公司管理层变动 - 执行董事苏慰国博士因健康理由暂停履行首席执行官职务 [1] - 执行董事兼首席财务官郑泽锋被委任为代理首席执行官并立即生效 [1] - 郑泽锋除担任首席财务官外，将在过渡期间监督公司日常营运和管理以确保领导及决策连续性 [1]

公司管理层变动 - 公司执行董事苏慰国博士因健康理由暂停履行首席执行官职务 [1] - 董事会委任执行董事兼首席财务官郑泽锋担任代理首席执行官 即时生效 [1] - 郑泽锋除担任首席财务官外 将在过渡期监督公司日常营运和管理 确保领导及决策连续性 [1]

核心管理层变动 - 首席执行官苏慰国博士因健康原因暂时离职 由执行董事兼首席财务官程约翰先生立即担任代理首席执行官并保留首席财务官职务 [1] - 董事会表达对苏慰国博士的全力支持并祝愿其早日康复 同时对程约翰先生领导公司能力充满信心 [2] - 苏慰国博士表示本次决定非常困难 但相信董事会和管理层能确保战略持续执行 科研团队将继续按计划推进药物研发管线 [2] 代理首席执行官背景 - 程约翰先生现年58岁 自2011年起担任执行董事 2008年起担任首席财务官 并兼任公司可持续发展委员会成员 [6] - 拥有跨国药企财务高管经验 曾于2006-2008年担任百时美施贵宝中国区财务副总裁及旗下两家企业董事 [7] - 持有阿德莱德大学经济学学士学位（会计专业） 是澳大利亚与新西兰特许会计师公会会员 持有公司293.64万股普通股（约占总股本0.34%） [7] 公司业务定位 - 是一家处于商业化阶段的创新生物制药企业 专注于癌症和免疫性疾病靶向疗法及免疫疗法的发现、全球开发和商业化 [3] - 通过自主研究发现药物候选物 已有三款药物在中国上市 其中首款药物获得美国、欧洲和日本等多地批准 [3] 高管薪酬结构 - 程约翰作为执行董事年薪7万美元 作为可持续发展委员会成员年薪5000美元 [7] - 首席财务官职务年薪49.05万美元加酌情奖金 股权补偿最高可达77.99万美元/年 薪酬根据公司绩效、个人表现及行业基准确定 [7]

人事变动 - 公司执行董事苏慰国博士因健康暂停履行CEO职务[3] - 董事会委任郑泽锋为代理CEO，即时生效[4] 人员信息 - 郑泽锋58岁，2011年起任执行董事，2008年起任CFO[6] - 郑泽锋持股2,936,430股，占已发行股份0.34%[6] - 郑泽锋年薪及酬金情况[8] 公司概况 - 和黄医药是商业化创新型生物医药公司，多药物获批[9]

投资评级 - 首次给予买入-A评级 目标价33.22港元 当前股价25.40港元存在30.8%上行空间 [3][6] 财务表现 - 2025年上半年实现营业收入2.78亿美元 归母净利润4.55亿美元 [1] - 预计2025-2027年收入分别为40.1亿元、50.5亿元、63.5亿元 同比增长-12.3%、24.9%、25.7% [3][9] - 预计同期净利润分别为28.6亿元、4.8亿元、10.4亿元 净利率达70.9%、9.5%、16.5% [3][9] - 2025年预测每股收益3.28元 对应市盈率仅7.12倍 [9] 核心产品进展 - 呋喹替尼海外销售额增长25%至1.628亿美元 覆盖超30个国家 [1] - 国内呋喹替尼销售额4300万美元 较2024年同期的6100万美元有所下降 但近期已恢复增长 [1] - 赛沃替尼计划2025年下半年完成SAFFRON III期患者招募 2026年上半年读出数据 [2] - 索乐匹尼布拟2026年上半年重新提交新药上市申请 [2] - 索凡替尼计划2025年底读出胰腺癌II/III期研究数据 [2] 研发管线里程碑 - 首款ATTC候选药物计划2025年底启动中国及全球临床试验 [2] - 2026年将提交更多ATTC候选药物的全球新药临床试验申请 [2] - 研发费用率预计从2025年的33%逐步降至2034年的20% [11] 估值基础 - 采用DCF估值模型 预测2025-2034年自由现金流从-3.6亿元增长至16.8亿元 [11] - 永续增长率假设3% WACC为8% 推导出目标市值281亿港元 [11] - 当前总市值221.52亿港元 流通市值与总市值一致 [7]

