报告行业投资评级 - 维持对香港交易所（0388.HK）的“买入”评级 [73] 报告的核心观点 - 香港交易所虽年初至今股价上涨约35%，但相对近期市场活跃水平仍被低估 随着更多A股公司赴港上市及新产品推出，有望推动其进一步上涨 [1] - 上调2025/2026/2027财年每股收益预测2%/9%/10%，12个月目标价从398港元上调14%至455港元，对应2026年预期市盈率37倍 [2][73] 根据相关目录分别进行总结 市场表现与估值 - 截至2025年5月29日收盘，香港交易所股价为400.40港元，12个月目标价为455.00港元，潜在涨幅13.6% [1] - 股票当前预期市盈率约34倍，与2010年以来平均水平一致，相对恒生指数的市盈率溢价约210%，高于过去10年平均溢价 [73][81] 上市业务 - 受益于内地IPO审批收紧，香港交易所上市活动从2023年低谷回升，2025年第一季度重回全球前五大IPO市场 年初至今通过IPO筹集约100亿美元，接近2023/2024年的两倍/持平，但仍低于2018 - 2021年每年约400亿美元的水平 [22] - 约630家A股公司符合在港发行H股的条件，总市值约2.6万亿美元 预计在基准情况下，这些公司赴港上市将使2025财年预期日均成交额（ADT）提升约15% 已将其中约一半的影响纳入2026 - 2027财年ADT预测，将其分别上调7%/6%至2400亿港元/2580亿港元 [23] 衍生产品业务 - 香港交易所计划最早在2026年上半年推出恒生指数零日到期（0DTE）期权 目前，每周期权占相关指数期权ADV的24%和单只股票期权ADV的10% [44] - 美国和印度的经验表明，0DTE交易兴起后，指数期权交易量增速比现金市场高40 - 50个百分点 预计香港引入0DTE期权将使指数期权ADV提升约10%，从而使整体期权ADV提升约10% 为此，将2026 - 2027财年期权ADV预测上调约6% [2][45] 财务预测调整 - 上调2025/2026/2027财年每股收益预测2%/9%/10%，主要考虑到：2026 - 2027财年ADT上调6% - 7%；2026 - 2027财年香港交易所衍生产品日均成交量（DDAV）预测平均提高6%；基于最新1个月香港银行同业拆息（HIBOR）预测，投资收入增加 [73] 风险与回报分析 - 牛市 - 熊市情景分析显示，风险回报略倾向于上行 维持“买入”评级，催化剂包括A股或私人公司的关键IPO、现金股票的结构性改革（如缩小买卖价差或降低每手股数）、衍生产品领域的新产品推出等 [73]

公司股权变动 - 美国银行在哔哩哔哩-W的持股比例从8 02%降至7 72% [1] - 股权变动日期为05月28日 [1] 市场信息披露 - 香港交易所披露了美国银行减持哔哩哔哩-W的信息 [1]

港股市场表现 - 4月港股整体上涨，恒生指数、恒生科技较2024年末分别+10%、+14% [1] - 港交所月度ADT为2747亿港元，环比-2.0%、同比+144.7% [1] - 北向资金月度ADT为9732亿港元，环比-20%、同比+20% [1] - 南向资金月度ADT为1911亿港元，环比-3%、同比+145% [1] 衍生品市场 - 期货ADV为84.1万张，环比+5.6%、同比+23.2% [1] - 期权ADV为100.3万张，环比-6.0%、同比+14.0% [1] 商品市场 - LME日均成交张数为88.0万张，环比+10.6%、同比+2.7% [2] 一级市场 - 4月港股共有2只新股上市，合计规模为29亿港元，环比-73%、同比-6% [2] 投资收益 - HIBOR 6个月、1个月、隔夜利率分别为4.03%、3.95%、4.50%，环比分别+0.05pct、+0.23pct、+0.65pct [2] - 美国隔夜银行基金利率为4.33%，环比持平，同比-0.99pct [2] 国内宏观环境 - 4月中国制造业PMI为49.0%，环比-1.50pct [3] - 制造业PMI新订单指数、新出口订单指数分别为49.2%、44.7%，环比分别-2.60pct、-4.30pct [3] - 制造业生产指数为49.8%，环比-2.80pct [3] 海外宏观环境 - 美联储维持联邦基金利率4.25%-4.50%不变 [3] - 2025年9月预计降息25bp，全年预计降息50bp [3] - 美国失业率为4.20%，环比持平 [3] - CPI同比增速为2.30%，较上月下滑0.1pct [3] 投资建议 - 公司PE为30.52x，处于2016年以来历史20%分位 [4] - 预计2025-2027年收入及其他收益为291/306/321亿港元 [4] - 归母净利润为173/182/192亿港元，对应PE估值分别为29.2/27.7/26.2倍 [4]

