核心观点 - 问界新车型预售表现较好，销售预期大概率较好，但对比小米SU7Ultra确定性低，智能驾驶传感器升级利好传感器行业；苹果折叠iPhone预计2026年四季度量产，可能引起相关上市公司板块市场热情；国内大模型和相关应用进步有利于科技股行情向上走势；德昌股份有发展潜力，建议保持关注 [3][4][7][8] 策略和先进制造组 - 问界2025款M9和全新问界M8开启小定，均定位高端智能SUV，预售表现好，M9预售价五座版47.8万起、六座版48.8万起，12小时小订超13500台；M8尺寸略小于M9，对标理想L8，预售价五座版36.8万起、六座版37.8万起，12小时达28000台；两款车配置体现智能驾驶传感器性能和数量升级趋势，利好传感器行业 [3] - 知名分析师郭明鍖预测初代折叠iPhone预计售价2000 - 2500美元以上，2026年四季度量产，2代预计2027年下半年量产；2024年中国折叠屏手机销量约917万台，同比增长27%，市占率低于3%，苹果手机影响力或引起相关上市公司板块市场热情 [3] - 国内AI创业公司“蝴蝶效应”发布AI Agent产品Manus引发热潮，A股和港股相关公司股价涨幅大；从阿里千问到Manus，说明国内大模型和相关应用进步，有利于科技股行情向上走势 [4] 消费组 - 德昌股份2024年前三季度营收29.87亿元，同比增长40.3%，归母净利润3.02亿元，同比增长14.5%，毛利率17.58%、净利率10.10%受原材料成本影响小幅承压，但费用控制良好 [7] - 德昌股份业务包括小家电业务和电机业务，电机业务预计今年量产爆发，2024 - 2026年电机项目定点金额超23亿元；公司还涉足人形机器人研发，计划共建“广东省人形机器人创新中心” [7] - 德昌股份有发展潜力，建议保持关注以便做出投资或业务判断 [8]

证券研究报告 点评报告 2025 年 3 月 7 日 晨会纪要 核[心Ta观bl点e_：Summary] 第一创业证券研究所 一、策略和先进制造组： 问界近期开启 2025 款问界 M9 和全新问界 M8 小定，两者均定位高端智能 SUV，据 鸿蒙智行消息预售表现较好，问界 2025 款 M9 预售价五座版 47.8 万起，六座版 48.8 万起。升级亮点：新增 3 颗高精度固态激光雷达、5 颗 4D 毫米波雷达、车载 卫星通信系统、智能隐私车窗（选装）、五座版零重力座椅（选装）预售 12 小时 小订超 13500 台。新车型问界 M8 尺寸略小于 M9，对标理想 L8，预售价五座版 36.8 万起，六座版 37.8 万起，全系标配华为 ADS 高阶智驾、空悬+CDC 减震、三元锂 电池，12 小时达 28000 台。从预定数据看，都是 35 万以上的车型还能有这样的 销售数据，表明销售的预期大概率会比较好。不过对比小米 SU7Ultra24 小时大定 超 1 万台，确定性会低一些。从配置上看，都基本标配 4 个激光雷达、5 颗 4D 毫 米波雷达，同样体现出智能驾驶传感器性能和数量升级的行业趋势，利好传感器 ...