财务表现与业务收入 - 公司2025年上半年实现总收入2.78亿美元，其中肿瘤业务收入1.44亿美元 [1] - 肿瘤产品收入0.99亿美元，同比下降29%，主要因呋喹替尼等产品国内竞争加剧导致销售收入下滑 [1] - 首付款、监管里程碑及研发服务收入0.44亿美元，较去年同期略有增长 [1] - 公司下调全年肿瘤业务收入指引至2.7-3.5亿美元，因部分里程碑收入款项延迟确认及索乐匹尼布上市推迟 [1] 核心产品发展动态 - 呋喹替尼2025年上半年销售额达2.06亿美元，其中海外市场贡献1.63亿美元（同比增长25%），国内市场0.43亿美元 [1] - 呋喹替尼在海外市场保持快速增长，主要得益于日本、美国、欧盟等主要市场的优异表现 [1] - 呋喹替尼国内新增子宫内膜癌、肾细胞癌等适应症获批，有望贡献业绩增量 [1] - 赛沃替尼国内已获批用于二线治疗MET扩增的EGFR突变非小细胞肺癌，有望参与今年医保谈判重启高速增长 [1] - 赛沃替尼海外多个适应症同步推进：治疗奥希替尼耐药非小细胞肺癌的三期临床（SAFFRON）预计2025年底完成患者入组，MET驱动肾癌的三期临床（SAMETA）有序推进 [1] 技术平台与研发进展 - 公司新一代ATTC平台（抗体靶向偶联药物）可实现抗体与小分子抑制剂的协同作用，同时减轻化疗毒性并提升安全性 [2] - 基于ATTC平台已开发多个高选择性、有效性及耐受性的潜力管线，首个候选药物预计2025年下半年进入临床开发阶段 [2] - ATTC平台未来有望展现强劲抗肿瘤活性和持久缓解效果，并为公司带来新的出海机会 [2] 业绩预测与估值调整 - 下调2025-2027年营业收入预测至6.00亿、7.06亿、7.97亿美元（原预测为7.30亿、8.41亿、9.49亿美元） [2] - 基于可比公司估值，给予公司2026年6.06倍PS，对应目标价38.32港元（汇率约7.81），维持买入评级 [2]

财报信息 - 公司发布2025年中期报告，中、英文版已上载于公司网站和港交所网站[2][4] 股东通讯 - 非登记股东欲电邮收通讯，应向中介提供电邮地址[3][5][9][10] - 非登记股东收印刷本需在回条注明交回[3][5][11] 公司基本信息 - 公司股票代码为13，在开曼群岛注册成立[1][4] 个人资料 - 回条个人资料用于公司通讯安排及与股东联络[13] - 公司可将股东个人资料披露或转交给第三方[13]

财报发布 - 公司发布2025年中期报告通知，中、英文版已上载于公司网站和香港交易所网站[2][7] 股东通讯安排 - 股东可发邮件或书面申请免费获取报告印刷本[3][7] - 鼓励股东提供邮箱地址收取公司通讯，可扫描二维码或填回条提供[4][8] - 若仍希望收取印刷本，可在回条注明并使用邮寄标签交回[4][8] - 公司通讯新安排通知信函可在公司网站查阅，日期为2024年3月25日[4][8] 选项规则 - 股东选选项1提供邮箱地址无需交回回条，选选项2需书面提供邮箱地址[11] - 选项3要求收取印刷本的请求将在接获日期一年后或书面撤销后失效[11] 邮箱相关 - 香港股份过户登记分处收到股东邮箱地址后会邮寄安全讯息提示函到登记地址[14] - 若股东提供多个邮箱地址，最后提供的将用于登记收取公司通讯[14] 资料使用 - 回条所提供个人资料用于公司发布通讯及与股东就持股事宜联络[15] - 公司可按规定将股东个人资料披露或转交相关方并保留作核实及记录用途[15] 公司通讯定义 - 可供采取行动之公司通讯指要求证券持有人指示行使权利或作出选择的通讯[17] - 公司通讯包括董事报告、财报等多种文件[17]

