瑞银对香港交易所的最新研究与评级 - 瑞银将香港交易所目标价由471港元微调至462港元 相当于未来12个月预测市盈率35倍 给予“中性”评级 [1] 2024年第四季度业绩表现 - 公司2024年第四季度收入同比增长15%至73亿元 较市场共识高约9% [1] - 季度净投资收益同比上升2% 按季上升20%至12亿元 主要由于股本证券回报较佳及外汇收益 [1] - 季度存管及托管费同比急升53%至3.94亿元 受惠于电子首次公开招股活动活跃 较高的股份登记费及沪深港通增长 [1] - 季度纯利同比增长15%至43亿元 较市场共识高约15% 得益于有效的成本控制 [1] 成本与未来展望 - 撇除2025年的一次性英国金融行为监管局罚款及2024年的法律费用收回 2025财年营运开支仅同比增长2% [1] - 公司寻求在维持成本纪律的同时 为增长作出投资 [1] - 在2026年第一季预测 公司将面对较高的比较基数 [1] 盈利预测调整 - 计入第一季至今的市场活动及对联邦基金利率的最新看法 瑞银微调公司2026年 2027年及2028年预测每股盈利 [1] - 2026年预测每股盈利上调3%至13.3港元 [1] - 2027年预测每股盈利下调2%至12.9港元 [1] - 2028年预测每股盈利下调3%至13.8港元 [1]

公司财务表现 - 香港交易所收入与利润连续第二年创新高[1] - 上季港交所收入达72.6亿元，超出市场预期[1] - 上季港交所净利润达43.5亿元，超出市场预期[1] 资本市场与运营 - 香港资本市场全面复苏带动强劲的营运杠杆效应[1] 机构观点与目标 - 里昂重申香港交易所“跑赢大市”评级[1] - 里昂将香港交易所目标价由374港元上调至500港元[1] 股东回报 - 香港交易所长期维持高派息比率保持不变[1]

核心观点 - 香港交易所2025年业绩创历史新高，实现收入及其他收益292亿港元，同比增长30%，归母净利润178亿港元，同比增长36% [5][6] - 业绩高增长主要得益于内地政策支持改善投资气氛，内地投资者积极参与离岸市场，带动港股现货市场成交额大幅增长及IPO募资金额位居全球第一 [5][6] - 分析师看好香港市场交投活跃及IPO发行前景，预计公司2026-2028年盈利将持续增长，维持“买入”评级 [8] 2025年财务业绩总结 - **整体业绩**：2025年实现收入及其他收益292亿港元，同比增长30%，归母净利润178亿港元，同比增长36%，全年ROE达33.2%，同比提升7.3个百分点 [5][6] - **季度业绩**：2025年第四季度实现收入及其他收益73亿港元，同比增长15%，环比下降6%，归母净利润43亿港元，同比增长15%，环比下降12% [6] 各业务分部表现 - **现货市场**：2025年收入147亿港元，同比增长56%，占总收入50%，主要受日均交易额同比大幅增长93%至2320亿港元驱动 [6] - **互联互通**：沪深港通北向及南向每日平均成交额分别为2124亿元人民币和1211亿港元，同比分别增长42%和151%，债券通北向通日均交易额390亿元人民币，同比下降6% [6] - **股本证券及金融衍生品**：2025年收入69亿港元，同比增长11%，衍生产品平均每日成交合约张数达166万张，同比增长7%，牛熊证及权证等日均交易额同比增长55%至183亿港元 [7] - **商品分部**：2025年收入32亿港元，同比增长14%，LME收费交易的日均成交总额同比增长8% [8] - **数据及连接分部**：2025年收入23亿港元，同比增长7%，主要得益于网络费增长12%及设备托管服务费增长8% [8] - **公司项目**：2025年收入22亿港元，同比增长17%，公司内部投资收益19亿港元，同比增长7%，年化投资净回报5.06%，平均资金余额增长8%至370亿港元 [8] 市场活动与IPO表现 - **IPO市场**：2025年联交所IPO发行119家，同比增长68%，总融资额2869亿港元，同比增长226%，募资金额位居全球第一，截至2025年末港股IPO排队数量同比增长近3倍 [6] - **衍生品与结构性产品**：新上市权证和牛熊证数目分别同比增长50%和27%，联交所期权合约平均每日成交张数同比增长22% [7] 盈利预测与估值 - **收入预测**：预计公司2026-2028年营业总收入分别为305.82亿港元、327.34亿港元、353.32亿港元，同比增速分别为4.87%、7.04%、7.94% [5] - **净利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为189.66亿港元、205.12亿港元、224.15亿港元，同比增速分别为6.83%、8.15%、9.28% [5][8] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为14.96港元、16.18港元、17.68港元 [5] - **市盈率估值**：当前股价对应2026-2028年PE估值分别为27.8倍、25.7倍、23.5倍 [5][8] - **可比公司估值**：与纳斯达克、洲际交易所等国际同行相比，港交所2026年预测PE为27.8倍，高于行业平均的25.4倍 [15] 核心运营指标假设 - **现货市场**：预计联交所平均每日成交金额将从2025年的2498亿港元增长至2028年的2892亿港元，年均增速约5% [14] - **互联互通**：预计沪股通和深股通平均每日成交金额将从2025年的1010亿元人民币和1114亿元人民币，增长至2028年的2320亿元人民币和2767亿元人民币 [14] - **港股通**：预计成交额将从2025年的29791亿港元增长至2028年的39651亿港元 [14] - **IPO与集资**：预计主板新上市公司数目将从2025年的118家增至2026年的260家并维持，股本证券集资总额预计从2025年的6459亿港元增长至2028年的8696亿港元 [14]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][7] 报告核心观点 - 香港交易所2025年业绩再创历史新高，主要受益于港股市场景气度向好，现货及衍生品市场日均成交额（ADT）、新股融资额等均创历史纪录[7] - 报告看好公司受益于港股市场交投活跃，盈利能力有望持续提升，并预计2026至2028年营收和净利润将保持稳健增长[7] 业绩概览与市场表现 - 2025年公司实现收入及其他收益291.6亿港元，同比增长30%；实现归母净利润177.5亿港元，同比增长36%，业绩连续第二年创新高[7] - 2025年第四季度实现收入及其他收益73.1亿港元，同比增长15%/环比下降6%；实现归母净利润43.4亿港元，同比增长15%/环比下降12%[7] - 2025年港股现货市场ADT达2498亿港元，同比增长90%，创历史新高；北向ADT达2124亿元人民币，同比增长42%；南向ADT达1211亿港元，同比增长151%[7] - 2025年ETP市场ADT达367亿港元，同比增长94%[7] - 2025年港交所主板上市公司118家，IPO募资额2868亿港元，同比增长227%；再融资3563亿港元，同比增长248%[7] - 截至2025年末，有345家IPO申请在处理中，储备良好[7] 分部业绩分析 - 交易及交易系统使用费收入103.33亿港元，同比增长44%，主因港股现货及衍生品市场ADT创历史新高[7] - 结算费及交收费收入70.42亿港元，同比增长49%，主因2025年沪深股通平均每日成交金额同比上升并创历史新高[7] - 上市费收入17.89亿港元，同比增长21%，主因港股市场股本融资活动强劲增长[7] - 投资收益净额51.11亿港元，同比增长4%[7] - 公司资金的投资收益净额为18.70亿港元，同比增长7%，年化投资收益率5.06%，同比下降0.03个百分点[7] - 保证金及结算所基金的投资收益净额为32.41亿港元，同比增长2%，年化投资收益率1.32%，同比下降0.24个百分点[7] 财务预测与估值 - 预计2026/2027/2028年营业总收入分别为296.27/303.41/311.51亿港元，同比增长1.6%/2.4%/2.7%[2][7] - 