文章核心观点 公司2024年营收和归母净利润同比增长，但Q4业绩承压，考虑氧化铝价格变化调整2025 - 2027年业绩预测，公司绿色铝α属性凸显维持“买入”评级，2025年量增本降业绩弹性有望释放，且绿色价值独具优势 [1] 公司业绩情况 - 2024年全年公司实现营业收入544.5亿元，同比+27.6%，归母净利润44.12亿元，同比+11.5% [1] - 2024Q4公司实现营业收入152.6亿元，同比+18.3%，环比+5.0%，实现归母净利润5.9亿元，同比-59.2%，环比-54.5% [1] - 预计2025 - 2027年公司实现归母净利润68.9、83.5、97.8亿元，同比分别变动+56.2%、+21.1%、+17.1%，EPS分别为1.99、2.41、2.82元/股，对应2025年3月28日收盘价PE分别为8.9、7.3、6.3倍 [1] 2024Q4业绩承压原因 - 2024Q4氧化铝均价约5318.0元/吨，同比+77.0%，环比+35.0% [2] - 四季度计提资产减值和信用减值损失合计约3.28亿元 [2] 2025年业绩释放因素 - 铝元素供应增速进入平台期，铝价有望持续维持高位，氧化铝新能产能陆续释放，供应逐步走向过剩，价格快速下跌 [2] - 2024年公司氧化铝自给率约25%，2025年电解铝成本端下降叠加销售价格高位运行，电解铝环节利润有望走扩 [2] - 受益于云南电力供应充足影响，2025年全年公司原铝产量有望进一步提高 [2] 公司绿色价值优势 - 据生态环境部2025年3月26日发布方案扩大碳市场覆盖范围 [3] - 公司拥有305万吨绿色铝产能，2024年生产用电结构中绿电比例达到约80% [3] - 公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放约为煤电铝的20%，绿色优势凸显 [3]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 2024年全年公司营收544.5亿元同比+27.6%，归母净利润44.12亿元同比+11.5%；2024Q4营收152.6亿元同比+18.3%、环比+5.0%，归母净利润5.9亿元同比-59.2%、环比-54.5%，主因四季度氧化铝价格上涨和资产减值；考虑2025年氧化铝价格下跌，新增2027年业绩预测并调整2025 - 2026年业绩预测，预计2025 - 2027年归母净利润68.9、83.5、97.8亿元，同比分别变动+56.2%、+21.1%、+17.1%，EPS分别为1.99、2.41、2.82元/股，对应2025年3月28日收盘价PE分别为8.9、7.3、6.3倍，公司绿色铝α属性凸显，维持“买入”评级 [4] 各部分总结 公司2024Q4业绩承压，2025年量增本降业绩弹性有望充分释放 - 2024Q4氧化铝均价约5318.0元/吨，同比+77.0%，环比+35.0%，叠加四季度计提资产减值和信用减值损失约3.28亿元，公司2024Q4业绩承压 [5] - 2025年铝元素供应增速进入平台期，铝价有望维持高位，氧化铝新产能释放供应过剩价格下跌；2024年公司氧化铝自给率约25%，预计2025年电解铝成本下降、销售价格高位运行，利润有望走扩；受益于云南电力供应充足，2025年原铝产量有望提高，推动业绩释放 [5] 碳市场扩围正在进行中，绿色价值独具优势 - 2025年3月26日生态环境部扩大碳市场覆盖范围；公司有305万吨绿色铝产能，2024年生产用电绿电比例约80%；绿色铝碳排放约为煤电铝的20%，绿色优势凸显 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|42,669|54,450|55,658|57,536|60,118| |YOY(%)|-12.0|27.6|2.2|3.4|4.5| |归母净利润(百万元)|3,956|4,412|6,893|8,349|9,776| |YOY(%)|-13.4|11.5|56.2|21.1|17.1| |毛利率(%)|15.8|13.2|19.7|22.2|24.4| |净利率(%)|9.3|8.1|12.4|14.5|16.3| |ROE(%)|16.1|15.9|19.9|19.5|18.7| |EPS(摊薄/元)|1.14|1.27|1.99|2.41|2.82| |P/E(倍)|15.4|13.9|8.9|7.3|6.3| |P/B(倍)|2.4|2.2|1.7|1.4|1.2| [7] 附：财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023A - 2027E各项目数据及变化情况，如流动资产、营业收入、经营活动现金流等；还给出了成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等主要财务比率及每股指标、估值比率等数据 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 2024年公司总营业收入544.50亿元，同比增长27.61%；利润总额59.72亿元，同比增长7.74%；归母净利润44.12亿元，同比增长11.52% [7] - 电解铝量价齐升带动业绩上行，2024年原铝产量293.83万吨，同比增长22.45%创历史新高，国内电解铝均价约19,921.61元/吨，较2023年同比提升约6.5% [7] - 2025年公司生产经营有望向好，目标氧化铝产量约141万吨，电解铝产量约301万吨等，电解铝产量或继续提升带动业绩上行 [7] - 氧化铝成本下行，电解铝利润提升，截至2025年3月25日，氧化铝均价较年初下降约43.6%，同比下降约5.2%；截至3月26日，国内电解铝行业利润较年初扭亏，较去年同期提升约39.6% [7] - 预计2025 - 2027年公司营业总收入分别为574、588、604亿元，归母净利润分别为68、73、80亿元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为8.90%、5.40%、26.33%，相对涨幅分别为10.24%、2.83%、27.98% [4] 股票数据 - 总股本3,467.96百万股，流通A股3,467.92百万股，52周内股价区间11.06 - 18.55元，总市值60,238.42百万元，总资产41,901.50百万元，每股净资产8.17元 [6] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|42,669|54,450|57,366|58,782|60,379| |(+/-)YOY(%)|-12.0%|27.6%|5.4%|2.5%|2.7%| |净利润(百万元)|3,956|4,412|6,784|7,332|8,072| |(+/-)YOY(%)|-13.4%|11.5%|53.8%|8.1%|10.1%| |全面摊薄EPS(元)|1.14|1.27|1.96|2.11|2.33| |毛利率(%)|15.8%|13.2%|18.2%|19.0%|19.8%| |净资产收益率(%)|15.4%|15.6%|19.3%|17.3%|16.0%|[6] 财务报表分析和预测 - 利润表：营业总收入、营业成本等指标呈现不同变化趋势，如2024 - 2027年营业总收入从54,450百万元增长到60,379百万元 [8] - 每股指标：每股收益、每股净资产等指标逐步提升，如每股收益从2024年的1.27元增长到2027年的2.33元 [8] - 价值评估：P/E、P/B、P/S等倍数指标有相应变化 [8] - 盈利能力指标：毛利率、净利润率等指标有不同表现，如毛利率从2024年的13.2%提升到2027年的19.8% [8] - 盈利增长：营业收入增长率、EBIT增长率等指标有波动 [8] - 偿债能力指标：资产负债率、流动比率等指标反映公司偿债能力变化 [8] - 经营效率指标：应收帐款周转天数、存货周转天数等指标体现经营效率 [8] - 资产负债表：货币资金、应收账款等项目有增减变化 [8] - 现金流量表：经营活动现金流、投资活动现金流等有不同情况 [8]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[2] 报告的核心观点 - 2024年公司总营业收入544.50亿元，同比增长27.61%；利润总额59.72亿元，同比增长7.74%；归母净利润44.12亿元，同比增长11.52% [7] - 2024年电解铝量价齐升带动业绩上行，原铝产量293.83万吨创历史新高，国内电解铝均价约19,921.61元/吨，同比提升约6.5% [7] - 2025年公司生产经营有望向好，目标氧化铝产量约141万吨，电解铝产量约301万吨等，电解铝产量或继续提升带动业绩上行 [7] - 截至2025年3月25日氧化铝均价下降，电解铝利润回升，铝板块盈利情况预计较好 [7] - 预计2025 - 2027年公司营业总收入分别为574、588、604亿元，归母净利润分别为68、73、80亿元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为8.90%、5.40%、26.33%，相对涨幅分别为10.24%、2.83%、27.98% [4] 