报告公司投资评级 - 买进（Buy） [3][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内极少数具备高档数控系统及五轴联动数控机床双研发体系的创新型企业，布局国内高速发展的航空、航天、新能源汽车等尖端产业，在数控系统、电主轴等多项核心零部件实现自研自产，业务毛利率领先同业，首次覆盖，给予“买进”的投资建议 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业为机械设备，2025年3月5日A股价76.62元，上证指数3341.96，股价12个月高/低为88.99/54.69元，总发行股数102240000股，A股数101700000股，A股市值77.92亿元，主要股东为大连光洋科技集团有限公司，持股25.57%，每股净值17.87元，股价/账面净值为4.29 [1] - 一个月、三个月、一年股价涨跌分别为15.1%、1.2%、 - 3.8% [1] - 产品组合中高端数控机床占比94.2%，关键功能部件占比3.0%，高档数控系统占比0.3%，自动化生产线占比0.9% [1] 公司业务发展情况 - 公司2008年成立并推出自制高档数控系统，2009年受国家04专项政策支持，定位高端五轴联动数控机床研发及核心功能部件开发，截至2024年形成高端数控机床产品矩阵，产品布局覆盖军工和民用领域，广泛应用于航空航天、新能源汽车等产业 [3] - 2017 - 2024年公司收入从0.75亿元增长至6.05亿元，期间CAGR达34.9%，高端数控机床业务收入占比达90%以上，毛利率维持在42%水平线上，归母净利润从2017年的0.07亿元增长至2024年的1.30亿元，期间CAGR达51.6% [3] 行业发展趋势 - 五轴联动数控机床是高端数控机床的塔尖，中国制造业向高端化转型，以航空产业为例，2024 - 2043年中国航空运输市场将接收喷气客机9323架，国产飞机推出及全球航空制造业转移将推动国内五轴数控机床产业发展 [3] - 2024年4月工信部发布方案助推机床存量更新需求，助力传统产业机床向数控机床转型，2024年金属切削机床产量当月同比增速触底回升，全年累计同比增长10.5%，较2023年增速提高4.1pcts，行业周期有望上行 [3][5] 公司产品优势 - 国内高端机床国产化率不足10%，高档数控系统等核心部件依赖进口，公司是具备双研发体系的创新型企业，在尖端产品和核心部件上实现国产替代，如高速叶尖磨削中心KBTG 1000性能追平国际龙头且价格低，五轴联动数控机床自主化率达85% [5] - 公司自研的GNC系列高档数控系统实现迭代，能对标西门子竞品840D，在开放性、适配性和性价比上更具优势，并已实现对外销售 [5] 公司财务情况 - 近年来公司毛利率维持在42%水平线上，远高于2024Q1 - Q3上市机床企业平均毛利率25.4%，2024年前三季度公司期间费用率为20.69%，同比下降3.05pcts，2024年公司实现扣非后归母净利润1.0亿元，YOY + 36.8%，归母净利率为17.4%，同比提高0.4pcts [5] 公司产能规划 - 2024年公司新签订单额YOY + 24%，产能逐渐接近饱和，2024年完成定增6.0亿元，在大连、沈阳、银川三地建设制造基地，新产线预计2025年开始陆续投入使用，至2028年全部达产后公司合计产能将达到1100台左右（2024年产能约500台） [5] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年公司实现净利润1.3亿元、1.6亿元、2.2亿元，yoy分别为 + 28%、 + 25%、 + 34%，EPS为1.2元、1.6元、2.2元，当前A股价对应PE分别为60倍、48倍、36倍 [5] 财务报表数据 |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|60|102|130|163|218| |同比增减（％）|-17.04|68.70|27.79|25.19|33.85| |每股盈余（EPS，元）|0.66|1.09|1.28|1.60|2.15| |同比增减（％）|-29.81|65.83|17.08|25.19|33.85| |A股市盈率(P/E，X)|116.09|70.00|59.79|47.76|35.68| |股利（DPS，元）|0.00|0.25|0.42|0.56|0.75| |股息率（％）|0.00|0.33|0.55|0.73|0.98|[7] |营业收入（百万元）|315|452|605|794|1006| |经营成本（百万元）|182|244|575|449|573| |营业税金及附加（百万元）|0|1|2|3|3| |销售费用（百万元）|30|48|52|72|81| |管理费用（百万元）|22|28|33|48|54| |财务费用（百万元）|-2|-2|-2|-4|-4| |资产减值损失（百万元）|0|0|0|-1|0| |投资收益（百万元）|2|11|2|5|6| |营业利润（百万元）|65|115|147|182|244| |利润总额（百万元）|65|115|148|182|244| |所得税（百万元）|5|13|18|19|26| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|60|102|130|163|218|[9] |货币资金（百万元）|269|246|531|412|404| |应收帐款（百万元）|126|142|177|222|277| |存货（百万元）|394|471|613|736|809| |流动资产合计（百万元）|977|1000|1370|1602|1763| |长期投资净额（百万元）|3|3|3|4|4| |固定资产合计（百万元）|149|200|420|546|682| |在建工程（百万元）|6|6|45|54|38| |无形资产（百万元）|359|500|890|1068|1196| |资产总计（百万元）|1336|1500|2260|2671|2959| |流动负债合计（百万元）|201|284|378|491|565| |长期负债合计（百万元）|104|82|99|113|128| |负债合计（百万元）|305|366|476|604|693| |股东权益合计（百万元）|1031|1134|1783|2067|2266| |负债和股东权益总计（百万元）|1336|1500|2260|2671|2959|[9] |经营活动产生的现金流量净额（百万元）|-6|45|60|94|162| |投资活动产生的现金流量净额（百万元）|-29|-53|-359|-285|-221| |筹资活动产生的现金流量净额（百万元）|163|-15|584|73|51| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|128|-24|285|-118|-8|[9]

报告公司投资评级 - 报告给予拓荆科技 - U“买进”评级 [6][8] 报告的核心观点 - 公司发布股权激励计划，向 1072 位核心员工授予 127 万股股票激励，行权目标较高体现对未来发展信心；预计 2025 年中国半导体设备产业并购大规模展开，公司作为国内薄膜沉积设备龙头极具并购价值；目前股价对应 2025、26 年 PE45 倍和 37 倍，给予买进评级 [6][8] 公司基本信息 - 产业为电子，2025 年 3 月 5 日 A 股价 175.73 元，上证指数 3341.96，股价 12 个月高/低为 216.52/101.4 元，总发行股数 27973 万股，A 股数 15525 万股，A 股市值 272.82 亿元，主要股东为国家集成电路产业投资基金股份有限公司（持股 19.77%），每股净值 19.12 元，股价/账面净值 9.19，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为 21.5%、 - 4.4%、24.1% [2] 产品组合 - 半导体设备占比 86.2%，配套材料及服务占比 13.8% [4] 股权激励情况 - 向 1072 位核心员工（占全体员工 70%）授予 127 万股（占总股本 0.45%）股票激励，股票来源为回购股份，行权价格 90 元/股，较目前股价折让 49%；2025 年营收目标 49.9 亿元，同比增长 21.7%，营收触发值 46 亿元，净利润 10.6 亿元，同比增长 54%，净利润触发值 9.9 亿元；2026 年营收目标 60 亿元较 2024 年增长 46%，营收触发值 54 亿元，净利润 12.6 亿元，较 2024 年增长 83%，净利润触发值 11.9 亿元 [8] 业绩情况 - 2024 年实现营收 