核心观点 - 对2026年债市持小幅看多态度，但资本利得空间有限，票息策略整体优于久期策略，择时重于择券 [7] - 2025年债市三大基本格局为：稳健光环渐褪、信用优于利率、信用债暴雷风险基本消退 [8] - 明年债市主要矛盾体现在基本面和风险偏好、宏观叙事与微观体感、资本利得惯性与票息空间有限三对矛盾的对抗中 [7] 市场主要矛盾分析 - 基本面和风险偏好的矛盾：权益市场持续上攻但债市定价在震荡上沿股债脱敏，震荡下沿股债过敏 [7] - 宏观叙事与微观体感的矛盾：股债市场已反映悲观预期修正，但微观体感如收入、就业、房价预期仍弱，债市修复至震荡上沿合理但多空反转难 [7] - 资本利得惯性与票息仍有限的矛盾：市场对获取资本利得惯性很强却空间有限，转向票息策略但票息空间仍低于早年历史水平 [7] 债市多空因子分析 - 中长期利多因子：经济体感偏弱、居民感受与预期恶化、人口周期拐点显现、居民加杠杆动力不足、房地产价格持续筑底、存款搬家深化资产荒、政府加杠杆放缓 [8] - 短期利空因子：权益上涨带来的股债跷跷板效应、反内卷政策可能强化通胀预期、货币政策未必如预期宽松、利息增值税新政削弱利率债和金融债配置价值 [8] - 长期利空因子：政策对债市定价权提升、财政政策转向投资于人、AI发展可能提升全要素生产率、十五五定调积极聚焦内需 [9] 机构行为与策略 - 当前市场呈现低波钝化、抱团吃息、杠铃策略极致化等特征 [6] - 机构行为存在看空做多、最后一棒博弈、脆弱性积聚、躺平/装死策略等现象 [6] 信用债波段操作策略 - 操作思路：通过衡量主体利差弹性，设置利差阈值，高位时配置高弹性主体债券博弈利差压缩，低位时配置低弹性主体债券防守 [9] - 策略效果：自去年630至今，高低弹性切换组合累计回报录得4.87%，在全部纯债基金中排名前6% [9] 板块配置建议 - 金融债：已成为非银机构第一大板块，兼具安全性、票息与流动性优势，配置偏交易策略，各板块挖掘价值排序为银行二永债>券商次级债>AMC债>保险次级债＞商租债＞金租债 [10] - 城投债：化债周期内政策提供强兜底，2028年6月之前大概率无违约风险，可基于自身风险偏好全线下沉，关注3~5Y的AA-城投债 [10] - 产业债：遵循央企为盾、民企为矛策略，高等级央企债可适当拉长久期，民企债需精挑细选，煤炭板块可关注冀中能源集团和晋能煤业集团等主体3年期债券 [10] 债市格局演变 - 债券作为大类资产压舱石地位动摇，2024年格局出现显著逆转，权益资产反超，国债甚至未能贡献正收益 [11] - 信用债表现整体优于利率债，2025年信用债整体表现反超国债，主要因债市波动率抬升使利率策略资本利得兑现难度加大，信用债票息保护优势凸显 [25] 信用风险现状 - 信用债违约潮渐退，暴雷风险已非当前主要矛盾，民企债存量余额仅占3%，2025年民企债违约率仅为1.8%，较历史极值明显下降 [31] 低利率环境分析 - 我国于2024年12月2日正式进入低利率时期，10年国债收益率下探至2%以下，至今已有近1年 [8][35] - 参考海外经验，世界主要经济体低利率时长中位数为4.7年，至少未来一年内无需过度担忧国内走出低利率风险 [8][36]

核心观点 - 中药行业在医药板块中具备类似银行行业的属性，现金充裕分红高，利润增长波动少，海外局势影响小 [8] - 2025年Q1-Q3行业营收增速环比持续改善，考虑到2026年为“十五五”规划起点，央国企开门红诉求明确，优秀企业在清理渠道库存后收入增长预计提速，叠加中药材降价带来的毛利率修复，有望再创佳绩 [3][8] - 截至2025年三季度末，申万中药行业机构持仓比例已低至0.20%，动态市盈率居2021年以来低位，在基本面与资金面的共同催化下，板块有望迎来资金青睐 [3][8][19] 2025年复盘与核心指标跟踪 - 