报告公司投资评级 - 优于大市（首次评级），合理估值为 28.80 - 29.74 元 [5] 报告的核心观点 - 圣泉集团是国内合成树脂龙头企业，酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列，电子树脂实现快速突破，股权结构稳定清晰，经营稳中向好且持续高强度投入研发 [1][14] - AI 变革拉动高频高速电子树脂需求高速增长，大庆生物质利用项目开工率不断提升，打开公司成长空间 [10] - 预计公司 2025 - 2027 年营收为 121.43/136.98/155.35 亿元，归母净利润为 11.29/13.87/16.34 亿元，EPS 为 1.44/1.77/2.09 元/股，当前股价对应 PE 为 18.75/15.25/12.92x，股票合理估值区间为 28.80 - 29.74 元，较目前有 6.67% - 10.15%的溢价空间 [3][5] 公司概况 - 圣泉集团是高新技术企业，酚醛树脂、呋喃树脂产销量规模位居国内第一、世界前列，在电子树脂等先进电子材料领域取得显著突破，发展历程丰富，产品下游应用领域广泛 [14][17] - 公司实控人为唐一林、唐地源父子，高管持有部分公司股份，2024 年实控人唐地源认购定向增发股份，2022 年开展限制性股票激励计划 [20][21] - 公司经营稳中向好，研发投入高，2024 年合成树脂类产品销量增长，多条产线建成投产，2025 年一季度营收和归母净利润同比增长 [25] 公司业务分析 合成树脂 - 酚醛树脂产能达 65 万吨/年，位居全球前列，应用领域广泛，其原料易得、性能优良，近年我国表观消费量高位震荡，公司利用其制备的多孔碳可用于锂电池硅碳负极 [34][35][37] - 我国酚醛树脂产能充足但行业集中度低，公司是龙头企业，国内市场份额超 26%，未来头部企业竞争力将进一步提升 [38][39] - 酚醛树脂价格受成本驱动，需求影响毛利，随着 AI 等新兴行业发展，有望迎来景气上行周期 [42] - 铸造用树脂是装备制造业铸件生产重要基础材料，我国铸造行业集中度提高，汽车及风电产业发展拉动高端铸造用树脂需求，呋喃树脂是最常用的铸造用树脂 [45][49][51] - 酚醛树脂及呋喃树脂生产会产生大量高污染废水，行业产能向头部集中是大势所趋，公司具备研发能力与优势，部分产品性能超越国际指标 [53][56] AI 变革拉动高频高速电子树脂 - PCB 是电子元器件支撑体和电气链接载体，覆铜板是加工 PCB 的基础材料，电子级树脂是制作覆铜板的主要原料，AI 发展带动 PCB 市场空间快速增加 [57][59] - 电子树脂配方体系不断发展进化，聚苯醚树脂是世界五大通用工程塑料之一，需改性后应用，电子级聚苯醚主要通过结构官能化改性，电子级树脂需下游多级认证，壁垒高 [63][66][71] - 公司聚苯醚（PPO）树脂成功进入主流 PCB 厂商，产能快速增长 [72] 大庆生物质利用项目 - 公司依托“圣泉法”生物质精炼一体化技术，拓展生物质高值化应用，实现生物质化工产业与合成树脂产业一体化，高活性木质素和木质素基沥青乳化剂应用取得突破 [75] - 农作物废弃物中纤维素、半纤维素、木质素提纯后均可利用，木糖可用于食品工业和生产木糖醇、糠醛等，我国主要通过水解玉米芯生产木糖，市场集中度较高 [77][81][83] - 糠醛是重要平台化合物，秸秆纤维可替代木材用于造纸，结合现代生物质精炼技术可生产高附加值产品 [85][87] - 钠电池有望解决锂资源不足难题，硬碳是理想负极材料，公司“圣泉法”制备的硬碳可用于钠电池，市场空间巨大 [91][92] - 公司依托济南唐和唐以及大庆项目两个基地进行生物质化工产品生产，大庆项目开工率不断提升，相关产品正在市场推广和开发 [93] 盈利预测 - 合成树脂板块预计 2025 - 2027 年营收分别为 60.25/67.11/74.75 亿元，毛利为 11.43/12.72/14.17 亿元 [95] - 先进电子材料和电池材料板块预计 2025 - 2027 年营收分别为 23.70/29.10/37.8 亿元，毛利为 8.53/10.34/13.32 亿元 [96] - 生物质产品板块预计 2025 - 2027 年营收为 13.10/14.60/14.60 亿元，毛利为 1.94/3.04/3.04 亿元 [97] - 预计公司 2025 - 2027 年营收为 121.43/136.98/155.35 亿元，同比增长 21.20%/12.80%/13.41%，毛利率分别为 24.84%/25.55%/25.83% [99] 估值与投资建议 - 绝对估值采用 FCFF 估值方法，得出公司价值区间为 25.19 - 29.74 元，该估值对 WACC 和永续增长率较为敏感 [100][102] - 相对估值选取东材科技、彤程新材为可比公司，2025 年平均 PE 为 25.88 倍，认为圣泉集团合理 PE 为 20 - 25 倍，对应股价为 28.8 - 36.00 元 [103][105] - 首次评级给予“优于大市”评级，股票合理估值区间为 28.80 - 29.74 元，较目前有 6.67% - 10.15%的溢价空间 [5][106]