预计2026/2027/2028年归属母公司股东净利润分别为180.54/184.38/187.91亿港元，同比增长1.7%/2.1%/1.9%[2][7] - 预计2026/2027/2028年每股收益（EPS）分别为14.24/14.54/14.82港元[2][7] - 基于2026年2月26日收盘价415.40港元，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为29/29/28倍[2][7] - 对应2026-2028年市净率（PB）分别为8.56/8.12/7.61倍[2]

报告公司投资评级 - 投资评级：推荐（维持）[2] - 目标价：516.9 港元[2] 报告核心观点 - 香港交易所2025年业绩实现高增长，营业收入同比增长30.3%至291.61亿港元，归母净利润同比增长36.0%至177.54亿港元[2] - 核心驱动力来自现货市场交投高度活跃及新股市场强劲复苏，体现了其作为连接中国与全球资本的关键枢纽地位[3][4] - 分析师认为，全球资本多元化趋势及香港市场的持续改革将支持其长期增长，因此维持“推荐”评级并上调目标价[9] 2025年业绩表现总结 - **整体业绩**：2025年实现营业收入291.61亿港元，同比增长30.3%；归母净利润177.54亿港元，同比增长36.0%[2] - **第四季度业绩**：2025Q4实现营业收入73.10亿港元，同比增长14.6%；归母净利润43.35亿港元，同比增长14.7%[2] 各业务分部表现 - **现货市场**： - 现货部门收入147.04亿港元，同比增长56.1%[3] - 交易费、结算费及存管等核心费用合计132.91亿港元，同比增长64.1%[3] - 整体平均每日成交金额(ADT)达到2498亿港元，同比大幅增长90%[3] - 沪深港通北向交易ADT同比增长42%，南向交易ADT同比增长151%[3] - **上市业务**： - 联交所上市费收入9.64亿港元，同比增长8.6%[4] - 全年迎来119只新股上市，同比增加48家；总融资额达2869亿港元，同比增长227%，位居全球榜首[4] - 截至2025年底，处理中的IPO申请数目增加至345宗，同比增长311%[4] - **股本证券及金融衍生品**： - 分部核心费用（交易费、结算费及存管费等）合计33.16亿港元，同比增长14.0%[9] - 衍生产品合约平均每日成交合约张数达166.28万张，创历史新高，同比增长7%[9] - 联交所上市费（主要来自结构性产品）为8.25亿港元，同比增长38%[9] - **投资收益**： - 实现投资收益净额51.11亿港元，同比增长3.7%[9] - 保证金及结算所基金投资收益32.41亿港元（同比增长2.0%），规模达2452亿港元（同比增长20.1%），投资收益率1.32%（同比下降0.24个百分点）[9] - 公司资金投资收益净额18.70亿港元（同比增长7.0%），规模达370亿港元（同比增长7.6%），年化投资收益率5.06%（同比下降0.03个百分点）[9] 收入结构变化 - 交易费、结算费及存管费等核心交易相关收入合计占比为64.7%，同比上升6.4个百分点[8] - 联交所上市费收入占比为6.1%，同比下降0.5个百分点[8] - 投资收益净额占比为17.5%，同比下降4.5个百分点[8] 未来展望与盈利预测 - **发展策略**：港交所将继续发展多元化资产生态系统，2026年将着力改善流动性池、提升市场效率，并推动固定收益及货币产品生态圈发展[9] - **盈利预测**：预计公司2026/2027/2028年每股盈利(EPS)分别为14.77/16.34/17.87港元[9] - **估值**：基于2026年预测EPS，给予35倍市盈率(PE)估值，对应目标价516.9港元，当前股价对应2026-2028年PE分别为28/25/23倍[9][10]