宏观经济 中国2025年1 - 2月外贸数据 - 以美元计价，出口同比增长2.3%，进口增长 - 8.4%，贸易顺差1705亿美元；以人民币计价，出口同比增长3.4%，进口同比 - 7.3%，今年1 - 2月人民币汇率较去年同期有所贬值 [3] - 分国别出口值增速“一升三降”，对美、欧、东盟出口同比下降，对日本出口同比上升 [3] - 分类别看累计出口增速，高新技术产品出口增速上升，机电产品、汽车、集成电路、家用电器、手机出口增速下降，自动处理设备及其零部件出口增速上升 [4] 美国2月劳动力市场数据 - 新增非农就业人口、私人非农就业人口增加，失业率为4.1%，劳动参与率为62.4%，私人非农平均每小时工资同比升4%，环比升0.3% [6] - 就业结构上，政府新增1.1万人，私人商品生产新增3.4万人，私人服务业新增10.6万人，各细分行业有不同增减情况 [7] - 市场预计美联储今年降息约75个基点，隔夜美元指数下滑，美债收益率上涨，贵金属下跌，美股全面上涨 [8] 中国2月物价数据 - CPI同比增长 - 0.7%，核心CPI同比增长 - 0.1%，PPI同比增长 - 2.2%；CPI环比为 - 0.2%，核心CPI环比为 - 0.2%，食品环比下跌 - 0.5%，非食品环比为 - 0.1% [10] - PPI环比 - 0.1%，生产资料价格环比上涨 - 0.2%，生活资料价格上涨0.0%；上游采掘环比为 - 1.3%，中游原材料环比为0.1%，下游加工业环比为 - 0.2% [11] - 2月涨幅最高的行业为有色金属矿采选业，跌幅居前的行业包括煤炭开采和洗选业等 [11] 策略和先进制造组 华为成立医疗卫生军团 - 华为依托核心技术联合产业生态伙伴构建AI辅助诊断解决方案体系，国家卫健委表示加强基层信息化能力，利好大模型在医疗信息化领域落地，推动相关公司信息化投入 [15] 广汽丰田铂智3X上市 - 该车型与广汽埃安AION V同源开发，新能源和智能辅助驾驶配置达顶配水平，售价低于相关车型，发布一小时订单破万 [16] - 合资车厂大概率跟进策略，对国内汽车零部件产业链，特别是智能辅助驾驶产业链上游构成利好 [16] 挖掘机销售数据 - 2025年2月销售各类挖掘机19270台，同比增长52.8%；1 - 2月共销售31782台，同比增长27.2%，国内销量复苏明显 [17] - 政府在稳定地产和危旧房改造方面会有较大投入，今年国内地产投资增速大概率止跌，利于经济复苏增长 [17] 消费组 京东集团2024年业绩 - 全年收入11588亿元，同比增长6.8%，经营利润387亿元，经营利润率3.3%，非通用会计准则下净利润478亿元，同比增长35.8% [19] - 第四季度收入3470亿元，同比增长13.4%，经营利润85亿元，经营利润率2.4%，非通用会计准则下净利润113亿元，同比增长34.2% [19] 营收增长情况 - 带电品类营收1741亿，同比增长15.83%，日百品类、平台及广告服务收入两位数增长，物流收入增速9.52% [19] 开支及业绩驱动因素 - 销售费用同比增长28.39%，毛利率环比降低2个百分点，业绩增长依赖营销费用投入和政策，后续经济向好业务有望上涨 [20] 新业务情况 - 京喜、外卖等业务第四季度亏损8.85亿，京东外卖起战略防御作用，京东会慎重投入新业务 [20] 中长期发展挑战 - 京东业绩有增长但缺乏明确未来增长空间和新叙事逻辑，面临海外业务起步晚、国内竞争激烈、AI成果缺乏竞争力等挑战 [21]

