报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 公司25Q1业绩略好于预期，营业总收入1284.3亿元，YOY+20.6%，归母净利124.2亿元，YOY+38.0%，扣非后归母净利润127.5亿元，YOY+38.0%，受益于家电补贴政策推动及汇兑损益 [10] - 家电主业和新能源及工业技术增长快，智能家居业务营收同比增长17.4%，商业及工业解决方案营收同比增长25.3%，其中新能源及工业技术营收YOY+45% [10] - 销售结构变化使毛利率同口径下Q1同比降约1个百分点，财务费用率同比降2.7个百分点，因汇兑收益增加影响财务收入约28亿元 [10] - 预计2025 - 2027年净利润分别为444.6亿元、480.2亿元、521.7亿元，YOY分别+15.4%、+8.0%、+8.6%，EPS分别为5.8元、6.3元、6.8元，H股P/E分别为12X、11X、10X，目前估值合理，股息率超4%，维持“买进”建议 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为家用电器，2025年5月6日H股价74.45港元，恒生指数22,662.7，股价12个月高/低为95/0 [3] - 总发行股数7,663.91百万，H股数650.85百万，H股市值4,883.48亿元，主要股东为美的控股有限公司，持股28.32% [3] - 每股净值30.00元，股价/账面净值2.48，一个月、三个月股价涨跌分别为-1.39%、-0.60% [3] 近期评等 - 2025年3月18日评等为“买进”，前日收盘80.2港元 [4] - 产品组合中智能家居占比65.9%，商业及工业解决方案占比25.5% [4] 财务数据 盈利预测 | 项目 | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（百万元） | 33720 | 38537 | 44460 | 48019 | 52167 | | 同比增减（％） | 14.10 | 14.29 | 15.37 | 8.00 | 8.64 | | 每股盈余（元） | 4.93 | 5.44 | 5.80 | 6.27 | 6.81 | | 同比增减（％） | 13.59 | 10.34 | 6.64 | 8.00 | 8.64 | | A股市盈率（X） | 15.03 | 13.62 | 12.77 | 11.83 | 10.89 | | H股市盈率 | 14.06 | 12.75 | 11.95 | 11.07 | 10.19 | | 股利（元） | 3.00 | 3.50 | 3.48 | 3.76 | 4.08 | | 股息率（％） | 4.05 | 4.72 | 4.70 | 5.07 | 5.51 | [9] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 373710 | 409084 | 454402 | 484563 | 526427 | | 经营成本 | 273481 | 299585 | 329497 | 352001 | 382784 | | 营业税金及附加 | 1817 | 2120 | 2340 | 2471 | 2685 | | 销售费用 | 34881 | 38754 | 42516 | 44822 | 48695 | | 管理费用 | 13477 | 14506 | 15034 | 15506 | 16319 | | 财务费用 | -3262 | -3329 | -5774 | -4846 | -5264 | | 投资收益 | 464 | 1443 | 1434 | 1500 | 1500 | | 营业利润 | 40317 | 46394 | 53152 | 57210 | 62179 | | 利润总额 | 40277 | 46690 | 53447 | 57510 | 62479 | | 所得税 | 6532 | 7933 | 8711 | 9202 | 9997 | | 少数股东损益 | 25 | 220 | 276 | 290 | 315 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 33720 | 38537 | 44460 | 48019 | 52167 | [13] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 81674 | 140410 | 161472 | 185693 | 213547 | | 应收账款 | 32885 | 35799 | 41169 | 47344 | 54446 | | 存货 | 47339 | 63339 | 53205 | 38840 | 24081 | | 流动资产合计 | 281321 | 389064 | 447423 | 536908 | 671135 | | 长期股权投资 | 4976 | 5223 | 6268 | 7522 | 9026 | | 固定资产 | 30938 | 33529 | 38558 | 46270 | 57837 | | 在建工程 | 4681 | 5364 | 6437 | 7724 | 9269 | | 非流动资产合计 | 204717 | 215288 | 249734 | 292189 | 344783 | | 资产总计 | 486038 | 604352 | 697158 | 829097 | 1015918 | | 流动负债合计 | 251246 | 351820 | 464402 | 668739 | 1043233 | | 非流动负债合计 | 60493 | 24865 | 24865 | 23870 | 21960 | | 负债合计 | 311739 | 376684 | 489267 | 692609 | 1065193 | | 少数股东权益 | 11421 | 10917 | 11147 | 11381 | 11620 | | 股东权益合计 | 162879 | 216750 | 196744 | 125107 | -60895 | | 负债及股东权益合计 | 486038 | 604352 | 697158 | 829097 | 1015918 | [13] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2023 | 2024 | 2025F | 2026F | 2027F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 57903 | 60512 | 71136 | 76830 | 83467 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -31220 | -87902 | -19400 | -22400 | -25400 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -17910 | 22698 | -15931 | -13255 | -10716 | | 现金及现金等价物净增加额 | 8755 | -4769 | 35805 | 41175 | 47352 | [13][15]

报告公司投资评级 - 报告对中国中免（01880.HK）的投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收167.5亿，同比下降11%，归母净利润19.4亿，同比下降16%，业绩低于预期 [7] - Q1收入低于预期主要受海南销售拖累，机场口岸免税店业绩维持快速修复，报告期成本费用变动平稳 [9] - 离岛免税呈边际改善，3月降幅明显收窄，客单价有所回升，预计海南业务和产品布局将更全面，部分业绩有望改善 [9] - 关注市内店落地，大连市内免税店已开放运营，其余存量门店在转型，预计市内免税店逐步开业将提振盈利能力 [9] - 预计公司在多方面将继续优化，2025 - 2027年净利润分别为52.6亿、60亿和67亿，分别同比增23.3%、13.5%和12.2%，维持“买进”评级 [9] 公司基本资讯 - 产业别为商贸零售，主要股东是中国旅游集团有限公司，持股比例50.3% [2] - 2025年5月7日H股价51.85，恒生指数22,662.7，股价12个月高/低为78.3/39.6 [2] - 总发行股数2,068.86百万，H股数116.38百万，H股市值902.02亿元，每股净值27.54元，股价/账面净值1.88 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为5.49%、11.03%、 - 