41 亿元，同比增 52%，净利润 6.9 亿元，同比增 4%，扣非后净利润 3.6 亿元，同比增 14%；4Q24 实现营收 18.3 亿元，同比增 82%，环比增 81%，净利润 4.2 亿元，同比增 7%，环比增 193%，扣非后净利润 2.9 亿元，同比增 113%，环比增 539%；2024 年累计出货超 1000 个设备反应腔 [8] 行业并购趋势 - 得益于国产替代推进，本土半导体设备企业快速成长，预计未来中国半导体设备厂商加大并购力度，涂胶显影大厂沈阳芯源微已公告停牌筹划股权变更，更大范围强强联合将展开，公司作为国内薄膜沉积设备龙头，在 PECVD 设备领域领先，极具并购价值 [8] 盈利预测 - 预计 2025、2026 年净利润 10.8 亿元和 13.3 亿元，同比增长 57%和 23%，EPS 分别为 3.87 元和 4.76 元，目前股价对应 2025、26 年 PE45 倍和 37 倍 [8] 财务数据（年度截止 12 月 31 日） 利润表数据 |项目|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|369|664|688|1081|1331| |同比增减（％）|438.1|80.2|3.6|57.1|23.1| |每股盈余（元）|1.32|2.37|2.46|3.87|4.76| |同比增减（％）|438.1|80.2|3.6|57.1|23.1| |市盈率(P/E)（X）|132.8|73.7|71.1|45.3|36.8| |股利（元）|0.48|0.35|0.35|0.45|0.50| |股息率（％）|0.27|0.20|0.20|0.26|0.29|[10] 合并损益表数据 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|1706|2706|4103|5146|6337| |经营成本|865|1334|2249|2730|3381| |营业税金及附加|17|3|5|6|8| |销售费用|192|222|313|371|445| |管理费用|81|172|240|275|320| |财务费用|-18|-15|10|-3|-3| |资产减值损失|0|10|10|10|10| |投资收益|6|-20|-20|-20|-20| |营业利润|357|709|678|1140|1403| |营业外收入|0|0|0|0|0| |营业外支出|0|10|1|2|2| |利润总额|364|699|677|1138|1401| |所得税|0|35|20|57|70| |少数股东损益|-4|0|-32|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|369|664|688|1081|1331|[12] 合并资产负债表数据 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|3827|2676|3362|3966|488| |应收账款|262|530|487|424|348| |存货|2297|4556|4556|4328|3895| |流动资产合计|6820|8457|9624|10923|12365| |长期股权投资|0|228|240|252|264| |固定资产|382|613|999|1698|3005| |在建工程|11|117|82|45|18| |非流动资产合计|493|1512|1875|2326|2884| |资产总计|7313|9969|11499|13249|15249| |流动负债合计|2947|2982|3429|8915|24517| |非流动负债合计|659|2396|5223|12013|29072| |负债合计|3605|5378|6249|6918|7587| |少数股东权益|-4|-2|-34|-34|-34| |股东权益合计|3712|4594|5250|6331|7662| |负债及股东权益合计|7313|9969|11499|13249|15249|[13] 合并现金流量表数据 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|248|-1657|587|862|737| |投资活动产生的现金流量净额|-151|-836|-482|-434|-4186| |筹资活动产生的现金流量净额|2790|1339|581|176|-29| |现金及现金等价物净增加额|2886|-1154|686|604|-3478|[14]

报告公司投资评级 - 报告对大金重工 (002487.SZ) 的投资评级为“买进” [7] 报告的核心观点 - 大金重工是风电基础结构产品龙头企业，“新两海”战略成效显著，在欧洲市场进入第一梯队，搭建“制造 - 运输”一站式服务体系有助于形成竞争优势 [7] - 2025 年欧洲海风市场加速，公司海外新订单增长可期，今年海外交付量有望超 20 万吨，同比增 20 - 30%，支撑业绩稳健增长，中期海外市场份额有望扩大 [7] - 预计公司 2024/2025/2026 年净利润分别达 4.48/7.11/9.97 亿元，YOY +5.4%/+58%/+40%，EPS 分别为 0.7/1.1/1.56 元，A股按当前价格计算，对应 25/26 年 PE 为 19/14 倍，建议买进 [7] 公司基本情况 - 产业为机械设备，2025 年 3 月 4 日 A 股价 21.28 元，深证成指 10679.44，股价 12 个月高/低为 25.75/17.26 元，总发行股数 637.75 百万，A 股数 630.92 百万，A 股市值 134.26 亿元，主要股东为阜新金胤能源咨询有限公司，持股 38.93%，每股净值 11.10 元，股价/账面净值 1.92 [3] - 产品组合中风电装备产品占比 90.2%，新能源发电占比 8.7% [3] - 机构投资者中基金占流通 A 股比例 2.8%，一般法人占 45.2% [4] 公司业务发展情况 - 公司是国内风电基础结构产品龙头，主要产品有塔筒、管桩等，业务重心转向海外海风基础产品，已打开欧洲市场，2024 年海外收入占比超 60%，同比提升 16 个百分点，2024 年 1 - 3Q 毛利率 27.2%，优于同业 [7] - 欧洲海风建设提速，预计 2030 年装机规模从 20GW 增至 60GW，2050 年达 300GW，本地供应链产能供不应求，公司有望扩大欧洲市场份额，2025 年海外交付量有望超 20 万吨，同比增 20 - 30% [7] 公司产能与服务情况 - 公司积极扩张产能，规划蓬莱、唐山、盘锦三个出口基地，蓬莱海工基地是全球单体产能最大的风电海工基地兼风电母港，设计年产能 70 万吨，唐山曹妃甸海工基地一期投资 25 亿元，年产能约 40 万吨，预计 2025 年上半年投产 [7] - 公司搭建“建造 - 运输”一站式服务能力，丹麦 Thor 海上风电项目是首个自主运输海外项目，未来出口桩基订单均为 DAP 模式，2025 年两艘海上风电装备特种运输船将陆续交付 [7] 公司盈利预期情况 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|A 股市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|450|-22.02%|0.706|-32.05%|30.14|0.03|0.13%| |2023|425|-5.58%|0.667|-5.58%|31.92|0.18|0.86%| |2024F|448|5.41%|0.703|5.41%|30.28|0.21|0.99%| |2025F|711|58.56%|1.114|58.56%|19.10|0.33|1.57%| |2026F|997|40.32%|1.564|40.32%|13.61|0.47|2.20%|[9] 公司财务报表情况 