肿瘤/免疫业务产品收入表现 - FRUZAQLA®市场销售额增长25%至1.628亿美元[19] - 其他肿瘤/免疫业务收入增长9%至4440万美元[20] - FRUZAQLA®收入平稳，抵消部分中国市场下滑影响[19] - FRUZAQLA®市场销售额达1.628亿美元，同比增长25%[21] - 爱优特®综合收入为3360万美元，同比下降27%[21] - 苏泰达®综合收入为1270万美元，同比下降50%[21] - 沃瑞沙®综合收入为900万美元，同比下降32%[21] - 达唯珂®综合收入为70万美元，同比增长49%[21] - 肿瘤/免疫业务合计收入1.435亿美元，同比下降15%[21] - FRUZAQLA®收入为4310万美元，与2024年同期4280万美元基本持平；武田市场销售额达1.628亿美元（增长25%）[39] - 爱优特®收入下降至3360万美元（2024年同期：4600万美元），其市场销售额降至4300万美元[39] - 苏泰达®收入下降至1270万美元（2024年同期：2540万美元）[40] - 沃瑞沙®收入下降至900万美元（2024年同期：1310万美元），市场销售额为1520万美元[40] - 达唯珂®收入为70万美元（2024年上半年：50万美元），主要来自海南及香港销售，预计2025年7月在中国内地上市[41] - 肿瘤/免疫业务综合收入为1.435亿美元（2024年上半年：1.687亿美元），同比下降15%[103] - 肿瘤产品收入为9910万美元（2024年上半年：1.278亿美元），同比下降22%[103] - FRUZAQLA®收入为4310万美元（2024年上半年：4280万美元），同比增长1%[103] - 爱优特®收入为3360万美元（2024年上半年：4600万美元），同比下降27%[103] - 苏泰达®收入为1270万美元（2024年上半年：2540万美元），同比下降50%[103] 综合收入与业务板块表现 - 综合收入总额为2.777亿美元，下降9%[20] - 综合收入下降22%，主要受中国市场销售额下降影响[19] - 公司总收入2.777亿美元，同比下降9%[21] - 截至2025年6月30日止六个月公司收入为2.777亿美元，较2024年同期的3.057亿美元下降[39] - 肿瘤/免疫业务综合收入为1.435亿美元，较2024年同期的1.687亿美元下降[39] - 其他业务综合收入保持稳定为1.342亿美元[38] - 其他业务收入（包括处方药分销）保持平稳[20] - 其他业务综合收入为1.342亿美元（2024年上半年：1.37亿美元），同比下降2%[97] - 肿瘤/免疫业务综合收入降至1.434亿美元（2024年上半年：1.686亿美元），其他业务收入持平为1.342亿美元[49] - 公司收入从2024年上半年的3.06亿美元下降至2025年上半年的2.78亿美元，降幅9.2%[186] 中国市场销售表现 - 中国市场爱优特®、苏泰达®和沃瑞沙®销售额较2024年上半年下降[19] - 总市场销售额下降4%[19] 合作与许可收入 - 赛沃替尼新适应症获批触发阿斯利康1100万美元里程碑付款[29] - 武田首付款及里程碑收入2950万美元，同比下降13%[21] - 其他研发服务及许可收入1490万美元，同比增长111%[21] - 武田首付款、监管里程碑付款及研发服务收入为2950万美元（2024年上半年：3380万美元），其中2660万美元从递延收入确认[41] - 其他收入为1490万美元（2024年上半年：710万美元），含阿斯利康因联合疗法获批支付的1100万美元里程碑付款[41] 成本与费用 - 净开支降至2.39亿美元（2024年上半年：2.799亿美元），收入成本降7%至1.676亿美元，研发开支减24%至7200万美元[42] - 销售及行政开支降至4160万美元（2024年上半年：5780万美元），占肿瘤收入比例降至13.5%（去年同期：19.6%）[46] - 研发开支为7200万美元（2024年上半年：9530万美元），同比减少2330万美元[108] - 研发开支从2024年上半年的9525.6万美元减少至2025年上半年的7199.0万美元，降幅24.4%[186] 利润与投资收益 - 出售上海和黄药业45.0%股权获得现金6.085亿美元，确认税后净收益4.163亿美元[38] - 公司应占其他业务综合净收益增至4.403亿美元（2024年同期：3410万美元）[38] - 