报告投资评级 - 投资评级：买入 [1] - 评级变动：维持 [1] 核心观点 - 报告认为，泰格医药新签订单增长良好，经营业绩有望持续改善，因此维持“买入”评级 [4][5][6] - 尽管2025年全年业绩承压，但2025年第四季度经营业绩已出现明显改善 [5] - 公司2025年净新增订单金额同比增长20.7%，新签订单平均单价已企稳，有望在2026年重回增长，累计待执行合同金额同比增长15.3%，为未来收入提供保障 [5][6] 公司财务与经营表现总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入68.33亿元，同比增长3.48%；实现归母净利润8.88亿元，同比增长119.15%；但扣非归母净利润为3.55亿元，同比下降58.47% [4][5] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入18.07亿元，同比增长17.68%，环比增长1.77%；实现扣非归母净利润0.29亿元，而上年同期为亏损0.37亿元，环比显著改善 [5] - **分业务收入**：2025年，临床试验技术服务收入32.67亿元，同比增长2.79%；临床试验相关服务及实验室服务收入34.47亿元，同比增长4.57% [5] - **盈利能力**：2025年整体毛利率为27.41%，同比下降6.54个百分点。其中，临床试验技术服务毛利率同比下降9.47个百分点至20.09%；临床试验相关服务及实验室服务毛利率同比下降4.20个百分点至32.64% [5] - **期间费用**：2025年期间费用率为19.29%，同比上升0.80个百分点。销售、管理、研发、财务费用率分别为3.43%、10.62%、3.77%、1.46% [5] - **业绩承压原因**：1) 国内创新药临床运营业务收入同比下滑；2) 执行项目的平均单价有所下降；3) 部分国内创新药临床运营订单被取消，以及公司主动终止部分回款压力大的订单 [5] - **业绩改善驱动**：2025年第四季度受益于行业需求回暖以及行业竞争趋缓 [5] 订单与增长前景 - **新签订单**：2025年净新增订单金额为101.6亿元，同比增长20.7% [5] - **订单单价与储备**：新签订单平均单价已企稳，并有望在2026年重回增长态势。截至2025年底，累计待执行合同金额182.0亿元，同比增长15.3% [5][6] - **增长驱动**：受益于临床研究外包服务需求增加、行业竞争趋于良性以及公司加强客户拓展 [5] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为76.87亿元、87.63亿元、100.76亿元，同比增长12.50%、14.00%、14.99% [4][7] - **盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为11.82亿元、15.09亿元、19.08亿元，同比增长33.08%、27.71%、26.47% [4][6][7] - **每股收益预测**：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.37元、1.75元、2.22元 [4][6] - **估值水平**：基于当前股价55.43元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为40.39倍、31.63倍、25.01倍；对应市净率（P/B）分别为2.19倍、2.09倍、1.97倍 [4][7] - **盈利能力展望**：预测销售毛利率将从2025年的27.41%逐步提升至2028年的34.74%；销售净利率将从2025年的11.78%提升至2028年的17.17% [7] 市场表现与公司概况 - **股价与市值**：当前股价55.43元，52周价格区间为42.31-69.86元。总市值455.21亿元，A股流通市值313.85亿元 [1] - **近期股价表现**：过去1个月、3个月、12个月，泰格医药股价涨跌幅分别为-3.38%、-6.02%、8.69%，同期医疗服务行业指数涨跌幅分别为2.10%、-0.28%、24.37% [3]

股份与股本情况 - 截至2026年3月31日，A股法定/注册股份737,901,250股，股本737,901,250元[1] - 截至2026年3月31日，H股法定/注册股份123,124,800股，股本123,124,800元[1] - 截至2026年3月31日，法定/注册股本总额861,026,050元[1] 已发行股份情况 - 截至2026年3月31日，A股已发行股份总数737,901,250股[2] - 截至2026年3月31日，H股已发行股份总数123,124,800股[2] 其他情况 - 截至2026年3月31日，公司符合公众持股量要求[2] - 截至2026年3月31日，持有5,883,780股A股回购股份作库存股[4]