2025年Q1/Q2/Q3申万中药行业营收同比增速分别为-8.1%/-2.3%/-1.5%，扣非归母净利润同比增速分别为-5.0%/-13.0%/-9.0%，呈现环比改善趋势 [12] - 2025年Q1/Q2/Q3行业毛利率分别为42.4%/41.4%/40.4%，分别同比-1.2/-0.9/+0.5个百分点，Q3实现同比转正，毛利率拐点已现 [12] - 无论从营收还是毛利率角度看，中药上市公司的业绩拐点已现，在持续提质增效和后续政策利好加持下，股价有望触底反弹 [12] - 截至2025三季度末，应收账款及应收票据周转天数在60天以下且持续向好的公司包括新光药业、东阿阿胶、沃华医药、同仁堂等 [14][15] - 受中药材价格上涨影响较小的公司包括羚锐制药、汉森制药、桂林三金、达仁堂、东阿阿胶等 [14][15] - 在发货和毛利率压力明显的环境下，通过提质增效实现净利率稳步提升的代表公司有东阿阿胶、桂林三金、佐力药业、江中药业等 [14][15] - 截至2025年三季度末，基金持仓中药比例回落至0.20%，居2021年以来低位 [16] - 截至2025年11月10日，行业动态市盈率为23.05，居2021年以来低位 [19] 核心指标跟踪 - 2025年前三季度流感数据回归常态，但10月下旬以来北方和南方省份流感样病例百分比均有所抬升且高于2024年同期，第44周北方省份数据已超过2022年以来最高水平，渠道库存低的企业有望实现业绩弹性 [25][26] - 2024年7月中旬以来，中药材价格指数持续回落，当前水平与2022年价格相当，常用中药材如连翘、当归、牡丹皮价格呈下降态势，预计2026年中药企业毛利率压力有望缓解 [28][29] 政策趋向好转 - 国家卫健委指出将适时发布《国家基本药物目录管理办法（修订稿）》，新版基药目录潜在新进中成药独家品种中，以岭药业（连花清咳片、连花清瘟颗粒）、济川药业（小儿豉翘清热颗粒）、羚锐制药（培元通脑胶囊）因院线销售能力强或循证医学证据充足，放量可能性较大 [34] - 进基药目录的放量效果核心需要企业的院线销售能力支撑，参考2018年案例，康缘药业金振口服液2018年销售量同比增长72%，佐力药业乌灵系列2021年销售额相比2018年翻倍以上增长 [34][36] 投资建议 - 推荐标的分为两类：“药中银行”型（东阿阿胶、羚锐制药、云南白药）和“困境反转”型（以岭药业、华润三九，关注马应龙） [5][8][38] - 具体公司看点：东阿阿胶为中药滋补龙头，高成长且高分红；羚锐制药为骨科贴剂龙头，稳增长且高分红；云南白药品牌优势明显，公司治理向好；以岭药业渠道库存回归正常，业绩有望企稳回升；华润三九为多品类品牌中药龙头，看好长期稳健增长；马应龙为高壁垒治痔龙头，大健康带来新增量 [38]

市场总览 - 2025年11月12日，上证指数下跌0.07%，沪深300下跌0.13%，科创50下跌0.58%，中证1000下跌0.72%，创业板指下跌0.39%，恒生指数上涨0.85% [1][3][4] - 当日表现最好的行业是家用电器（+1.22%）、综合（+1.05%）、纺织服饰（+0.87%）、石油石化（+0.84%）和医药生物（+0.61%），表现最差的行业是电力设备（-2.1%）、机械设备（-1.23%）、计算机（-1.04%）、国防军工（-0.87%）和汽车（-0.81%） [3][4] - 当日全A总成交额为19648.13亿元，南下资金净流入42.86亿港元 [3][4] 宏观观点 - 预计四季度降准、降息的概率下降，更大幅度的宽松政策预计将预留至2026年年初，为全年经济平稳开局蓄力 [5] - 该观点的主要驱动因素是央行三季度执行报告淡化数量、强化价格，以及央行10月重启国债买卖操作 [5] - 此观点与部分市场看法存在差异，市场仍有团队预期四季度降准降息 [5] 机械设备行业观点 - 对2026年机械出口链的看法是：对美战略乐观、对欧总量谨慎、关注新兴市场三大主线 [6] - 