报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和利润下滑，Q4需求平淡、主动去库致量价承压，规模效应弱化和诉讼预提负债压制业绩 [1][7] - 公司务实强化非现饮布局及产品力，2025年经营有望稳健、分红保持高位 [7] - 考虑诉讼预计负债为一次性费用，维持25 - 26年业绩预测并新增27年预测，维持一年目标价67元，维持“强推”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024年营业总收入146.4亿元，同减1.1%；归母净利润11.1亿元，同减16.6%；扣非后归母净利润12.2亿元，同减7% [1] - 预测2025 - 2027年营业总收入分别为148.3亿、150.4亿、152.74亿元，同比增速分别为1.3%、1.4%、1.6%；归母净利润分别为12.7亿、13.09亿、13.46亿元，同比增速分别为13.9%、3.1%、2.9% [3] 公司基本数据 - 总股本48397.12万股，已上市流通股48397.12万股，总市值287.48亿元，流通市值287.48亿元 [4] - 资产负债率66.84%，每股净资产4.41元，12个月内最高/最低价75.55/51.39元 [4] 业绩分析 - Q4需求平淡、主动去库，单Q4销量/吨价分别同比-8%/-3.7%；全年啤酒业务销量/吨价分别同比-0.7%/-0.4% [7] - Q4规模效应弱化，单Q4毛利率/销售费用率分别同比-5.4pcts/+1.3pcts，扣非净利率同比-6.1pcts至-5.3%；全年毛利率同降0.6pcts至48.6%，扣非净利率同比-0.5pcts至8.3% [7] - 公司业绩低于快报结果，因诉讼计提预计负债产生非经常性营业外支出2.54亿元，拖累归母净利润约1.31亿元 [7] 未来展望 - 积极拥抱非现饮，调整组织架构细分业务单元；持续打磨产品力与品牌力；复用渠道试水饮料市场 [7] - 2025年库存健康，Q1有望稳中向好；全年收入端稳健，消费复苏或改善经营，利润端成本红利延续但佛山工厂折旧有压力，分红有望高位稳定 [7] 投资建议 - 维持25 - 26年业绩预测12.7/13.1亿元，新增27年预测13.5亿元，对应PE分别23/22/21倍 [7] - 按100%分红率测算25E股息率约4.4%，维持一年目标价67元，对应25E约PE 25X，维持“强推”评级 [7] 附录：财务预测表 - 资产负债表预测了2024 - 2027年货币资金、应收账款等项目变化 [12] - 利润表预测了2024 - 2027年营业总收入、营业成本等项目变化 [12] - 现金流量表预测了2024 - 2027年经营、投资、融资活动现金流变化 [12] - 给出了2024 - 2027年成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [12]

IPO现状 - 2024年A股IPO数量100家，较23年313家下降68.1%；募资总额673.5亿元，较23年3565.4亿元下降81.1%[3] - 截至25/4/1各板块在审企业共173家，较24年同期549家下降67.4%，较一个月前159家增长8.8%[3] IPO暂停/收紧影响 - 2000年以来7次IPO暂停/收紧多数发生于市场连续下跌中，暂停前60个交易日累计跌幅均值达15.2%，暂停后60个交易日跌幅仅为0.7%，成交额变化不大[9] IPO重启/放松影响 - 2000年以来6次IPO重启/放松多数发生于市场连续上涨或企稳后，重启前60个交易日累计涨幅均值达5.2%，重启后60个交易日下跌5.2%，120个交易日重新上涨3.1%，长期影响有限[19] 资金面影响 - 2010年至今IPO募集金额约占A股资金流出额的16%，2024年仅占12%，再融资占56%、产业资本净减持占13%[20] 风险提示 - 宏观经济不及预期，货币政策或与市场预期偏离[22] - 相关测算可能与实际情况有偏差[22] - 历史经验可能因市场环境变化在未来失效[22]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2024年海天味业改革成效显现，收入恢复双位数增长，成本下行及规模效应带动盈利回升，达成员工持股计划利润目标；2025年经营向上趋势有望延续，收入接近双位数增长，利润略优于营收 [5] - 短期公司经营反转向上，出海、新品等提供催化；长期龙头地位稳固，份额提升确定，此次分红比例提升，低利率环境下值得更多确定性溢价 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本556,060.05万股，已上市流通股556,060.05万股，总市值2,270.95亿元，流通市值2,270.95亿元，资产负债率17.02%，每股净资产5.28元，12个月内最高/最低价51.80/33.34元 [2] 财务指标 - 2024年总营业收入269.01亿元，同比+9.5%；归母净利润63.44亿元，同比+12.8%；24Q4总营业收入65.02亿元，同比+10.0%；归母净利润15.29亿元，同比+17.8% [5] - 拟每10股派息8.6元（含税），合计派发现金股利47.73亿元，对应股息率2.1％ [5] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为295.95亿、322.82亿、349.20亿元，同比增速分别为10.0%、9.1%、8.2%；归母净利润分别为70.31亿、77.36亿、84.94亿元，同比增速分别为10.8%、10.0%、9.8% [6] 分品类情况 - 2024年主力产品均恢复高个位数增长，酱油/蚝油/调味酱营收分别同比+8.9%/+8.6%/+10.0%，其中酱油量价分别+11.6％/-2.5％，蚝油量价分别+8.1％/+0.4％，调味酱量价分别+13.5％/-3.1％，其他调味品营收同比+16.8% [5] 分渠道情况 - 2024年线下营收同比+8.9%，线上在低基数下同比+39.8%；24Q4线下/线上营收分别同比+11.2%/+59.4% [5] 分区域情况 - 2024年东/南/中/北/西部分别同比+10.1%/+12.9%/+11.0%/+8.0%/+8.8% [5] 经销商情况 - 2024年经销商数目净增116家至6707家，重新恢复扩张状态 [5] 现金流情况 - 24Q4销售回款107.4亿，同比+13.1%，合同负债环比增加26.5亿至43.4亿 [5] 盈利情况 - 2024年毛利率37.0%，同比+2.3pcts，酱油/蚝油/调味酱吨成本分别同比-6.0%/-6.2%/-6.0%；销售/管理费用率同比+0.8/+0.1pcts，归母净利率23.6%，同比+0.7pcts [5] - 24Q4毛利率37.7%，同比+5.4pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.7/持平/持平/+0.6pcts，归母净利率23.5%，同比+1.6pcts [5] 投资建议 - 调整2025 - 2026年EPS预测为1.26/1.39元（原预测为1.23/1.37元），引入2027年EPS预测为1.53元，对应PE为32/29/27倍，维持目标价至50元，对应2025年约39倍PE，维持“推荐”评级 [5]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2024年贵州茅台营收和利润增速略超预告，顺利收官，2025年收入目标增长9%左右，加速转型驱动，底线价值明确，维持“强推”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本125,619.78万股，已上市流通股125,619.78万股，总市值19,458.76亿元，流通市值19,458.76亿元，资产负债率13.63%，每股净资产189.23元，12个月内最高/最低价为1,770.00/1,261.00元 [2] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|174,144|190,775|207,395|223,719| |同比增速(%)|15.7%|9.6%|8.7%|7.9%| |归母净利润(百万)|86,228|94,685|103,604|112,615| |同比增速(%)|15.4%|9.8%|9.4%|8.7%| |每股盈利(元)|68.64|75.37|82.47|89.65| |市盈率(倍)|23|21|19|17| |市净率(倍)|8.3|7.2|6.4|5.7| [1] 业绩情况 - 2024年实现总营收1741.4亿元，同增15.7%，归母净利润862.3亿元，同增15.4%，单Q4实现总营收510.2亿元，同增12.8%，归母净利润254.0亿元，同增16.2%，Q4销售回款529.6亿元，同增1.0% [1] - 茅台酒2024年收入同增15.3%，测算量价分别贡献10.2%/5.1%，全年销量达4.6万吨，单Q4收入增速13.9%；系列酒2024年收入同增19.7%，测算量价分别贡献18.5%/1.2% [5] - 2024年直营占比下降1.8pcts至43.9%，单Q4直营剔除i茅台后营收175.97亿元，同增30.1% [5] 费用及现金流情况 - 单Q4毛利率同升0.3pct，销售费用率/管理费用率分别同降0.8pct/1.9pcts，税金及附加率同比持平回归正常，Q4净利率同升1.5pcts [5] - 单Q4回款增长1.0%，年末合同负债环比Q3末下降3.4亿元，同降45.4亿元，预计Q1将回归稳态 [5] 