报告核心观点 - 港股受中国AI产业爆发预期及特朗普对等关税延迟等因素刺激强势上攻，但后续AI类个股表现或分化，需注意高台获利压力，建议关注更多Alpha机会 [1] - 美股三大股指高台横盘，经济数据纠结，通胀回落反复，短期基本面及流动性不支撑大市向上，回调风险高，建议关注中小型股 [2] - 美债长债利率大概率在4.1%-5.1%波动，建议继续在该区间做波段；美元指数有再度上行风险；美元兑离岸人民币3月“两会”前有望偏稳，4月前后关税压力或传导至汇率端 [3] 港股宏观基本面及政策追踪 中国宏观数据及政策跟踪 - 1月企业信贷节奏前置，居民信用扩张慢修复，新增社融5833亿元，人民币贷款同比多增3793亿元，政府债净融资同比多增3986元；M1同比增速0.4%，M2同比增速7.0%；居民短贷、中长贷同比分别少增4025亿元、1337亿元，企业短贷、中长贷同比分别多增2800亿元、1500亿元 [4][9] - 2024年第四季度央行货币政策执行报告延续适度宽松，明确2025年实施“适度宽松”货币政策，将流动性目标改为“充裕”，支持经济回升向好，强调促进物价合理回升；科技创新、消费金融、养老金融、地产等领域是重点；央行释放“稳汇率”信号，稳汇率优先级提升，但降息仍可能优先于汇率约束 [12] 海外市场宏观数据及政策 - 美国1月CPI全面超预期，同比+3.0%，环比+0.5%，核心CPI同比+3.3%，环比+0.5%，后续通胀下行节奏反复，利率期货预计2025年仅降息一次，6月维持利率不变概率接近49% [14] - 美国1月PPI同样坚挺，同比+3.5%，环比上涨0.4%，核心PPI同比上涨3.6%，环比上涨0.3%，但PPI中部分组成部分表现疲软，1月核心PCE有望继续放缓，生产者层面通胀仍偏高 [15] - 美国1月零售销售环比意外下滑，下降-0.9%，远超预期值-0.2%，13个类别里有9个类别下滑，汽车、运动用品、家具等品类跌幅明显 [16] 上周市场走势回顾 港股大盘、情绪、资金面 - 港股上周延续上涨，恒生指数全周大涨7.0%，收报22620点，恒生科指全周上升7.3%，收报5526点，大市日均成交金额按周大增64.8%至2980多亿港元，港股主板20天平均沽空比例为15.0%，较上周变化不大 [18] - 上周12大恒生综合行业分类指数中，AI+是亮点，可选消费、信息科技、医疗保健、电讯、工业等表现突出，防守性的能源、公用事业落后 [20] 流动性追踪 - 港股通上周净流入217亿港元，日均净流入44亿港元，较上周明显加快；南向资金大幅流入平台经济为主的可选消费板块，内银板块净流入持续靠前，汽车与零部件、硬件设备、半导体也受人工智能投资热潮影响净流入大幅增加；南向资金追捧“AI+”概念催化的平台经济股票，阿里巴巴-W获大幅净流入，腾讯净流出明显 [23] 港股估值 - 当前恒生指数及MSCI中国指数的预测PE分别为10.2倍及11.1倍，处于49.0%及52.5%的七年分位数，估值持续修复；恒生指数及MSCI中国指数风险溢价分别为5.4%及4.5%，处于0.2%及1.8%的七年分位数，恒生指数风险溢价已接近2018年1月的低点，估值偏高 [29] 其他市场情况 中资美元债 - 上周中资美元债回报指数上涨0.3%，其中投资级上涨0.2%，高收益级上涨0.8%；中美利差收窄至-2.826%左右，投资级整体较为稳定，石油及化工相关债券上涨，中资美元债房地产高收益债券指数显着反弹，万科美元债持续上行，万达、龙湖、金茂延续上涨趋势 [36] 汇市 - 美元指数跌破107关口，4月前后关税风波或再成焦点，美元或仍有再度上行风险；离岸人民币转强升破7.25水平，3月“两会”前有望偏稳，4月前后关税压力或向汇率端传导 [39]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价上调至 43.85 港元 [4] 报告的核心观点 - 2024 - 26 年信达生物销售收入将快速增加，2024 年产品销售收入如期快速增长，核心产品达伯舒与其他产品分别同比增加约 35%与 50.2% [1] - 预计 