17.44% [2] 近期评等 - 2025年1月17日评等为买进，前日收盘61.60；2024年10月16日评等为区间操作，前日收盘69.03；2024年7月15日评等为买进，前日收盘67.75；2024年4月9日评等为买进，前日收盘81.87 [3] - 产品组合中商品贸易占比100% [3] 财务数据 盈利预测 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（Net profit，百万元） | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | | 同比增减（％） | -47.89 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | 每股盈余（EPS，元） | 2.43 | 3.25 | 2.06 | 2.54 | 2.89 | 3.24 | | 同比增减（％） | -50.82 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | H股市盈率（P/E，X） | 20 | 15 | 23 | 19 | 17 | 15 | | 股利（DPS，元） | 0.08 | 1.65 | 1.05 | 1.27 | 1.44 | 1.62 | | 股息率（Yield，％） | 0.17 | 3.42 | 2.17 | 2.63 | 2.99 | 3.35 | [8] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 54433 | 67540 | 56474 | 62930 | 70146 | 76811 | | 经营成本 | 38982 | 46049 | 38385 | 42478 | 47208 | 51463 | | 营业税金及附加 | 1215 | 1644 | 1268 | 1416 | 1578 | 1728 | | 销售费用 | 4032 | 9421 | 9063 | 10232 | 11497 | 12543 | | 管理费用 | 2209 | 2208 | 1989 | 2289 | 2551 | 2794 | | 财务费用 | 220 | -869 | -923 | -1176 | -1311 | -1436 | | 资产减值损失 | -591 | -638 | -742 | -700 | -668 | -687 | | 投资收益 | 162 | 87 | 64 | 76 | 97 | 81 | | 营业利润 | 7619 | 8677 | 6178 | 7244 | 8218 | 9251 | | 营业外收入 | 13 | 11 | 9 | 15 | 10 | -22 | | 营业外支出 | 15 | 43 | 39 | 8 | 9 | 7 | | 利润总额 | 7617 | 8646 | 6148 | 7250 | 8219 | 9221 | | 所得税 | 1429 | 1379 | 1286 | 1594 | 1804 | 2025 | | 少数股东损益 | 1158 | 553 | 595 | 396 | 446 | 501 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | [15] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 26892 | 31838 | 34817 | 37649 | 40455 | 43912 | | 应收账款 | 151 | 139 | 67 | 87 | 104 | 119 | | 存货 | 27926 | 21057 | 17348 | 19951 | 22943 | 26385 | | 流动资产合计 | 57205 | 58456 | 55960 | 61556 | 66358 | 72662 | | 长期股权投资 | 1970 | 2200 | 3670 | 4404 | 5064 | 5571 | | 固定资产 | 5434 | 6292 | 6088 | 7002 | 7702 | 8318 | | 在建工程 | 1852 | 1067 | 972 | 1021 | 970 | 921 | | 非流动资产合计 | 18702 | 20414 | 20300 | 23142 | 25456 | 27493 | | 资产总计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | | 流动负债合计 | 17480 | 15329 | 10969 | 14747 | 16747 | 19836 | | 非流动负债合计 | 4300 | 4359 | 4343 | 6080 | 7904 | 9485 | | 负债合计 | 21780 | 19688 | 15312 | 20827 | 24651 | 29322 | | 少数股东权益 | 5554 | 5348 | 5852 | 6144 | 6451 | 6774 | | 股东权益合计 | 48573 | 53834 | 55097 | 57727 | 60711 | 64059 | | 负债及股东权益合计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | [16] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | -3415 | 15126 | 7939 | 9125 | 10522 | 11906 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -3807 | -4716 | -454 | -1888 | -2104 | -1536 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 15455 | -4628 | -4367 | -4405 | -5612 | -6913 | | 现金及现金等价物净增加额 | 9106 | 5990 | 3021 | 2832 | 2806 | 3456 | [17]

报告公司投资评级 - 投资评级为“区间操作” [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司实现营收514.4亿，同比增10.7%，净利润268.5亿，同比增11.6%，业绩符合预期 [5] - 一季度营收增速略快于年度经营目标，整体经营稳健，茅台酒营收增长稳健，系列酒营收增长较快，直销渠道收入增长明显 [7] - 成本费用方面，报告期毛利率表现较平稳，期间费用率同比上升 [7] - 公司优化经销商考核，市场策略更积极，经销商将更主动参与销售市场建设，增强竞争力，且茅台酒行情价基本平稳，公司市场调控能力逐步加强 [7] - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现净利润953.6亿、1039.6亿和1128亿，分别同比增10.6%、9%和8.5%，EPS分别为75.91元、82.75元和89.79元，当前股价对应PE分别为20倍、19倍、17倍，维持“区间操作”投资建议 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业别为食品饮料，2025年5月6日A股股价1550.20元，上证指数3316.11，股价12个月高/低为1880.59/1226.65元，总发行股数1256.20百万股，A股数1256.20百万股，A股市值19473.58亿元，主要股东为中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司，持股比例54.07%，每股净值205.67元，股价/账面价值为7.54，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为0.1%、8.3%、 - 5.7% [1] 近期评等 - 2025年1月2日评等为区间操作，前日收盘1488.00元；2024年10月28日评等为区间操作，前日收盘1558.85元；2024年8月9日评等为买进，前日收盘1430.69元；2024年4月3日评等为买进，前日收盘1713.99元 [2] 产品组合 - 茅台酒占比86.1%，系列酒占比13.9% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比7.1%，一般法人占比70.7% [2] 业绩数据 |年度|纯利（百万元）|同比增减（%）|每股盈余（元）|同比增减（%）|市盈率（X）|股利（元）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2021|62716|19.55|49.93|19.56|31|47.82|3.08| |2022|74734|19.16|59.49|19.15|26|49.98|3.22| |2023|86228|15.38|68.64|15.38|23|51.51|3.32| |2024F|95362|10.59|75.91|10.39|20|56.83|3.67| |2025F|103955|9.01|82.75|9.06|19|61.98|4.00| |2026F|112800|8.51|89.66|8.50|17|67.24|4.34| [6] 合并损益表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|127554|150560|174144|190193|206526|223048| |经营成本|10093|11867|13789|15252|16659|17956| |营业税金及附加|18496|22234|26926|28719|31367|34105| |销售费用|3298|4649|5639|6214|6817|7449| |管理费用|9012|9729|9316|9994|10623|11187| |财务费用|-1392|-1790|-1470|-1635|-1813|-2004| |资产减值损失| | | |0|0|0| |投资收益|64|34|9|40|39|32| |营业利润|87880|103709|119689|131511|142726|154189| |营业外收入|71|87|71|60|72|68| |营业外支出|249|133|121|177|162|128| |利润总额|87701|103663|119639|131394|142636|154130| |所得税|22326|26141|30304|32595|34930|37256| |少数股东损益|2659|2787|3107|3437|3750|4074| |归属于母公司所有者的净利润|62716|74734|86228|95362|103955|112800| [10] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|58274|69070|59296|68190|77055|85916| |拆出资金|116173|105554|127187|146265|160892|173763| |应收账款|21|60|19|20|22|24| |存货|38824|46435|54343|61408|67549|72277| |流动资产合计|216611|225173|251727|275884|305517|331981| |长期股权投资|0|0|0|0|0|0| |固定资产|19743|19909|21871|22309|22086|21865| |在建工程|2208|2137|2150|2257|2370|2488| |非流动资产合计|37753|47527|47218|54301|59731|64509| |资产总计|254365|272700|298945|330184|365248|396490| |流动负债合计|49066|48698|56516|62953|70909|72941| |非流动负债合计|334|346|417|355|383|402| |负债合计|49400|49043|56933|63307|71292|73343| |少数股东权益|7458|7988|8905|9796|10775|11637| |股东权益合计|197507|215669|233106|257081|283181|311509| |负债及股东权益合计|254365|272700|298945|330184|365248|396490| [11] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2021|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|64029|36699|66593|78214|89015|99123| |投资活动产生的现金流量净额|-5562|-5537|-9724|-10950|-11738|-11852| |筹资活动产生的现金流量净额|-26564|-57425|-58889|-69524|-82167|-92658| |现金及现金等价物净增加额|31900|-26262|-2019|-2260|-4891|-5387| [14]

报告公司投资评级 - 报告对中国中免（01880.HK）的投资评级为“买进” [6] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司营收167.5亿，同比下降11%，归母净利润19.4亿，同比下降16%，业绩低于预期 [7] - Q1收入低于预期主要受海南销售拖累，机场口岸免税店业绩维持快速修复，报告期成本费用变动平稳 [9] - 离岛免税呈边际改善，3月降幅明显收窄，客单价有所回升，预计海南业务和产品布局将更全面，部分业绩有望改善 [9] - 关注市内店落地，大连市内免税店已开放运营，其余存量门店在转型，预计市内免税店逐步开业将提振盈利能力 [9] - 预计公司在多方面继续优化，2025 - 2027年净利润分别为52.6亿、60亿和67亿，同比增23.3%、13.5%和12.2%，维持“买进”评级 [9] 公司基本资讯 - 产业别为商贸零售，主要股东是中国旅游集团有限公司，持股50.3% [2] - 2025年5月7日H股价51.85，恒生指数22,662.7，股价12个月高/低为78.3/39.6 [2] - 总发行股数2,068.86百万，H股数116.38百万，H股市值902.02亿元，每股净值27.54元，股价/账面净值1.88 [2] - 股价一个月、三个月、一年涨跌分别为5.49%、11.03%、 - 17.44% [2] 近期评等 - 2025年1月17日评等为买进，前日收盘61.60；2024年10月16日评等为区间操作，前日收盘69.03；2024年7月15日评等为买进，前日收盘67.75；2024年4月9日评等为买进，前日收盘81.87 [3] 财务数据 盈利预测 | 项目 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 纯利（百万元） | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | | 同比增减（％） | -47.89 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | 每股盈余（元） | 2.43 | 3.25 | 2.06 | 2.54 | 2.89 | 3.24 | | 同比增减（％） | -50.82 | 33.46 | -36.44 | 23.27 | 13.49 | 12.15 | | H股市盈率（P/E） | 20 | 15 | 23 | 19 | 17 | 15 | | 股利（元） | 0.08 | 1.65 | 1.05 | 1.27 | 1.44 | 1.62 | | 股息率（％） | 0.17 | 3.42 | 2.17 | 2.63 | 2.99 | 3.35 | [8] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 54433 | 67540 | 56474 | 62930 | 70146 | 76811 | | 经营成本 | 38982 | 46049 | 38385 | 42478 | 47208 | 51463 | | 营业税金及附加 | 1215 | 1644 | 1268 | 1416 | 1578 | 1728 | | 销售费用 | 4032 | 9421 | 9063 | 10232 | 11497 | 12543 | | 管理费用 | 2209 | 2208 | 1989 | 2289 | 2551 | 2794 | | 财务费用 | 220 | -869 | -923 | -1176 | -1311 | -1436 | | 资产减值损失 | -591 | -638 | -742 | -700 | -668 | -687 | | 投资收益 | 162 | 87 | 64 | 76 | 97 | 81 | | 营业利润 | 7619 | 8677 | 6178 | 7244 | 8218 | 9251 | | 营业外收入 | 13 | 11 | 9 | 15 | 10 | -22 | | 营业外支出 | 15 | 43 | 39 | 8 | 