分红情况 - 2024年累计派息646.7亿元，同增18.8亿元，累计派息率达75%，若叠加前期30 - 60亿元预计回购金额，累计股东回报则达78.5% - 82%，对应当前股息率3.5%左右 [5] 未来展望 - 2025年收入增长目标定为9%左右，当前一季度开门红各项经营指标顺利完成，且飞天批价整体平稳，夯实2000元底线 [5] - 有望实现量、价与经营业绩的平衡，加速推进“三大转型”，管理层积极进取，营销体系更加精细化 [5] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS为75.37/82.47/89.65元，维持目标价2600元及“强推”评级 [5]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年4月2日转债多数行业上涨，估值环比抬升，市场成交情绪升温 [1] - 转债中枢提升，高价券占比提升，不同类型转债收盘价和溢价率有不同变化 [2] - 正股行业指数上涨占比过半，转债市场也有多个行业上涨，不同行业在收盘价、转股溢价率等方面表现各异 [3] 根据相关目录分别进行总结 市场主要指数表现 - 中证转债指数环比上涨0.20%，上证综指环比上涨0.05%，深证成指环比上涨0.09%，创业板指环比上涨0.13%，上证50指数环比下降0.15%，中证1000指数环比上涨0.28% [1] - 大盘价值相对占优，大盘成长环比下降0.53%，大盘价值环比上涨0.37%，中盘成长环比下降0.06%，中盘价值环比下降0.04%，小盘成长环比上涨0.13%，小盘价值环比上涨0.32% [1] - 展示了多个主要指数和风格指数的收盘价、日涨跌幅、近一周、近一月及2024年初至今涨跌幅 [6] 市场资金表现 - 可转债市场成交额为578.98亿元，环比增长1.43%；万得全A总成交额为9927.03亿元，环比减少13.89% [1] - 沪深两市主力净流出96.92亿元，十年国债收益率环比降低2.17bp至1.79% [1] 转债价格与估值 - 转债整体收盘价加权平均值为119.62元，环比上升0.24%，偏股型转债收盘价下降，偏债型和平衡型转债收盘价上升 [2] - 130元以上高价券个数占比25.36%，较昨日上升0.88pct，110 - 120（包含120）区间占比下降，收盘价在100元以下的个券有8只，价格中位数上升 [2] - 百元平价拟合转股溢价率为23.03%，环比上升0.23pct，整体加权平价上升，不同类型转债溢价率有不同变化 [2] 行业表现 - A股市场涨幅前三位行业为纺织服饰、美容护理、通信，跌幅前三位行业为国防军工、有色金属、公用事业 [3] - 转债市场涨幅前三位行业为建筑材料、家用电器、通信，跌幅前三位行业为有色金属、国防军工、公用事业 [3] - 大周期、制造、科技、大消费、大金融在收盘价、转股溢价率、转换价值、纯债溢价率方面有不同的环比变化 [3] 行业轮动 - 展示了多个行业的正股和转债的日涨跌幅、周涨跌幅、月涨跌幅、年初至今涨跌幅以及正股估值分位数等信息，纺织服饰、美容护理、通信领涨 [58]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 哔哩哔哩24Q4财报收入端符合一致预期，利润端超一致预期，2024全年公司收入和利润亏损均有改善，看好三谋稳态期收入与广告增长释放驱动盈利持续 [1] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027E营业总收入分别为268.32亿、296.76亿、321.77亿、343.73亿元，同比增速分别为19.1%、10.6%、8.4%、6.8% [4] - 2024 - 2027E归母净利润分别为 - 13.47亿、6.18亿、22.41亿、35.91亿元，同比增速分别为72.1%、145.9%、262.7%、60.2% [4] 公司基本数据 - 总股本42126.14万股，已上市流通股33889.52万股，总市值80.0亿美元，流通市值64.36亿美元 [5] - 资产负债率56.87%，每股净资产4.66美元，12个月内最高/最低价为31.77/10.79美元 [5] 各业务情况 - 移动游戏业务：24Q4收入18.0亿元，YOY + 79%，QOQ - 1%，增长源于《三国：谋定天下》驱动，该作进入稳态期，25H2将上线繁体版本，海外代理《咒术回战：幻影夜行》贡献增量 [8] - 广告业务：24Q4收入23.9亿元，YOY + 24%，QOQ + 14%，增速放缓受基数效应和宏观经济影响，流量大盘增长放缓，库存扩张来自广告变现深度增加，基建和算法提升带来流量价格增长 [8] - 增值服务业务：24Q4收入30.8亿元，YOY + 8%，QOQ + 9%，略超一致预期，预计由其他增值服务及大会员营业额增长所致 [8] 