股票数据 - 总股本3467.96百万股，流通A股3467.92百万股，52周内股价区间11.06 - 18.55元，总市值60238.42百万元，总资产41901.50百万元，每股净资产8.17元 [6] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|42669|54450|57366|58782|60379| |(+/-)YOY(%)|-12.0%|27.6%|5.4%|2.5%|2.7%| |净利润(百万元)|3956|4412|6784|7332|8072| |(+/-)YOY(%)|-13.4%|11.5%|53.8%|8.1%|10.1%| |全面摊薄EPS(元)|1.14|1.27|1.96|2.11|2.33| |毛利率(%)|15.8%|13.2%|18.2%|19.0%|19.8%| |净资产收益率(%)|15.4%|15.6%|19.3%|17.3%|16.0%|[6] 财务报表分析和预测 - 利润表：营业总收入、营业成本等指标呈现不同变化趋势，如2024 - 2027年营业总收入从54450百万元增长到60379百万元 [8] - 每股指标：每股收益、每股净资产等指标逐步提升，如每股收益从2024年的1.27元增长到2027年的2.33元 [8] - 价值评估：P/E、P/B、P/S等指标有相应数值及变化 [8] - 盈利能力指标：毛利率、净利润率等指标有不同表现，如毛利率从2024年的13.2%提升到2027年的19.8% [8] - 盈利增长：营业收入增长率、EBIT增长率等指标有变化，如营业收入增长率2024年为27.6%，后续有所下降 [8] - 偿债能力指标：资产负债率、流动比率等指标反映公司偿债能力变化，如资产负债率从2024年的23.3%下降到2027年的15.9% [8] - 经营效率指标：应收帐款周转天数、存货周转天数等指标体现经营效率情况 [8] - 资产负债表：货币资金、应收账款等项目有相应数值及变化 [8] - 现金流量表：经营活动现金流、投资活动现金流等项目呈现不同情况，如经营活动现金流2024 - 2027年有波动 [8]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价上调至 20.8 元/股 [6][9] 报告的核心观点 - 云铝股份 2024 年营收和归母净利同比增长，虽 Q4 归母净利环比下降但看好 2025 年电解铝量利齐升及利润改善趋势 [1][3] - 基于 2025 - 2027 年铝价、氧化铝价假设，预计该时间段营业收入和净利润可观，维持“买入 - A”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 544.50 亿元，同比 +27.61%；归母净利 44.12 亿元，同比 +11.52%；扣非归母净利 42.58 亿元，同比 +8.34% [1] - Q4 实现营收 152.65 亿元，环比 +5.00%；归母净利 5.92 亿元，环比 -59.21%，扣非归母净利 5.76 亿元，环比 -55.51% [1] 产量情况 - 2024 年原铝产量 293.83 万吨，同比 +22.45%，Q4 产量 79.03 万吨，环比 -0.9%；2025 年目标电解铝产量约 301 万吨 [8][11] - 2024 年氧化铝产量 140.88 万吨，2025 年目标 141 万吨；2024 年炭素产量 80.58 万吨，2025 年目标 78 万吨；2024 年铝加工产量 125.41 万吨，2025 年目标 128 万吨 [11] 价格情况 - 2024 全年沪铝均价 19972 元/吨，同比 +6.7%，氧化铝均价 4053 元/吨，同比 +39.7% [8] - 24Q4 沪铝均价 20542 元/吨，环比 +885 元/吨（+4.5%），氧化铝期货均价 5312 元/吨，环比 +1395 元/吨（+35.6%） [8] - 截至 2025 年 3 月 28 日，2025Q1 电解铝、氧化铝、预焙阳极均价分别为 20518、3502、1181 元/吨，环比分别 -0.1%，-30.6%，+19.0% [8] 资产情况 - 2024 年公司计提资产减值 3.27 亿元，主要为云铝文山对闲置资产组计提减值准备以优化资产结构 [8] 分红情况 - 公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 1.8 元（含税），共派发现金红利 6.24 亿元，加总全年累计分红将达 14.2 亿元，分红比例达 32% [4] 财务预测情况 - 预计 2025 - 2027 年营业收入为 591.93、593.80、593.80 亿元，预计净利润为 72.15、72.44、72.99 亿元，对应 EPS 为 2.08、2.09、2.10 元/股 [9] - 2023 - 2027 年多项财务指标有相应变化，如营业收入增长率、营业利润增长率、净利润增长率等 [10][16]