9 | 7 | | 利润总额 | 7617 | 8646 | 6148 | 7250 | 8219 | 9221 | | 所得税 | 1429 | 1379 | 1286 | 1594 | 1804 | 2025 | | 少数股东损益 | 1158 | 553 | 595 | 396 | 446 | 501 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 5030 | 6714 | 4267 | 5260 | 5969 | 6695 | [15] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 26892 | 31838 | 34817 | 37649 | 40455 | 43912 | | 应收账款 | 151 | 139 | 67 | 87 | 104 | 119 | | 存货 | 27926 | 21057 | 17348 | 19951 | 22943 | 26385 | | 流动资产合计 | 57205 | 58456 | 55960 | 61556 | 66358 | 72662 | | 长期股权投资 | 1970 | 2200 | 3670 | 4404 | 5064 | 5571 | | 固定资产 | 5434 | 6292 | 6088 | 7002 | 7702 | 8318 | | 在建工程 | 1852 | 1067 | 972 | 1021 | 970 | 921 | | 非流动资产合计 | 18702 | 20414 | 20300 | 23142 | 25456 | 27493 | | 资产总计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | | 流动负债合计 | 17480 | 15329 | 10969 | 14747 | 16747 | 19836 | | 非流动负债合计 | 4300 | 4359 | 4343 | 6080 | 7904 | 9485 | | 负债合计 | 21780 | 19688 | 15312 | 20827 | 24651 | 29322 | | 少数股东权益 | 5554 | 5348 | 5852 | 6144 | 6451 | 6774 | | 股东权益合计 | 48573 | 53834 | 55097 | 57727 | 60711 | 64059 | | 负债及股东权益合计 | 75908 | 78869 | 76260 | 84698 | 91814 | 100154 | [16] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2022 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | -3415 | 15126 | 7939 | 9125 | 10522 | 11906 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -3807 | -4716 | -454 | -1888 | -2104 | -1536 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | 15455 | -4628 | -4367 | -4405 | -5612 | -6913 | | 现金及现金等价物净增加额 | 9106 | 5990 | 3021 | 2832 | 2806 | 3456 | [17]

报告公司投资评级 - 投资评级为“区间操作” [5] 报告的核心观点 - 2025年一季度公司实现营收514.4亿，同比增10.7%，净利润268.5亿，同比增11.6%，业绩符合预期 [5] - 一季度营收增速略快于年度经营目标，整体经营稳健，茅台酒营收增长稳健，系列酒营收增速较快，直销渠道收入增长明显 [7] - 成本费用方面，报告期毛利率较平稳，期间费用率有所上升 [7] - 公司优化经销商考核，市场策略更积极，经销商将更主动参与销售市场建设，增强竞争力，且茅台酒行情价基本平稳，公司市场调控能力逐步加强 [7] - 维持盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现净利润953.6亿、1039.6亿和1128亿，分别同比增10.6%、9%和8.5%，EPS分别为75.91元、82.75元和89.79元，当前股价对应PE分别为20倍、19倍、17倍，维持“区间操作”投资建议 [7] 公司基本资讯 - 产业别为食品饮料，2025年5月6日A股股价1550.20元，上证指数3316.11，股价12个月高/低为1880.59/1226.65元，总发行股数1256.20百万股，A股数1256.20百万股，A股市值19473.58亿元，主要股东为中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司，持股比例54.07%，每股净值205.67元，股价/账面价值为7.54，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为0.1%、8.3%、 - 5.7% [1] - 目标价1674元 [1] 近期评等 - 2025年1月2日评等为区间操作，前日收盘1488.00元；2024年10月28日评等为区间操作，前日收盘1558.85元；2024年8月9日评等为买进，前日收盘1430.69元；2024年4月3日评等为买进，前日收盘1713.99元 [2] 产品组合 - 茅台酒占比86.1%，系列酒占比13.9% [2] 机构投资者占流通A股比例 - 基金占比7.1%，一般法人占比70.7% [2] 财务数据 盈利预测 | 年度 | 纯利（百万元） | 同比增减（%） | 每股盈余（元） | 同比增减（%） | 市盈率（X） | 股利（元） | 股息率（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2021 | 62716 | 19.55 | 49.93 | 19.56 | 31 | 47.82 | 3.08 | | 2022 | 74734 | 19.16 | 59.49 | 19.15 | 26 | 49.98 | 3.22 | | 2023 | 86228 | 15.38 | 68.64 | 15.38 | 23 | 51.51 | 3.32 | | 2024F | 95362 | 10.59 | 75.91 | 10.39 | 20 | 56.83 | 3.67 | | 2025F | 103955 | 9.01 | 82.75 | 9.06 | 19 | 61.98 | 4.00 | | 2026F | 112800 | 8.51 | 89.66 | 8.50 | 17 | 67.24 | 4.34 | [6] 合并损益表 | 项目（百万元） | 2021 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 | 127554 | 150560 | 174144 | 190193 | 206526 | 223048 | | 经营成本 | 10093 | 11867 | 13789 | 15252 | 16659 | 17956 | | 营业税金及附加 | 18496 | 22234 | 26926 | 28719 | 31367 | 34105 | | 销售费用 | 3298 | 4649 | 5639 | 6214 | 6817 | 7449 | | 管理费用 | 9012 | 9729 | 9316 | 9994 | 10623 | 11187 | | 财务费用 | -1392 | -1790 | -1470 | -1635 | -1813 | -2004 | | 投资收益 | 64 | 34 | 9 | 40 | 39 | 32 | | 营业利润 | 87880 | 103709 | 119689 | 131511 | 142726 | 154189 | | 利润总额 | 87701 | 103663 | 119639 | 131394 | 142636 | 154130 | | 所得税 | 22326 | 26141 | 30304 | 32595 | 34930 | 37256 | | 少数股东损益 | 2659 | 2787 | 3107 | 3437 | 3750 | 4074 | | 归属于母公司所有者的净利润 | 62716 | 74734 | 86228 | 95362 | 103955 | 112800 | [10] 合并资产负债表 | 项目（百万元） | 2021 