报告公司投资评级 - 给予香港交易所买入评级 [2][6][7][45] 报告的核心观点 - 截止4月底公司PE为30.52x处于2016年以来历史20%分位具备配置性价比 预计伴随互联互通政策持续加码香港资本市场 港股市场流动性将持续抬升 市场整体活跃度及估值有望提升 预计公司2025 - 2027年实现收入及其他收益291/306/321亿港元 归母净利润为173/182/192亿港元 对应PE估值分别为29.2/27.7/26.2倍 [2][7][45] 各部分总结 业务分部 - 现货市场：4月香港股市整体上涨 交投活跃度维持高位 恒生指数、恒生科技较2024年末分别+10%、+14% 港交所月度ADT为2747亿港元 环比、同比分别 - 2.0%、+144.7% 北向资金月度ADT为9732亿港元 环比、同比分别 - 20%、+20% 南向资金月度ADT为1911亿港元 环比、同比分别 - 3%、+145% [7] - 衍生品市场：4月期货成交环比上升 期权成交有所回落 期货ADV为84.1万张 环比、同比分别+5.6%、+23.2% 期权ADV为100.3万张 环比、同比分别 - 6.0%、+14.0% [7] - 商品市场：4月LME成交量同环比均有所上升 日均成交张数为88.0万张 环比、同比分别+10.6%、+2.7% [7] - 一级市场：4月港股IPO规模同环比均有所下降 共有2只新股上市 合计规模为29亿港元 环比、同比分别 - 73%、 - 6% [7] - 投资收益：截止4月底 港交所投资收益相关利率环比有所上行 同比下行 HIBOR 6个月、HIBOR 1个月、HIBOR隔夜、美国隔夜银行基金利率分别为4.03%、3.95%、4.50%、4.33% 环比分别+0.05pct、+0.23pct、+0.65pct、+0.00pct 同比分别 - 0.65pct、 - 0.35pct、 - 0.75pct、 - 0.99pct [7] 海内外宏观环境 - 国内方面：4月经济景气度整体下降 供需两端均有所走弱 制造业PMI为49.0% 环比回落 - 1.50pct 需求端新订单指数、新出口订单指数分别为49.2%、44.7% 环比分别 - 2.60pct、 - 4.30pct 供给端生产指数为49.8% 环比 - 2.80pct [7] - 海外方面：截止2025年5月7日 美联储维持4.25% - 4.50%的联邦基金利率 暂停降息 2025年6月维持不降息 9月预计降息25bp 全年预计降息50bp 4月美国失业率为4.20% 环比基本持平 CPI同比增速为2.30% 较上月下滑0.1pct [7] 市场环境 - 港股市场交投维持高位 利率仍处于下行通道 给出港交所核心数据指标一览 涵盖现货、衍生品、商品市场及一级市场、投资收益等指标的2025年1 - 4月累计及4月单月数据及同比、环比变化 [8] 现货市场 - 4月港股市场整体上涨 恒生指数、恒生科技较2024年末分别+10%、+14% 港交所上市证券市值38.84万亿港元 环比、同比分别 - 2.8%、+21.1% 港股换手率为0.71% 环比、同比分别+0.01pct、+0.36pct [10] - 4月港交所月度ADT为2747亿港元 环比、同比分别 - 2.0%、+144.7% 北向资金月度ADT为9732亿港元 环比、同比分别 - 20%、+20% 南向资金月度ADT为1911亿港元 环比、同比分别 - 3%、+145% [16] 衍生品市场 - 4月期货成交环比上升 期权成交有所回落 期货 + 期权日均成交张数为184.4万张 环比、同比分别 - 1.0%、+18.0% 其中期货ADV为84.1万张 环比、同比分别+5.6%、+23.2% 期权ADV为100.3万张 环比、同比分别 - 6.0%、+14.0% [20] 商品市场 - 4月LME日均成交张数为88.0万张 环比、同比分别+10.6%、+2.7% [24] 港股一级市场 - 2025年1 - 4月累计18只新股上市 合计规模216亿港元 同比+174.0% 单位IPO规模为12.0亿港元 同比+128.4% 4月累计新上市公司39%来自消费行业 贡献40%发行规模 4月2只新股上市 合计规模29亿港元 环比、同比分别 - 73%、 - 6% [26] - 截止2025年5月27日 190只股票待上市 消费、信息、技术、医疗保健行业合计数量占比69% 前十大待上市港股中有8只大盘股 [26][28] 投资收益 - 截止4月底 港交所投资收益相关利率环比上行 同比下滑 HIBOR 6个月、HIBOR 1个月、HIBOR隔夜、美国隔夜银行基金利率分别为4.03%、3.95%、4.50%、4.33% 环比分别+0.05pct、+0.23pct、+0.65pct、+0.00pct 同比分别 - 0.65pct、 - 0.35pct、 - 0.75pct、 - 0.99pct [33] 宏观环境 - 国内：4月经济景气度下降 供需两端走弱 制造业PMI为49.0% 环比回落 - 1.50pct 需求端新订单指数、新出口订单指数环比分别 - 2.60pct、 - 4.30pct 供给端生产指数环比 - 2.80pct 价格端主要原材料购进价格指数、出厂价格指数环比分别 - 2.80pct、 - 3.10pct [37] - 海外：截止2025年5月7日 美联储维持利率暂停降息 2025年6月不降息 9月预计降息25bp 全年预计降息50bp 4月美国非农就业人口新增17.70万人 环比下降 失业率4.20% 环比基本持平 CPI同比增速2.30% 较上月下滑0.1pct 核心CPI同比增速2.80% 与上月持平 [39] 投资建议 - 截止4月底公司PE为30.52x处于2016年以来历史20%分位具备配置性价比 预计伴随南下资金活跃度提升及海外流动性宽松预期 公司业绩及估值有上行空间 预计2025 - 2027年实现收入及其他收益291/306/321亿港元 归母净利润为173/182/192亿港元 对应PE估值分别为29.2/27.7/26.2倍 给予买入评级 [7][45] 盈利预测 - 给出港交所2024A、2025E、2026E、2027E的利润表相关数据 包括交易费及交易系统使用费、联交所上市费等各项收入、投资收益净额、营运支出合计等 并计算出收入及其他收益、EBITDA、税前利润、归母净利润等 [50]