出售上海和黄药业税后收益4.163亿美元，推动和黄医药应占净收益达4.55亿美元（2024年上半年：2580万美元）[43] - 和黄医药应占其他业务综合净收益增至4.403亿美元（2024年上半年：3410万美元），主要因出售上海和黄药业45%股权产生4.163亿美元一次性税后收益[97] - 公司净收益从2024年上半年的2616.5万美元大幅增长至2025年上半年的4.56亿美元，增幅1641%[186] - 出售一家合资企业获得收益4.77亿美元[186] - 基本每股盈利从2024年上半年的0.03美元大幅提升至2025年上半年的0.53美元[186] 现金及投资状况 - 现金及短期投资增至13.645亿美元（2024年底：8.361亿美元）[44] - 调整后集团（非GAAP）净现金流入5.191亿美元，主要因出售和黄药业获6.085亿美元款项[46] - 期末现金及现金等价物为1.107亿美元（2024年同期：2.04亿美元）[107] - 投资活动现金净额从2024年上半年的净流出540万美元转为2025年上半年的净流入1760万美元，主要由于出售上海和黄药业获得6.085亿美元[109] - 出售上海和黄药业部分权益获得款项总额6.085亿美元，但被短期投资增加5.717亿美元所抵消[109] - 融资活动现金净额从2024年上半年的净流出3260万美元转为2025年上半年的净流入930万美元，主要由于提取820万美元银行贷款[110] - 经营活动所用现金净额为7290万美元（2024年上半年：3980万美元），主要因支付出售资产增值税5950万美元[108] - 公司现金及现金等价物从2024年12月31日的15.40亿美元减少至2025年6月30日的11.07亿美元，下降28.1%[184] - 短期投资从2024年12月31日的6.82亿美元大幅增加至2025年6月30日的12.54亿美元，增幅83.9%[184] - 经营现金净流出7290万美元，同比增加83%[192] - 投资活动现金净流入1759万美元，去年同期为净流出544万美元[192] - 融资活动现金净流入932万美元，去年同期为净流出3256万美元[192] - 现金及现金等价物净减少4598万美元[192] - 期末现金及现金等价物1.107亿美元，较期初减少28%[192] - 短期投资12.538亿美元，较期初增加84%[199] - 美元计价资产占比98%，达13.376亿美元[199] - 现金主要存放于中资银行，受外汇管制限制[199] 资产负债与权益 - 公司总资产从2024年12月31日的127.42亿美元增长至2025年6月30日的177.59亿美元，增幅39.4%[184] - 公司股东权益总额从2024年12月31日的77.19亿美元增长至2025年6月30日的124.19亿美元，增幅60.9%[184] - 累计亏损从2024年12月31日的8.33亿美元改善至2025年6月30日的3.80亿美元[184] - 累计亏损3.803亿美元[195] - 未动用银行贷款额度5397万美元[195] 借款与融资 - 杠杆比率从2024年12月31日的10.7%下降至2025年6月30日的7.5%，主要由于出售上海和黄药业收益权益增加[119] - 10年期固定资产贷款融资已动用7060万美元（人民币5.056亿元），年利率为5年期LPR减0.8%[111][124] - 短期营运资金贷款融资已动用2280万美元（人民币1.631亿元），年利率为1年期LPR减0.82%[111] - 利率上升1.0%将对公司业绩造成最多40万美元的影响[116] - 合约责任总额1.117亿美元，其中一年内到期3352万美元[113] - 银行贷款余额9344万美元，其中一年内到期2560万美元[113] 股息与股东回报 - 从上海和黄药业收取股息700万美元[121] - 公司未建议支付截至2025年6月30日止六个月的中期股息[126] 汇率影响 - 人民币兑美元平均贬值0.8%，影响综合财务业绩[45] 研发进展与临床数据（FRUZAQLA®/呋喹替尼） - FRUZAQLA®已在超过30个国家获得批准[19] - 2025年新增10多个市场批准FRUZAQLA®[19] - 