核心观点 - 报告对宏观经济、策略和先进制造、消费等领域进行分析，认为国内经济复苏确定性提高，看好韦尔股份业绩增长，丸美生物中短期或有投资机会 [4][8][9][12] 宏观经济组 - GDP增长目标5%左右，虽外部环境因特朗普加税政策恶化，但因去年四季度GDP增速达5.4%、环比1.8%且前三季度环比基数低，完成难度较去年低 [4] - CPI目标2%，较去年下调1个百分点，完成难度大，1月环比低于历史同期、同比0.5%，预计2 - 3月同比降至零左右，今年同比在零左右可能性最高 [4] - 城镇调查失业率5.5%，较去年调高0.3个百分点，新增就业1200万人与去年相近，待业人口增加、就业压力大，因制造业自动化提高吸纳就业能力下降，服务业中小企业占多数 [4] - 财政政策略高于预期，今年赤字率拟按4%左右安排、比上年提高1个百分点，赤字规模5.66万亿元、比上年增加1.6万亿元，拟安排地方政府专项债券4.4万亿元，拟发行超长期特别国债1.3万亿元、比上年增加3000亿元 [5] - 货币政策与预期一致，重视楼市股市，适时降准降息保持流动性充裕，使社会融资规模等增长与经济增长、价格总水平预期目标匹配，优化创新结构性货币政策工具促进楼市股市健康发展 [5] 策略和先进制造组 - 国内锂电池排产回暖，头部前20家电池厂动力电池与储能电池合计产量预计同比增长超60%，带动电池原材料销量上涨，1 - 2月新能源乘用车累计批发173万辆、同比增长49%，排产数据可信度高 [8] - 工程机械需求好转概率高，恒立液压3月排产好，泵阀产品小挖增速30 - 40%、中大挖50%以上，油缸产品小挖略增、中大挖30 - 40%，车间满负荷；1月挖掘机国内销量同比基本持平，工程机械主要产品月开工率56.2%、同比增加1.43个百分点，月平均工作时长74.6小时、同比增长3.61%，行业上半年景气度改善确定性高 [8] - 汽车和工程机械行业景气度改善，代表国内经济复苏确定性提高 [8] - 小米在MWC2025首发“小米模块光学系统”手机外设独立镜头，采用磁吸热插拔设计，集成一亿像素M4/3传感器，CIS由豪威科技供应，传感器面积比1英寸“大一倍”；国产CIS替代三星、索尼产品进度加快 [9] - 2月起长安、比亚迪、吉利开启智驾普及发布会，7万起车型标配高速NOA和自动泊车的L2 + 智能辅助驾驶，10万车型通过增加摄像头数量等实现；国产车载摄像头CIS缺货，豪威科技8M像素规格尤甚；看好韦尔股份今年业绩增长 [9] 消费组 - 丸美生物自2020年实施战略聚焦大单品策略，2020年推出“小红笔”眼霜系列，2021年下半年孵化“小金针”重组胶原蛋白系列，推动线上渠道持续突破，2024年上半年线上渠道收入占比超84% [11] - 今年1月丸美品牌全渠道GMV达1.8亿元、同比增长56%，PL恋火品牌全渠道GMV达1.1亿元、同比增长31%，增长幅度优于行业平均水平 [12] - 丸美生物中短期内可能有投资机会，公司数据表现好和产品结构优化支撑股价上涨，但投资者需综合考虑谨慎决策，可密切关注 [12]

核心观点 - 今年1 - 2月新能源乘用车销量增速提升明显，国产品牌是增长主要推动者和受益者，上半年销量增速大概率亮眼；中科曙光2025年销售预计较快增长；惠发食品业绩预告重大修订，提醒投资者谨慎对待 [3][6] 策略和先进制造组 新能源乘用车行业 - 2月全国新能源乘用车厂商批发销量84万辆，同比增长82%，环比下降5%；1 - 2月累计批发173万辆，同比增长49% [3] - 预计1 - 2月累计乘用车零售总计304.4万辆，同比下降3%，其中新能源乘用车销量134.4万辆，同比增长26.6% [3] - 2024年1 - 2月累计批发销量116万辆，同比增长20%；2024年全年新能源乘用车批发销量1217万辆，同比增长37% [3] - 特斯拉1 - 2月销量9.4万台，同比下降28.7%；2024年全年销量91.6万辆，同比下降3.3% [3] 中科曙光公司 - 2024年度总营业收入131.48亿元，同比下降8.40%，归母净利润19.93亿元，同比增长4.1% [3] - 四季度收入51亿，同比下降22%，IT设备业务毛利率提升5.46pct至27.34%，四季度毛利率提升至32.9%，毛利总额同比仅下降4% [3] - 持股27.96%海光信息，2024年贡献投资收益5.63亿元，同比增长56%，使2024年净利润保持增长 [3] - 2024年底存货和预收账款较2023年底明显增长，在手订单情况较好 [3] - 公司在服务器液冷、国产算力芯片有布局优势，配合中科院股东背景，预计2025年销售较快增长 [3] 消费组 惠发食品公司 - 对2024年业绩预告重大修订，原本预计净利润盈利260 - 370万元，现修正为亏损1300 - 1800万元；扣非净利润从预计亏损180 - 90万元变为预计亏损1600 - 2100万元 [6] - 2024年净利润同比大幅减少2051.59 - 2551.59万元，同比降幅272.97% - 339.49%；扣非净利润降幅486.54% - 669.83% [6] - 业绩偏差原因是与合作方项目未按原计划推进，合作方未按约定拨付2400万元运营经费，项目失败 [6] - 所处速冻调理食品行业呈“南福建北山东”格局，公司近三年营收有改善，但当期费用高影响利润，销售和管理费用高位使利润承压 [6]

策略和先进制造组 - 3月3日晚吉利在三亚发布高阶智驾系统“千里浩瀚”，规划5大层级智驾方案，最低H1系统算力超100TOPS，标配高速NOA、自动泊车功能，顶级H9方案是首个具量产落地能力的L3级智能驾驶解决方案 [3] - 下半年吉利银河品牌全新及改款产品将全系搭载不同层级智驾方案，更新上市的银河E8最低配配置H1系统，售价14.98 - 19.88万元 [3] - 2025年不配高速NOA、自动泊车功能的汽车难参与竞争，上汽、一汽油车开始部署L2级别智能辅助驾驶功能，看好芯片、传感器、智能座舱、线控底盘等智驾系统上游行业投资机会 [3] 消费组 - 蜜雪冰城港股公开招股自2月21日开启申购，2月26日上午九点认购结束，面向散户部分吸引约1.82万亿港元孖展贷款，获超额认购5266倍，超越快手成港股IPO新晋“冻资王” [6] - 蜜雪冰城招股2月28日公布中签结果，3月3日在港股上市，计划全球发售1705.99万股H股，发行价202.5港元，募资总额约34.55亿港元，发行后总市值约763.55亿港元 [7] - 蜜雪冰城引入五名基石投资者，共认购2亿美元（约合15.58亿港元） [7] - 2021 - 2023年蜜雪冰城分别实现收入104亿元、136亿元、203亿元，2022 - 2023年收入增速分别为31.2%、49.6%；同期利润分别为19亿元、20亿元、32亿元，2022 - 2023年利润增速分别为5.3%、58.3%；2024年前三季度营收187亿元，同比增长超两成，期内利润35亿元，同比增长超四成；2021 - 2023年以及2024年前九个月毛利率分别为31.3%、28.3%、29.5%、32.4% [8] - 蜜雪冰城坚持平价策略，综合认购情况、基石投资者阵容及业绩表现，未来发展值得乐观期待 [8]

核心观点 - 本周末主要新能源汽车厂家2月销量总体超预期，2025年新能源车销量维持25% - 30%增长概率提升，未来新能源产业链大概率有较好投资机会；越来越多指标指向地产数据企稳概率提升，两会前政治局会议明确稳定股市、房市，地产行业走稳概率将提升，会提升市场对中国2025年经济环比回升的信心 [3] 新能源汽车行业 - 12家主流厂1 - 2月合计销量124.1万辆，相对2024年1 - 2月合计66.8万辆同比增幅超70% [3] - 比亚迪1 - 2月新能源汽车累计销量62.34万辆，同比增长92.52% [3] - 吉利汽车2月新能源销量9.8万辆，增长194% [3] - 小鹏2月销量3万辆，连续多周排名新能源乘用车前二，销量明显放量，生存风险大幅降低 [3] 房地产行业 - 中指研究院《2025年1 - 2月全国房地产企业拿地TOP100排行榜》披露，2025年1 - 2月TOP100企业拿地总额1998.6亿元，同比增长26.7% [3] - 从新增货值看，华润置地、保利发展和中国金茂位列前三 [3] - 春节后深圳、上海等地二手房和新房带看与成交数据恢复较好，新房和二手房月度价格环比基本保持稳定 [3]