2025 - 26E 产品销售收入将分别增加 27.5%与 20.0%，2023 - 26E CAGR 为 27.6% [2] - 预计 2025 年销售费用可能略超预期，但因总收入预测上调，2025 - 26E 股东净利润预测仍分别上调 0.1%、4.6% [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 | 年结:12 月 31 日 | 2022 年 | 2023 年 | 2024 年 | 2025 年 | 2026 年 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 总收入（百万元） | 4,556 | 6,206 | 8,459 | 11,321 | 12,907 | | 增长率（%） | 6.7 | 36.2 | 36.3 | 33.8 | 14.0 | | 股东净利润（百万元） | (2,179) | (1,028) | (708) | 185 | 466 | | 增长率（%） | (20.1) | (52.8) | (31.1) | 扭亏为盈 | 151.7 | | 每股盈利（人民币） | (1.46) | (0.66) | (0.43) | 0.11 | 0.28 | | 市盈率（倍） | 不适用 | 不适用 | 不适用 | 301.4 | 119.7 | | 每股股息（人民币） | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 股息率（%） | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | 0.0 | | 每股净资产（人民币） | 6.55 | 7.65 | 7.22 | 7.33 | 7.61 | | 市净率（倍） | 5.2 | 4.5 | 4.7 | 4.7 | 4.5 | [5] 收入增长原因 - 达伯舒需求持续增长，2024 年底新增获批子宫内膜癌适应症，预计 2024 - 26 年期间收入将从约 38.4 亿元增加至 47.9 亿元 [2] - 除达伯舒外现有产品需求快速增加，肿瘤药达伯特处于销售上量期，糖尿病药物信必乐 2024 年底新增纳入医保目录预计销量上升 [2] - 公司预计玛士度肽的减重与糖尿病适应症将分别于 2025 年上半年和下半年获批，该产品 2024 年已被纳入减重诊疗指南 [2] - 公司与罗氏药厂达成协议，2025 年将获约 8,000 万美元首付款，其后还将按临床试验进展获最多 10 亿美元的里程碑付款，将 2025 - 26E 年的授权费收入调升至 8.4 亿与 3.3 亿元 [2] 销售费用与净利润预测 - 预计玛士度肽上市初期加大销售推广，将 2025E 销售费用预测上调 9.3% [3] - 因总收入预测上调，2025 - 26E 股东净利润预测仍分别上调 0.1%、4.6% [3] 历史建议和目标价 | 日期 | 前收市价 | 评级变动 | 目标价 | | --- | --- | --- | --- | | 2024 - 3 - 22 | HK$38.10 | 买入（上调） | HK$46.00 | | 2024 - 7 - 4 | HK$38.05 | 买入（维持） | HK$51.05 | | 2024 - 8 - 30 | HK$43.50 | 买入（维持） | HK$55.40 | | 2024 - 11 - 1 | HK$33.80 | 买入（维持） | HK$42.45 | | 2025 - 2 - 11 | HK$36.35 | 买入（维持） | HK$43.85 | [15]