呋喹替尼已在全球30多个国家获批或上市包括美国欧盟和日本[52] - 呋喹替尼于2023年在美国获批用于三线治疗结直肠癌，2022年中国新增结直肠癌新症51.7万例，其中约15-20%的患者会进展至三线治疗[66] - 呋喹替尼联合达伯舒®用于二线治疗肾细胞癌的FRUSICA-2研究（NCT05522231）达到主要终点PFS，新适应症上市申请已于2025年6月获国家药监局受理[67][68] - 呋喹替尼联合达伯舒®用于二线治疗肾细胞癌的Ib/II期研究（NCT03903705）显示一/二线ORR分别为68.2%和60.0%，二线mPFS为15.9个月，36个月OS率为58.3%，三级及以上TRAE发生率为52.4%[68] - 呋喹替尼联合达伯舒®用于二线以上治疗pMMR子宫内膜癌（NCT03903705）的ORR为35.6%，mPFS为9.5个月，mOS为21.3个月，三级及以上TRAE发生率为60.2%[68] - 呋喹替尼联合达伯舒®用于三线或以上结直肠癌的Ib/II期研究显示客观缓解率(ORR)为20.0%，中位无进展生存期(mPFS)为6.9个月，中位总生存期(mOS)为20.0个月，3级或以上治疗相关不良事件(TRAE)发生率为47.7%[69] - 呋喹替尼单药全球III期研究(FRESCO-2)显示mPFS为3.7个月对比安慰剂组1.8个月(风险比HR 0.32)，mOS为7.4个月对比4.8个月(HR 0.66)，3级或以上TRAE发生率为62.7%[69] - 呋喹替尼单药中国III期研究(FRESCO)显示mPFS为3.7个月对比安慰剂组1.8个月(HR 0.26)，mOS为9.3个月对比6.6个月(HR 0.65)，3级或以上TRAE发生率为61.2%[69] - 呋喹替尼二线治疗子宫内膜癌的平均治疗时间约为三线结直肠癌的两倍，公司正为其进入国家医保目录加紧努力[70] - 公司合作伙伴武田目标在其2025财年实现呋喹替尼20%以上的销售增长[70] 研发进展与临床数据（赛沃替尼） - 赛沃替尼海外II期研究已完成III期研究正在进行中[52] - 赛沃替尼联合疗法在二线治疗中显示中位PFS为6.9个月HR 0.32[59] - SAFFRON全球III期研究目标2025年下半年完成患者招募2026年上半年读出数据[59] - 赛沃替尼联合泰瑞沙®用于二线治疗非小细胞肺癌的SACHI研究（NCT05015608）达到主要终点PFS，ITT人群mPFS为8.2个月对比化疗4.5个月（HR 0.34），三代经治人群mPFS为6.9个月对比3.0个月（HR 0.32），mOS为22.9个月对比17.7个月（HR 0.84），三级及以上TRAE发生率为45%对比48%[63] - 赛沃替尼单药用于一/二线治疗MET外显子14跳变非小细胞肺癌（NCT04923945）的ORR分别为62.1%和39.2%，mPFS分别为13.7个月和11.0个月，mOS分别为28.3个月和25.3个月，三级及以上TEAE发生率为62%[63] - 赛沃替尼单药用于三线治疗胃癌伴有MET扩增（NCT04923932）的ORR达到50%[63] - 赛沃替尼和泰瑞沙®的联合疗法于2025年6月取得国家药监局批准，并有望参与2025年国家医保药品目录谈判[64] - 赛沃替尼于2025年获国家药监局常规批准用于MET外显子14跳变非小细胞肺癌（包括作为一线疗法）[65] 研发进展与临床数据（索凡替尼） - 索凡替尼单药用于非胰腺神经内分泌瘤的III期研究(SANET-ep)显示ORR为10.3%对比安慰剂组0.0%，mPFS为9.2个月对比3.8个月(HR 0.33)，3级或以上治疗期不良事件(TEAE)发生率为76.7%对比33.8%[73] - 索凡替尼单药用于胰腺神经内分泌瘤的III期研究(SANET-p)显示ORR为19.2%对比安慰剂组1.9%，mPFS为10.9个月对比3.7个月(HR 0.49)，3级或以上TEAE发生率为69.9%对比27.1%[73] - 索凡替尼联合艾瑞卡®及化疗用于一线治疗转移性胰腺导管腺癌的Ib/II期研究显示ORR达51.1%对比化疗组24.4%，mPFS为7.9个月对比化疗组5.4个月[74] - 