策略和先进制造组 - 光伏制造业内卷式竞争未根本解决，国家能源局正配合多部门研究完善政策措施，“十五五”可再生能源发展规划研究和思路起草加快推进，还将研究促进新能源集成发展等政策措施，该政策或使新能源成为市场新主题选择 [3] - 顺络电子2024年年报显示全年营收58.97亿元，同比增长16.99%，归母净利润8.32亿元，同比增长29.91%，扣非净利润7.81亿元，同比增长31.96%，毛利率36.50%，同比提升1.15个百分点，第四季度营收17.02亿元，同比增长24.72%，归母净利润2.08亿元，同比增长27.54%，单季度营收创历史新高，业绩增长得益于汽车电子业务和AI端侧需求 [3] - 三环集团2024年度业绩快报显示营业总收入73.8亿元，较上年同期增长28.88%，归属于上市公司股东的净利润21.9亿元，较上年同期增长38.78% [3] - 2024年我国手机出口8.14亿部，同比增长1.5%，是2015年后连降八年首度回正，且连续三年保持在8亿部之上，消费电子底部确认，看好电子元件增长 [3] - 2月27日小米新品发布会发布SU7 Ultra，定价52.99万元，开售2小时大定过10000台，小米15Ultra通信性能大幅提升，支持无网通话等功能，2021 - 2025年预计五年研发投入1050亿元，2025年预计达300亿元，AI及相关业务占四分之一，若SU7 Ultra销量保持5万辆以上，或提升小米股价估值 [4][5] 消费组 - 胖东来董事长于东来率队前往酒鬼酒公司交流，期望在零售渠道拓展、产品创新推广等领域深度合作，2月24日白酒股普跌背景下，酒鬼酒高开高走，盘中股价一度飙涨近9% [7] - 于东来此次考察与多方就合作方向达成共识，胖东来曾与宝丰酒业合作推出网红爆品，“自由爱”销售规模超3亿元，至今是胖东来酒类销量排名TOP3常客，胖东来白酒产品利润空间低，2024年酒类板块占总营收约15%，低价白酒贡献超70%销量 [7][8] - 酒鬼酒2024年预计营收约14.23亿元，同比下降49.7%，归属于上市公司股东的净利润1000万元至1500万元，同比下滑97.26% - 98.17%，白酒行业处于深度调整周期，竞争加剧，渠道合作伙伴经营保守，客户回款谨慎 [8] - 市场对胖东来与酒鬼酒合作观点谨慎，胖东来此前成功案例基于清香型白酒和低价，酒鬼酒主力产品价格带集中在300 - 800元区间，且馥郁香型需市场培育成本，胖东来品牌风格及影响力集中于河南地区，酒鬼酒借助合作实现全国化布局充满挑战 [9]

核心观点 - 三环集团业绩表现略超预期，未来业绩高增长确定性高，具有较好投资机会；英伟达收入高增长大概率在2025年终结，看好国产算力产业链；蜜雪冰城港股公开招股受瞩目，未来发展值得乐观期待 [3][8] 策略和先进制造组 三环集团 - 2024年度营业总收入73.80亿元，同比增长28.88%，净利润21.94亿元，同比增长38.78%，扣非后净利润19.3亿元，同比增长58.4%；Q4营收20亿元，同比增长23.3%，净利润5.9亿元，同比增长34.6% [3] - 收入及利润增长因光通信、消费电子等领域恢复，MLCC产品技术和市场突破，光纤陶瓷插芯及相关产品销售增长 [3] - 是国内唯一能在高容MLCC方面对下游大厂规模出货的公司，主要竞争对手为日韩公司，未来业绩高增长确定性高 [3] - 目前PE估值34倍，股价未超2024年10月9日高点，涨幅弱于电子和半导体指数 [3] 英伟达 - 2025财年Q4营收393.3亿美元，同比增长78%，环比增长12%；净利润220.9亿美元，同比增长80%，环比增长14% [3] - 预计2026财年Q1收入430亿美元，环比增速降至9%，收入高增长大概率在2025年终结 [3] - 对中国区收入同比下降明显，看好国产算力产业链 [3] 消费组 蜜雪冰城 - 港股公开招股自2月21日开启申购，2月26日上午九点认购结束，散户部分吸引约1.82万亿港元孖展贷款，获超额认购5266倍，超越快手成港股IPO新晋“冻资王” [6] - 富途证券认购额最高达1.07万亿港元，辉力证券、信诚证券和老虎国际认购额分别为3300亿港元、1600亿港元和1113.75亿港元 [6] - 