合并损益表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|5106|4325|3820|5381|6787| |经营成本|4252|3311|2816|3974|4934| |营业税金及附加|18|31|31|43|54| |销售费用|40|70|96|124|156| |管理费用|119|156|214|231|271| |财务费用|10|64|38|43|48| |资产减值损失|0|-7|-20|-20|-20| |投资收益|63|15|20|20|20| |营业利润|523|477|472|762|1074| |营业外收入|6|8|10|10|10| |营业外支出|5|0|0|0|0| |利润总额|524|485|482|772|1084| |所得税|74|60|34|62|87| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|450|425|448|711|997|[11] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|4052|1961|2579|4340|6481| |应收帐款|1770|1629|1711|1882|2070| |存货|1737|1546|2009|2411|2893| |流动资产合计|8990|7293|8023|8183|8347| |长期投资净额|0|0|0|0|0| |固定资产合计|1041|1565|2034|2238|2461| |在建工程|903|837|418|439|483| |无形资产|225|270|324|318|311| |资产总计|11259|10225|11347|12132|12974| |流动负债合计|3544|2930|3516|3692|3877| |长期负债合计|1209|381|571|599|629| |负债合计|4752|3311|4087|4291|4506| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |股东权益合计|6507|6914|7260|7841|8468| |负债和股东权益总计|11259|10225|11347|12132|12974|[11] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|112|809|930|1209|1572| |投资活动产生的现金流量净额|-691|-1416|708|743|780| |筹资活动产生的现金流量净额|3498|-1011|-960|-192|-211| |现金及现金等价物净增加额|2921|-1674|678|1760|2141| |货币资金的期末余额|3576|1902|2579|4340|6481| |货币资金的期初余额|655|3576|1902|2579|4340|[11]

报告公司投资评级 - 买进（Buy） [6] 报告的核心观点 - 24Q4 环比已有恢复 继续看好 2025 年的业绩恢复 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为医药生物 A 股股价（2025/2/28）134.95 元 上证指数（2025/2/28）10611.24 股价 12 个月高/低为 151.86/91.91 总发行股数 824.16 百万 A 股数 593.30 百万 A 股市值 800.66 亿元 主要股东为联影医疗技术集团有限公司（20.33%） 每股净值 24.15 元 股价/账面净值 5.59 一个月股价涨跌 8.8% 三个月 -3.6% 一年 -3.3% [1] 产品组合 - 销售医学影像诊断设备及放射治疗设备占比 87.8% 维保服务占比 9.5% 软件业务占比 1.1% [2] 机构投资者占比 - 基金和一般法人占流通 A 股比例均为 0% [3] 公司业绩 - 2024 全年营收 103.0 亿元 同比下降 9.7% 归母净利润 12.6 亿元 同比下降 36.1% 扣非后同比下降 39.3% Q4 单季度营收 33.5 亿元 同比下降 18.5%（24Q3 营收 YOY -25%） 净利润约 5.9 亿元 同比下降 35.1% 扣非后同比下降 34.7% 季度环比扭亏（24Q3 单季度亏损 2.8 亿元） [8] 业绩下降原因及恢复迹象 - 2024 年营收下降因医疗反腐下国内设备更新政策落地延迟 行业整体规模收缩 且公司研发及销售费用增长影响净利端增速 但 2024 年 11 月招采有恢复迹象 24Q4 营收端 YOY -15% 环比缩窄约 10 个百分点 净利端扭亏 [8] 国产替代趋势 - 国产替代进程将加速 2/14 国家发布目录新增生物医疗装备 3/1 日执行后国产设备性价比优势更凸显 公司高端产品竞争力强 是全球仅有的三家可生产 5.0T 以上高端核磁共振影像设备的设备商之一 CT 设备全面覆盖 16 排至 320 排产品 高端产品对标西门子、GE 及飞利浦 [8] 产品优势 - 分子影像系统陆续推出多款行业领先产品 放射治疗设备开发出行业首款一体化 CT 引导直线加速器 各领域设备全面对标行业龙头 产品性能极具竞争力 [7] AI 赋能 - 公司打造跨产品线的完整数智化超级平台 各产品线完成智能化技术平台开发和搭载 MR 领域 AI 应用体现在成像加速等 CT 领域实现低剂量扫描等 MI 领域集中在放射性示踪剂分析等 RT 领域可协助靶区勾画等 [7][10] 盈利预计及投资建议 - 预计公司 2025 - 2026 年分别实现净利润 16.3 亿元、20.0 亿元 yoy 分别 +29.1%、+22.6% 折合 EPS 分别为 2.0 元、2.4 元 当前股价对应的 PE 分别为 68 倍、56 倍 维持“买进”投资建议 [10] 财务数据 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（Net profit，RMB 百万元） | 1656 | 1974 | 1262 | 1629 | 1997 | | 同比增减（%） | 16.86 | 19.21 | -36.08 | 29.05 | 22.61 | | 每股盈余（EPS，RMB 元） | 2.19 | 2.40 | 1.53 | 1.98 | 2.42 | | 同比增减（%） | 11.73 | 9.59 | -36.20 | 29.05 | 22.61 | | 市盈率（P/E，X） | 61.62 | 56.23 | 88.13 | 68.29 | 55.70 | | 股利（DPS，RMB 元） | 0.20 | 0.25 | 0.23 | 0.30 | 0.36 | | 股息率（Yield，%） | 0.15 | 0.19 | 0.17 | 0.22 | 0.27 | | 营业收入（RMB 百万元） | 9238 | 11411 | 10300 | 12692 | 15013 | | 经营成本（RMB 百万元） | 4770 | 5879 | 5232 | 6267 | 7388 | | 营业税金及附加（RMB 百万元） | 38 | 69 | 59 | 72 | 92 | | 销售费用（RMB 百万元） | 1328 | 1770 | 1880 | 2158 | 2477 | | 管理费用（RMB 百万元） | 431 | 561 | 572 | 698 | 826 | | 财务费用（RMB 百万元） | -99 | -149 | -78 | -127 | -150 | | 投资收益（RMB 百万元） | 13 | 110 | 118 | 120 | 120 | | 营业利润（RMB 百万元） | 1928 | 2142 | 1366 | 1713 | 2144 | | 营业外收入（RMB 百万元） | 2 | 11 | 4 | 28 | 28 | | 营业外支出（RMB 百万元） | 11 | 10 | 18 | 2 | 2 | | 利润总额（RMB 百万元） | 1920 | 2142 | 1352 | 1739 | 2170 | | 所得税（RMB 百万元） | 270 | 164 | 101 | 127 | 163 | | 少数股东损益（RMB 百万元） | -6 | 3 | -11 | -16 | 10 | | 归母净利润（RMB 百万元） | 1656 | 1974 | 1262 | 1629 | 1997 | | 货币资金（RMB 百万元） | 10075 | 7584 | 6826 | 7850 | 8792 | | 应收账款（RMB 百万元） | 2013 | 3228 | 3550 | 4261 | 4814 | | 存货（RMB 百万元） | 3460 | 3893 | 4361 | 5146 | 5763 | | 流动资产合计（RMB 百万元） | 20145 | 20228 | 22655 | 25374 | 28419 | | 长期股权投资（RMB 百万元） | 40 | 73 | 77 | 81 | 85 | | 固定资产（RMB 百万元） | 2116 | 2212 | 2345 | 2462 | 2585 | | 在建工程（RMB 百万元） | 222 | 850 | 1700 | 2211 | 2763 | | 非流动资产合计（RMB 百万元） | 4060 | 5108 | 5211 | 5315 | 5421 | | 资产总计（RMB 百万元） | 24205 | 25336 | 27866 | 30688 | 33840 | | 流动负债合计（RMB 百万元） | 6012 | 5798 | 6378 | 7016 | 7717 | | 非流动负债合计（RMB 百万元） | 719 | 657 | 624 | 636 | 649 | | 负债合计（RMB 百万元） | 6731 | 6455 | 7002 | 7652 | 8366 | | 少数股东权益（RMB 百万元） | -10 | 15 | 16 | 17 | 17 | | 股东权益合计（RMB 百万元） | 17483 | 18866 | 20848 | 23020 | 25456 | | 负债及股东权益合计（RMB 百万元） | 24205 | 25336 | 27866 | 30688 | 33840 | | 经营活动所得现金净额（RMB 百万元） | 683 | 133 | 113 | 134 | 154 | | 投资活动所用现金净额（RMB 百万元） | -4689 | -1565 | -682 | 1134 | 1087 | | 融资活动所得现金净额（RMB 百万元） | 10729 | -662 | -189 | -244 | -300 | | 现金及现金等价物净增加额（RMB 百万元） | 6753 | -2095 | -758 | 1024 | 942 | [11][14][16]