报告公司投资评级 - 中泰国际给予古茗控股（1364 HK）69分，评级为“中性” [2][12] 报告的核心观点 - 中国现制茶饮店市场增长前景良好，古茗作为行业头部企业，有一定市场地位和发展潜力，但受国内消费复苏缓慢及2024年前三季单店业绩下滑影响，给予“中性”评级 [2][5][12] 根据相关目录分别进行总结 行业前景 - 中国现制茶饮店市场GMV从2018年的702亿增长至2023年的2115亿元，CAGR 24.7%，预计2028年将增至5193亿元，2024 - 2028年CAGR为19.2% [2] - 预计中国大陆人均现制茶饮品年消耗量从2023年的11杯增长至2028年的26杯以上，增长主要来自低线市场 [2] - 2024 - 2028年现制茶饮店市场GMV的CAGR，一线和新一线城市分别为14.5%和15.5%，二线及以下城市为21.2%；高价/中端/平价现制茶饮店的CAGR分别为9.4%/20.8%/20.1% [2][5] - 2023年前五大现制茶饮品店品牌的市场份额总和为46.8%，2020年前五大占据38.5%，行业持续整合 [5] 招股概要 - 公开发售价为HK$8.68 – HK$9.94，每手股数400股，每手费用约HK$4,016.10，公司市值为HK$202.5 – HK$231.9亿 [3] - 保荐人为高盛、瑞银集团，主要股东有王云安、戚侠、阮修迪等 [3] - 总发行新股158.6百万股，公开发售15.9百万股，国际发售142.8百万股 [3] - 截止认购日为2月7日，分配结果日为2月11日，正式上市日为2月12日 [3] 公司亮点 - 古茗是快速增长的现制饮品企业，2023年GMV为192亿元，占中国大众现制茶饮店市场约18%份额，截止2024年9月门店数量为9,778家，以GMV计算在中国现制茶饮市场市占率为4.8% [4] - 采取加盟模式，2023年加盟商单店利润达37.6万元，经营利润率为20.2%，高于市场平均；四线及以下城市2023年单店经营利润为38.6万元；截止2024年9月，开店超两年的加盟商中，平均每个经营2.9家门店，71%经营两家或以上门店，四线及以下城市门店数量占比24% [4] - 利用产品研发能力定期推出新品，2011 - 2024年9月分别推出94款、82款、130款及85款新品；通过线上线下渠道及品牌联名活动提升知名度和GMV；小程序注册会员人数超1.3亿名，2023年全年平均季度复购率达53%，高于行业平均 [4] 公司经营 - 收入主要来自向加盟商销售商品及设备和加盟管理服务费，总收入从2021年43.8亿增至2023年的76.8亿元 [6] - 主要经营成本为销售商品和设备成本及加盟管理服务成本，过去三年毛利率稳定在30% - 31%之间，销售开支比率维持在4.2% - 4.5%之间，行政开支比率在2.8% - 3.2%左右 [6] - 净利润从2021年的2,000万增加至2023年的10.6亿元，剔除非经营开支后，经调整净利润从7.7亿增加至14.6亿元，增长驱动力为加盟商、新开门店及GMV增加 [6] - 加盟门店从2021年的5,694家增加至2023年的9,001家，截止2024年9月增至9,778家，二线及以下城市门店数量最多，占比约80%，截止2023年12月，38%的门店位于乡和镇 [6] - 2024年前三季度单店GMV额、售出杯数、日均订单数等有所下降 [6] - 2023年底总资产为51.5亿，应收账款7000万，应收账款周转天数约2.6天，无银行有息借款，账上现金共25.5亿元，2023年经营现金流15.7亿元，自由现金流11.0亿 [6] 估值水平 - 选取港股茶饮企业同业奈雪之茶（2150 HK）、茶百道（2555 HK），餐饮集团海底捞（6862 HK）、九毛九（9922 HK）等进行对标 [7] - 公司招股价对应2023年市盈率16.9 - 19.3倍，市帐率为31.3 – 35.8倍，经营指标与茶百道相仿，但估值稍高于茶百道 [7] 保荐人往绩 - 2024年高盛共参与保荐2个项目，首日表现1平1涨；2025年参与保荐1个项目，首日上涨 [10] - 2024年瑞银集团参与保荐5个项目，首日表现3涨1跌1平 [10] 市场氛围 - 今年年初至今港股新股市场表现分化，累计上市8只新股，首日破发率达37.5%，平均首日下跌3.9%，但布鲁可（325 HK）上升首日大涨40.9%，累计至今上涨61.6% [11] 申购建议 - 古茗此次发行获五家基石投资者认购，共认购7,100万美元，约占已发行总股本2.7% [12] - 年初至今港股投资氛围良好，但考虑国内消费复苏缓慢及公司2024年前三季单店业绩下滑，给予“中性”评级 [12]