摩根大通减持中国财险股份 - 摩根大通在中国财险的持股比例从7 27%降至6 55% [1] - 减持平均股价为15 1359港元 [1]

贝莱德减持美团-W股份 - 贝莱德在美团-W的持股比例从6 11%降至5 84% [1] - 持股比例变动发生在05月27日 [1] - 数据来源于香港交易所披露信息 [1]

报告行业投资评级 - 对香港交易及结算所有限公司（0388）的投资评级为“中性” [1][6] 报告的核心观点 - 香港交易所CEO参加峰会讨论，IPO管道有改善，互联互通中期有机会，对大中华区股市中长期是积极因素，但未来12个月持更平衡观点，因近期成交量大增推动股价上涨，担心成交量正常化，维持“中性”评级 [1] - 香港交易所长期投资逻辑在于其是中国资本流动关键渠道，互联互通机制是重要金融创新，MSCI A股期货助其建立亚洲主导的股票衍生品业务，但近期市场疲软或限制未来12个月IPO规模 [10] 根据相关目录分别进行总结 上市情况 - 申请上市的公司数量增加至约150家（2025年第一季度为120家），部分源于A股公司兴趣提升，潜在上市来源还包括ADR回归和科技公司（18C计划） [5] - 中国股票策略团队确定26家符合条件但未在港上市的中国ADR，总市值2370亿美元（1.86万亿港元），3个月日均成交额20亿美元（156亿港元），占香港交易所2025年第一季度市值/日均成交额的5%/6%，全部转移将使2026年预期每股收益增加6% [5] 业务机会 - 香港交易所强调专业科技公司（18C）上市机会，涵盖电子商务、自动化、新能源汽车和人工智能等领域，但对投资者的吸引力取决于公司层面的风险回报 [5] - 香港交易所中期有机会扩大业务，目前参与南向交易的内地投资者比例小，可吸引多资产投资者，固定收益是重点领域，人民币柜台或带来显著改善，南向交易和清算费用占2024年香港交易所税前利润的4%，增加25%将使集团利润增加约1% [5] 估值 - 2026年3月目标价340港元，基于32.5倍动态市盈率，与均值一致，动态方法涵盖三年滚动平均市盈率和标准差区间，隐含成交量指标衡量股价对未来12个月平均成交额的预期 [7] 成交量预测 - 预测2025/2026/2027财年证券日均成交额分别为3410亿港元/3370亿港元/3670亿港元，关税、中国经济状况、政府刺激措施以及南向交易纳入人民币柜台是现金成交量的驱动因素 [10] 历史评级 - 2022年6月7日至2025年4月9日多次给予“增持”评级，2025年4月27日评级调整为“中性” [19]

报告公司投资评级 - 摩根大通给予港交所目标价340港元及“中性”评级 [1] 报告的核心观点 - 港交所新股上市渠道进一步改善等因素，对大中华股市中长期属重要利好，沪港通及深港通改变香港及中国内地投资者格局，支撑港交所估值，摩根大通对未来12个月持较中性看法 [1] 根据相关目录分别进行总结 - 26只属于MSCI中国及富时中国指数成分、尚未在港上市的中概股，总市值达2370亿美元，过去三个月日均成交额20亿美元，相当于港交所目前市值及日均成交额的5%及6% [1] - 若全部转至港股上市，预料港交所2026年每股盈利增加6% [1]

贝莱德减持友邦保险 - 贝莱德在友邦保险的持股比例从6 03%降至5 90% [1]

香港交易所持仓限额调整 - 香港交易所计划提高恒生指数、恒生中国企业指数及恒生科技指数期货及期权合约的交易所层面持仓限额 [1] - 该调整暂定于2025年7月2日实施 [1] - 调整需待监管机构批准后方可执行 [1]