报告公司投资评级 - 报告给予盛美上海“买进”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年公司营收增长超4成，净利润增长27%，业绩符合预期 长期来看，公司从清洗设备延伸至涂胶、显影、湿法刻蚀领域，业绩具备持续快速增长潜力 公司目前股价对应2025 - 2026年PE分别为32倍和27倍，给予买进评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为电子，2025年2月27日A股价111.16元，上证指数3388.06，股价12个月高/低为139.99/72.08元，总发行股数43874万股，A股数43356万股，A股市值481.94亿元，主要股东为ACM Research, Inc.，持股81.53%，每股净值17.47元，股价/账面净值6.36，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为11.1%、0.0%、29.6% [2] 近期评等 - 2024年2月28日、6月27日、9月30日评等均为“买进” [3] 产品组合 - 清洗设备占比68%，炉管、电镀等设备占比21%，先进湿法封装设备占比11% [3] 业绩情况 - 2024年公司实现营收56.2亿元，同比增长44.5%；净利润11.5亿元，同比增长26.7%，EPS2.64元 净利润低于营收因综合毛利率48.9%，较上年同期降3.1个百分点，同时股权激励费用2.9亿元，同比增87%，剔除该因素净利润同比增长35% [9] - 分业务看，2024年半导体清洗设备收入40.6亿元，同比增长约55%；其他半导体设备收入11.4亿元，同比增长约21%；先进封装湿法设备收入2.46亿元，同比增长约54% [9] - 分季度看，第4季度单季营收16.4亿元，同比增长44.1%，净利润4亿元，同比增长66%，单季度营收及利润创历史新高 [9] - 截止2024年，合同负债11亿元，较3Q24末提升21% [9] 行业背景 - 在美国打压中国高科技产业背景下，中国对半导体先进制程需求更迫切，以华为、长江存储为代表的企业努力突破半导体制程限制，本土设备厂将获更大市场空间 [9] 盈利预测 - 预计公司2025、2026年实现净利润15.3亿元和17.6亿元，同比分别增长33%和15%，EPS分别为3.51元和4.04元，目前股价对应2024 - 26年PE分别为32倍和27倍，估值相对偏低 [9] 财务数据 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（百万元） | 668 | 911 | 1153 | 1531 | 1762 | | 同比增减（％） | 151.1 | 36.2 | 26.7 | 32.7 | 15.1 | | 每股盈余（元） | 1.53 | 2.09 | 2.65 | 3.51 | 4.04 | | 同比增减（％） | 151.1 | 36.2 | 26.7 | 32.7 | 15.1 | | 市盈率（X） | 72.3 | 53.1 | 41.9 | 31.6 | 27.4 | | 股利（元） | 0.45 | 0.55 | 0.65 | 0.75 | 0.85 | | 股息率（％） | 0.41 | 0.50 | 0.59 | 0.68 | 0.77 | [11] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 2873 | 3888 | 5618 | 6914 | 8242 | | 经营成本 | 1468 | 1867 | 2873 | 3600 | 4331 | | 营业税金及附加 | 3 | 5 | 10 | 8 | 10 | | 销售费用 | 259 | 328 | 422 | 506 | 610 | | 管理费用 | 106 | 200 | 300 | 346 | 404 | | 财务费用 | -80 | -25 | -27 | -57 | -41 | | 资产减值损失 | | | | 50 | 50 | | 投资收益 | 26 | 92 | 32 | 0 | 0 | | 营业利润 | 717 | 964 | 1300 | 1730 | 2001 | | 营业外收入 | 0 | 0 | 1 | 0 | 0 | | 营业外支出 | 0 | 0 | 0 | 10 | 10 | | 利润总额 | 717 | 964 | 1301 | 1720 | 1991 | | 所得税 | 48 | 53 | 147 | 189 | 229 | | 少数股东损益 | | | 0 | 0 | 0 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 668 | 911 | 1153 | 1531 | 1762 | [13] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 1562 | 1523 | 2635 | 2820 | 2980 | | 应收账款 | 1066 | 1590 | 2132 | 1855 | 1521 | | 存货 | 2690 | 3925 | 4232 | 4021 | 3619 | | 流动资产合计 | 6300 | 7589 | 9496 | 10778 | 12201 | | 长期股权投资 | 68 | 57 | 72 | 75 | 79 | | 固定资产 | 300 | 662 | 1167 | 1984 | 3512 | | 在建工程 | 251 | 730 | 592 | 326 | 130 | | 非流动资产合计 | 1875 | 2164 | 2632 | 3264 | 4048 | | 资产总计 | 8176 | 9754 | 12128 | 14042 | 16248 | | 流动负债合计 | 2397 | 2879 | 3530 | 9177 | 25236 | | 非流动负债合计 | 255 | 417 | 933 | 2147 | 5195 | | 负债合计 | 2652 | 3296 | 4463 | 5129 | 5900 | | 少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 | | 股东权益合计 | 5524 | 6458 | 7666 | 8913 | 10348 | | 负债及股东权益合计 | 8176 | 9754 | 12128 | 14042 | 16248 | [14] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | -269 | -427 | 1216 | 593 | 811 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -1884 | 542 | -490 | -766 | -800 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 273 | -164 | 378 | 358 | 149 | | 现金及现金等价物净增加额 | -1840 | -39 | 1111 | 185 | 160 | [15]