投资评级 - 报告维持荣昌生物（9995 HK）的"买入"评级，目标价从21.80港元调整至19.00港元 [4][14] 核心观点 - 荣昌生物2024年销售收入预计同比增长59.4%至17.15亿元人民币，主要得益于泰它西普在红斑狼疮等适应症上的销售增长 [1] - 2024年股东净亏损预计缩小至14.7亿元人民币，同比减少约4,100万元 [1] - 泰它西普和维迪西妥单抗的新适应症研发及审批进展顺利，预计2025年将有新适应症获批 [2] - 2024-26E收入预测分别上调6.1%、2.6%、1.1%，但销售费用率上调导致股东净亏损预测也相应上调 [3] 财务数据 - 2024年总收入预测为17.15亿元人民币，2025年和2026年分别增长至23.78亿元和30.84亿元 [4] - 2024年股东净亏损预计为14.7亿元人民币，2025年和2026年分别缩小至9.22亿元和4.38亿元 [4] - 2024年每股亏损预计为2.72元人民币，2025年和2026年分别降至1.71元和0.81元 [4] - 2024年毛利率预计为78.9%，2025年和2026年分别提升至81.9%和84.1% [12] 产品研发进展 - 泰它西普的第三项适应症重症肌无力（MG）和维迪西妥单抗的肝转移晚期乳腺癌适应症预计2025年获批 [2] - 2024年内有望提交泰它西普治疗IgA肾病（IgAN）和原发性干燥综合征（pSS）、RC28治疗糖尿病黄斑水肿（DME）等新适应症的上市申请 [2] 估值与模型 - DCF模型显示，荣昌生物的股权价值为10,342百万港元，每股内涵价值为19.00港元 [10] - 敏感性分析显示，目标价在永续增长率和WACC变化下的波动范围为11.17港元至38.06港元 [10] 股价与市场表现 - 荣昌生物当前收市价为13.06港元，总市值为13,480.48百万港元 [5] - 52周价格区间为10.2-34.45港元，3个月日均成交额为37.72百万港元 [5]

投资评级 - 报告对兖煤澳大利亚（3668 HK）维持"买入"评级，目标价为40.00港元，对应33.3%的上行空间和8.5倍FY25目标市盈率 [4][6] 核心观点 - FY24运营表现符合预期，权益煤炭产量同比增长10%至36.9百万吨，略高于预测的35.7百万吨 [1] - FY24动力煤销量同比增长15%至32.5百万吨，略低于预测的32.9百万吨，冶金煤销量同比增长10%至5.2百万吨，高于预测的4.6百万吨 [1] - FY24动力煤平均售价同比下跌24%至160澳元/吨，略高于预测的158澳元/吨，冶金煤平均售价同比下跌22%至276澳元/吨，低于预测的292澳元/吨 [2] - 首席执行官变更对公司运营影响不大，新任代理首席执行官岳宁先生拥有20多年煤矿运营和管理经验 [3] 运营表现 - FY24权益煤炭产量同比增长10%至36.9百万吨，符合公司指引35-39百万吨 [1][9] - 4Q24动力煤售价为163澳元/吨，环比反弹，但仍低于4Q23的180澳元/吨 [2][9] - 4Q24冶金煤售价为242澳元/吨，低于4Q23的292澳元/吨及3Q24的259澳元/吨 [2][9] 财务数据 - FY24收入预测为6,798百万澳元，同比下降12.6%，FY25和FY26收入预计分别增长2.7%和5.2% [5][14] - FY24股东净利润预测为1,298百万澳元，同比下降28.6%，FY25和FY26净利润预计分别下降6.1%和增长5.4% [5][14] - FY24每股盈利预测为0.98澳元，同比下降28.6%，FY25和FY26每股盈利预计分别为0.92澳元和0.97澳元 [5][14] 股价与市值 - 兖煤澳大利亚现价为30.00港元，总市值为39,613.18百万港元 [6] - 52周价格区间为26.00-39.35港元，3个月日均成交额为28.91百万港元 [6]

