报告公司投资评级 - 投资评级为买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示，营业收入20.14亿元，同比下降5.02%；归母净利润1.42亿元，同比下降68.67%；扣非归母净利润1.10亿元，同比下降75.07%；第四季度营收6.16亿元，同比减少5.63%，归母净利润0.33亿元，同比减少75.03%，扣非净利润0.24亿元，同比减少80.00% [2] - 2024年行业招采放缓、新业务投入大，业绩收入利润双承压；国内收入10.44亿元，同比下降11.62%，受招采节奏和集采影响；海外收入9.70亿元，同比增长3.27%，毛利率上升；超声业务收入11.83亿元，同比下降3.26%，内镜及镜下耗材业务收入7.95亿元，同比下降6.44%；净利润下降因研发和市场投入大，人员增长425名，期间费用率提升 [3][4] - 2024年推出多款新产品，超声领域有高端全身机器S80及高端妇产机P80；消化与呼吸内镜领域，HD - 580系列高端内镜平台突破，布局内镜质控和人工智能业务；微创外科领域2025年2月获4K三维荧光内窥镜摄像系统注册证 [5][7] - 维持“买入”评级，预计2025 - 2027年公司收入分别为24.36亿元、28.93亿元和33.33亿元，增速分别为21.0%、18.7%和15.2%；归母净利润分别为4.38亿元、5.74亿元和7.15亿元，增速分别为207.4%、31.1%和24.6%；对应EPS分别约1.01元、1.33元和1.65元，PE估值分别为30倍、23倍和19倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2014|2436|2893|3333| |收入同比（%）|-5.0|21.0|18.7|15.2| |归属母公司净利润（百万元）|142|438|574|715| |净利润同比（%）|-68.7|207.4|31.1|24.6| |毛利率（%）|63.8|65.4|65.6|66.0| |ROE（%）|4.6|12.3|13.9|14.8| |每股收益（元）|0.33|1.01|1.33|1.65| |P/E|89.06|30.36|23.15|18.58| |P/B|4.09|3.73|3.22|2.74| |EV/EBITDA|50.57|21.37|16.57|12.68| [10] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|2975|3359|4060|4986| |现金|1571|1844|2276|3135| |应收账款|212|330|361|453| |存货|653|651|845|804| |非流动资产|1338|1356|1367|1365| |固定资产|493|708|821|870| |资产总计|4313|4715|5427|6351| |流动负债|1083|1075|1213|1422| |负债合计|1205|1157|1295|1504| |归属母公司股东权益|3108|3558|4132|4847| [11] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2014|2436|2893|3333| |营业成本|729|842|994|1133| |销售费用|573|609|723|833| |管理费用|137|146|174|200| |财务费用|-37|-22|-29|-38| |营业利润|122|438|574|715| |净利润|142|438|574|715| |归属母公司净利润|142|438|574|715| [11] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|307|438|564|988| |投资活动现金流|-591|-118|-125|-121| |筹资活动现金流|82|-8|-47| - | |现金净增加额|-203|273|431|859| [11] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入同比（%）|-5.0|21.0|18.7|15.2| |成长能力 - 营业利润同比（%）|-74.4|260.1|31.1|24.6| |成长能力 - 归属于母公司净利同比（%）|-68.7|207.4|31.1|24.6| |获利能力 - 毛利率（%）|63.8|65.4|65.6|66.0| |获利能力 - 净利率（%）|7.1|18.0|19.8|21.5| |获利能力 - ROE（%）|4.6|12.3|13.9|14.8| |偿债能力 - 资产负债率（%）|27.9|24.5|23.9|23.7| |营运能力 - 总资产周转率|0.50|0.54|0.57|0.57| |每股指标 - 每股收益（元）|0.33|1.01|1.33|1.65| [11]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2][5] 报告的核心观点 - 2024年招采活动减少使公司收入下滑，利润因行业竞争、集采及战略投入增加而承压，但2025年招采有望恢复，凭借产品线和渠道优势，国内市场有望放量，海外市场持续发力，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年营收20.14亿元（yoy -5.02%），归母净利润1.42亿元（yoy -68.67%），扣非净利润1.1亿元（yoy -75.07%），主营业务毛利率63.78%（-5.63pct），净利率7.07%（-14.36pct） [5] - 分费用，销售费用率28.45%（+3.72pct），管理费用率6.81%（+0.76pct），研发费用率23.48%（+5.36pct） [5] - 分产品，彩超收入11.83亿元（yoy -3.26%），毛利率61.81%（-4.07pct）；内窥镜及镜下治疗器具收入7.95亿（yoy -6.44%），毛利率66.59%（-6.56pct） [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.78/4.72/5.92亿元（原值为7.32/9.28亿元），EPS分别为0.88/1.09/1.37元，当前股价对应PE分别为34.8/28.1/22.5倍 [5] - 国内收入10.44亿（yoy -11.62%），海外收入9.7亿（yoy +3.27%） [7] 研发创新 - 推出支气管镜等内镜产品，补足短板提升竞争力；新一代超高端彩超平台S80/P80系列完善解决方案，搭载AI技术获产科人工智能注册证；2024年推出高端便携X11和E11系列填补空白 [6] 市场拓展 - 国内彩超产品销售结构优化，渗透高端市场；软镜业务开展学术活动开拓市场；4K/4K荧光硬镜等产品有望成新增长点 [7] - 海外通过本地化深耕和学术赋能实现业务突破，2024年V - readerTM血管内超声诊断设备和SonoSoundTM一次性血管内超声（IVUS）导管获欧盟MDR认证，有望成新增长点 [7]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [2][5] 报告的核心观点 - 2024年公司利润承压，招采活动减少致收入下滑，利润受行业竞争、集采及费用率上升影响；考虑医疗反腐和招采不确定性，下调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测；2025年招采有望恢复，凭借产品线和渠道优势，国内市场有望放量，海外市场持续发力，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司财务情况 - 2024年实现营收20.14亿元（yoy - 5.02%），归母净利润1.42亿元（yoy - 68.67%），扣非净利润1.1亿元（yoy - 75.07%），主营业务毛利率63.78%（ - 5.63pct），净利率7.07%（ - 14.36pct）；销售费用率28.45%（ + 3.72pct），管理费用率6.81%（ + 0.76pct），研发费用率23.48%（ + 5.36pct） [5] - 分产品看，彩超收入11.83亿元（yoy - 3.26%），毛利率61.81%（ - 4.07pct）；内窥镜及镜下治疗器具收入7.95亿（yoy - 6.44%），毛利率66.59%（ - 6.56pct） [5] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为3.78/4.72/5.92亿元（原值为7.32/9.28亿元），EPS分别为0.88/1.09/1.37元，当前股价对应PE分别为34.8/28.1/22.5倍 [5] 研发创新情况 - 公司推出支气管镜等多种内镜产品，补足短板，提升竞争力；新一代超高端彩超平台S80/P80系列推向市场，完善解决方案，搭载AI产前超声筛查技术取得国内首张产科人工智能注册证；2024年推出高端便携X11和E11系列，填补空白 [6] 市场拓展情况 - 国内收入10.44亿（yoy - 11.62%），彩超产品销售结构优化，渗透高端市场；软镜业务开展学术活动，开拓国内外市场；4K/4K荧光硬镜等产品有望成新增长动能 [7] - 海外收入9.7亿（yoy + 3.27%），通过本地化深耕和学术赋能拓展市场，2024年部分产品获欧盟MDR认证，有望成新增长点 [7] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2023A - 2027E各指标情况，如营业收入、营业成本、净利润等；还给出主要财务比率，包括成长能力、偿债能力、营运能力等指标 [9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 受政策影响公司短期收入端承压 适当调整盈利预测 预计2025 - 2027年公司营业收入为24.68、29.98、36.54亿元 归母净利润为4.18、5.45、7.32亿元 对应PE为32、24、18x 长期看好公司在内镜领域市占率的提升 维持“买入”评级[7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现与数据 - 最近一年 开立医疗1个月、3个月、12个月表现分别为1.6%、12.3%、 - 16.2% 沪深300对应表现为 - 4.8%、0.5%、7.0% [3] - 2025年4月11日 当前价格30.71元 周价格区间25.04 - 44.07元 总市值132.886亿元 流通市值132.886亿元 总股本43271.24万股 流通股本43271.24万股 日均成交额1.4556亿元 近一月换手1.44% [3] 事件 - 2025年4月12日 开立医疗公布2024年年报 2024年公司实现总营业收入20.14亿元 同比减少5.02% 实现归母净利润1.42亿元 同比减少68.67% 扣非归母净利润1.10亿元 同比减少75.07% [4] 投资要点 业务短期承压，逆势加大战略投入 - 2024年受国内行业政策因素及公司逆势加大战略投入影响 公司经营数据阶段性承压 营业收入20.14亿元 较2023年同期下降5.02% [5] - 分业务线看 2024年彩超业务收入11.83亿元 同比下滑3.26% 内窥镜业务收入7.95亿元 同比下滑6.44% [5] - 2024年超声领域推出高端全身机器S80及高端妇产机P80 消化与呼吸内镜领域完成多款产品发布和上市 包括高端内镜平台突破、布局内镜质控和人工智能业务、超声内镜系列产品研发取得进展 [5] 加码布局国内外市场营销，品牌影响力提升 - 国内营销推广超声80系列、内窥镜580系列、4K荧光等高端产品 中高端产品销量和国内大型医疗终端客户数量增长 三级医院客户占比达近年峰值 [6] - 海外方面 高端超声、内镜新产品提升品牌影响力 打入海外中高端超声市场 深度参与行业学术会议 优化海外营销网络 加强新产品推广 如微创外科领域推出X - 2600系列产品 动物医疗领域推出ProPet系列动物专用超声与V - 2000一体化内镜系统 [6][7] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2014|2468|2998|3654| |增长率(%)|-5|23|22|22| |归母净利润（百万元）|142|418|545|732| |增长率(%)|-69|194|30|34| |摊薄每股收益（元）|0.33|0.97|1.26|1.69| |ROE(%)|5|12|14|17| |P/E|89.06|31.77|24.36|18.14| |P/B|4.09|3.91|3.51|3.10| |P/S|6.31|5.39|4.43|3.64| |EV/EBITDA|50.57|23.12|18.42|14.44|[8]