公司对AI影响的评估 - AI将深度重塑流程化、医学判断偏少的业务，例如数据管理、医学写作和翻译 [1] - AI普及后，相关业务的单价可能略有降低，但时效性将大幅提升，最终盈利水平仍会明显提升 [1] - AI对临床合同研究组织及临床前合同研究组织业务有增量贡献 [1] 公司的核心竞争优势 - 核心临床试验的医学和合规护城河足够高，AI无法替代涉及严肃证据的相关业务 [1] - 临床资源稀缺，包括药物临床试验质量管理规范临床中心和符合要求的病人 [1] - 公司在稀缺的临床资源方面拥有优势 [1]

公司业务与订单趋势 - 去年临床订单中早期项目需求更旺盛 [1] - 临床执行项目数在去年半年报有调整 因申办方未更新状态 公司主动调整并在定期报告披露 [1] - 今年能看到去年新进的早期项目逐渐往II期转化 个别可进入III期 [1] - 目前早期项目需求仍会持续跑赢晚期项目 [1] - 早期项目快速增加的趋势有望延续 [1] 行业发展与战略合作 - 因中国RND产业链融入全球 早期项目方向清晰 [1] - 海外MNC战略合作也将贡献更多早期项目 [1]

公司核心战略 - 公司核心战略是持续推进数字化、智能化 [1] - 公司自研AI大模型平台已落地商用，并布局了药物警戒、CRA辅助等AI应用 [1] - 公司致力于巩固临床资源合作关系，并拓展国际业务和海外布局 [1] 开年业务亮点 - 公司与某全球龙头MNC签署了战略合作协议 [1] - 公司将参与该MNC的全球早期临床研究策略制定，并提供全方位支持 [1]

2025年经营业绩概览 - 2025年净新增订单金额为人民币101.6亿元，同比增长20.7% [2] - 2025年新签订单平均单价已企稳，并有望在2026年重回增长 [2] - 2025年公司主营业务毛利率为26.53%，较上年同期的33.27%有所下降 [5] 收入构成与表现 - **临床试验技术服务收入**：2025年收入32.67亿元，同比增长2.79% [3] - 国内创新药临床运营业务收入同比下滑，主要受行业周期、存量订单下降及前期新签订单单价下滑影响，但第四季度工作量已有所恢复 [3] - 海外临床运营业务持续快速增长，临床注册业务恢复明显且增长态势有望延续 [3] - **临床试验相关及实验室服务收入**：2025年收入34.47亿元，同比增长4.57% [3] - 现场管理（SMO）业务实现良好增长 [3] - 数据管理与统计分析业务相对稳健，实验室服务收入与去年同期基本持平 [3][4] - 医学影像业务因肿瘤临床项目需求增加而实现良好增长 [4] - 2024年底并表的中心实验室业务对板块收入有增量贡献 [4] 毛利率变动原因 - 临床试验技术服务毛利率由29.56%下降至20.09%，主要受国内大临床业务部分订单取消及前期订单单价下滑影响 [5] - 临床试验相关及实验室服务毛利率由36.84%下降至32.64%，主要由于毛利率较低的SMO业务占比提升，以及新并表的中心实验室业务毛利率低于板块整体水平 [5] 公司战略与2026年展望 - 核心战略是推进数字化、智能化，自研AI大模型平台已落地商用，并布局药物警戒、CRA辅助等应用 [6] - 巩固临床资源合作关系，拓展国际业务和海外布局 [6] - 2026年开年业务亮点：与某全球龙头跨国药企（MNC）签署战略合作协议，参与其全球早期临床研究策略制定 [6] 行业趋势与公司竞争优势 - AI将深度重塑流程化、医学判断偏少的业务（如数据管理、医学写作、翻译），提升时效并可能提升盈利水平 [6] - AI对临床CRO及临床前CRO业务有增量贡献 [6] - 公司核心竞争优势在于临床试验的医学和合规护城河高，以及稀缺的临床资源（GCP临床中心、符合要求的病人）优势 [7] 临床订单景气度趋势 - 2025年临床订单中早期项目需求更旺盛 [7] - 2026年能看到2025年新进的早期项目逐渐向II期转化，个别可进入III期 [7] - 早期项目需求持续跑赢晚期项目的趋势有望延续，中国R&D产业链融入全球及与海外MNC的战略合作将贡献更多早期项目 [7]