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 货币资金 | 58274 | 69070 | 59296 | 68190 | 77055 | 85916 | | 拆出资金 | 116173 | 105554 | 127187 | 146265 | 160892 | 173763 | | 应收账款 | 21 | 60 | 19 | 20 | 22 | 24 | | 存货 | 38824 | 46435 | 54343 | 61408 | 67549 | 72277 | | 流动资产合计 | 216611 | 225173 | 251727 | 275884 | 305517 | 331981 | | 固定资产 | 19743 | 19909 | 21871 | 22309 | 22086 | 21865 | | 在建工程 | 2208 | 2137 | 2150 | 2257 | 2370 | 2488 | | 非流动资产合计 | 37753 | 47527 | 47218 | 54301 | 59731 | 64509 | | 资产总计 | 254365 | 272700 | 298945 | 330184 | 365248 | 396490 | | 流动负债合计 | 49066 | 48698 | 56516 | 62953 | 70909 | 72941 | | 非流动负债合计 | 334 | 346 | 417 | 355 | 383 | 402 | | 负债合计 | 49400 | 49043 | 56933 | 63307 | 71292 | 73343 | | 少数股东权益 | 7458 | 7988 | 8905 | 9796 | 10775 | 11637 | | 股东权益合计 | 197507 | 215669 | 233106 | 257081 | 283181 | 311509 | [11] 合并现金流量表 | 项目（百万元） | 2021 | 2022 | 2023 | 2024F | 2025F | 2026F | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 经营活动产生的现金流量净额 | 64029 | 36699 | 66593 | 78214 | 89015 | 99123 | | 投资活动产生的现金流量净额 | -5562 | -5537 | -9724 | -10950 | -11738 | -11852 | | 筹资活动产生的现金流量净额 | -26564 | -57425 | -58889 | -69524 | -82167 | -92658 | | 现金及现金等价物净增加额 | 31900 | -26262 | -2019 | -2260 | -4891 | -5387 | [14]

报告公司投资评级 - 报告对浪潮信息（000977.SZ）的投资评级为“买进” [5][6] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度营收高速增长，规模效应带动费用率持续降低，业绩略超预期，维持“买进”建议 [6] - 互联网厂商算力需求带动公司营收增长，规模效应使费用率下降，虽Q1毛利率同比降4.68个百分点，但经营性净现金流同比大增265.5% [6] - 互联网头部大厂加大算力资本开支，行业有望维持高景气，公司作为服务器龙头将显著受益 [6] - 公司服务器行业龙头地位稳固，AI和液冷服务器表现突出，将深度受益于AI浪潮，未来业绩有望超预期 [6] - 预计公司2025 - 2027年净利润分别为34.30亿/46.67亿/62.45亿元，YOY分别为+49.67%/+36.07%/+33.80%；EPS分别为2.33/3.17/4.24元，当前股价对应A股2025 - 2027年P/E为22/16/12倍，维持“买进”建议 [6] 公司基本资讯 - 产业为计算机，2025年5月5日A股价50.85元，深证成指9899.82，股价12个月高/低为69.6/30.58 [1] - 总发行股数1472.14百万，A股数1470.42百万，A股市值747.71亿元，主要股东为浪潮集团有限公司（31.93%） [1] - 每股净值13.77元，股价/账面净值3.69，一个月/三个月/一年股价涨跌分别为-4.2%/-15.6%/32.7% [1] - 近期评等：2024.10.31“买进”（44.79元），2024.04.30“买进”（38.36元），2023.11.01“区间操作”（41.50元），2023.04.12“买进”（41.35元） [1] - 产品组合：服务器及部件占99.93%，IT终端及散件占0.41%，其他占0.26% [1] 财务数据 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（EPS，元）|同比增减（％）|A股市盈率（P/E，X）|股利（DPS，元）|股息率（Yield，％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|1782.78|-14.30%|1.21|-14.30%|32|0.13|0.34%| |2024|2291.76|28.55%|1.56|28.46%|34|0.17|0.32%| |2025E|3430.15|49.67%|2.33|49.77%|22|0.25|0.49%| |2026E|4667.40|36.07%|3.17|36.07%|16|0.30|0.59%| |2027E|6244.78|33.80%|4.24|33.70%|12|0.35|0.69%| [8] 合并损益表 |项目（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|65867|114767|194819|311328|466661| |经营成本|59254|106909|186869|298067|445931| |营业税金及附加|154|143|292|467|700| |销售费用|1455|1450|974|1868|3267| |管理费用|3836|4316|3117|6071|10267| |财务费用|(203)|(335)|0|0|0| |资产减值损失|(450)|(510)|(400)|(400)|(400)| |投资收益|126|12|0|0|0| |营业利润|1826|2362|3566|4854|6497| |营业外收入|5|8|7|7|7| |营业外支出|4|7|1|1|1| |利润总额|1827|2363|3572|4860|6503| |所得税|31|73|107|146|195| |少数股东权益|13|(2)|35|47|63| |归属于母公司所有者的净利润|1783|2292|3430|4667|6245| [11] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|12013|7335|9220|12890|18889| |应收帐款|9111|11623|31171|49812|74666| |存货|19115|40633|35067|56039|83999| |流动资产合计|44419|66604|111436|178079|266930| |长期股权投资|412|570|500|500|500| |固定资产合计|2045|2864|2000|2000|2000| |在建工程|152|18|50|50|50| |非流动资产合计|3701|4587|3800|3800|3800| |资产总计|48120|71191|115236|181879|270730| |流动负债合计|21263|44531|62342|99625|149332| |非流动负债合计|8572|6330|29099|53745|86581| |负债合计|29835|50860|91441|153369|235912| |少数股东权益|338|333|368|415|478| |股东权益合计|18285|20331|23795|28510|34818| |负债及股东权益合计|48120|71191|115236|181879|270730| [11] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|520|98|2922|4670|7000| |投资活动产生的现金流量净额|(585)|(370)|(2000)|(2000)|(2000)| |筹资活动产生的现金流量净额|2940|(3835)|1000|1000|1000| |现金及现金等价物净增加额|2910|(4636)|1922|3670|6000| [11] 行业情况 - 