文章核心观点 - 开立医疗2024年财报显示营收下滑5.02%至20.14亿元，归属净利减少68.67%至1.42亿元，受行业政策及战略投入影响经营数据阶段性承压 [1] 营收情况 - 2024年营业收入20.14亿元，较2023年的21.20亿元下滑5.02% [2] - 医疗器械行业营收20.14亿元，占比100%，同比下滑5.02% [2] - 彩超营收11.83亿元，占比58.75%，同比下滑3.26% [2] - 内窥镜及镜下治疗器具营收7.95亿元，占比39.50%，同比下滑6.44% [2] - 配件及其他营收0.21亿元，占比1.05%，同比下滑38.79% [2] - 其他业务收入0.14亿元，占比0.70%，同比增长12.23% [2] - 国外营收9.70亿元，占比48.17%，同比增长3.27% [2] - 国内营收10.44亿元，占比51.83%，同比下滑11.62% [2] - 经销营收19.90亿元，占比98.83%，同比下滑4.89% [2] - 直销营收0.24亿元，占比1.17%，同比下滑14.95% [2] 研发与技术成果 - 2024年研发投入4.73亿元，占营业收入比例为23.48% [4] - 截至2024年末，公司及子公司拥有1035件境内外已授权专利，同比增长11.89%，累计获批软件著作权304项 [4] - 2024年推出高端全身机器S80及高端妇产机P80，在高端超声领域取得突破性进展，攻克20多项人工智能技术，搭载的凤眼S - Fetus 5.0技术获国内首张产科人工智能注册证 [4] 产品市场布局 - 2024年全球首发高端兽用便携ProPet X11和ProPet E11系列，兽用超声销售额大幅增长，完成超声领域多市场布局 [5] - 2024年省际联盟集采项目执行，公司IVUS产品中选后推动终端覆盖和市场份额提升 [5] - 2024年心血管产品出海，V - readerTM和SonoSoundTM获欧盟MDR认证，在部分市场临床应用获认可 [5]

文章核心观点 公司2024年业绩下滑 但海外业务推进、高端新品拓展及招标采购回暖有望驱动业绩回升 持续投入研发和销售 高端产品放量或优化盈利水平 预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长 [1][2][3][4] 公司业绩情况 - 2024年度公司实现营业收入20.14亿元（YoY - 5.02%） 归母净利润1.42亿元（YoY - 68.67%） 扣非净利润1.10亿元（YoY - 75.07%） [1] - 2024Q4公司实现营业收入6.16亿元（YoY - 5.63%） 归母净利润0.33亿元（YoY - 75.03%） 扣非净利润0.24亿元（YoY - 80.00%） [1] 业务区域与管线表现 区域表现 - 2024年国外市场营收9.7亿元（YoY + 3.27%） 海外营销中心助力出海业务增长 [2] - 2024年国内业务受招标影响 营收10.44亿（YoY - 11.62%） [2] 管线表现 - 2024年超声业务营收11.83亿（YoY - 3.26%） Pluto系列等产品助力中高端市场突破 [2] - 2024年内窥镜业务营收7.95亿（YoY - 6.44%） HD - 580等产品有望带来增长新动能 [2] - 2024年配件及其他业务营收0.21亿（YoY - 38.79%） 部分产品实现量产和销售装机 [2] 研发与销售投入及盈利影响 - 2024年销售费用率达28.45%（+3.72pct） 营销团队扩容至1029人 [3] - 2024年研发费用率增至23.48%（+5.36pct） 各板块推出高端产品 [3] - 2024年受设备集采等影响 毛利率下滑至63.78%（-5.63pct） 净利率下滑至7.07%（-14.36pct） [3] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为24.17、28.99、34.76亿元 同比增速分别为20.00%、19.95%、19.91% [4] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为3.94、5.15、6.41亿元 同比增速分别为176.61%、30.72%、24.55% [4] - 对应当前股价PE分别为34、26、21倍 维持“推荐”评级 [4]