报告投资评级 - **买入（维持）** [7] 报告核心观点 - 公司新签订单量增价稳，临床CRO业务逐步复苏，2025年净新增订单金额达101.6亿元，同比增长20.7%，且新签订单平均单价已企稳，有望在2026年重回增长[7] - 尽管2025年公司临床技术服务业务毛利率因行业周期影响大幅下降，但当前已进入复苏阶段，第四季度国内创新药临床试验工作量已有所恢复[4][7] - 基于行业需求处于复苏早期，报告下调了2026年盈利预测，但预计2026-2028年归母净利润将保持快速增长，对应市盈率低于可比公司平均水平，估值具有吸引力[7] 公司业务与运营分析 - **业务结构筑底，分部业务复苏**： - 临床试验技术服务业务2025年收入32.67亿元，同比增长2.79%，其中国内创新药临床运营收入同比下滑，但第四季度执行的工作量已有所恢复[7] - 临床试验相关服务及实验室服务2025年收入34.47亿元，同比增长4.57%，其中现场管理（SMO）业务受益于充足的跨国药企订单需求，实现良好增长[7] - **新签订单与在手订单强劲**： - 2025年净新增订单（新签订单剔除取消订单后）金额为101.6亿元，同比增长20.7%[7] - 截至2025年底，公司累计待执行合同金额为182.0亿元，同比增长15.3%[7] - **行业背景**：国内生物医药行业恢复，中国创新药研发产业链进一步融入全球，临床研究外包服务需求延续复苏，行业竞争趋于良性[7] 财务业绩与预测 - **2025年业绩概览**： - 营业总收入68.33亿元（6,833百万元），同比增长3.48%[4] - 归母净利润8.88亿元（888百万元），同比增长119.15%[4] - 单第四季度收入18.07亿元，同比增长17.68%；归母净利润-1.33亿元，亏损同比收窄（去年同期-4.08亿元），利润下降主要受金融资产及存货减值影响[4] - **关键财务指标变化**： - 毛利率从2024年的34.0%下降至2025年的27.4%，主要受临床技术服务业务毛利率下滑影响[6][7] - 净资产收益率（ROE）从2024年的2.0%提升至2025年的4.2%[6] - **盈利预测（2026E-2028E）**： - **营业总收入**：预计分别为77.54亿元、91.09亿元、111.54亿元，同比增长13.5%、17.5%、22.5%[6] - **归母净利润**：预计分别为11.77亿元、13.82亿元、17.35亿元，同比增长32.6%、17.4%、25.5%[6] - **每股收益（EPS）**：预计分别为1.37元、1.61元、2.01元[6] - **毛利率**：预计逐步回升至32.2%、33.6%、34.4%[6] - **市盈率（PE）**：对应预测分别为39倍、34倍、27倍[6][7] - **预测调整说明**：由于行业周期影响，将2026年临床技术服务业务毛利率预测从原39%下调至28%，相应将2026年归母净利润预测从原30.96亿元下调至11.77亿元[7] 估值与投资建议 - **可比公司估值**：选取康龙化成、诺思格、成都先导为可比公司，其2026年平均市盈率为49倍，高于泰格医药2026年预测市盈率39倍[7] - **投资建议**：基于公司业务复苏、订单增长强劲且当前估值低于可比公司平均水平，报告维持“买入”评级[7] 市场与基础数据（截至2026年3月31日） - **股价表现**：收盘价53.83元，一年内股价区间为41.61元至71.90元[1] - **估值指标**：市净率（PB）为2.2倍[1] - **股本与市值**：总股本8.61亿股，流通A股5.66亿股，流通A股市值304.79亿元[1] - **财务基础**：每股净资产24.34元，资产负债率14.47%[1]