盈利预测与投资建议 - 调整25/26年收入预测至297/322亿元，新增27年收入预测至344亿元，调整25 - 26年NON - GAAP口径归母净利润预测至19.8/36.0亿元，新增27年预测为49.5亿元 [8] - 给予26年NON - GAAP口径归母净利润20xPE的目标估值水平，以10%贴现回25年，对应25年目标价21.38美元，维持“推荐”评级 [8] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024 - 2027E各项目数据及变化情况，如2024 - 2027E经营活动现金流分别为60.15亿、20.50亿、42.73亿、63.74亿元 [9] - 主要财务比率显示成长能力、获利能力、偿债能力等指标变化，如2024 - 2027E营业收入增长率分别为19.1%、10.6%、8.4%、6.8% [9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 11 元 [2] 报告的核心观点 - 公司为国内领先的央企设计龙头，竞争优势显著，海外业务有望带来新增量，预测 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.79、0.81、0.88 元，基于可比公司估值法给予 2025 年 14 倍 PE，对应目标价 11 元，维持“推荐”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 124.34 亿、120.34 亿、118 亿、120.36 亿元，同比增速分别为 -8.0%、-3.2%、-1.9%、2.0% [5] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 17.51 亿、18.13 亿、18.48 亿、20.15 亿元，同比增速分别为 -0.8%、3.5%、1.9%、9.0% [5] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.76、0.79、0.81、0.88 元，市盈率分别为 11、11、11、10 倍，市净率分别为 1.3、1.2、1.1、1.0 倍 [5] 公司基本数据 - 总股本 229459.56 万股，已上市流通股 77616.27 万股，总市值 196.65 亿元，流通市值 66.52 亿元 [6] - 资产负债率 50.04%，每股净资产 6.55 元，12 个月内最高/最低价 12.11/7.80 元 [6] 主营业务情况 - 2024 年公司实现营业收入 124.34 亿元，同比下降 7.98%，主要受工程总承包业务剥离影响，工程总承包业务及项目管理营业收入同比下降 24.27% [9] - 公司实现净利润 17.81 亿元，同比下降 0.79%；归属于上市公司股东的净利润 17.51 亿元，同比下降 0.84% [9] - 通过业务结构优化和成本管控强化，报告期主营业务毛利率提升至 29.30%，同比增加 2.25 个百分点，其中勘察设计业务毛利率提高至 32.41%，同比增加 0.94 个百分点 [9] 海外业务情况 - 2024 年公司新签合同额 172.8 亿元，其中境外业务新签合同额 2.18 亿美元，同比增长 81.6% [9] - 业务覆盖交通、新能源、市政、环保等多领域，在传统基建领域巩固市场优势，新业务拓展持续发力，实现业务附加值提升 [9] 现金流及费用情况 - 2024 年经营活动产生的现金流量净额为 -3.06 亿元，主要原因是部分业主阶段性资金承压，公司部分项目收款周期加长 [9] - 2024 年销售费用约 2.1 亿元，同比下降 15.74%，管理费用约 5.4 亿元，同比下降 7.08%，研发费用约 4.8 亿元，同比下降 11.84% [9] - 资产负债率降至 50.04%，财务结构更加稳健 [9] 财务预测表 - 对 2024 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表等进行预测，涵盖货币资金、应收票据、应收账款等多项指标 [10] - 对 2024 - 2027 年成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率进行预测 [10] - 对 2024 - 2027 年每股指标、估值比率进行预测 [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 18.63 元 [2][6] 报告的核心观点 - 营收突破百亿，盈利能力提升，2024 年营收 105.01 亿元同比增 16.78%，归母净利润 6.71 亿元同比增 30.25% [2][6] - 实施精敏运营战略降本，2024 年综合毛利率 22.97%同比升 0.66 