文章核心观点 - 云铝股份2024年年报业绩增长，产能利用率高，市场竞争力和盈利能力加强，向中高端产品升级迈出坚实步伐 [1][2] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入544.5亿元，同比增长27.61%；归属于上市公司股东的净利润44.12亿元，同比增长11.52%；基本每股收益1.27元，同比增长11.4% [1] - 公司计划向全体股东每10股派发现金红利1.8元(含税) [1] 经营策略与产能 - 2024年公司围绕"增产、提质、合规"工作主线，推进经营质效提升和产品量增长 [1] - 2024年电解铝产能利用率达96.7%，氧化铝、阳极炭素产能利用率分别较行业高16%、23% [1] 市场拓展与产品优化 - 公司开拓多领域市场渠道，发挥绿色品牌和规模化效应，加强绿色铝营销 [2] - 公司通过技术、产品、供应等优势扩大市场份额，优化产品结构 [2] - 公司产品广泛应用于多方面，2024年做优做强部分绿色铝产品，巩固绿色铸造铝合金市场领先地位 [2] - 公司推进合金化、高精铝和资源综合利用等产业发展，致力于铝产品向中高端升级 [2]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][49] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司归母净利润和扣非归母净利润同比增长，但Q4归母净利和扣非归母净利同环比均下滑 [1][9] - 2024年电解铝量价齐升驱动业绩大增，不过氧化铝价格强势致单吨盈利略下滑 [1][16] - 2024Q4氧化铝上涨侵蚀利润，归母净利同环比均下滑 [2] - 公司资产负债表优化，业绩将充分释放，“双碳”目标下绿色铝价值凸显，且业绩弹性大 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件：公司发布2024年年报 - 2024年公司实现归母净利润44.12亿元，同比+11.52%；扣非归母净利润42.58亿元，同比+8.34% [1][9] - 2024Q4归母净利5.92亿元，同比-59.21%，环比-54.52%；扣非归母净利5.76亿元，同比-60.45%，环比-55.51% [1][9] 2024年业绩：电解铝量价齐升驱动业绩大增 - 营收方面，电解铝营收309.75亿元，同比+43.43%，占总营收56.89%；铝加工产品营收228.42亿元，同比+11.93%，占总营收比41.95%；其他产品营收6.33亿元，同比-4.82%，占营收比重1.16% [16] - 毛利方面，电解铝贡献毛利41.01亿元，同比+6.41%，占总毛利比56.91%；铝加工产品贡献毛利30.67亿元，同比+7.02%，占总毛利比42.55%；其他产品贡献毛利0.38亿元，同比-48.43%，毛利占比0.53% [16] - 量上，2024年原铝产量293.83万吨，同比+53.8万吨，氧化铝产量140.88万吨，同比-2万吨 [1][18] - 价上，2024年铝价19922元/吨，同比+1222元/吨，氧化铝价格4034元/吨，同比+1134元/吨，预焙阳极均价4389元/吨，同比-1478元/吨，吨铝毛利2453元，同比-348元/吨 [1][18] - 三费费率同比下降0.33pct，毛利率、净利率分别下滑2.58pct和1.70pct [22] - 2024年末公司短期借款降至0，长期借款降至23.65亿元，资产负债率低至23.28%，同比下降2.32pct，减值损失3.27亿元 [24] 2024Q4业绩：归母净利润同比环比均下滑 - 环比来看，主要增利项为所得税（+2.22亿）、少数股东损益（+0.76亿元）、其他/投资收益（+0.37亿元）、公允价值变动（+0.04亿元）；主要减利项为毛利（-5.09亿元）、减值损失等（-3.27亿元）、费用和税金（-2.10亿元） [2][29] - 