投资评级 - 报告对信义光能（968 HK）维持"中性"评级，目标价为3.22港元，对应2.4%的上行空间和9倍FY25目标市盈率 [3][5] 核心观点 - 信义光能预计FY24股东净利润同比下跌70%-80%，主要由于光伏玻璃供求失衡导致价格大幅下跌、生产线减值拨备及存货撇减拨备 [1] - 1H24股东净利润为19.6亿港元，但下半年预计亏损7.0亿至11.2亿港元 [1] - 光伏行业面临供过于求困境，光伏玻璃价格持续下跌，截至12月25日，3.2mm镀膜光伏玻璃市场均价为19.5元人民币/平米，较年初下跌26.4% [2] 财务数据 - FY24收入预计为24,771百万港元，同比下降7.0%，FY25和FY26预计分别增长11.2%和11.1% [4][12] - FY24股东净利润预计为2,977百万港元，同比下降28.9%，FY25和FY26预计分别增长8.9%和10.5% [4][12] - FY24每股盈利预计为0.33港元，同比下降29.6%，FY25和FY26预计分别增长7.9%和10.5% [12] - FY24每股股息预计为0.15港元，股息率为4.84%，FY25和FY26预计分别增长至0.16港元和0.18港元 [4][12] 行业分析 - 光伏行业正尝试通过自律公约控制产能，但价格仍未明显回升 [2] - 光伏玻璃价格持续低迷，3.2mm镀膜光伏玻璃市场均价较年初下跌26.4%，较9月底下跌8.2% [2] 股价表现 - 信义光能当前股价为3.14港元，总市值为28,506.32百万港元，52周价格区间为2.73-6.82港元 [5] - 过去一年中泰国际对信义光能的评级从"买入"下调至"中性"，目标价从7.22港元下调至3.22港元 [16]

公司背景与业务 - 创新奇智成立于2018年，是国内最大的企业级AI解决方案供应商，拥有两大自研AI平台：MMOC和AInnoGC，业务覆盖8大行业，2023年总收入17.5亿，制造业占比67.2% [1] - 公司在计算机视觉市场、机器学习平台市场、制造业MES解决方案市场中均名列前茅，2022年在中国计算机视觉市场排名第三，市场份额8.1%，机器学习平台市场排名第四，市场份额7.0% [18] - 公司聚焦制造业和金融行业的AI赋能，2023年制造业收入11.8亿，金融业收入4.0亿，分别占比67.2%和22.9% [3] 技术平台 - MMOC技术平台以"数据+算法"为核心，覆盖数据加工、模型训练、开发、部署等全过程，助力制造业客户实现数字化、智能化转型 [2] - AInnoGC工业大模型技术平台由工业大模型、引擎和应用三层组成，目前已更新至AInno-75B版本，提供全生命周期服务，助力工业大模型在业务场景中的落地 [2] - MMOC平台包括ManuVision机器视觉智能平台、MatrixVision边缘视频智能平台、Orion分布式机器学习平台和Cloud云平台，形成有机统一的AI平台 [22][23][25][26] 商业化落地 - 公司面向钢铁冶金、能源电力、汽车装备、3C高科技等制造行业提供AI解决方案，着重质检和运营维护场景，助力企业节省人力成本、提升生产效率 [3] - 在钢铁冶金领域，公司打造的AI+5G新能源纯电机车智慧铁水运输系统"iSmartONE"，帮助鞍钢鲅鱼圈项目节省人力成本130万/年，提升鱼雷罐运输周转率30%，降低铁水温度13摄氏度 [34] - 在面板半导体行业，公司开发的AI液晶玻璃缺陷在线检测解决方案基于ManuVision平台，能精准识别生产隐患，提升生产效率 [36] 财务表现与估值 - 2023年公司总收入17.5亿，同比增长12.4%，制造业收入11.8亿，同比增长24.1%，金融业收入4.0亿，同比增长5.1% [43] - 2023年公司毛利润5.9亿，毛利率33.6%，自2020年起毛利率逐年扩张1-2百分点 [43] - 2023年公司净亏损5.8亿，经调整净亏损1.9亿，净亏损率10.6% [44] - 按市销率估值，公司2023年估值为1.7倍市销率，2024年预计收入11.9亿，同比下跌31.7%，对应市销率为2.4倍 [46] 行业与市场 - 公司在2022年中国计算机视觉市场排名第三，市场份额8.1%，机器学习平台市场排名第四，市场份额7.0%，食品、饮料、烟草MES解决方案市场排名第二，市场份额4.1% [18] - 公司在2023年中国AI工业质检解决方案市场位列第一，市场份额10.6% [18] - 对比AI相关的同业公司，第四范式（6682 HK）和商汤（20 HK）2023年的估值分别为3.6倍和12.9倍市销率，2024年分别为2.9倍和9.8倍市销率 [46]