报告公司投资评级 - 给予盛美上海“买进”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年盛美上海应收增长超4成，净利润增长27%，业绩符合预期 长期来看，公司从清洗设备延伸至涂胶、显影、湿法刻蚀领域，业绩具备持续快速增长潜力 公司目前股价对应2025 - 2026年PE分别为32倍和27倍，给予买进评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为电子，2025年2月27日A股价111.16元，上证指数3388.06，股价12个月高/低为139.99/72.08元，总发行股数43874万股，A股数43356万股，A股市值481.94亿元，主要股东为ACM Research, Inc.，持股81.53%，每股净值17.47元，股价/账面净值6.36，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为11.1%、0.0%、29.6% [2] 近期评等 - 2024年2月28日、6月27日、9月30日评等均为“买进” [3] 产品组合 - 清洗设备占比68%，炉管、电镀等设备占比21%，先进湿法封装设备占比11% [3] 业绩情况 - 2024年公司实现营收56.2亿元，同比增长44.5%；实现净利润11.5亿元，同比增长26.7%，EPS2.64元 净利润低于营收因综合毛利率48.9%，较上年同期下降3.1个百分点，同时股权激励费用2.9亿元，同比增87%，剔除该因素，净利润同比增长35% [9] - 2024年半导体清洗设备收入40.6亿元，同比增长约55%；其他半导体设备收入11.4亿元，同比增长约21%；先进封装湿法设备收入2.46亿元，同比增长约54% [9] - 第4季度单季营收16.4亿元，同比增长44.1%，净利润4亿元，同比增长66%，单季度营收及利润创历史新高 [9] 市场需求 - 在美国打压中国高科技产业背景下，中国对半导体先进制程需求迫切，本土设备厂将获更大市场空间 [9] 盈利预测 - 预计公司2025、2026年实现净利润15.3亿元和17.6亿元，同比分别增长33%和15%，EPS分别为3.51元和4.04元，目前股价对应2024 - 26年PE分别为32倍和27倍，估值相对偏低 [9] 财务数据 |指标|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|668|911|1153|1531|1762| |同比增减（％）|151.1|36.2|26.7|32.7|15.1| |每股盈余（元）|1.53|2.09|2.65|3.51|4.04| |同比增减（％）|151.1|36.2|26.7|32.7|15.1| |市盈率（X）|72.3|53.1|41.9|31.6|27.4| |股利（元）|0.45|0.55|0.65|0.75|0.85| |股息率（％）|0.41|0.50|0.59|0.68|0.77|[11] 合并损益表 |指标（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2873|3888|5618|6914|8242| |经营成本|1468|1867|2873|3600|4331| |营业税金及附加|3|5|10|8|10| |销售费用|259|328|422|506|610| |管理费用|106|200|300|346|404| |财务费用|-80|-25|-27|-57|-41| |资产减值损失|/|/|/|50|50| |投资收益|26|92|32|0|0| |营业利润|717|964|1300|1730|2001| |营业外收入|0|0|1|0|0| |营业外支出|0|0|0|10|10| |利润总额|717|964|1301|1720|1991| |所得税|48|53|147|189|229| |少数股东损益|/|/|0|0|0| |归属于母公司所有者的净利润|668|911|1153|1531|1762|[13] 合并资产负债表 |指标（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|1562|1523|2635|2820|2980| |应收账款|1066|1590|2132|1855|1521| |存货|2690|3925|4232|4021|3619| |流动资产合计|6300|7589|9496|10778|12201| |长期股权投资|68|57|72|75|79| |固定资产|300|662|1167|1984|3512| |在建工程|251|730|592|326|130| |非流动资产合计|1875|2164|2632|3264|4048| |资产总计|8176|9754|12128|14042|16248| |流动负债合计|2397|2879|3530|9177|25236| |非流动负债合计|255|417|933|2147|5195| |负债合计|2652|3296|4463|5129|5900| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |股东权益合计|5524|6458|7666|8913|10348| |负债及股东权益合计|8176|9754|12128|14042|16248|[14] 合并现金流量表 |指标（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|-269|-427|1216|593|811| |投资活动产生的现金流量净额|-1884|542|-490|-766|-800| |筹资活动产生的现金流量净额|273|-164|378|358|149| |现金及现金等价物净增加额|-1840|-39|1111|185|160|[15]

报告公司投资评级 - 报告对鸣志电器的投资评级为“买进（Buy）” [8][10] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内步进电机龙头，通过外延、并购等提升运控技术水平，开拓海外市场，在空心杯电机领域前瞻布局，首次覆盖给予“买进”投资建议 [8] - 预计2024 - 2026年公司实现净利润0.8亿元、1.5亿元、2.2亿元，yoy分别为 - 46%、+92%、+52%，EPS为0.2元、0.4元、0.5元，当前A股价对应PE分别为469倍、245倍、162倍，看好公司在空心杯电机领域领先优势，给予“买进”投资建议 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 公司产业为电气设备，2025年2月24日A股价84.68元，上证指数3379.11，股价12个月高/低为90.74/30.4，总发行股数418.88百万，A股市值354.71亿元，主要股东为上海鸣志投资管理有限公司，持股56.08%，每股净值6.87元，股价/账面净值12.32，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为38.7%、60.8%、96.9% [3] 产品组合 - 控制电机及其驱动系统营收占比85.6%，电源与照明系统控制类占比5.5%，设备状态管理系统类占比0.9%，贸易类产品占比3.4% [5] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例1.8%，一般法人占比72.7% [6] 业务分析 - 控制电机及其驱动系统是主要收入来源，营收占比超85%，包括步进、无刷等多种电机；打破日本企业对步进电机行业垄断，混合式步进电机全球份额前三；产品用于传统行业并向新兴高附加值领域开拓；2024年上半年该业务收入10.4亿元，同比降3.0%，运动控制解决方案收入3.5亿元，同比降15.2%，控制电机业务收入6.8亿元，同比增3.2%，无刷电机业务收入1.3亿，同比增82.2% [8] - 2014 - 2018年通过收购美国AMP、Lin Engineering、T Motion及国内常州运控电子，提升技术、获取客户资源、巩固龙头地位并拓展海外市场；2024年上半年外销收入占比46.2%，毛利率49.9%，高于国内23.0pcts；越南一期项目2023年7月完工，预计2024年末产能近400万台，计划未来2 - 3年扩大规模 [8] 财务分析 - 2021 - 2024Q1 - Q3公司毛利率分别为37.7%、38.2%、37.2%、37.6%，2024Q1 - Q3同比提高0.9pcts；2024年前三季度期间费用率33.45%，同比提高2.65pcts，管理、研发费用率提高；受费用率提升影响，2024年前三季度归母净利率2.58%，同比下降1.80pcts；随着产能利用率提升，盈利能力有望恢复 [10] 行业分析 - 