同比来看，主要增利项为少数股东损益（+2.02亿元）、所得税（+2.00亿元）、公允价值变动（+0.04亿元）；主要减利项为毛利（-8.05亿元）、减值损失（-3.25亿元）、其他/投资收益（-1.03亿元）、费用和税金（-0.30亿元） [29] - 24Q4电解铝产量79.03万吨，环比略-0.7万吨；氧化铝33.56万吨，环比-1.46万吨 [30] - 24Q4市场铝价环比+973元/吨；预焙阳极均价环比-21元/吨，氧化铝价环比+1397元/吨，电解铝24Q4税前利润环比-1254元/吨，至896元/吨 [2][30] - 2024Q4三费费率环比上升0.63pct，毛利率环比下滑3.98pct，同比下滑7.99pct [34] 业绩弹性大，绿电铝凸显长期价值 2025年公司规划电解铝产量301万吨 - 公司已形成氧化铝140万吨，绿色铝305万吨，铝合金及铝加工产品160万吨，炭素制品82万吨的产能规模，氧化铝自给率约25%，氧化铝采购具有优势 [38] - 2025年公司规划电解铝产量301万吨，氧化铝产量141万吨 [40] 碳交易方兴未艾，绿色铝价值长期价值可期 - 国内碳交易参考欧洲市场，2021年全国性碳交易开启，碳价逐步上行，目前基本位于90元/吨以上，电解铝等高耗能行业纳入后碳价或将进一步上行 [43] - 2023年云南电源结构中可再生能源占比高达83.6%，电解铝碳排放量较低，“双碳”背景下，未来电解铝行业纳入碳交易，云南绿色铝优势将凸显 [44] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年将实现归母净利80.80亿元、90.71亿元和99.77亿元，对应现价的PE分别为7、7和6倍，维持“推荐”评级 [3][49]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][49] 报告的核心观点 - 2024年电解铝产量大幅增长，虽铝价上涨但氧化铝价格强势致单吨盈利略下滑；2024Q4业绩受氧化铝上涨侵蚀利润，归母净利同环比均下滑；公司资产负债表优化、绿色铝价值凸显且业绩弹性大，预计2025 - 2027年归母净利增长，维持“推荐”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件：公司发布2024年年报 - 2024年公司实现归母净利润44.12亿元，同比+11.52%；扣非归母净利润42.58亿元，同比+8.34%；2024Q4归母净利5.92亿元，同比 - 59.21%，环比 - 54.52%；扣非归母净利5.76亿元，同比 - 60.45%，环比 - 55.51% [1][9] 2024年业绩：电解铝量价齐升驱动业绩大增 - 营收方面，电解铝营收309.75亿元，同比+43.43%，占总营收56.89%；铝加工产品营收228.42亿元，同比+11.93%，占总营收比41.95%；其他产品营收6.33亿元，同比 - 4.82%，占营收比重1.16% [16] - 毛利方面，电解铝贡献毛利41.01亿元，同比+6.41%，占总毛利比56.91%；铝加工产品贡献毛利30.67亿元，同比+7.02%，占总毛利比42.55%；其他产品贡献毛利0.38亿元，同比 - 48.43%，毛利占比0.53% [16] - 量上，2024年原铝产量293.83万吨，同比+53.8万吨，氧化铝产量140.88万吨，同比 - 2万吨；价上，2024年铝价19922元/吨，同比+1222元/吨，氧化铝价格4034元/吨，同比+1134元/吨，预焙阳极均价4389元/吨，同比 - 1478元/吨；2024年公司吨铝毛利2453元，同比 - 348元/吨 [1][18] - 三费费率同比下降0.33pct，毛利率、净利率分别下滑2.58pct和1.70pct；2024年末公司短期借款降至0，长期借款降至23.65亿元，资产负债率低至23.28%，同比下降2.32pct；2024年公司减值损失3.27亿元 [22][24] 2024Q4业绩：归母净利润同比环比均下滑 - 环比来看，主要增利项为所得税（+2.22亿）、少数股东损益（+0.76亿元）、其他/投资收益（+0.37亿元）、公允价值变动（+0.04亿元）；主要减利项为毛利（ - 5.09亿元）、减值损失等（ - 3.27亿元）、费用和税金（ - 2.10亿元） [2][29] - 同比来看，主要增利项为少数股东损益（+2.02亿元）、所得税（+2.00亿元）、公允价值变动（+0.04亿元）；主要减利项为毛利（ - 8.05亿元）、减值损失（ - 3.25亿元）、其他/投资收益（ - 1.03亿元）、费用和税金（ - 0.30亿元） [29] - 24Q4电解铝产量79.03万吨，环比略 - 0.7万吨；氧化铝33.56万吨，环比 - 1.46万吨；24Q4市场铝价环比+973元/吨，预焙阳极均价环比 - 21元/吨，氧化铝价环比+1397元/吨；测算公司电解铝24Q4税前利润环比 - 1254元/吨，至896元/吨 [30] - 2024Q4三费费率环比上升0.63pct，毛利率环比下滑3.98pct，同比下滑7.99pct；2024Q4公司毛利率、净利率为9.60%和4.45%，环比分别下滑3.98pct、5.62pct [34] 业绩弹性大，绿电铝凸显长期价值 2025年公司规划电解铝产量301万吨 - 公司已形成氧化铝140万吨，绿色铝305万吨，铝合金及铝加工产品160万吨，炭素制品82万吨的产能规模，氧化铝自给率约25%；云南临近广西，氧化铝采购具有优势 [38] - 2025年公司规划电解铝产量301万吨，氧化铝产量141万吨；24年下半年云南电力供应充足，公司在枯水期没有限产 [40] 碳交易方兴未艾，绿色铝价值长期价值可期 - 国内碳交易参考欧洲市场，2021年全国性碳交易开启，碳价逐步上行，目前基本位于90元/吨以上，随着电解铝等高耗能行业的纳入，碳价或将进一步上行 [43] - 2023年云南电源结构中，可再生能源占比高达83.6%，电解铝碳排放量较低，“双碳”背景下，未来随着电解铝行业纳入碳交易，云南绿色铝优势将会凸显 [44] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2025 - 2027年将实现归母净利80.80亿元、90.71亿元和99.77亿元，对应现价的PE分别为7、7和6倍，维持“推荐”评级 [3][49]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2024年公司全年业绩同比增长但Q4业绩承压，原铝板块“量价齐升”，预计2025年电解铝产能利用率维持高位，2024年Q4氧化铝价格上行致成本端承压，2025年电解铝单吨利润有望回升，看好供改背景下公司盈利能力，上调2025 - 26年归母净利润并新增2027年预测值 [8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2024年公司实现营收544.5亿元，同比+27.6%；归母净利润44.1亿元，同比+11.5%；第四季度营收152.7亿元，同比+18.3%，归母净利润5.8亿元，同比-60.5%，环比-55.5% [8] 原铝板块情况 - 量：2024年云南省电力供应改善，公司Q4枯水期电解铝未减产，全年产能利用率大幅提升，生产原铝293.8万吨（yoy+22.5%）、氧化铝140.9万吨（yoy - 1.4%）、碳素制品80.58万吨（yoy+2.9%）、铝合金及铝加工产品125.41万吨（yoy+1.8%） [8] - 价：受益于新能源用铝需求增长，2024年中国电解铝表观消费量同比增长5.5%至4511万吨，全年电解铝长江有色均价19922元/吨（yoy+6.5%） [8] 成本与利润情况 - 2024年受全球铝土矿供应紧缺和国内氧化铝产能错配影响，海内外氧化铝价格攀升，Q4均价5004元/吨（yoy+67.5%），对业绩产生负面影响；截至2025年3月28日，氧化铝价格已下跌至3136元/吨，预计公司电解铝单吨利润有望大幅回升 [8] 行业供需情况 - 供给端：电解铝供给侧改革背景下，产能逼近4500万吨红线，未来合规可投放新增产能有限；需求端：新能源用铝不断增长，预计维持年化1.5%的增长，电解铝行业产能稀缺性日益凸显 [8] 盈利预测与投资评级调整 - 看好公司绿色铝全产业链布局，因氧化铝价格下行速度超预期、云南省内电力供需结构好于预期，上调2025 - 26年归母净利润为75.58/86.84亿元（前值为57.63/66.20），新增2027年归母净利润预测值为93.28亿元，对应2025 - 27年的PE分别为7.97/6.94/6.46倍，维持“买入”评级 [8] 财务预测 - 资产负债表：2024 - 2027年流动资产、非流动资产、资产总计、负债合计、归属母公司股东权益等有相应变化 [9] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入、营业成本、归母净利润等有相应变化，毛利率、归母净利率、收入增长率、归母净利润增长率等指标呈现不同趋势 [9] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等有相应变化 [9] - 重要财务与估值指标：2024 - 