个百分点，净利率 6.40%同比升 0.7 个百分点 [6] - 多业务重塑战略版图，工具和家电/数字能源和智能汽车/机器人业务板块 2024 年收入分别为 79.81/20.52/4.68 亿元，毛利率均增长 [6] - 预计 2025 - 2027 年收入分别为 125.58/147.38/173.11 亿元，归母净利润分别为 8.30/10.28/12.68 亿元 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 总股本 124,683.50 万股，已上市流通股 107,108.98 万股，总市值 188.77 亿元，流通市值 162.16 亿元 [3] - 资产负债率 48.07%，每股净资产 5.35 元，12 个月内最高/最低价 17.95/8.80 元 [3] 财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万）|10,501|12,558|14,738|17,311| |同比增速（%）|16.8|19.6|17.4|17.5| |归母净利润（百万）|671|830|1,034|1,276| |同比增速（%）|30.2|23.6|24.7|23.3| |每股盈利（元）|0.54|0.67|0.83|1.02| |市盈率（倍）|27|22|18|14| |市净率（倍）|2.8|2.5|2.2|1.9|[7] 各业务板块情况 - 工具和家电板块：2024 年收入 79.81 亿元同比增 25.48%，毛利率 23.17%同比升 0.25 个百分点，下游市场修复需求增长 [6] - 数字能源和智能汽车板块：2024 年收入 20.52 亿元同比降 6.32%，毛利率 20.91%同比升 1.52 个百分点，完成产品储备和海外平台搭建 [6] - 机器人板块：2024 年收入 4.68 亿元同比增 6.09%，毛利率 28.68%同比升 0.58 个百分点，技术实现模块化集成应用 [6] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等对 2024 - 2027 年多项财务指标进行预测，如货币资金、应收票据、营业成本等 [8] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标预测 [8]

报告公司投资评级 - 维持“强推”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司2024年营收和归母净利润双增长，动车业务增长较快，但Q4归母净利润同比下降 [2] - 考虑城轨业务需求及设备更新推进等因素不及预期，下调公司业绩预期，不过仍维持“强推”评级并调整目标价 [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027年营业总收入分别为2464.57亿、2589.96亿、2743.39亿、2918.29亿元，同比增速分别为5.2%、5.1%、5.9%、6.4% [4] - 2024 - 2027年归母净利润分别为123.88亿、134.08亿、144.22亿、153.57亿元，同比增速分别为5.8%、8.2%、7.6%、6.5% [4] - 2024 - 2027年每股盈利分别为0.43、0.47、0.50、0.54元，市盈率分别为16、15、14、13倍，市净率分别为1.2、1.2、1.1、1.1倍 [4] 公司基本数据 - 总股本2869886.41万股，已上市流通股2432779.80万股，总市值2003.18亿元，流通市值1698.08亿元 [5] - 资产负债率59.01%，每股净资产5.88元，12个月内最高/最低价为8.82/6.67元 [5] 财务指标分析 - 2024年毛利率/净利率分别为21.38%/6.36%，同比-0.89pct/+0.14pct；销售/管理/财务/研发费用率分别为2.24%/6.32%/0.00%/6.47%，同比-1.68pct/+0.36pct/+0.09pct/+0.34pct。Q4毛利率/净利率分别为21.65%/6.60%，同比分别-1.31pct/-0.58pct [8] 业务收入情况 - 2024年铁路装备收入1104.61亿元，同比+12.51%，其中机车业务收入236.27亿元（同比-15.57%）、客车业务收入63.08亿元（同比-34.96%）、动车组业务收入624.32亿元（同比+49.26%）、货车业务收入180.94亿元（同比-3.13%） [8] - 2024年城轨与城市基础设施收入454.40亿元，同比-9.72%，主要系城轨工程收入减少所致 [8] - 2024年新产业收入863.75亿元，同比+7.13%，主要是清洁能源装备收入增加所致；新产业中非轨道交通零部件业务收入为628.10亿元 [8] 