腾讯2024年资本开支突破767亿元，同比增长221%，其中AI相关研发投入707亿元，2025年预计增加资本支出至营收占比低双位数左右 [6] - 阿里巴巴2024年第四季度资本开支大幅增长至318亿，环比大增80%，未来三年AI相关资本开支预计超3800亿元 [6] - 字节2024年资本开支800亿元，2025年预计大幅增长至1600亿元，约900亿用于AI算力采购 [6] - 2023年公司服务器全球市占率位居全球第二、中国第一；2023全年中国液冷服务器市场销售额14.2亿美元，同比增长48.0%，出货量16.1万台，同比增长57.3%，浪潮信息销售额5.2亿美元，市场份额36.8%，出货量6.6万台，市场份额40.9%，位居中国第一 [6]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进（Buy）” [5] 报告的核心观点 - 2025Q1收入快速增长，看好公司人形机器人产业布局 [6] - 预计2025 - 2027年公司分别实现净利润0.8、1.2、1.5亿元，YOY分别为+45%、+42%、+31%，EPS为0.4元、0.6元、0.8元，当前A股价对应PE分别为316倍、223倍、170倍，虽产品均价下滑，但海内外增长可观，看好公司在人形机器人等领域的布局，给予“买进”投资建议 [13] 公司基本信息 - 产业别为机械设备，2025年4月29日A股价140.63元，上证指数3286.65，股价12个月高/低为192.8/58.22，总发行股数183.21百万，A股数168.76百万，A股市值237.33亿元，主要股东左晶持股18.80%，每股净值18.81元，股价/账面净值7.48，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为-5.7%、-20.3%、17.9% [1] - 近期评等方面，2024年12月4日前日收盘124.1元，评等为买进 [2] 产品组合 - 谐波减速器及金属部件占比84.0%，机电一体化产品占比13.6%，智能自动化设备占比1.2% [3] 机构投资者占比与股价走势 - 基金占流通A股比例11.0%，一般法人占比11.2% [4] 公司业绩 2024年年报 - 实现营收3.87亿元，yoy+8.77%；归母净利润0.56亿元，yoy - 33.26%；扣非后归母净利润0.46亿元，yoy - 38.09%，Q4单季营收1.11亿元，yoy+9.10%，归母净亏损0.03亿元，2023年同期盈利0.12亿元 [8] - 分业务看，谐波减速器收入3.25亿元，yoy+2.56%，销售量yoy+16.56%；机电一体化设备收入0.53亿元，yoy+56.74%，销售量yoy+24.16% [8] - 毛利率37.54%，同比下降3.60pcts，业务毛利率下降5.03pcts至36.13%；期间费用率21.74%，同比提高5.40pcts，销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动+0.28、 - 0.51、 - 0.79、+6.42pcts [8] 2025年一季报 - 实现营收0.98亿元，yoy+19.65%；归母净利润0.20亿元，yoy+0.66%；扣非后归母净利润0.17万元，yoy+1.88% [8] - 毛利率32.1%，同比下降8.49pcts；期间费用率21.09%，同比下降1.15pcts，销售、管理、研发、财务费用率同比分别变动 - 0.34、+0.19、 - 3.68、+2.68pcts [8] 地域收入情况 - 2025Q1内销、出口分别实现收入3.38、0.45亿元，yoy分别为+4.52%、+49.37%，境外收入高增长因在重点市场完成销售团队搭建，海外市场渗透率提高 [7] 公司未来布局 - 2025年重点布局工业机器人及具身智能机器人核心零部件领域，巩固谐波减速器、机电一体化产品市场领先地位 [8] - 针对人形机器人需求，聚焦谐波减速器轻量小型化技术突破，减重30%以上，开发出灵巧手适用微型谐波减速器；加速行星滚柱丝杠等新技术产业化应用，直线传动机构实现小批量供应，开发超10款直线伺服关节，覆盖多系列智能机器人直线模组需求 [10] 盈利预测数据 |年度截止12月31日|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |纯利 (Net profit)（百万元）|84|56|81|116|151| |同比增减（％）|-45.81|-33.26|44.95|41.92|30.92| |每股盈余 (EPS)（元）|0.50|0.33|0.44|0.63|0.83| |同比增减（％）|-45.81|-33.47|33.81|41.92|30.92| |市盈率(P/E)（X）|281.71|423.46|316.47|222.99|170.32| |股利 (DPS)（元）|0.30|0.10|0.15|0.22|0.29| |股息率 (Yield)（％）|0.21|0.07|0.10|0.16|0.21| [11] 财务报表预测数据 合并损益表（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|356|387|468|599|722| |经营成本|210|242|291|375|443| |营业税金及附加|3|4|4|5|6| |销售费用|11|13|15|18|21| |管理费用|22|22|26|30|33| |财务费用|-23|0|1|-1|-1| |资产减值损失|-18|-34|-5|-4|-4| |投资收益|12|28|18|19|22| |营业利润|92|61|91|129|169| |营业外收入|0|0|0|0|0| |营业外支出|0|0|1|0|0| |利润总额|92|61|91|129|169| |所得税|7|5|7|12|15| |少数股东损益|1|0|2|2|2| |归属于母公司所有者的净利润|84|56|81|116|151| [14] 合并资产负债表（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |货币资金|969|1525|1605|1801|2045| |应收账款|97|147|174|195|213| |存货|254|246|270|297|327| |流动资产合计|1666|2205|2580|2890|3121| |长期股权投资|57|57|63|67|70| |固定资产|392|405|453|521|584| |在建工程|98|89|98|106|114| |非流动资产合计|1146|1550|1643|1742|1846| |资产总计|2812|3755|4223|4631|4967| |流动负债合计|611|228|278|320|351| |非流动负债合计|184|97|103|114|125| |负债合计|794|325|381|433|476| |少数股东权益|5|5|6|6|6| |股东权益合计|2013|3425|3837|4192|4484| |负债及股东权益合计|2812|3755|4223|4631|4967| [14] 合并现金流量表（百万元） |项目|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动产生的现金流量净额|149|28|196|240|280| |投资活动产生的现金流量净额|-188|-312|-263|-180|-175| |筹资活动产生的现金流量净额|323|840|148|135|139| |现金及现金等价物净增加额|286|555|80|196|244| [14]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买进” [2][4][8] 报告的核心观点 - 2024年受大额减值影响盈利不佳，2025Q1扣非后盈利良好，预计随着消费信心修复，低基数下全年业绩有望逐步改善，维持“买进”投资建议 [5][6][8] 公司基本资讯 - 产业别为食品饮料，2025年4月29日A股股价28.79元，上证指数3286.65，股价12个月高/低为31.96/21.13元，总发行股数6365.90百万，A股数6334.47百万，A股市值1823.69亿元，主要股东为香港中央结算有限公司（持股10.23%），每股净值9.16元，股价/账面净值3.14，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为2.5%、6.4%、7.3% [1] 近期评等 - 2023 - 2024年多次给出“买进”评等，具体为2023年10月31日前日收盘26.67元评等买进，2024年4月30日前日收盘28.29元评等买进，2024年8月30日前日收盘22.87元评等买进，2024年10月31日前日收盘26.44元评等买进 [2] 产品组合 - 液体乳占比59.98%，奶粉及奶制品占比26.92%，冷饮产品系列占比12.54% [2] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例17.9%，一般法人占比26.0% [3] 业绩概要 - 2024年实现营收1157.8亿，同比下降8.2%，归母净利润84.5亿，同比下降19%，扣非后净利润60.1亿，同比下降40%；24Q4实现营收267.4亿，同比下降7%，净亏损24.2亿。