回购注销原因及依据 - 公司因6名激励对象已离职不再具备激励资格，根据《上市公司股权激励管理办法》及《2022年限制性股票激励计划》规定，需回购注销其持有的54,000股未解除限售限制性股票 [2][4] - 回购依据为《激励计划》第十四章关于"公司/激励对象发生异动时处理"条款，明确离职人员所持未解禁股票需按授予价格回购注销 [4] 决策程序及信息披露 - 2025年3月31日公司第十届董事会及监事会第二次会议审议通过回购议案，监事会出具核查意见 [3] - 2025年4月1日起在上海证券交易所公示45天，期间未收到债权人异议 [3][9] 回购实施细节 - 涉及6名离职激励对象，合计回购54,000股，完成后剩余激励股票3,256,500股 [5] - 已在中国结算上海分公司开立专用账户并提交申请，预计2025年6月9日完成注销，后续将办理工商变更 [6] 法律合规性说明 - 法律意见书确认本次回购程序符合《公司法》《证券法》《管理办法》及《激励计划》规定 [9] - 公司承诺回购信息真实准确，已履行告知义务且无激励对象提出异议 [8]

回购注销情况 - 因6名激励对象离职，公司拟回购注销54,000股限制性股票[2] - 2025年3月31日，董事会和监事会审议通过回购注销议案[3] - 预计2025年6月9日完成限制性股票注销[7] 股份变动数据 - 回购注销后剩余股权激励限制性股票3,256,500股[6] - 有限售条件股份变动后为65,508,698股[9] - 公司总股本变动后为846,401,998股[9] 相关声明 - 公司承诺回购注销信息真实准确完整，承担法律责任[10] - 法律意见书认为本次回购注销符合相关规定[11]

激励计划授予 - 2022年11月14日完成首次授予登记，授予810.00万股，激励对象635人[12] - 2023年11月7日完成预留授予登记，授予159.50万股，激励对象244人[13] 授予调整 - 2023年9月15日调整预留部分授予价格、授予预留部分限制性股票等[13] 回购注销 - 2024 - 2025年多次回购注销限制性股票，涉及数量不等[16][17][18][19] 解除限售 - 2024年4月18日对315.40万股解除限售，2024年9月11日63.00万股可解除限售[16][17]

济南圣泉集团股份有限公司 关于控股股东、实际控制人部分股份解除质押 证券代码：605589 证券简称：圣泉集团 公告编号：2025-056 二、上市公司股份质押基本情况 公司近日获悉实际控制人唐地源先生所持有本公司的部分股份 被质押，具体情况如下: 及质押的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： 截至本公告披露日，济南圣泉集团股份有限公司（以下简称"公 司"）控股股东、实际控制人唐一林先生及其一致行动人唐地源先生、 吕广芹女士合计持有公司股份 215,947,045 股，占公司总股本的 25.51%。本次解除质押及质押后，唐一林先生及其一致行动人累计质 押股份数量合计为 73,550,000 股，占唐一林先生及其一致行动人所 持公司股份的 34.06%，占公司总股本的 8.69%。 一、上市公司股份解除质押情况 公司近日接到控股股东、实际控制人唐一林先生的通知，唐一林 先生将其质押给国泰海通证券股份有限公司的 17,630,000 股公司股 票办理了股份质押登记解除手续，具体情况如下: | 股东名 ...