观点变化在于，2026年的机械出口链相比2025年更注重行业景气度和微观经营的质量，核心是寻找复苏受益的赛道和贸易变局时代的突围者 [6] - 对美出口的驱动因素包括美国关税政策不确定性减小、联储降息叠加减税托底需求、中小企业盈利质量提高及经济软着陆 [7] - 对欧出口的驱动因素包括欧洲能源安全相关需求提振和经济活动复苏 [7] - 新兴市场出口的驱动因素包括汇率稳定、利率有序降低、外向型新兴市场国家承接部分产能、关键资源型国家经济增长以及大型新兴市场国家城镇化、工业化进程延续 [7]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 聚焦构建风格维度下的可转债多因子体系，建立含115个因子、五类风格因子的"行为 - 估值 - 波动"三维逻辑基础框架，通过非线性组合优化获取超额收益，为资产配置提供量化策略支持 [1] - 低利率与资产荒下，资金向"固收+"倾斜，可转债市场进入"结构分化 - 定价复杂化 - 策略精细化"阶段，构建风格维度的转债多因子体系是应对供需错配与估值高位的策略选择，也是固收+体系下资产精细化配置的必然方向 [2][27] 根据相关目录分别进行总结 引言 - 2025年在权益市场带动下，转债市场持续走强，呈现成交活跃、存量稳定、结构分化特征，截至11月4日，近一月日均成交额约660亿元，存续可转债415只，总规模约5957亿元，价格分布偏向中高价区间 [12] - 量化方法在可转债市场适用性增强，T+0机制与高频交易结构提供丰富价量信息，可转债股债混合特征使多因子体系能在五个维度系统应用 [13] 近年来转债市场扩容明显 可转债，兼具股债属性的"混合型资产" - 可转债是含期权属性的复合证券，兼具债性与股性，市场存量为5957亿元、415只，成交集中于头部券种，为多因子模型提供样本与统计基础 [15][16] - 与股票相比，可转债下行有债性保护、上行享股性弹性，波动介于股债之间，交易规则更灵活 [19] - 可转债市场高频、活跃、非完全有效，量化方法适用性显著，高频交易数据支撑模型稳定，行为因子有效，股债联动性因子提供Alpha来源，交易制度优势促进策略可实现 [17][19] 低利率下，固收+扩容驱动下策略必要性 - 低利率与资产荒使资金向"固收+"倾斜，推动可转债市场繁荣，资金与供给错配为量化和系统化策略提供土壤 [18] - 截至2025Q3，公募管理规模提升，份额结构"权益扩张、债基收缩"，资金在风险与收益间寻找"中性区间" [20] - 2025年以来，公募基金被动化与均衡化趋势显著，二级债基与被动债券指数基金扩容，二级债基含权属性凸显，将成增量资金配置重点 [21] - 2025年以来转债供给新增放缓，配置需求上升，截至Q3，公募基金持有转债规模达3529亿元，市场形成"高估值—高持仓—低供给"格局，转债在震荡市有相对收益优势 [23] - 构建基于风格维度的转债多因子体系是应对供需错配与估值高位的策略选择，是固收+体系下资产精细化配置的必然方向 [27] 风格因子视角下的转债与权益 风格因子：从Barra体系看权益市场的系统刻画 - 风格因子是刻画资产共性与系统性差异的核心维度，Barra模型将资产收益分解为风格因子收益与特质收益之和，通过因子暴露量化分析，投资者可识别收益来源、控制风险和实现风格中性化管理 [28][29] - 权益市场中，Barra模型将风格因子分为估值、成长等，这些因子构成"风格地图"，市场风格轮动是因子收益交替主导过程 [29] 风格视角下的转债市场：偏股、平衡、偏债的结构划分 - 可转债收益结构是"股性因子暴露 + 债性防御因子暴露"组合，市场形成偏股型、平衡型、偏债型三种风格，这种划分反映资产风险收益特征，为因子分层与策略构建提供基础 [33] - 偏股型转债股性主导，弹性高、波动大，适合风险偏好高的投资者；平衡型转债股债共振，风险收益均衡，是多因子模型"基准层"或组合核心配置；偏债型转债债性主导，防御性强，在风险偏好下行时是避险资金配置方向 [33] - 转债市场风格分布是权益Barra因子的"压缩映射"，从风格维度刻画转债有助于理解市场结构与轮动规律，为构建多因子选券体系提供框架 [34] 慢牛预期下，转债市场股性偏强 - 转债市场定价逻辑从"债券属性主导"向"权益属性强化"转变，资金结构与估值变化推动股性强化与风格偏移 [35] - 中证转债指数与中证1000、2000指数同频共振，2025年5月以来股性属性明显抬升，市场波动由权益端驱动，转债从"固收替代品"演化为"权益弹性补充" [36][37] - 股性偏强是因高价转债集中度提升，债底约束减弱，固收+资金形成"类权益配置"需求，宏观流动性与利率环境稳定支撑转债估值 [37][39] - 转债市场从"利率主导防御型"转向"风险偏好主导弹性型"，应重视与正股联动性相关的因子体系，未来转债市场将维持"高估值 - 高波动 - 高股性"特征，风格因子对收益差异解释力上升 [40] 多因子转债体系介绍，从五类风格因子到系统回测框架 - 构建涵盖115个日频因子的多维度体系，选取估值、动量、波动率、流动性与量价相关性五个风格维度，形成完整可转债量化框架 [41] - 估值因子反映定价偏离，是中长期收益核心来源；波动率与流动性因子在交易行情中信号显著；动量与量价相关性因子在高估值环境下有效性下降 [41] - 选择日频数据构建多因子体系，因可转债T+0机制和投资者结构使市场日内价量波动大，日频数据能保留信号有效性，兼顾信号敏感性与执行可行性 [44][45] 可转债多因子体系与回测结果 五类风格因子历史表现 - 对五类风格因子及等权合成因子进行回测（2021 - 2025年），不同风格因子风险收益特征差异显著 [46] - 动量因子年化超额收益10.65%，波动率因子年化超额收益8.19%，表现突出；流动性因子年化超额收益7.68%，表现不错；五因子等权合成因子年化5.87%、估值因子年化4.18%、量价相关性因子年化1.83%，表现尚可 [47] - 动量因子捕捉价格趋势效应，换手率高，是高频交易主动策略；波动率因子风险调整后收益高、回撤低，源于风险定价补偿和规避"波动率陷阱"，换手率低，实践价值高 [48] - 简单等权合成并非最优解，后续应聚焦动态因子权重配置，提升优势因子权重，降低弱势因子权重 [49] 组合优化逻辑 - 单一因子投资存在收益波动剧烈、因子协同性不足、交易成本侵蚀明显、风格偏离风险等短板 [53] - 采用非线性优化框架构建组合，以因子值最大化（最小化）为目标，以市值、行业、风格和个券权重为约束条件，求解最优因子权重下的转债投资组合 [54] - 回测显示，2021年以来市场中性下流动性因子表现最佳，量价因子、动量因子其次，组合优化目的是以适当风险博取高收益，投资者需注意风格错配下的超额回撤风险 [56][57] 后续优化逻辑 - 后续优化应从"等权合成"转向"基于历史表现的加权合成"，以动量因子和估值因子为例，等权合成会受内部表现差的细分因子拖累 [58] - 后续优化方法包括基于风险指标加权、基于收益指标加权、直接优化法，以提升大类因子有效性 [59] 后续策略优化 事件驱动：把握条款博弈的确定性机会 - 事件驱动策略利用发行人主动行为引发的价格重估获取回报，收益与传统市场因子相关性低，需建立事件数据库与实时监控机制 [61][62] - 下修事件驱动策略包括事前筛查、事中应对、事后退出，下修可提升转债价值；回购事件驱动策略监测上市公司回购公告，可增强个券配置价值 [62] 错误定价：挖掘期权价值的认知偏差 - 错误定价策略源于市场对转债内嵌期权价值错误评估，策略方法包括构建理论价值模型、识别偏差、组合应用，收益来源于市场对期权价值认知的修正 [63]