文章核心观点 - 开立医疗2024年营收和净利同比下降但2025年业绩有望好转，公司持续高研发投入推进多产品线战略，多款高端产品推出巩固行业地位，随着设备更新落地业务有望恢复 [1][3] 公司2024年经营情况 - 实现营收20.14亿元，归母净利润1.42亿元，营收和净利同比下降，经营性现金流净额3.07亿元 [1] - 受外部行业政策及逆势加大战略投入影响经营数据阶段性承压，但保持战略定力，持续高研发投入推进多产品线战略 [1] - 研发费用4.73亿元，同比增长23.08%，占营收比例23.48%，研发人员841人，同比增加16.48% [1] 公司各产品板块情况 - 超声产品板块收入11.83亿元，推出超高端全身超声S80及超高端妇产超声P80，搭载第五代人工智能产前超声筛查技术凤眼S - Fetus5.0完成临床验证并取得国内首张产科人工智能注册证 [2] - 消化内镜与呼吸内镜板块收入7.95亿元，高端内镜平台取得新突破，HD - 580系列完成对HD - 550系列内镜全面支持，iEndo智慧内镜平台取得NMPA注册证书进入上市推广阶段 [2] 公司市场拓展情况 - 2024年加大海内外市场拓展力度，海外市场营收9.70亿元，同比增长3.27% [2] 行业前景及公司展望 - 国家发布设备更新政策后大量医疗设备进入招投标环节，截至3月2日全国设备更新项目已披露项目金额超803亿元，立项热度高 [3] - 开立医疗主营业务超声、内镜诊疗需求未减，随着设备更新落地及采购常态化，各项业务有望明显恢复 [3] - 多款高端智慧新品上市，公司有望以人工智能加深技术壁垒，提升全球市场占有率与毛利水平，多产品线战略成形，有望以高端产品突破引领行业升维实现业绩复苏 [3]

文章核心观点 - 医疗设备更新政策落地进度放缓使医疗影像设备厂商承压，开立医疗2024年业绩下滑，但2025年行业招标采购节奏加快，公司利润有望恢复增长，未来将加大研发投入和多产品线布局 [1][5] 去年医院招采放缓致业绩承压 - 开立医疗业务包括超声医学影像、消化与呼吸内镜、微创外科产品和心血管介入产品四大块，2024年受行业政策和战略投入影响，经营数据阶段性承压 [2] - 2024年公司“彩超”“内窥镜及镜下治疗器具”收入分别为11.83亿元、7.95亿元，同比下滑3.26%、6.44%，业绩压力主要来自国内市场 [2] - 2024年全国超声设备招标总量约同比下降15%，开立受影响但市场占有率维持，超高端超声设备收入占比提高 [2] - 2024年内镜业务全行业招标总量基本持平，开立市场占有率约10.5%，较2023年下降1个百分点，下半年中标和入院数据回升，新增入院100家，累计进入500多家三级医院 [3] - 2024年腔镜招采总量同比下降30%，今年一季度开立医疗市占率从行业排名第八冲到第五，目标是2025年进入“微创外科前五” [3] - 公司主营业务、核心竞争力未重大不利变化，主要财务指标因利润下滑同比下降大，与行业趋势一致，未来将依托战略扩大市场份额 [3] 医学影像设备市场回暖 - 2025年1月超声设备销售额与数量分别同比增长48%和54%以上，CT设备销售额同比增长53%，超高端及光子CT设备采购占比提升 [4] - 2月软镜采购金额达5亿元，同比增长62%，手术机器人采购金额3.3亿元，同比增长266%，近日多家重点医院发布4月医疗设备采购项目 [4] 公司展望 - 行业设备更新政策和带量采购从今年一季度开始执行，部分省份第一批采购已落地，集采使公司产品市场份额提高 [5] - 估计2025年情况比2024年好，各品类招采至少比去年多20%，但推进节奏暂无法判断 [5] - 未来两年公司将加大研发投入保证技术领先性，加快多产品线横向布局，希望三年后实现“内科+外科、诊断加治疗、设备加耗材”格局 [5]

文章核心观点 - 公司24年收入和归母净利下滑但海外收入增长 看好25年在政策和推广助力下重回较快增长轨道 维持“买入”评级 [1] 公司业绩情况 - 24年实现收入20.14亿元 归母净利1.42亿元 同比分别下降5.0%和68.7% 符合业绩预告预期 [1] - 24年海外收入9.70亿元 同比增长3.3% [1] 各业务板块情况 彩超 - 24年实现收入11.83亿元 同比下降3.3% 推测海外业务收入增速快于国内 [2] - 25年因产品品类丰富出新、应用场景拓展、销售渠道完善 看好板块在国内行业需求回暖下重回稳健增长 [2] 内窥镜 - 24年内窥镜及镜下治疗器具实现收入7.95亿元 同比下降6.4% [2] 软镜 - 24年板块收入同比略有下滑 海外业务收入增速快于国内 25年因国内软镜诊疗渗透率提升和高端新品放量 看好收入重回较快增长 [2] 威尔逊 - 24年实现收入5461万元 同比下降7.6% 主因国内行业外部因素影响产品入院及放量节奏 25年看好伴随推广强化恢复向好 [2] 硬镜 - 24年板块收入同比稳健增长 25年因产品性能国产领先且市场认可度提升 看好实现快速发展 [2] 盈利预测与估值 - 调整公司25 - 27年EPS至0.95/1.19/1.49元 相比25/26年前值调整-23%/-26% [3] - 给予公司25年42x PE 对应目标价40.03元 前值40.93元对应25年33x PE [3]