投资评级 - 报告首次覆盖山东威高（1066 HK），给予"买入"评级，目标价为5.60港元 [4][66] 核心观点 - 山东威高作为国内著名医疗耗材生产商，主要产品涵盖医疗器械、骨科、药品包装、介入产品和血液管理，销售网络覆盖5000多家医院和400多家血站 [1][17] - 预计2024-26年药品包装业务收入将实现较快增长，2023-26E CAGR为10.3%，主要受益于预灌封注射器和预充式冲管注射器的需求增加 [2][11] - 骨科产品收入在2024年起将重拾增长，2023-26E CAGR为11.8%，主要由于集采影响已基本反映，终端需求扩大 [2][11] - 介入业务收入将维持稳健增长，2023-26E CAGR为5.3%，主要受益于肿瘤活检针和血栓清除设备的需求 [3][11] - 医疗器械板块预计2025年起将重拾增长，主要由于低值耗材集采影响逐渐消退，终端需求回升 [3][11] 业务板块分析 药品包装业务 - 预灌封注射器2024年上半年销量同比增加21%，预计2024年收入将同比增加14.4%，2023-26E CAGR为12.6% [21] - 预充式冲管注射器2024年上半年销量同比增加7%，预计2024年收入将同比增加6.4%，2025-26E将保持稳健增长 [24] 骨科业务 - 脊柱类产品2024年前三季度销量同比增加36.2%，预计2025年后收入将重拾增长，2023-26E CAGR为5.6% [30] - 创伤产品2024年前三季度销量同比增加18.45%，预计2024年收入将同比增加25.3%，2023-26E CAGR为16.6% [32] - 关节产品2024年前三季度销量同比增加27.37%，预计2024年收入将同比增加35.1%，2023-26E CAGR为19.5% [33] 介入业务 - 介入产品2024年上半年收入同比增加5.0%，预计2024年收入将同比增加5.5%，2025-26E将维持稳健增长 [35] 医疗器械业务 - 2024年上半年留置针、输液器、注射器销量分别增加10%、5%、11%，预计2025年起收入将逐步回升 [40] 血液管理业务 - 2024年上半年收入同比下降19.7%，预计全年收入将同比下降17.4%，未来将基本保持平稳 [51] 财务预测 - 预计2024年收入将同比增加0.4%，2025-26年增速将加快，2023-26E收入CAGR为3.9% [53] - 预计2024年股东净利润将同比增加1.1%，2025-26年增速将加快，2023-26E股东净利润CAGR为4.9% [54] 估值分析 - 目前股价对应9.0倍2025E PER，显著低于行业平均的12.5倍及公司过去三年平均的11.2倍，估值有提升空间 [58]

报告公司投资评级 - 公司评级为中性，基于股价的潜在投资收益介于 -10% 至 10% 之间 [7] 报告的核心观点 - 易鑫集团在三季度融资量和规模齐升，二手车业务稳健增长，新能源汽车融资交易总量同比增长 26.8% [2] - 金融科技业务表现亮眼，三季度促成的融资额同比增长 87.2%，新能源汽车占比约 60.6% [4] - 公司利润有望逐渐优化，2024 年全年经调整净利润同比增长 10%-15%，现时对应估值约 5-6 倍市盈率 [4] 根据相关目录分别进行总结 三季度融资量、规模齐升，二手车业务稳健增长 - 2024 三季度公司促成总融资交易规模达到 185 亿元，同比增长 4.5% [2] - 汽车融资交易总量增长至 19.2 万笔，同比增长 