市场总览 - 2025年11月11日上证指数下跌0.39%，沪深300指数下跌0.91%，科创50指数下跌1.42%，中证1000指数下跌0.3%，创业板指下跌1.4%，恒生指数上涨0.18% [3][4] - 当日表现最好的行业为商贸零售（上涨1.43%）、房地产（上涨0.81%）、钢铁（上涨0.62%）、基础化工（上涨0.61%）和农林牧渔（上涨0.60%） [3][4] - 当日表现最差的行业为通信（下跌2.2%）、电子（下跌1.74%）、计算机（下跌1.41%）、煤炭（下跌1.34%）和国防军工（下跌1.18%） [3][4] - 2025年11月11日全A市场总成交额为20139亿元，南下资金净流入44.67亿港元 [3][4] PCB设备行业深度 - 全球AI数据中心（AIDC）需求驱动，PCB设备行业正迎来新一轮资本开支周期 [5] - AI催化推动PCB行业呈现“量”与“价”齐升的趋势，行业高端化迭代加速 [2][5] - 主要投资机会集中在PCB制造过程中的关键设备，包括钻孔设备、曝光设备、电镀设备以及钻针等耗材 [5] - 行业核心催化剂为全球AI数据中心的迅速扩张以及PCB技术向高端化迭代的需求 [5]

投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司作为国内EDA龙头，正通过内生外延双轮驱动，加速实现全流程覆盖，在国产化机遇下具备强劲增长潜力 [1][5] 财务表现 - 2025年前三季度营收8.05亿元，同比增长8.24%；归母净利润906万元，同比下降84.52%；扣非归母净利润-2216万元，亏损同比收窄33.99% [1] - 2025年第三季度营收3.03亿元，同比增长1.16%，环比增长13.48%；归母净利润599万元，同比下降71.02%，环比增长190.16% [1] - 公司毛利率保持高位，25Q1-Q3为90.51%，25Q3为92.81% [1] - 利润端承压主要系其他收益减少35.77%，由政府补助收入减少所致 [1] - 业绩季节性明显，四季度为增长高峰，客户集中采购及结算有望推动收入释放 [1] 行业前景与市场机遇 - 预计2024至2027年，中国EDA市场将从140亿元增至354亿元，复合年增长率达36% [2] - EDA国产化叠加正版化趋势明显，预计2025至2027年EDA占半导体比重将上升至1.1%、1.2%、1.4% [2] - 自2019年起美国收紧对华EDA出口，2025年暂停供货后虽解除限制，但加剧行业不确定性，促使国内企业加速自主研发 [2] 产品与技术优势 - 公司已推出47款全流程工具系统，覆盖全流程80%，领先于国内其他厂商 [3] - 数字电路设计工具Himi Time设计数据读取性能较业界标杆工具提升4倍 [3] - Hima EMIR工具可处理50亿以上单元实例规模的电路分析，较竞品提速5倍 [3] - 晶圆制造实现基于Signoff的PPA与Yield导向DTCO方案，GoldMask Fracture模式提升数据处理效率超2倍 [3] - 先进封装支持网络批量调整与智能铜皮优化，人工验证时间减少30%以上 [3] - Argus 3DIC平台支持2.5D/3D异构集成封装设计，可实现全链路3DIC物理验证 [3] 生态构建与AI赋能 - 公司深化EDA与IP协同布局，构建“工具+内容”双轮驱动体系，已成为国内领先基础IP核供应商 [3] - 公司提供基础IP模块及晶圆制造工程服务，确保EDA工具与先进工艺深度兼容 [3] - 公司围绕场景化与定制化推动AI赋能EDA，聚焦高重复性环节实现局部智能化，通过本地部署保障数据安全 [4] - AI应用显著提升设计效率，推动代码自动生成、建库周期缩短和PPAC优化，助力7nm芯片功耗和面积大幅降低，支持高性能AI芯片设计 [4] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营收分别为17.56亿元、25.05亿元、35.10亿元，复合年增长率达41.4% [5] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.10亿元、3.31亿元、4.51亿元，复合年增长率达46.5% [5] - 预计公司2025-2027年PS倍数分别为35倍、25倍、18倍 [5] - 对比全球巨头，公司市值仍有较大成长空间 [5]