成长新周期因素 - 动车组销量：2024年我国铁路客运量累计达43.12亿人次，同比增长11.9%，中车动车组销售1940辆（约243组），同比+46.53% [8] - 动车组高级修：前期大量存量动车组进入高级修时期，2024年中车新签合同额合计1938.5亿元，其中动车组高级修合同金额为453.6亿元，占比23.4%；铁路装备修理改装业务收入417.83亿元（同比+25.21%） [8] - 设备更新：推进铁路装备更新改造，老旧型铁路内燃机车将逐步更新 [8] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年营收分别为2589.96/2743.39/2918.29亿元，归母净利润分别为134.08/144.22/153.57亿元，对应EPS分别为0.47、0.50、0.54元 [8] - 参考可比公司估值水平，给予2025年20倍PE，目标价调整为9.40元，维持“强推”评级 [8] 附录：财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2024 - 2027年经营活动现金流分别为27128、12031、17031、11796百万元等 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年一季度央行引导资金收紧，打断收益率快速下行趋势，市场对“适度宽松”预期修正，权益科技主题催化叠加经济“开门红”提振风险偏好，债市向正carry逻辑回归，1年国债到期收益率由1.02%最高上行57BP至1.59%，10年国债到期收益率由1.60%低位最高上行30BP至1.90%，曲线平坦化上移 [4][7] - 一季度央行态度和权益风险偏好提振是驱动债市运行的核心因素，1月初至春节前央行监管趋严和资金收敛驱动短端调整，长端持稳；春节后至3月17日货币预期修正与权益行情压制债市，收益率上行至季度高点；3月17日以来央行资金面平稳，权益行情暂缓，收益率向下修复 [4][10] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1利率债市场：债市向正carry逻辑回归 - 2025年一季度央行引导资金收紧，市场对“适度宽松”预期修正，权益科技主题催化和经济“开门红”提振风险偏好，债市向正carry逻辑回归，1年国债到期收益率由1.02%最高上行57BP至1.59%，10年国债到期收益率由1.60%低位最高上行30BP至1.90%，曲线平坦化上移 [4][7] 阶段复盘：收益率由低位向上回调，曲线熊平 第一阶段（1月至春节前）：银行负债压力放大，短端表现不及长端 - 1月至春节前同业存款外流、政府债券供给前置和春节取现放大银行缺口压力，央行引导资金面收敛，负carry环境下短端品种调整压力明显，1y国债到期收益率上行22BP至1.30%，DR007月度中枢上行22BP至1.93%，10y国债下行5BP至1.63%，下行斜率放缓 [13] - 1月初部分机构和踏空资金进场，债市做多情绪强，10年国债到期收益率加速下行至1.59%；1月7 - 13日央行约谈和暂停国债买入使长端收益率向上调整；中旬收益率在1.65%附近震荡，14日央行维稳市场情绪使收益率短暂企稳；15 - 20日债市回归资金面交易，资金价格走高，短端回调，长端平稳；下旬央行重启逆回购但降准预期落空，短端调整，长端在配置盘保护下回到1.63%，收益率曲线平坦化 [13] 第二阶段（春节后至3月17日）：降息预期修正与赎回扰动，债市调整由短及长 - 春节后至3月17日资金偏贵，存单发行提价，权益市场风险偏好提振，市场对“适度宽松”预期修正，债市调整由短及长，赎回扰动下债市向正carry回归，10年国债到期收益率最高上行至1.90% [18] - 2月初春节后资金价格季节性回落，10y国债到期收益率短暂突破1.6%，随后股市行情启动，债市暂缓，短端上行幅度大；2月中旬至24日银行缺负债，资金价格抬升，权益偏强，债市调整由短及长，10y国债到期收益率震荡上行至1.76%；24日至月末收益率在配置盘保护下回到1.7%下方 [19] - 3月初至月中两会前夕央行维稳资金面，债市情绪谨慎，长端收益率盘整；5日两会政府工作报告公布，6日经济主题记者会使市场修正对“适度宽松”的理解，债市负carry交易逻辑破坏，收益率向上调整触发赎回扰动，10年国债到期收益率升至季度高点1.90% [21][23] 第三阶段（3月17日至3月末）：资金价格持稳，债市边际修复 - 3月中至月末税期、季末央行投放积极，MLF、OMO改革，权益市场情绪降温，收益率缓慢修复至1.8%附近 [25] - 3月中税期央行加码投放，债市企稳修复；临近季末央行呵护资金面，市场对资金宽松预期好转，但DR007价格维持1.8%稳定，资金“贵但平稳”，收益率逐步修复至1.8%附近；月末收益率围绕1.8%波动 [25]