人形机器人浪潮将加速空心杯电机市场扩容，特斯拉新一代灵巧手自由度增加，将提高空心杯电机单机价值量；预计国内市场规模将从2023年的2.9亿美元成长至2028年的7.2亿美元，CAGR达20% [10] 公司竞争力分析 - 公司是国内空心杯电机龙头，产品矩阵丰富，技术水平领先，出海布局领先；与中美超20家企业建立实质性合作关系，进展领先同类企业 [10] 盈利预测 | 指标 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（百万元） | 247 | 140 | 76 | 145 | 220 | | 同比增减（％） | -11.58 | -43.20 | -46.04 | 91.52 | 51.66 | | 每股盈余（EPS，元） | 0.59 | 0.34 | 0.18 | 0.35 | 0.52 | | 同比增减（％） | -11.62 | -43.17 | -46.48 | 91.52 | 51.66 | | A股市盈率(P/E，X) | 142.75 | 251.20 | 469.36 | 245.08 | 161.59 | | 股利（DPS，元） | 0.07 | 0.04 | 0.05 | 0.11 | 0.17 | | 股息率（％） | 0.08 | 0.05 | 0.06 | 0.13 | 0.20 | [12] 合并报表数据 合并损益表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 2960 | 2543 | 2439 | 2725 | 3218 | | 经营成本 | 1829 | 1597 | 1513 | 1679 | 1978 | | 营业税金及附加 | 17 | 15 | 14 | 15 | 18 | | 销售费用 | 244 | 203 | 195 | 211 | 241 | | 管理费用 | 375 | 348 | 376 | 374 | 417 | | 财务费用 | -10 | 3 | -3 | -2 | -2 | | 资产减值损失 | -15 | -15 | -32 | -21 | -22 | | 投资收益 | 0 | -3 | 1 | 2 | 2 | | 营业利润 | 285 | 151 | 75 | 155 | 241 | | 营业外收入 | 0 | 1 | 0 | 0 | 1 | | 营业外支出 | 1 | 3 | 2 | 0 | 0 | | 利润总额 | 285 | 149 | 73 | 155 | 242 | | 所得税 | 36 | 7 | -5 | 5 | 17 | | 少数股东损益 | 2 | 1 | 2 | 5 | 5 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 247 | 140 | 76 | 145 | 220 | [14] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 2439 | 2725 | 3218 | 2439 | 2725 | | 应收帐款 | 1513 | 1679 | 1978 | 1513 | 1679 | | 存货 | 14 | 15 | 18 | 14 | 15 | | 流动资产合计 | 195 | 211 | 241 | 195 | 211 | | 长期投资净额 | 376 | 374 | 417 | 376 | 374 | | 固定资产合计 | -3 | -2 | -2 | -3 | -2 | | 在建工程 | -32 | -21 | -22 | -32 | -21 | | 无形资产 | 1 | 2 | 2 | 1 | 2 | | 资产总计 | 75 | 155 | 241 | 75 | 155 | | 流动负债合计 | 0 | 0 | 1 | 0 | 0 | | 长期负债合计 | 2 | 0 | 0 | 2 | 0 | | 负债合计 | 73 | 155 | 242 | 73 | 155 | | 少数股东权益 | -5 | 5 | 17 | -5 | 5 | | 股东权益合计 | 2 | 5 | 5 | 2 | 5 | | 负债和股东权益总计 | 76 | 145 | 220 | 76 | 145 | [14] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 8 | 203 | 241 | 234 | 275 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -342 | -41 | -179 | -188 | -75 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 228 | -188 | 194 | 120 | -253 | | 现金及现金等价物净增加额 | -55 | -8 | 256 | 166 | -53 | [14]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [2][5] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩快报显示营收和业绩增长超预期，扣非净利润符合预期，Q4单季营收和利润同环比均增长，受益于新产能投放和部分产品价差修复，Q4利润超预期增长 [5] - 公司2025、2026年有多个项目投产，业绩有望再上新台阶，作为国内轻烃裂解龙头企业，立足C2、C3产业链发展高附加值产品，维持“买进”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为化工，2025年2月25日A股价20.63元，深证成指10854.50，股价12个月高/低为22.02/14.65元，总发行股数3368.65百万，A股数3366.48百万，A市值694.51亿元，主要股东为浙江卫星控股股份有限公司，持股34.60%，每股净值8.99元，股价/账面净值2.29，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为3.8%、15.3%、30.3% [1] 近期评等 - 2024年10月22日前日收盘18.74元，评等为买进 [2] 产品组合 - 功能化学品占比47.7%，高分子新材料占比28.3%，其他业务占比22.2%，新能源材料占比1.8% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比7.5%，一般法人占比49.4% [2] 业绩情况 - 2024年全年预计实现营收474.26亿元，yoy+14.32%；归母净利润60.82亿元，yoy+26.99%，扣非净利润60.06亿元，yoy+28.54%；Q4单季实现营收151.50亿元，yoy+42.86%，qoq+17.68%；归母净利润23.89亿元，yoy+71.20%，qoq+45.99%，扣非归母净利润19.17亿元，yoy+45.72%，qoq+3.41% [5] 利润增长原因 - 部分产品价格上涨，价差修复，C2/C3产业链主要产品价格同比回暖，产品 - 原料价差整体增大，Q4单季非经常性损益数额较大，预计受白银租赁和远期外汇估值变动损益影响，2025年以来大部分产品价格环比持平，丙烯酸及下游产品价格上行，预计C3产业链利润增厚 [5] 新产能情况 - Q4平湖基地新材料新能源一体化项目充分贡献业绩，2024年7月投产，包括90万吨PDH、80万吨丁辛醇、8万吨新戊二醇及配套装置，建成后形成产业链闭环，降低生产成本，增厚利润 [5] 在建项目规划 - 年产20万吨精丙烯酸项目2025年建成；与SK合资的年产4万吨EAA项目预计2025年投产；α - 烯烃综合利用高端新材料产业园项目一期已开始建设，预计2025、2026年分别完成一期、二期建设，提高C2产业链附加值 [5] 原料供应优势 - 在美国自有乙烷运输管道和码头，有专门乙烷运输船队，目前有14艘VLEC船，还订购了14艘乙烷运输船，一阶段6艘VLEC乙烷船预计2026年初交付 [5] 盈利预测 - 预计公司2024/2025/2026年分别实现净利润61/74/90亿元，yoy+27%/+22%/+21%，折合EPS分别为1.81/2.19/2.66元，目前A股股价对应的PE为11/9/8倍 [5] 财务数据（年度截止12月31日） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|3096|4789|6082|7393|8957| |同比增减（％）|-48.46%|54.71%|26.99%|21.55%|21.16%| |每股盈余（元）|0.92|1.42|1.81|2.19|2.66| |同比增减（％）|-73.69%|54.72%|26.99%|21.55%|21.16%| |A股市盈率（X）|22.45|14.51|11.43|9.40|7.76| |股利（元）|0.0000|0.4000|0.5000|0.6|0.7| |股息率（％）|0.00%|1.94%|2.42%|2.91%|3.39%|[7] 