报告公司投资评级 未提及 报告的核心观点 - 公司2024年业绩短期承压，国外业务稳步发展但国内招采活动减少致收入下滑，设备集采影响毛利率，不过新品放量和招采回暖有望提振盈利能力 [1][2] - 预计公司2025 - 2027年营业收入和归母净利润将实现增长，竞争力和盈利能力有望提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年年报显示，实现营业收入20.14亿元（yoy - 5.02%），归母净利润1.42亿元（yoy - 68.67%），扣非归母净利润1.10亿元（yoy - 75.07%），经营活动产生的现金流量净额3.07亿元（yoy - 37.35%）；2024Q4实现营业收入6.16亿元（yoy - 5.63%），归母净利润0.33亿元（yoy - 75.03%） [1] 点评 - 国外业务得益于营销网络拓展和新产品推广，收入9.70亿元（yoy + 3.27%）；国内受医疗整顿政策和设备更新迭代影响，收入10.44亿元（yoy - 11.62%）；彩超业务收入11.83亿元（yoy - 3.26%），占总营收58.75%；内窥镜及镜下治疗器具业务收入7.95亿元（yoy - 6.44%），占比39.50%；随着国内招采恢复和高端产品放量，业务有望回归增长 [2] - 2024年销售毛利率63.78%（yoy - 5.63pp），原因包括会计政策变更和国内收入占比下降、集采致价格承压；销售费用率上升5.42pp至28.45%，管理费用率6.81%（yoy + 0.76pp），研发费用率23.48%（yoy + 5.36pp）；未来高端产品发力有望提升业绩和盈利能力 [2] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为24.18、28.93、34.82亿元，同比增速分别为20.0%、19.7%、20.4%，归母净利润为4.23、5.47、7.14亿元，同比分别增长197.2%、29.3%、30.4%，对应2025年4月11日收盘价，PE分别为31、24、19倍 [2] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|2,120|2,014|2,418|2,893|3,482| |增长率YoY %|20.3%|-5.0%|20.0%|19.7%|20.4%| |归属母公司净利润(百万元)|454|142|423|547|714| |增长率YoY%|22.9%|-68.7%|197.2%|29.3%|30.4%| |毛利率%|67.7%|63.8%|65.7%|66.2%|66.8%| |净资产收益率ROE%|14.4%|4.6%|12.4%|14.5%|16.7%| |EPS(摊薄)(元)|1.05|0.33|0.98|1.26|1.65| |市盈率P/E(倍)|29.24|93.32|31.40|24.29|18.62| |市净率P/B(倍)|4.22|4.28|3.90|3.51|3.10| [3] 财务报表 - 资产负债表展示了2023A - 2027E的流动资产、非流动资产、负债、股东权益等项目数据 [4] - 利润表展示了2023A - 2027E的营业总收入、营业成本、各项费用、利润等项目数据 [4] - 现金流量表展示了2023A - 2027E的经营活动、投资活动、筹资活动现金流及现金流净增加额等数据 [4] 研究团队简介 - 唐爱金为医药首席分析师，有药物化学专业背景和医药市场经营运作经验，曾就职于多家机构 [5] - 贺鑫为医药分析师、医疗健康研究组长，有5年医药行业研究经验，覆盖多个细分领域 [5] - 曹佳琳为医药分析师，有2年医药生物行业研究经历，负责医疗器械等领域研究 [5] - 章钟涛为医药分析师，有1年医药生物行业研究经历，覆盖中药等领域 [5] - 赵丹为医药分析师，有2年创新药行业研究经历，主要覆盖创新药 [5]