2027年每股净资产、ROIC、ROE - 摊薄、资产负债率、P/E、P/B等指标有相应变化 [9]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [3][5][21] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利润同比增长12%，营收544.5亿元，同比+27.6%，归母净利润44.1亿元，同比+11.5%，扣非归母净利润42.6亿元，同比+8.3%，经营性净现金流69.5亿元，同比+18.3%；2024Q4归母净利润5.9亿元，同比-59.2%，环比-54.5%，主因Q4氧化铝价格暴涨挤占铝冶炼利润；2024年累计现金分红有望达14.2亿元，占2024年归母净利润的32.2% [1][6] - 原铝产量同比增加54万吨，连续两个季度满产；电解铝产能305万吨，2024年生产原铝294万吨，同比增长23%，达到历史新高；2024年三四季度产量均在79万吨以上；2024年氧化铝、炭素等产品产量均符合年度计划 [1][6] - 财务负担显著减轻，现金流强劲；截至2024年12月末，货币资金达62.8亿元，比2023年末增加10亿元；带息债务29亿元，比2023年末减少15亿元，资产负债率降至23.3%；2024年财务费用降至0.23亿元；2024年经营性净现金流达69.5亿元，近几年折旧摊销稳定在17亿元左右，资本开支在7亿元左右 [2][15][18] - 公司是国内规模最大的绿色低碳铝供应商，2024年生产用电结构中绿电比例80%以上，绿色铝碳排放约为煤电铝的20%左右 [20] - 公司对铝价具有高盈利弹性，电解铝权益产能255万吨，氧化铝自给率23%，受益于铝价上涨以及云南电费、氧化铝价格下降，冶炼利润有望显著扩大；以2025年为例，铝价每上涨1000元/吨，归母净利润增加近20亿元；氧化铝价格每下降200元/吨，归母净利润增加6亿元 [2][20] - 假设2025 - 2027年铝现货价格20500元/吨，氧化铝价格3300元/吨，预焙阳极价格4500元/吨，公司用电含税价格0.44元/度，预计2025 - 2027年归母净利润68.72/77.13/78.01亿元，同比增速55.8/12.2/1.1%；摊薄EPS分别为1.98/2.22/2.25元，当前股价对应PE分别为8.9/7.9/7.8x [3][21] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|42,669|54,450|57,937|57,937|57,937| |(+/-%)|-12.0%|27.6%|6.4%|0.0%|0.0%| |净利润(百万元)|3956|4412|6872|7713|7801| |(+/-%)|-13.4%|11.5%|55.8%|12.2%|1.1%| |每股收益（元）|1.14|1.27|1.98|2.22|2.25| |EBIT Margin|12.9%|10.7%|16.2%|18.0%|18.0%| |净资产收益率（ROE）|15.4%|15.6%|21.2%|20.8%|18.7%| |市盈率（PE）|15.4|13.9|8.9|7.9|7.8| |EV/EBITDA|9.8|9.4|6.1|5.5|5.5| |市净率（PB）|2.37|2.16|1.88|1.65|1.46|[4] 财务预测与估值 资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |现金及现金等价物|5261|6277|13404|20351|27449| |应收款项|189|383|317|317|317| |存货净额|4051|5320|4952|4828|4822| |其他流动资产|362|447|463|463|463| |流动资产合计|9863|14432|21141|27963|35055| |固定资产|23608|22358|20918|19411|17849| |无形资产及其他|3137|2674|2568|2462|2356| |投资性房地产|2217|1969|1969|1969|1969| |长期股权投资|485|469|473|477|481| |资产总计|39310|41902|47069|52282|57710| |短期借款及交易性金融负债|694|559|700|700|700| |应付款项|3674|5256|4952|4828|4822| |其他流动负债|1718|1299|1839|1793|1791| |流动负债合计|6085|7114|7491|7321|7313| |长期借款及应付债券|3765|2365|2365|2365|2365| |其他长期负债|212|275|165|55|-55| |长期负债合计|3977|2640|2530|2420|2310| |负债合计|10063|9754|10021|9741|9623| |少数股东权益|3518|3827|4605|5470|6335| |股东权益|25729|28320|32443|37071|41752| |负债和股东权益总计|39310|41902|47069|52282|57710|[22] 