公司业绩表现 - 2025年第四季度净利润为43亿元 环比下降12% 同比增长15% 超出摩根大通预测19% [1] - 2025财年全年利润为178亿元 同比增长36% 超出市场预测2% [1] - 即使撇除1.63亿港元的非经常性收益 第四季度税前利润为50亿元 仍同比增长16% 超出该行预测15% [1] 收入与费用分析 - 业绩超预期主要受收入带动 交易费及结算费表现优于预期 尽管按季分别下跌14%及16% [1] - 现货股票日均成交额在第四季度环比下跌21% 呈现季节性疲弱 [1] - 托管费及市场数据费表现弱于预期 [1] - 净投资收益强劲 达12亿港元 环比增长20% 主要得益于非上市股权投资估值产生的1.63亿港元非经常性收益 以及公司资金回报改善 [1] - 总开支同比增长7% 成本控制符合预期 [1] 市场活动与未来展望 - 2025年第四季度为强劲季度 尽管成交量疲弱 盈利表现坚挺 [2] - 净投资收益强劲是正面惊喜 可能成为2026财年盈利预测上调的来源 [2] - 成交量在2025年12月季节性疲弱后已重拾强势 年初至今日均成交额平均约2600亿港元 [2] - 进入2026年时 公司拥有超过400宗活跃的首次公开招股申请 较第三季度的297宗显著增加 [2]

2025年第四季度及全年业绩表现 - 2025年第四季度净利润为43亿元，环比下降12%，同比增长15%，超出摩根大通预测19% [1] - 2025财年全年利润为178亿元，同比增长36%，超出市场预测2% [1] - 即使剔除1.63亿港元的非经常性收益，第四季度税前利润为50亿元，仍同比增长16%，超出摩根大通预测15% [1] 收入与费用分析 - 业绩超预期主要受收入带动，交易费及结算费表现优于预期，尽管按季分别下跌14%及16% [1] - 现货股票日均成交额在第四季度环比下跌21%，呈现季节性疲弱 [1] - 托管费及市场数据费表现弱于预期 [1] - 成本控制符合预期，总开支同比上升7% [1] 投资收益与其他收益 - 净投资收益表现强劲，达12亿港元，按季增长20%，为盈利超预期作出贡献 [1] - 非上市股权投资估值带来1.63亿港元的非经常性收益 [1] - 公司资金回报改善，足以抵销给予市场参与者的回赠增加 [1] 成交量与市场活动前景 - 继2025年12月季节性疲弱后，成交量已重拾强势，年初至今日均成交额平均约2,600亿港元 [2] - 港交所进入2026年时有超过400宗活跃的首次公开招股申请，较第三季的297宗显著增加 [2] 机构观点与未来展望 - 摩根大通认为这是强劲的季度，尽管第四季成交量较弱，盈利仍表现坚挺 [2] - 净投资收益强劲是正面惊喜，并可能成为2026财年盈利预测获上调的来源 [2] - 摩根大通维持对港交所的“增持”评级，目标价为540港元，并预期股价强势 [1]

港交所上市制度改革与产品多元化战略 - 公司强调上市改革是持续性的工作，旨在提升香港上市竞争力并支持实体经济发展，需全方位考虑市场需求，包括上市门槛、招股流程和合规要求 [1] - 公司自2018年起持续改革上市制度，为未盈利生物科技、特专科技及特殊目的收购公司定制了18A、18C及18B等上市章节，以适配不同板块企业的需求，并将适时调整上市框架并在建议成熟后公开咨询 [1] - 公司推出的科企专章（18A及18C章）市场反响积极，目前排队上市的企业中超过100家属于这些章节下的公司 [1] 港交所产品多元化发展 - 公司过往主要聚焦于股票市场，但为满足全球投资者日益增长的多元化配置需求，将积极发展衍生产品、大宗商品及固定收益产品，以丰富投资者选择 [1] - 公司明确将多资产投资产品平台作为未来发展方向，具体包括固定收益、黄金期货及大宗商品等产品 [1] - 公司正在推进零日期权（0DTE）的相关工作，并希望尽快推出该产品 [1]