2月28日公布中签结果，3月3日在港股上市，计划全球发售1705.99万股H股，香港公开发售170.6万股，国际发售1535.39万股，发行价202.5港元，每手100股，最低认购金额2.045万港元，募资约34.55亿港元，发行后总市值约763.55亿港元 [7] - 引入五名基石投资者，共认购2亿美元（约合15.58亿港元） [7] - 2021 - 2023年分别实现收入104亿元、136亿元、203亿元，2022 - 2023年收入增速分别为31.2%、49.6%；同期利润分别为19亿元、20亿元、32亿元，2022 - 2023年利润增速分别为5.3%、58.3% [8] - 2024年前三季度营收187亿元，同比增长超两成；期内利润35亿元，同比增长超四成 [8] - 2021 - 2023年以及2024年前九个月，毛利率分别为31.3%、28.3%、29.5%以及32.4% [8] - 坚持平价策略，在平价区间具备优势，未来发展值得乐观期待 [8]

报告公司投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 极米科技正处于从“规模扩张”向“质量优化”的战略转型期，2024 年营收同比下滑 4.0%，但利润同比实现 1.1%的正增长，反映行业周期影响及公司通过结构性调整提升经营效率的努力，海外业务或成未来增长点，随着 2025 年国内消费复苏、海外渠道放量及车载业务量产，公司有望进入营收与利润同步改善新周期 [4][21] 根据相关目录分别进行总结 公司 2024 年前三季度承压 - 前三季度营收 22.8 亿元，较去年同期下降 5.8%，第三季度单季收入 6.8 亿元，同比降幅扩大至 14.3%，归母净利润亏损 0.4 亿元，同比下滑 146.8%，Q3 单季度亏损额达 0.44 亿元 [4][5] - 前三季度收入逐季放缓，呈“U 型”波动，内需疲软是主因，国内线上投影仪销售额同比下滑 33%，极米内销收入预计同比下降超 20%，海外收入占比不足 30%难以拉动营收转正 [6] - 利润端下滑远超营收，净利率从 2023 年同期的 3.4%骤降至 -1.78%，第三季度跌至 -6.5%，毛利率持续走低是首因，费用率刚性攀升加剧利润压力，现金流承压 [4][9][11] - 行业智能投影市场技术路线分化，低价 1LCD 产品增长致行业均价下降，极米 DLP 技术路线受挤压，公司向“硬件 + 内容 + 服务”生态转型，短期投入产出比失衡 [12][14] 2024 年整体承压，海外或成未来增长点 - 第四季度营收 11.3 亿元，同比微降 0.2%，环比改善，归母净利润 1.6 亿元，同比大幅增长 372.4%，利润端表现优于收入端 [4][15] - 营收端受国内投影市场需求疲软拖累，海外业务成重要增长点，Play 系列入门产品稳定市场份额但低价产品与高端机型收入此消彼长 [15][18] - 利润端增长得益于产品结构优化、成本控制能力增强、费用管控成效显著及库存周转效率提升，全年存货规模较年初下降约 10% [20] - 公司正从“规模扩张”向“质量优化”转型，围绕“稳存量、扩增量”布局，构建多维度增长动力，但 2024Q4 利润高增长存在短期因素 [21][22][23] 投影行业呈现结构性调整 - 2024 年中国智能投影设备市场销量同比增长约 3% - 5%，达 610 - 620 万台，销售额预计在 98 - 102 亿元区间，同比下滑 3%左右，呈现“量升价跌” [24] - 技术领域 1LCD 技术线上销量份额突破 76%，DLP 技术坚守中高端，激光光源产品逆势增长超 60%，消费端呈现“极化”特征 [24] - 行业处于深度转型期，技术迭代加速、渠道变革重构市场格局、细分市场分化、供应链变化，品牌数量减少，行业将进入并购整合期 [25][26] - 投影设备向“空间解决方案”转型，应用场景拓展，车载投影产业化突破，行业演进逻辑转向“硬件 + 内容 + 服务”生态构建 [27] - 中国投影行业从成长期向成熟期过渡，2024 年是关键节点，技术创新转向用户体验改善，政策利好或加速行业价值修复，2025 年有望进入“量价齐升”新周期 [28]