5.2%，其中二手车交易量大幅同比增加 27.4%，占比提升至 48% [2] - 新能源汽车融资交易总量同比增长 26.8% 至 5.3 万笔 [2] 主要财务数据 - 收入：FY21 年 3,494 百万元，FY22 年 5,202 百万元，FY23 年 6,686 百万元，增长率分别为 5.1%、48.9%、28.5% [3] - 净利润：FY21 年 29 百万元，FY22 年 371 百万元，FY23 年 555 百万元，增长率分别为 -102.5%、1,180.7%、49.7% [3] - 摊薄后每股盈利：FY21 年 0.004 人民币，FY22 年 0.056 人民币，FY23 年 0.083 人民币 [3] - 净资产回报率：FY21 年 0.2%，FY22 年 2.5%，FY23 年 3.6% [3] - 市盈率：FY21 年 0.0 倍，FY22 年 15.0 倍，FY23 年 10.1 倍 [3] - 市净率：FY21 年 0.0 倍，FY22 年 0.3 倍，FY23 年 0.3 倍 [3] - 股息率：FY21 年 0.0%，FY22 年 3.5%，FY23 年 3.3% [3] - 每股股息：FY21 年 0.000 港元，FY22 年 0.033 港元，FY23 年 0.030 港元 [3] 金融科技业务表现亮眼 - 三季度在金融科技模式下促成的融资额约 56 亿元，同比增长 87.2%，其中新能源汽车占比约 60.6% [4] - 公司持续与金融机构、整车厂及第三方科技公司达成战略合作协议，赋能汽车融资全流程 [4] - 2023 年经调整净利润为 9.1 亿，同比增长 32.2%，2024 上半年经调整净利润 5.1 亿，同比增长 22.9% [4] - 公司指引 2024 全年经调整净利润同比增长 10%-15%，现时对应估值约 5-6 倍市盈率 [4] 公司简介 - 易鑫集团成立于 2014 年，是中国最大的互联网汽车金融交易平台 [16] - 公司收入主要来自于在汽车交易平台上促成的贷款的服务费，以及自营融资业务 [16] - 股东包括腾讯和京东等战略投资人，公司利用腾讯和京东的征信数据和系统支持，获取消费者信息，提升信贷分析能力 [16] - 截止 2024 年上半年，公司累计融资交易规模近 3,500 亿元，累计汽车交易量超过 400 万辆 [16] - 公司业务遍及 340 多个城市，连接超过 3.6 万个整车厂、汽车经销商等合作伙伴，以及超过 100 家的金融机构 [16] - 近年，公司也在积极开展金融科技领域和二手车业务，拓展第二增长曲线之余，扩大汽车交易规模 [16] 财务摘要 - 营业收入：FY21 年 3,494 百万元，FY22 年 5,202 百万元，FY23 年 6,686 百万元，同比增长分别为 5.1%、48.9%、28.5% [25] - 毛利润：FY21 年 1,778 百万元，FY22 年 2,888 百万元，FY23 年 3,247 百万元，毛利率分别为 50.9%、55.5%、48.6% [25] - 净利润：FY21 年 29 百万元，FY22 年 371 百万元，FY23 年 555 百万元，同比增长分别为 -102.5%、1,180.7%、49.7% [25] - 净利润率：FY21 年 0.8%，FY22 年 7.1%，FY23 年 8.3% [25] - EBITDA：FY21 年 87 百万元，FY22 年 665 百万元，FY23 年 1,005 百万元，EBITDA 利润率分别为 2.5%、12.8%、15.0% [25] - 每股盈利：FY21 年 0.004 人民币，FY22 年 0.056 人民币，FY23 年 0.083 人民币 [25] - 每股股息：FY21 年 0.000 港元，FY22 年 0.033 港元，FY23 年 0.030 港元 [25] 主要财务比率 - 毛利率：FY21 年 50.9%，FY22 年 55.5%，FY23 年 48.6% [25] - 营业利润率：FY21 年 4.0%，FY22 年 9.4%，FY23 年 11.9% [25] - 