圣泉集团（605589）公告，公司控股股东、实际控制人唐一林先生将其质押给国泰海通证券股份有限公 司的1763万股公司股票办理了股份质押登记解除手续。本次解除质押股份占唐一林先生所持股份的 12.55%，占公司总股本的2.08%，解除质押时间为2025年5月26日。此次解除质押后，唐一林先生剩余 被质押股份数量为4021万股，占其所持股份的28.62%，占公司总股本的4.75%。 ...

报告行业投资评级 - 首次覆盖圣泉集团，给予买入评级 [1] 报告的核心观点 - 圣泉集团新材料业务受益于AI服务器和动力电池材料升级趋势，预计2024 - 27年AI服务器和动力电池材料收入CAGR达52%，毛利占比从2024年的14%增至41%，推动净利CAGR从2020 - 24年的约0%提升至28% [9] - 大宗品材料业务单价触底，预计2024 - 27年销量增速保持10%左右，毛利增长10%，得益于产品结构优化、产能爬坡和单价回升 [10] - 基于DCF的目标价对应25x 2025E PE，与SOTP估值（24x）一致，当前市值有33% - 35%的上行空间 [4][26] 根据相关目录分别进行总结 新材料业务 AI服务器材料（PPO树脂） - AI革新服务器产业链，对PCB材料提出更高要求，CCL厂商从环氧树脂转向PPO树脂，PPO树脂单价和单台服务器用量远高于环氧树脂，预计2027年PPO树脂潜在市场规模达40亿元，是2022年的三倍 [42][43][45] - 圣泉凭借强大的树脂技术平台，在PPO树脂研发和生产上取得突破，2024年底产能达1500吨并计划再扩产2000吨，有望成为短期内国内唯一大规模PPO树脂厂商，预计2027年三种树脂（PPO、OPE、ODV）总销售收入可达17亿元，收入占比为11%，对总毛利贡献约22% [50][53][60] - PPO行业集中度高，决定AI服务器关键性能但价值占比低，拥有强大议价能力，圣泉受益于先发优势、优质产品和稳定规模化生产 [62][70] 动力电池材料（多孔碳） - 硅基负极可提高电池能量密度，但存在体积变化问题，硅碳负极是可行解决方案，其性能关键在于多孔碳结构设计，预计2027年硅碳和多孔碳潜在市场规模达84亿元/45亿元，2030年扩大至210亿元/100亿元 [76][82][92] - 圣泉可同时生产树脂基和生物基多孔碳，在两种材料上均具优势，与中游和下游厂商测试产品反馈良好，预计多孔碳销售收入从2023年约4000万增至2027年的14亿元，占2027年总收入的8%，贡献总毛利的13% [103][104][108] 大宗品材料业务 合成树脂（酚醛树脂和呋喃树脂） - 圣泉合成树脂业务国内市占率20 - 30%，毛利率比第二大同业高5 - 10个百分点，现金流状况好，历史销量基本同比增长10%以上，预计2024 - 27年毛利增长10% [3][116] - 酚醛树脂是现金奶牛业务和市场整合者，国内市占率第一（30%），具有成本和定价优势，能在行业下行周期整合市场，存在众多结构性增长机会，如导电酚醛树脂在电解铝领域的应用 [125][127][134] 生物质精炼 - 圣泉生物质精炼可将生物质原料转化为燃料和化学原料，大庆项目虽产能爬坡缓慢处于亏损状态，但2024年毛利率已从近乎0%提升至14.3%，满产后副产品可充分利用，保守预计2027年整体生物质业务毛利率达17%，2024 - 27年销售收入同比增长8 - 10% [141][147] 估值分析 - 圣泉当前股价对应18x 2025E PE，2024 - 27年每股收益CAGR为28%，市场低估其增长前景 [31] - 基于DCF估值法得出目标价36.00元，SOTP估值法交叉验证表明总市值约300亿元，与DCF估值基本一致，当前市值有33%的上行空间 [4][153][154] - 给予新材料业务35x 2025E PE估值，因其强劲增长前景和高利润率；给予大宗商品材料业务15x 2025E PE估值 [153]