公司2025年度财务业绩 - 公司2025年营业收入为68.33亿元，同比增长3.48% [1] - 公司2025年归属于上市公司股东的净利润为8.88亿元，同比增长119.15% [1] - 公司2025年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3.55亿元，同比减少58.47% [1] 公司2025年度利润分配方案 - 公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.26元(含税) [1] 公司2025年度基本每股收益 - 公司2025年基本每股收益为1.04元 [1]

公司2025年度财务业绩概览 - 集团2025年度营业收入为68.33亿元，同比增长3.48% [2] - 归属于上市公司的净利润为8.88亿元，同比大幅增长119.15% [2] - 基本每股收益为1.04元，公司拟向全体股东每10股派发现金红利1.26元 [2] 分部业务收入表现 - 临床试验技术服务分部收入为32.67亿元，上年同期为31.78亿元 [1] - 临床试验相关服务及实验室服务分部收入为35.66亿元，较上年同期的34.25亿元同比增长4.1% [1]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 核心观点 - 泰格医药2025年年报业绩强劲复苏，核心财务指标全面改善，验证了公司作为临床CRO龙头的韧性 [3] - 行业重回景气区间，公司业绩拐点已经显现，看好公司在中期维度业绩爬坡修复的持续性和弹性 [2] - 国内外需求共振，临床业务复苏，订单显著增长，前瞻指标向好为公司未来业绩增长提供了更高的确定性 [1][2] 财务业绩与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入68.3亿元，同比增长3.5%；实现归母净利润8.9亿元，同比增长119.2%；实现扣非归母净利润3.6亿元，同比下降58.5% [2] - **历史趋势**：2023-2025年公司分别实现营收73.8/66.0/68.3亿元，同比增速分别为+4.2%/-10.6%/+3.5%；同期实现归母净利润20.2/4.1/8.9亿元，同比增速分别为+0.9%/-80.0%/+119.2% [2] - **未来预测**：预计2026-2028年公司归母净利润分别为11.85/15.75/20.41亿元，对应EPS分别为1.38/1.83/2.37元，PE对应3月31日股价分别为39/29/23倍 [3][4] - **收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为76.17亿元、86.13亿元、98.30亿元，增长率分别为11.5%、13.1%、14.1% [4] - **利润率预测**：预计2026-2028年归母净利润率分别为15.6%、18.3%、20.8% [10] - **毛利率预测**：预计2026-2028年毛利率分别为29.9%、32.0%、33.2% [10] 业务分项表现 - **临床试验技术服务**：2025年实现收入32.7亿元，同比增长2.8%，主要受2024年存量订单量价的不利影响；2025年第四季度试验工作量已恢复，新签订单均价企稳，预计国内创新药临床运营业务有望在2026年逐步改善 [3] - **临床试验相关服务及实验室服务**：2025年实现收入34.5亿元，同比增长4.6% [3] - **医学影像业务**：受益于肿瘤需求增长，实现良好增长 [3] - **SMO业务**：受益于跨国订单的充足需求，实现良好增长；截至2025年末，正在进行中的SMO项目由2024年末的2,253个增至2,753个 [3] - **数据统计业务**：维持稳健 [3] - **实验室服务**：受方达控股美国业务产业周期影响，收入同比持平 [3] 增长驱动与订单情况 - **增长驱动**：业绩复苏主要受益于供给端在2021年达峰之后持续出清，以及国内生物医药行业创新浪潮及BD授权跃进的背景下临床研究需求迅速增长 [2] - **订单情况**：截至2025年末，公司净新增订单101.6亿元，同比增长20.7%；待执行合同金额182.0亿元，同比增长15.3% [2] 其他财务与估值指标 - **盈利能力指标**：预计2026-2028年净资产收益率ROE分别为5.35%、6.64%、7.92% [10] - **估值指标**：基于2026年3月31日股价，2025-2028年预测P/E分别为52/39/29/23倍，P/B分别为2.2/2.1/2.0/1.8倍，P/S分别为6.8/6.1/5.4/4.7倍 [4][10] - **现金流**：预计2026-2028年经营活动现金流分别为13.48亿元、15.16亿元、18.66亿元 [10]