净利率：FY21 年 0.8%，FY22 年 7.1%，FY23 年 8.3% [25] - 销售及分销成本占收入：FY21 年 38.9%，FY22 年 23.4%，FY23 年 19.9% [25] - 行政成本占收入百分比：FY21 年 11.4%，FY22 年 8.3%，FY23 年 5.3% [25] - 派息率：FY21 年 0.0%，FY22 年 53.0%，FY23 年 33.0% [25] - 有效税率：FY21 年 65.4%，FY22 年 8.6%，FY23 年 21.7% [25] - 总负债比率：FY21 年 64.5%，FY22 年 81.7%，FY23 年 147.0% [25] - 净负债比率：FY21 年 27.3%，FY22 年 46.2%，FY23 年 111.7% [25] - 流动比率：FY21 年 1.8，FY22 年 1.5，FY23 年 1.3 [25] - 速动比率：FY21 年 1.8，FY22 年 1.5，FY23 年 1.3 [25] - 库存周转率：FY21 年 0 天，FY22 年 0 天，FY23 年 0 天 [25] - 应收账款周转率：FY21 年 197 天，FY22 年 207 天，FY23 年 199 天 [25] - 应付账款周转率：FY21 年 114 天，FY22 年 133 天，FY23 年 96 天 [25] - 现金周转率：FY21 年 83 天，FY22 年 74 天，FY23 年 103 天 [25] - 资产周转率：FY21 年 0.1，FY22 年 0.2，FY23 年 0.2 [25] - 财务杠杆：FY21 年 1.9，FY22 年 2.0，FY23 年 2.4 [25] - EBIT 利润率：FY21 年 4.0%，FY22 年 9.4%，FY23 年 11.9% [25] - 利息开支：FY21 年 0.6，FY22 年 0.8，FY23 年 0.9 [25] - 税务开支：FY21 年 0.3，FY22 年 0.9，FY23 年 0.8 [25] - 股本回报率：FY21 年 0.2%，FY22 年 2.5%，FY23 年 3.6% [25] - ROIC：FY21 年 0.0%，FY22 年 2.2%，FY23 年 2.2% [25]

公司投资评级 - 首次覆盖并给予"买入"评级，目标价为2.90港元 [3] 报告的核心观点 - 绿叶制药是一家拥有广阔销售网络的著名药企，产品线不断扩张，核心产品需求稳定，多款新药将逐步兑现 [1] - 预计2023-26E收入CAGR为7.2%，股东净利润CAGR为18.9% [5] 中枢神经业务收入稳健增长 - 中枢神经药包括精神分裂症药物思瑞康、阿尔兹海默症等的贴剂、抑郁症药物若欣林等，预计2023-26ECAGR为13.2% [2] - 思瑞康销售收入将基本保持稳定，预计2024-26E销售收入将基本维持平稳 [32] - 利斯的明贴剂业务预计2024-26E收入CAGR达28.1% [2] - 若欣林预计2023-26E销售收入CAGR为60.8% [28] 肿瘤与心血管业务收入下半年起将逐步回暖 - 肿瘤药包括力朴素、百拓维、赞必佳等，预计2024年上半年肿瘤药收入环比下降约两成，但三季度销售温和回升 [2] - 心血管业务血脂康上半年受同类产品小林制药红曲保健品质量问题的影响，但日本已声明为小林旗下工厂问题，血脂康销售有望回升 [2] - 欧开销售收入有望维持较快增长，预计2023-26E销售收入CAGR为23.2% [58] 消化代谢业务收入2025年起收入重拾增长 - 消化代谢系统药物现有上市时间较长，大幅增长可能性不高，但重磅糖尿病药度拉糖肽与阿柏西普2025年有望获批，该板块2025年起有望重拾增长 [2] - 度拉糖肽在中国市场销售需求广阔，公司产品如能获批先发优势强大 [60] 2024年股东净利润将显著提升 - 预计2024-26E股东净利润将同比增加50.9%、4.6%、6.5% [5] - 公司上半年将销售费用占产品销售收入比例从40.1%缩减至30.9%，预计短期维持稳定 [5]