证券代码：605589 证券简称：圣泉集团 公告编号：2025-055 济南圣泉集团股份有限公司 2025年第二次临时股东大会决议公告 本次会议是否有否决议案：无 一、 会议召开和出席情况 | 1、出席会议的股东和代理人人数 | 530 | | --- | --- | | 2、出席会议的股东所持有表决权的股份总数（股） | 95,998,604 | | 3、出席会议的股东所持有表决权股份数占公司有表决权股 | 16.5192 | | 份总数的比例（%） | | (一) 股东大会召开的时间：2025 年 5 月 22 日 (二) 股东大会召开的地点：山东省济南市章丘区刁镇工业经济开发 区圣泉集团办公楼二楼会议室 (三)出席会议的普通股股东和恢复表决权的优先股股东及其持有股份 情况： (四) 表决方式是否符合《公司法》及《公司章程》的规定，大会主 持情况等。 本次股东大会采用现场投票和网络投票相结合的方式，符合《中 华人民共和国公司法》等国家相关法律法规和《济南圣泉集团股份有 限公司章程》的有关规定。本次股东大会由董事会召集，董事长唐一 林先生主持。 二、 议案审议情况 审议结果：通过 本公司董事会及全体董事保证 ...

二〇二五年五月 北京市中伦（上海）律师事务所 关于济南圣泉集团股份有限公司 2025 年第二次临时股东大会的 法律意见书 法律意见书 北京市中伦（上海）律师事务所 关于济南圣泉集团股份有限公司 2025 年第二次临时股东大会的 法律意见书 致：济南圣泉集团股份有限公司（以下简称"公司"） 北京市中伦（上海）律师事务所（以下简称"本所"）接受公司的委托，指 派律师出席并见证公司2025年第二次临时股东大会（以下简称"本次会议"）。 本所律师根据《中华人民共和国公司法》（以下简称"《公司法》"）、《中 华人民共和国证券法》（以下简称"《证券法》"）、《上市公司股东会规则》 （以下简称"《股东会规则》"）、《律师事务所从事证券法律业务管理办法》（以 下简称"《证券法律业务管理办法》"）、《律师事务所证券法律业务执业规则（试 行）》（以下简称"《证券法律业务执业规则》"）等相关法律、行政法规、规章、 规范性文件及《济南圣泉集团股份有限公司章程》（以下简称"《公司章程》"） 的规定，就本次会议的召集与召开程序、召集人资格、出席会议人员资格、会议 表决程序及表决结果等事宜，出具本法律意见书。 为出具本法律意见书，本所律师 ...

济南圣泉集团股份有限公司 关于股东大会开设网络投票提示服务的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述 或者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 证券代码：605589 证券简称：圣泉集团 公告编号：2025-054 特此公告。 济南圣泉集团股份有限公司 董事会 2025 年 5 月 20 日 济南圣泉集团股份有限公司（以下简称"公司"）于 2025 年 5 月 7日披露关于召开 2025年第二次临时股东大会的通知，公司拟于2025 年 5 月 22 日召开 2025 年第二次临时股东大会，本次股东大会所采用 现场投票和网络投票相结合的表决方式。具体内容详见公司在上海证 券交易所网站（www.sse.com.cn）披露的《关于召开 2025 年第二次 临时股东大会的通知》（公告编号：2025-051）。 为更好的服务广大中小投资者，确保有投票意愿的中小投资者能 够及时参会、及时投票。公司拟使用上证所信息网络有限公司（以下 简称"上证信息"）提供的股东大会提醒服务，委托上证信息通过 5G 阅读、短信等形式，根据股权登记日的股东名册主动提醒股东参会投 票，向每一 ...