合并损益表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|37043|41487|47426|50817|54214| |经营成本|30922|33257|37075|39184|40552| |研发费用|1241|1626|1826|1677|1789| |营业税金及附加|121|144|174|170|181| |销售费用|88|145|153|149|159| |管理费用|541|531|710|691|737| |财务费用|840|811|927|994|1060| |资产减值损失|/|-9|-10|-11|0| |投资收益|399|-14|-30|-24|-19| |营业利润|3448|5378|7067|8401|10175| |营业外收入|12|11|11|12|12| |营业外支出|14|20|20|20|20| |利润总额|3445|5368|7064|8381|10154| |所得税|334|584|769|912|1105| |少数股东损益|15|-6|213|76|92| |归属于母公司股东权益|3096|4789|6082|7393|8957|[10] 合并资产负债表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|5554|6399|9946|15168|20354| |应收账款|676|639|767|921|1105| |存货|3877|4233|4445|4667|4901| |流动资产合计|11797|12733|17602|23822|29686| |长期股权投资|2239|2471|2496|2481|2463| |固定资产|19034|25258|27784|30563|33619| |在建工程|7971|3186|3218|3250|3283| |非流动资产合计|47966|51849|53430|56263|59413| |资产总计|59764|64582|71032|80085|89099| |流动负债合计|10969|11915|13455|15982|24788| |非流动负债合计|26601|27174|25913|24891|23946| |负债合计|37570|39089|39368|40873|48735| |少数股东权益|34|28|35|43|43| |股东权益合计|22194|25493|31582|38983|38983| |负债及股东权益合计|59764|64582|70950|79856|87718|[11] 合并现金流量表（百万元） |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|5888|7996|9596|10363|11503| |投资活动产生的现金流量净额|-4147|-2044|-1737|-1477|-1920| |筹资活动产生的现金流量净额|-6598|-5072|-4311|-3664|-4397| |现金及现金等价物净增加额|-4558|1050|3547|5222|5186|[12]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [2][5] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩快报显示营收和业绩增长超预期，扣非净利润符合预期，Q4单季营收和利润同环比均增长，受益于新产能投放和部分产品价差修复，利润超预期增长 [5] - 公司2025、2026年有多个项目投产，业绩有望再上新台阶，作为国内轻烃裂解龙头企业，立足C2、C3产业链发展高附加值产品，维持“买进”评级 [5] 公司基本资讯 - 产业别为化工，2025年2月25日A股价20.63元，深证成指10854.50，股价12个月高/低为22.02/14.65元，总发行股数3368.65百万，A股数3366.48百万，A市值694.51亿元，主要股东为浙江卫星控股股份有限公司，持股34.60%，每股净值8.99元，股价/账面净值2.29 [1] - 近一个月、三个月、一年股价涨跌分别为3.8%、15.3%、30.3% [1] 近期评等 - 2024年10月22日前日收盘18.74元，评等为买进 [2] 产品组合 - 功能化学品占比47.7%，高分子新材料占比28.3%，其他业务占比22.2%，新能源材料占比1.8% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比7.5%，一般法人占比49.4% [2] 业绩情况 - 2024年全年预计实现营收474.26亿元，yoy+14.32%；归母净利润60.82亿元，yoy+26.99%，扣非净利润60.06亿元，yoy+28.54% [5] - Q4单季实现营收151.50亿元，yoy+42.86%，qoq+17.68%；归母净利润23.89亿元，yoy+71.20%，qoq+45.99%，扣非归母净利润19.17亿元，yoy+45.72%，qoq+3.41% [5] 利润增长原因 - 部分产品价格上涨，价差修复，C2/C3产业链主要产品价格同比回暖，产品-原料价差整体增大，增厚利润，Q4单季非经常性损益数额较大，预计受白银租赁和远期外汇估值变动损益影响 [5] - 2025年以来大部分产品价格环比持平，丙烯酸及下游产品价格上行，预计C3产业链利润将增厚 [5] 新产能情况 - Q4平湖基地新材料新能源一体化项目充分贡献业绩，2024年7月投产，包括90万吨PDH、80万吨丁辛醇、8万吨新戊二醇及配套装置，建成后形成产业链闭环，降低生产成本，增厚利润 [5] - 年产20万吨精丙烯酸项目2025年建成，与SK合资的年产4万吨EAA项目预计2025年投产，α-烯烃综合利用高端新材料产业园项目一期已开始建设，预计2025、2026年分别完成一期、二期建设，提高C2产业链附加值 [5] - 公司在美国自有乙烷运输管道和码头，有专门乙烷运输船队，目前有14艘VLEC船，还订购了14艘乙烷运输船，一阶段6艘VLEC乙烷船预计2026年初交付 [5] 盈利预测 - 预计公司2024/2025/2026年分别实现净利润61/74/90亿元，yoy+27%/+22%/+21%，折合EPS分别为1.81/2.19/2.66元，目前A股股价对应的PE为11/9/8倍 [5] 财务数据 纯利及相关指标 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|A股市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |2022|3096|-48.46%|0.92|-73.69%|22.45|0.0000|0.00%| |2023|4789|54.71%|1.42|54.72%|14.51|0.4000|1.94%| |2024E|6082|26.99%|1.81|26.99%|11.43|0.5000|2.42%| |2025E|7393|21.55%|2.19|21.55%|9.40|0.6|2.91%| |2026E|8957|21.16%|2.66|21.16%|7.76|0.7|3.39%| [7] 合并损益表 |会计年度（百万元）|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|37043|41487|47426|50817|54214| |经营成本|30922|33257|37075|39184|40552| |研发费用|1241|1626|1826|1677|1789| |营业税金及附加|121|144|174|170|181| |销售费用|88|145|153|149|159| |管理费用|541|531|710|691|737| |财务费用|840|811|927|994|1060| |资产减值损失| | -9 | -10 | -11 | 0 | |投资收益|399| -14 | -30 | -24 | -19 | |营业利润|3448|5378|7067|8401|10175| |营业外收入|12|11|11|12|12| |营业外支出|14|20|20|20|20| |利润总额|3445|5368|7064|8381|10154| |所得税|334|584|769|912|1105| |少数股东损益|15| -6 | 213 | 76 | 92 | |归属于母公司股东权益|3096|4789|6082|7393|8957| [10] 