率同比上升2.9个百分点至16.3%，净利率同比下降2.4个百分点至30.3% [3] 现金流与合同负债 - 单Q3销售收现14.3亿元，同比+1.8%；合同负债3.5亿元，同比-7.5%，环比+11.9% [3] 产品与市场策略 - 公司持续加大兼系列培育力度，全面导入200元价位的兼8，终端利润高于竞品，渠道推力较强 [4] - 公司通过举办品牌活动如“兼香之夜”演唱会，加强消费者互动，提升品牌影响力 [4] 盈利预测 - 预计2024-2026年EPS分别为2.69元、2.90元、3.19元，对应动态PE分别为15倍、14倍、12倍 [4] - 预计2024-2026年营业收入分别为5664.42百万元、6002.22百万元、6475.10百万元，同比增长-4.99%、5.96%、7.88% [5] - 预计2024-2026年归母净利润分别为1613.39百万元、1740.15百万元、1915.93百万元，同比增长-6.27%、7.86%、10.10% [5] 市场展望 - 展望明年，随着外部需求改善，渠道信心恢复，叠加兼系列培育突破，营销体系理顺，口子窖有望迎来内外共振，重新步入增长通道 [4][10]

报告公司投资评级 - 维持"增持"评级 [4] 报告的核心观点 收入承压 - 24Q3 公司收入同比下滑 22%,需求端景气度较弱的背景下,市场竞争进一步加剧,公司Q3营收表现环比一二季度明显承压 [2] - 高档白酒Q3面临一定压力、收入增速由正转负,兼系列产品仍处于动销培育阶段,需要一定时间 [2] - 省内市场竞争加剧叠加去年同期兼系列铺货基数较高,三季度收入承压 [2] 毛利率承压 - 24Q3 销售毛利率 71.91%、同比下降 5.9pct,主要系高端产品销售承压下产品结构下移,同时竞争加剧下公司加大费用支持 [3] - 24Q3 税金及附加项占营收比重 16.32%、同比+2.86pct,销售费用率 12.38%、同比下降 3.0pct,管理及研发费用率 7.52%、同比+1.0pct,综合看 24Q3 归母净利率 30.28%、同比下降 2.38pct [3] 现金流表现较好 - 24Q3 销售现金回款 14.26 亿元、同比增加 1.78%,截至 Q3 末合同负债 3.55 亿元、较 Q2 末增加 0.38 亿元,经营现金流净额 3.55 亿元、同比-8.27%,现金流表现略好于收入端 [3] 根据目录分别总结 利润表 - 24年前三季度实现总营收 43.62 亿元,同比减少 1.89%,归母净利润 13.11 亿元,同比减少 2.81%,扣非归母净利润 12.66 亿元,同比减少 4.89% [1] - 24Q3 单季总营收 11.95 亿元,同比下滑 22.04%,归母净利润 3.62 亿元,同比下滑 27.72% [1] 资产负债表 - 截至Q3末公司省内/省外经销商分别为 500/508 家,省外经销商数量继续有所增加 [2] - 截至Q3末合同负债 3.55 亿元、较Q2末增加 0.38 亿元 [3] 现金流量表 - 24Q3 销售现金回款 14.26 亿元、同比增加 1.78%,经营现金流净额 3.55 亿元、同比-8.27% [3] - 净资本支出 -398 百万元 [9]