2025年一季度实现营收330.2亿，同比增1.4%，归母净利润48.7亿，同比下降17.7%，扣非后净利润46.3亿，同比增24.2% [5] 分红方案 - 每10股派发现金股利12.2元，股息率约4.24% [5] 业绩点评 - 2024年乳品需求弱复苏，全年营收负增长，Q4液体乳收入174.8亿同比降13%，奶粉及奶制品收入83.5亿同比增8.7%，冷饮收入3.8亿同比增23.7%，其他产品收入1.3亿同比降20%。Q4毛利率同比降0.7pct至31%，期间费用率同比降1.26pcts至23.33%。24Q4业绩衰退主因澳优乳业业绩不达预期计提30.4亿商誉减值，全年合计计提资产减值及信用减值共52.3亿 [6] - 2025Q1营收增速转正，液体乳收入196.4亿同比降3.1%，奶粉收入88.1亿同比增18.7%，冷饮收入41亿同比降5.3%，其他产品收入1.8亿同比降7.2%。25Q1毛利率同比升1.8pcts，期间费用率同比降1.98pcts，扣非后净利润增速转正 [6] - 减值后公司轻装上阵，原奶价格低位成本红利仍在，预计随着消费信心修复，乳品需求逐步改善，低基数下全年业绩有望改善，预计2025 - 2027年净利润分别为107亿、121.8亿和134亿，同比增26.7%、13.8%和10% [6][8] 财务数据 |项目|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |纯利（百万元）|9431|10429|8453|10706|12178|13405| |同比增减（％）|8.34|10.58|-18.94|26.65|13.76|10.08| |每股盈余（元）|1.48|1.64|1.33|1.68|1.91|2.11| |同比增减（％）|3.50|10.81|-18.90|26.45|13.76|10.08| |市盈率（P/E）（X）|19|18|22|17|15|14| |股利（元）|1.04|1.20|1.22|1.21|1.38|1.52| |股息率（％）|3.61|4.17|4.24|4.21|4.78|5.27|[9] 合并报表数据 合并损益表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|123171|126179|115780|119014|126641|135900| |经营成本|83119|84789|76299|78231|83055|89143| |营业税金及附加|742|733|733|759|808|867| |销售费用|22908|22572|21982|22804|24130|25588| |管理费用|5343|5154|4465|4437|4785|5135| |财务费用|-255|-153|-592|-716|-762|-818| |资产减值损失|-792|-1526|-4676|-819|-586|-598| |投资收益|244|-31|2417|103|683|793| |营业利润|10860|11873|10182|12656|14567|15932| |营业外收入|61|230|78|103|118|132| |营业外支出|291|382|133|148|264|231| |利润总额|10630|11721|10127|12611|14421|15833| |所得税|1312|1437|1663|1837|2163|2341| |少数股东损益|-113|-144|11|68|80|87| |归属于母公司所有者的净利润|9431|10429|8453|10706|12178|13405|[13] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |货币资金|33853|43372|25404|23024|23657|26375| |应收账款|3088|3085|2878|3166|3483|3831| |存货|14836|12512|10745|11282|11846|12438| |流动资产合计|61463|69355|66619|68618|72049|80118| |长期股权投资|4563|4408|3992|4192|4401|4621| |固定资产|33735|35242|34619|37734|41319|45451| |在建工程|3443|4337|2955|2867|2838|2866| |非流动资产合计|69502|82265|87099|90147|91950|92410| |资产总计|130965|151620|153718|158765|163999|172528| |流动负债合计|62170|76860|89925|91732|93447|98255| |非流动负债合计|14653|17440|6786|6989|7059|6989| |负债合计|76822|94300|96710|98721|100507|105243| |少数股东权益|3875|3781|3828|3866|3905|3944| |股东权益合计|50268|53539|53180|56178|59588|63341| |负债及股东权益合计|130965|151620|153718|158765|163999|172528|[13] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| |----|----|----|----|----|----|----| |经营活动产生的现金流量净额|13420|18290|21740|21423|23429|25821| |投资活动产生的现金流量净额|-19514|-16044|-32709|-15472|-13931|-13590| |筹资活动产生的现金流量净额|8781|7258|-7278|-8331|-8865|-9513| |现金及现金等价物净增加额|2108|9624|-18266|-2380|633|2718|[13]

报告公司投资评级 - 报告对伊利股份的投资评级为“买进” [4] 报告的核心观点 - 2024年乳品需求弱复苏，全年营收负增长，24Q4业绩大幅衰退，主要因出生率及行业竞争加剧，澳优乳业业绩不达预期，公司计提30.4亿商誉减值全年合计计提资产减值及信用减值共52.3亿 [5][6] - 2025Q1公司营收增速转正，显示乳品需求复苏加速，去库、低库存策略有帮助成本红利及奶粉业务占比提升使毛利率上升，维持控费力度使期间费用率下降，扣非后净利润增速转正 [6] - 减值后公司将轻装上阵，原奶价格低位，成本红利仍在预计随着消费信心修复，乳品需求逐步改善，通过维护产业链健康和渠道价盘稳定，叠加提升费用投放效率，低基数下全年业绩有望逐步改善预计2025 - 2027年净利润分别为107亿、121.8亿和134亿，同比增26.7%、13.8%和10%，维持“买进”投资建议 [6][8] 公司基本资讯 - 产业别为食品饮料，2025年4月29日A股价28.79元，上证指数3286.65，股价12个月高/低为31.96/21.13元，总发行股数6365.90百万，A股数6334.47百万，A股市值1823.69亿元，主要股东为香港中央结算有限公司（持股10.23%），每股净值9.16元，股价/账面净值3.14 [1] - 一个月、三个月、一年股价涨跌分别为2.5%、6.4%、7.3% [1] 近期评等 - 2023 - 2024年多次给出“买进”评等，具体为2023年10月31日前日收盘26.67元评等买进，2024年4月30日前日收盘28.29元评等买进，2024年8月30日前日收盘22.87元评等买进，2024年10月31日前日收盘26.44元评等买进 [2] 产品组合 - 液体乳占比59.98%，奶粉及奶制品占比26.92%，冷饮产品系列占比12.54% [2] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例17.9%，一般法人占比26.0% [3] 业绩概要 - 2024年实现营收1157.8亿，同比下降8.2%，归母净利润84.5亿，同比下降19%，扣非后净利润60.1亿，同比下降40%；24Q4实现营收267.4亿，同比下降7%，净亏损24.2亿 [5] - 2025年一季度实现营收330.2亿，同比增1.4%，归母净利润48.7亿，同比下降17.7%，扣非后净利润46.3亿，同比增24.2% [5] 分红方案 - 每10股派发现金股利12.2元，股息率约4.24% [5] 财务数据预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（元）|同比增减（％）|市盈率（X）|股利（元）|股息率（％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|9431|8.34|1.48|3.50|19|1.04|3.61| |2023|10429|10.58|1.64|10.81|18|1.20|4.17| |2024|8453|-18.94|1.33|-18.90|22|1.22|4.24| |2025F|10706|26.65|1.68|26.45|17|1.21|4.21| |2026F|12178|13.76|1.91|13.76|15|1.38|4.78| |2027F|13405|10.08|2.11|10.08|14|1.52|5.27| [9] 合并报表数据 合并损益表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|123171|126179|115780|119014|126641|135900| |经营成本|83119|84789|76299|78231|83055|89143| |营业税金及附加|742|733|733|759|808|867| |销售费用|22908|22572|21982|22804|24130|25588| |管理费用|5343|5154|4465|4437|4785|5135| |财务费用|-255|-153|-592|-716|-762|-818| |资产减值损失|-792|-1526|-4676|-819|-586|-598| |投资收益|244|-31|2417|103|683|793| |营业利润|10860|11873|10182|12656|14567|15932| |营业外收入|61|230|78|103|118|132| |营业外支出|291|382|133|148|264|231| |利润总额|10630|11721|10127|12611|14421|15833| |所得税|1312|1437|1663|1837|2163|2341| |少数股东损益|-113|-144|11|68|80|87| |归属于母公司所有者的净利润|9431|10429|8453|10706|12178|13405| [13] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|33853|43372|25404|23024|23657|26375| |应收账款|3088|3085|2878|3166|3483|3831| |存货|14836|12512|10745|11282|11846|12438| |流动资产合计|61463|69355|66619|68618|72049|80118| |长期股权投资|4563|4408|3992|4192|4401|4621| |固定资产|33735|35242|34619|37734|41319|45451| |在建工程|3443|4337|2955|2867|2838|2866| |非流动资产合计|69502|82265|87099|90147|91950|92410| |资产总计|130965|151620|153718|158765|163999|172528| |流动负债合计|62170|76860|89925|91732|93447|98255| |非流动负债合计|14653|17440|6786|6989|7059|6989| |负债合计|76822|94300|96710|98721|100507|105243| |少数股东权益|3875|3781|3828|3866|3905|3944| |股东权益合计|50268|53539|53180|56178|59588|63341| |负债及股东权益合计|130965|151620|153718|158765|163999|172528| [13] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|13420|18290|21740|21423|23429|25821| |投资活动产生的现金流量净额|-19514|-16044|-32709|-15472|-13931|-13590| |筹资活动产生的现金流量净额|8781|7258|-7278|-8331|-8865|-9513| |现金及现金等价物净增加额|2108|9624|-18266|-2380|633|2718| [13]

报告公司投资评级 - 报告对伊利股份的投资评级为“买进” [4] 报告的核心观点 - 2024年受大额减值影响盈利不佳，2025Q1扣非后盈利良好，预计随着消费信心修复，低基数下全年业绩有望逐步改善，维持“买进”投资建议 [5][6][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本资讯 - 产业为食品饮料，2025年4月29日A股股价28.79元，上证指数3286.65，股价12个月高/低为31.96/21.13元，总发行股数6365.90百万，A股数6334.47百万，A股市值1823.69亿元，主要股东为香港中央结算有限公司（持股10.23%），每股净值9.16元，股价/账面净值3.14，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为2.5%、6.4%、7.3% [1] 近期评等 - 2023 - 2024年多次给出“买进”评等，产品组合中液体乳占比59.98%，奶粉及奶制品占比26.92%，冷饮产品系列占比12.54% [2] 机构投资者占比 - 基金占流通A股比例17.9%，一般法人占比26.0% [3] 业绩概要 - 2024年营收1157.8亿，同比降8.2%，归母净利润84.5亿，同比降19%，扣非后净利润60.1亿，同比降40%；24Q4营收267.4亿，同比降7%，净亏损24.2亿。2025年一季度营收330.2亿，同比增1.4%，归母净利润48.7亿，同比降17.7%，扣非后净利润46.3亿，同比增24.2%。分红方案为每10股派发现金股利12.2元，股息率约4.24% [5] 业绩点评 - 2024年乳品需求弱复苏，全年营收负增长，Q4液体乳收入174.8亿，同比降13%，奶粉及奶制品收入83.5亿，同比增8.7%，冷饮收入3.8亿，同比增23.7%，其他产品收入1.3亿，同比降20%。Q4毛利率同比降0.7pct至31%，期间费用率同比降1.26pcts至23.33%。24Q4业绩衰退主因澳优乳业业绩不达预期，计提30.4亿商誉减值，全年合计计提资产减值及信用减值共52.3亿 [6] - 2025Q1营收增速转正，液体乳收入196.4亿，同比降3.1%，奶粉收入88.1亿，同比增18.7%，冷饮收入41亿，同比降5.3%，其他产品收入1.8亿，同比降7.2%。25Q1毛利率同比升1.8pcts，期间费用率同比降1.98pcts，扣非后净利润增速转正 [6] - 预计2025 - 2027年净利润分别为107亿、121.8亿和134亿，分别同比增26.7%、13.8%和10%，EPS分别为1.68元、1.91元和2.11元，当前股价对应PE分别为17倍、15倍和14倍 [8] 财务数据 |项目|2022|2023|2024|2025F|2026F|2027F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |纯利（百万元）|9431|10429|8453|10706|12178|13405| |同比增减（％）|8.34|10.58|-18.94|26.65|13.76|10.08| |每股盈余（元）|1.48|1.64|1.33|1.68|1.91|2.11| |同比增减（％）|3.50|10.81|-18.90|26.45|13.76|10.08| |市盈率（P/E）（X）|19|18|22|17|15|14| |股利（元）|1.04|1.20|1.22|1.21|1.38|1.52| |股息率（％）|3.61|4.17|4.24|4.21|4.78|5.27|[9] 合并报表数据 - 合并损益表、合并资产负债表、合并现金流量表展示了2022 - 2027F各年度的营业收入、经营成本、资产等多项财务数据 [13]