合并资产负债表 |会计年度（百万元）|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |货币资金|5554|6399|9946|15168|20354| |应收账款|676|639|767|921|1105| |存货|3877|4233|4445|4667|4901| |流动资产合计|11797|12733|17602|23822|29686| |长期股权投资|2239|2471|2496|2481|2463| |固定资产|19034|25258|27784|30563|33619| |在建工程|7971|3186|3218|3250|3283| |非流动资产合计|47966|51849|53430|56263|59413| |资产总计|59764|64582|71032|80085|89099| |流动负债合计|10969|11915|13455|15982|24788| |非流动负债合计|26601|27174|25913|24891|23946| |负债合计|37570|39089|39368|40873|48735| |少数股东权益|34|28|35|43|43| |股东权益合计|22194|25493|31582|38983|38983| |负债及股东权益合计|59764|64582|70950|79856|87718| [11] 合并现金流量表 |会计年度（百万元）|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的现金流量净额|5888|7996|9596|10363|11503| |投资活动产生的现金流量净额| -4147 | -2044 | -1737 | -1477 | -1920 | |筹资活动产生的现金流量净额| -6598 | -5072 | -4311 | -3664 | -4397 | |现金及现金等价物净增加额| -4558 | 1050 | 3547 | 5222 | 5186 | [12]

报告公司投资评级 - 报告对鸣志电器的投资评级为“买进（Buy）” [4][6] 报告的核心观点 - 报告认为鸣志电器是国内步进电机龙头，通过外延、并购等提升运控技术水平并开拓海外市场，在空心杯电机领域前瞻布局，将在人形机器人浪潮中抢占先机，首次覆盖给予“买进”建议 [4] - 预计2024 - 2026年公司净利润分别为0.8亿元、1.5亿元、2.2亿元，同比分别为 - 46%、+92%、+52%，EPS为0.2元、0.4元、0.5元，当前A股价对应PE分别为469倍、245倍、162倍，看好其在空心杯电机领域领先优势，给予“买进”建议 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业为电气设备，2025年2月24日A股价84.68元，上证指数3379.11，股价12个月高/低为90.74/30.4元，总发行股数41888万股，A股市值354.71亿元，主要股东为上海鸣志投资管理有限公司，持股56.08%，每股净值6.87元，股价/账面净值12.32，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为38.7%、60.8%、96.9% [1] 产品组合 - 控制电机及其驱动系统营收占比85.6%，电源与照明系统控制类占5.5%，设备状态管理系统类占0.9%，贸易类产品占3.4% [2] 机构投资者占比与股价走势 - 基金占流通A股比例1.8%，一般法人占72.7% [3] 业务情况 - 控制电机及其驱动系统是主要收入来源，营收占比超85%，包括步进、无刷等多种电机；打破日本企业对步进电机行业垄断，混合式步进电机全球份额前三；产品用于传统行业并向新兴高附加值领域开拓；2024年上半年该业务收入10.4亿元，同比降3.0%，运动控制解决方案收入3.5亿元，同比降15.2%，控制电机业务收入6.8亿元，同比增3.2%，无刷电机业务收入1.3亿，同比增82.2% [4] 海外市场布局 - 2014 - 2018年通过收购美国AMP、Lin Engineering、T Motion及国内常州运控电子，获得技术和客户资源，进入海外高端市场并巩固龙头地位；2024年上半年外销收入占比46.2%，毛利率49.9%，高于国内23.0pcts；越南一期项目2023年7月完工，预计2024年末产能近400万台，计划未来2 - 3年扩大规模 [4] 财务情况 - 2021 - 2024Q1 - Q3毛利率分别为37.7%、38.2%、37.2%、37.6%，2024Q1 - Q3同比提高0.9pcts；2024年前三季度期间费用率33.45%，同比提高2.65pcts，管理、研发费用率提高；受费用率提升影响，2024年前三季度归母净利率2.58%，同比下降1.80pcts；随着太仓、越南生产基地产能利用率提升，盈利能力有望恢复 [6] 行业趋势 - 人形机器人浪潮将加速空心杯电机市场扩容，特斯拉新一代灵巧手自由度增加，将提高空心杯电机单机价值量，预计国内市场规模将从2023年的2.9亿美元成长至2028年的7.2亿美元，CAGR达20% [6] 竞争优势 - 尽管2023年国内厂商占全球空心杯电机市场份额仅15%，但人形机器人降本需求为国内厂商提供机会；鸣志电器是国内空心杯电机龙头，产品矩阵丰富，技术水平领先，出海布局领先；与中美超20家企业建立合作关系，进展领先同类企业 [6] 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（EPS，元）|同比增减（％）|A股市盈率(P/E，X)|股利（DPS，元）|股息率（Yield，％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|247|-11.58|0.59|-11.62|142.75|0.07|0.08| |2023|140|-43.20|0.34|-43.17|251.20|0.04|0.05| |2024F|76|-46.04|0.18|-46.48|469.36|0.05|0.06| |2025F|145|91.52|0.35|91.52|245.08|0.11|0.13| |2026F|220|51.66|0.52|51.66|161.59|0.17|0.20| [8] 合并报表预测 合并损益表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2960|2543|2439|2725|3218| |经营成本|1829|1597|1513|1679|1978| |营业税金及附加|17|15|14|15|18| |销售费用|244|203|195|211|241| |管理费用|375|348|376|374|417| |财务费用|-10|3|-3|-2|-2| |资产减值损失|-15|-15|-32|-21|-22| |投资收益|0|-3|1|2|2| |营业利润|285|151|75|155|241| |营业外收入|0|1|0|0|1| |营业外支出|1|3|2|0|0| |利润总额|285|149|73|155|242| |所得税|36|7|-5|5|17| |少数股东损益|2|1|2|5|5| |归属于母公司所有者的净利润|247|140|76|145|220| [10] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|2439|2725|3218|2439|2725| |应收帐款|1513|1679|1978|1513|1679| |存货|14|15|18|14|15| |流动资产合计|195|211|241|195|211| |长期投资净额|376|374|417|376|374| |固定资产合计|-3|-2|-2|-3|-2| |在建工程|-32|-21|-22|-32|-21| |无形资产|1|2|2|1|2| |资产总计|75|155|241|75|155| |流动负债合计|0|0|1|0|0| |长期负债合计|2|0|0|2|0| |负债合计|73|155|242|73|155| |少数股东权益|-5|5|17|-5|5| |股东权益合计|2|5|5|2|5| |负债和股东权益总计|76|145|220|76|145| [10] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|8|203|241|234|275| |投资活动产生的现金流量净额|-342|-41|-179|-188|-75| |筹资活动产生的现金流量净额|228|-188|194|120|-253| |现金及现金等价物净增加额|-55|-8|256|166|-53| [10]