利润表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|42669|54450|57937|57937|57937| |营业成本|35923|47244|47030|45971|45972| |营业税金及附加|357|385|410|410|410| |销售费用|46| - |39|42|42| |管理费用|621|749|843|843|843| |研发费用|198|227|242|242|242| |财务费用|110| - |23|-4|-107| |投资收益、资产减值及公允价值变动|-77|-5| - |0|0| |其他收入|8|287|-42|-42|-42| |营业利润|5542|5968|9575|10737|10841| |营业外净收支|1| - |4|4|0| |利润总额|5544|5972|9579|10737|10841| |所得税费用|825|873|1411|1582|1597| |少数股东损益|763|687|1296|1442|1442| |归属于母公司净利润|3956|4412|6872|7713|7801|[22] 现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |净利润|3956|4412|6872|7713|7801| |资产减值准备|-249|323|-13|-21|-23| |折旧摊销|1735|1770|2358|2435|2492| |公允价值变动损失|0|324| - |0|0| |财务费用|110| - |23|-4|-107| |营运资本变动|-1334|247|532|-176|-135| |其它|817| - |48|791|886| |经营活动现金流|4925|7123|10540|10837|11023| |资本开支|0|-415|-801|-801|-801| |其它投资现金流|0|-2004| - |0|0| |投资活动现金流|4|-2402|-805|-805|-805| |权益性融资|0| - |80|0|0| |负债净变化|-612|-1400| - |0|0| |支付股利、利息|-1010|-2026|-2749|-3085|-3121| |其它融资现金流|532|3068|141| - |0| |融资活动现金流|-2712|-3704|-2608|-3085|-3121| |现金净变动|2216|1016|7127|6946|7098| |货币资金的期初余额|3045|5261|6277|13404|20351| |货币资金的期末余额|5261|6277|13404|20351|27449| |企业自由现金流|0|6558|10079|10351|10448| |权益自由现金流|0|8227|10224|10442|10629|[22] 关键财务与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股收益|1.14|1.27|1.98|2.22|2.25| |每股红利|0.29|0.58|0.79|0.89|0.90| |每股净资产|7.42|8.17|9.36|10.69|12.04| |ROIC|14%|15%|26%|32%|34%| |ROE|15%|16%|21%|21%|19%| |毛利率|16%|13%|19%|21%|21%| |EBIT Margin|13%|11%|16%|18%|18%| |EBITDA Margin|17%|14%|20%|22%|22%| |收入增长|-12%|28%|6%|0%|0%| |净利润增长率|-13%|12%|56%|12%|1%| |资产负债率|35%|32%|31%|29%|28%| |股息率|1.7%|3.3%|4.5%|5.0%|5.1%| |P/E|15.4|13.9|8.9|7.9|7.8| |P/B|2.4|2.2|1.9|1.6|1.5| |EV/EBITDA|9.8|9.4|6.1|5.5|5.5|[22]