投资评级 - 对香港交易所维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 香港交易所2025年全年业绩创历史新高，收入及其他收益达292亿港元，同比增长30%，归母净利润达178亿港元，同比增长36% [1][7] - 业绩高增长主要得益于内地政策支持下投资气氛好转，内地投资者积极参与离岸市场，带动港股现货市场成交额大幅增长，以及港股IPO募资金额位居全球第一 [1][7] - 香港市场交投活跃，预计IPO发行有望延续升势，看好公司α与β同步优化，进一步兑现发展前景 [7] 财务表现与预测 - 2025年营业总收入为291.61亿港元，同比增长30.33%，预计2026-2028年将分别达到305.82亿、327.34亿和353.32亿港元，对应增速分别为4.87%、7.04%和7.94% [1] - 2025年归母净利润为177.54亿港元，同比增长36.05%，预计2026-2028年将分别达到189.66亿、205.12亿和224.15亿港元，对应增速分别为6.83%、8.15%和9.28% [1][7] - 2025年每股收益（EPS）为14.00港元，预计2026-2028年将分别达到14.96、16.18和17.68港元 [1] - 以2026年2月26日收盘价412.20港元计算，对应2025-2028年市盈率（P/E）分别为29.66倍、27.77倍、25.68倍和23.50倍 [1][7] - 2025年净资产收益率（ROE）为33.2%，同比提升7.3个百分点 [7] 业务分部表现 - **现货市场**：2025年收入为147亿港元，同比增长56%，占总收入50% 现货市场日均成交额同比增长93%至2320亿港元 [7] - **沪深港通**：2025年北向及南向每日平均成交额分别为2124亿元人民币和1211亿港元，同比分别增长42%和151% [7] - **IPO市场**：2025年联交所IPO发行119家，同比增长68%，总融资额达2869亿港元，同比增长226%，募资金额位居全球第一 截至2025年末，港股IPO排队数量同比增长近3倍 [7] - **衍生产品市场**：2025年股本证券及金融衍生品分部收入为69亿港元，同比增长11% 衍生产品平均每日成交合约张数达166万张，同比增长7% 联交所牛熊证及权证等日均交易额同比增长55%至183亿港元 [7] - **商品分部**：2025年收入为32亿港元，同比增长14% LME收费交易的日均成交总额同比增长8% [7] - **数据及连接分部**：2025年收入为23亿港元，同比增长7%，主要得益于交易系统使用量增加 [7] - **公司项目**：2025年收入为22亿港元，同比增长17% 公司内部投资收益为19亿港元，同比增长7% 2025年年化投资净回报率为5.06% [7] 市场数据与估值比较 - 截至2026年2月26日，香港交易所收盘价为412.20港元，市净率（P/B）为9.66倍，港股流通市值为5226.02亿港元 [5] - 与全球主要交易所相比，香港交易所2026年预测市盈率（27.8倍）略高于纳斯达克（24.1倍）、洲际交易所（22.6倍）、伦敦交易所（16.5倍）及行业平均（25.4倍）的水平 [17] - 香港交易所2025年股息率为3.0%，高于纳斯达克（1.3%）和洲际交易所（0.9%） [17] 关键运营指标预测 - **现货市场**：预计联交所平均每日成交金额将从2025年的2498亿港元增长至2028年的2892亿港元，年增速约5% [16] - **沪深港通**：预计沪股通及深股通平均每日成交金额在2026-2028年将保持30%-47%的高速增长 预计港股通成交额在2026-2028年将保持10%的年增速 [16] - **IPO与上市**：预计主板新上市公司数目将从2025年的118家大幅增长至2026-2028年每年的260家 预计股本证券集资总额将从2025年的6459亿港元增长至2028年的8696亿港元 [16]

报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][6] 报告核心观点 - 港交所2025年业绩符合预期，总营收和净利润实现高增长，但2026年初港股市场日均成交额有所滑落，报告因此下调了2026-2027年的盈利预测，新增2028年预测 [4][6] - 当前估值接近历史底部，考虑到外部美联储处于降息通道，内部中国香港-中国大陆互联互通不断深化，报告看好公司投资价值，维持买入评级 [6] 2025年业绩表现 - **整体业绩**：2025年港交所实现总营收**291.6亿港元**，同比增长**30%**；实现主营收**271.1亿港元**，同比增长**32%**；实现净利润**177.5亿港元**，同比增长**36%** [4] - **单季度业绩**：2025年第四季度实现主营收**66.7亿港元**，同比增长**11%**，环比下降**11%**；实现净利润**43.4亿港元**，同比增长**15%**，环比下降**12%** [4] 收入结构分析 - **费类收入全面高增**：2025年各项收费收入同比均实现双位数以上增长，其中交易费收入**103.3亿港元**（占比38%），同比增长**44%**；结算及交收费收入**70.4亿港元**（占比26%），同比增长**49%**；上市费收入**17.9亿港元**（占比7%），同比增长**21%**；存托管及代理人服务费收入**15.0亿港元**（占比6%），同比增长**31%**；市场数据费收入**11.7亿港元**（占比4%），同比增长**8%** [6] - **投资收益**：2025年投资收益为**51.1亿港元**，同比增长**4%**，对净利润贡献度为**28%** [6] 市场交易活动 - **现货市场**：2025年港股市场日均成交额（ADT）为**2,498亿港元**，同比大幅增长**90%**；其中第四季度ADT为**2,298亿港元**，同比增长**23%**，环比下降**20%** [6] - **南向交易**：2025年南向ADT为**1,211亿港元**，同比激增**151%**，贡献了全年港股ADT的**24.2%**；第四季度南向ADT为**1,057亿港元**，同比增长**35%**，环比下降**31%** [6] - **北向交易**：2025年北向ADT为**2,124亿人民币**，同比增长**42%**；第四季度北向ADT为**2,311亿人民币**，同比持平，环比下降**14%** [6] - **衍生品市场**：2025年衍生品合约日均成交量（ADV）为**166万张**，同比增长**7%**；其中股票期权ADV为**88.0万张**，同比增长**22%**，创历史新高 [6] - **交易所买卖产品（ETP）**：2025年ETP产品ADV为**367亿港元**，同比大幅增长**94%**，创历史新高，推动中国香港在ETF成交金额排名中跃居全球第三 [6] - **商品市场**：2025年伦敦金属交易所（LME）收费ADV为**71.7万手**，同比增长**8%**；第四季度LME ADV达到**77.7万手**的历季新高 [6] 首次公开招股（IPO）市场 - **募资规模全球第一**：2025年港股市场共有**119家**新上市企业，IPO募资额达到**2,869亿港元**，同比大幅增长**226%**，稳居全球新股融资中心榜首 [6] - **新经济占比高**：IPO募资中新经济公司占比超过**2/3** [6] - **储备项目充足**：截至2026年1月末，处理中的IPO申请数量超过**400家**，其中包括超过**50家**根据《上市规则》第十八A、十八C及八A章申请上市的公司 [6] 投资收益与资金管理 - **保证金及结算所基金**：2025年保证金及结算所基金规模达到**2,452亿港元**，同比增长**20%**，但收益率有所下降，保证金加权收益率为**1.31%**（2024年为1.51%），结算所基金加权收益率为**1.41%**（2024年为1.85%）[6] - **公司资金投资收益**：受益于非上市股本投资的估值收益及一次性会计收益，同比翻倍 [6] 财务预测与估值 - **盈利预测调整**：报告下调了2026-2027年盈利预测，并新增2028年预测。预计2026-2028年归属普通股东净利润分别为**175.9亿港元**、**183.6亿港元**、**195.1亿港元**，同比增速分别为**-1%**、**+5%**、**+7%**（原2026-2027年预测为197.6亿港元和207.6亿港元）[6] - **估值水平**：以当前收盘价计算，港交所2026年预测市盈率（PE）仅为**29.7倍**，报告认为其估值下限基本为30倍，当前估值靠近历史底部 [6]