索凡替尼在2024年第三季度于中国神经内分泌瘤治疗领域的市场份额达到27%[74] 研发进展与临床数据（索乐匹尼布） - 索乐匹尼布的中国新药上市申请已获受理[52] - 索乐匹尼布治疗免疫性血小板减少症的持续应答率分别为51.4%（All Sov人群）及43.4%（P-Sov人群）[79] - 索乐匹尼布长期持续应答率分别为59.8%（All Sov人群）及64.2%（P-Sov人群），中位累计持续应答时间分别为38.9周及35.1周[79] - 在All Sov人群中，54%患者持续应答时间达48周或以上，26%患者达72周或以上[79] - 索乐匹尼布用于二线免疫性血小板减少症的III期研究显示ORR达81.0%，DRR达51.4%，三级或以上TRAE为8.9%[80] - 索乐匹尼布Ib/II期研究含安慰剂组交叉治疗显示ORR达80%，DRR达40%，三级或以上TRAE为7%[80] 研发进展与临床数据（他泽司他） - 他泽司他中国II期桥接研究显示ORR为63.6%，中位PFS为15.4个月，与全球研究结果（ORR 69%，中位PFS 13.8个月）一致[82] - 他泽司他于2025年3月在中国获批用于三线治疗复发/难治性EZH2突变滤泡性淋巴瘤[81] - 他泽司他单药治疗三线及以上复发/难治性滤泡性淋巴瘤EZH2突变队列的客观缓解率为63.6%，中位无进展生存期为15.4个月，18个月缓解持续率为51.6%，三级及以上治疗相关不良事件发生率为13.6%[83] - 他泽司他联合来那度胺和利妥昔单抗治疗二线及以上滤泡性淋巴瘤的客观缓解率为90.9%，18个月无进展生存率为79.5%，18个月缓解持续率为81.0%，三级及以上中性粒细胞减少发生率为40.9%[83] - 他泽司他联合安迪利塞治疗二线及以上外周T细胞淋巴瘤的客观缓解率为60.7%，中位无进展生存期为8.3个月，中位缓解持续期为6.5个月，三级及以上治疗相关不良事件发生率为48.3%[83] - 他泽司他于2025年3月获国家药监局批准上市，2025年7月首周开出首张处方并送达患者，公司已组建专业销售团队[83] 研发进展与临床数据（HMPL-453） - HMPL-453单药治疗二线及以上FGFR2融合/重排肝内胆管癌在300毫克剂量组的客观缓解率为50.0%，疾病控制率为90.0%，三级及以上治疗相关不良事件发生率为23.1%[86]

投资评级 - 维持买入评级 目标价38.32港元（当前股价25.56港元）[3][6] 财务预测调整 - 下调2025-2027年营收预测至6.00亿/7.06亿/7.97亿美元（原预测7.30亿/8.41亿/9.49亿美元）[3] - 2025年上半年实现收入2.78亿美元 其中肿瘤业务收入1.44亿美元（肿瘤产品收入0.99亿美元 同比-29%）[9] - 2025年预测归属母公司净利润456.58百万美元（同比+1110.15%） 每股收益0.52美元[5] - 毛利率预计从2024年的44.64%提升至2027年的53.33%[5] 业务表现分析 - 呋喹替尼2025年上半年销售额2.06亿美元（海外1.63亿美元/国内0.43亿美元） 海外市场同比增长25%[9] - 肿瘤业务收入指引下调至2.7-3.5亿美元 因里程碑收入延迟确认及索乐匹尼布上市推迟[9] - 赛沃替尼国内获批二线治疗MET扩增的EGFR突变非小细胞肺癌 即将参与医保谈判[9] 研发进展与增长动力 - 呋喹替尼新增子宫内膜癌、肾细胞癌适应症国内获批在即[9] - 赛沃替尼海外三期临床（SAFFRON和SAMETA）有序推进 SAFFRON预计2025年底完成患者入组[9] - ATTC技术平台首款候选药物预计2025年下半年进入临床 具备抗体与小分子协同作用优势[9] 市场表现与估值 - 采用2026年6.06倍PS估值（基于可比公司调整后平均PS）[3][10] - 近3个月绝对收益率20% 相对恒生指数超额收益14.64%[7] - 当前市盈率6.31倍（2025年预测） 显著低于2024年的76.36倍[5]