货币政策导向 - 货币政策转向淡化数量目标，强化价格型中介目标，贷款增速略低被视为经济结构转型的自然结果[1][2] - 预计2026年社融、M2、信贷增速分别为7.9%、7.3%、6.5%，反映金融支持实体经济结构转型[2] - 央行重启国债买卖操作，2025年四季度降准降息概率下降，更大力度宽松政策预计预留至2026年年初[1] 货币创造机制 - 基础货币（央行负债）与广义货币M2（商业银行负债）并非一一对应，M2增长依赖银行资产扩张及微观驱动[3] - M2派生效率受信用需求、银行风险偏好和资产负债结构共同影响，央行调节基础货币不足以保证M2同步扩张[3] 数字金融发展 - 数字金融政策框架形成行动方案、规划、指导意见三级支撑，明确数据要素与数字技术为关键驱动[5][6] - 截至2025年9月末，数字经济核心产业贷款余额达8.2万亿元，同比增长13.0%[6] - 金融机构累计支持超4600个工业智能化转型项目，签订贷款合同金额约1.8万亿元[6] 利率体系与传导 - 央行强调五组利率比价关系，包括政策利率与市场利率、银行资产与负债端利率、不同类型资产收益率价差等[7][8] - 比价关系失衡会阻滞利率传导，需通过执行与监督确保市场化利率形成，实现融资成本稳定下行[7][8] 内外均衡与风险 - 货币政策兼顾利率汇率内外均衡，2025年上半年经常账户顺差2941亿美元，与非储备金融账户逆差形成自主平衡[9][10] - 风险提示包括美国二次通胀概率升温，美联储宽松受阻可能扰动人民币汇率并增加政策难度[11]

投资评级 - 报告对健盛集团维持“买入”评级 [4][5] 核心观点 - 公司第三季度收入在高基数背景下承压，但受益于资产处置收益，净利润实现显著增长 [1] - 毛利率呈现逐季度提升趋势，主要得益于降本增效措施 [2] - 公司在越南规划新产能项目，显示出对中长期订单需求的信心，并通过持续回购积极回报股东 [3] - 中长期看，公司棉袜业务增长稳健，无缝服饰业务弹性较大，随着越南产能利用率提升和订单结构优化，利润率有望持续修复 [4] 财务表现分析 - 25Q3单季度实现收入7.15亿元，同比下降5.2%，归母净利润1.67亿元，同比增长71.2% [1] - 25Q3单季度扣非归母净利润为1.02亿元，同比增长7.3% [1] - 前三季度累计实现收入18.86亿元，同比下降1.9%，累计归母净利润3.09亿元，同比增长17.3% [1] - 25Q3单季度毛利率达到31.8%，同比提升3.3个百分点 [2] - 25Q3单季度扣非净利率为14.3%，同比提升1.7个百分点 [2] 业务运营与展望 - 分业务看，预计第三季度棉袜收入下滑低单位数，无缝服饰收入下滑低双位数 [2] - 预计棉袜出货量环比明显增加，符合全年出货节奏预期 [2] - 公司拟在越南清化工业园新建年产6000万双棉袜及3000万件服装项目，总投资额1.8亿元，预计税后利润6169万元 [3] - 新项目旨在满足客户中长期订单需求并巩固越南产能优势 [3] 股东回报与盈利预测 - 公司自24年以来已完成两轮回购并注销，金额分别为1.6亿元和1.0亿元，当前仍有1.5-3.0亿元回购进行中 [3] - 预计公司25-27年收入分别为26.1亿元、29.0亿元、32.0亿元，同比增长1.5%、10.9%、10.3% [4] - 预计公司25-27年归母净利润分别为3.8亿元、3.7亿元、4.1亿元，同比增长18%、-4%、13% [4] - 对应25-27年预测PE分别为10.5倍、10.9倍、9.7倍 [4]

行业评级与核心观点 - 黄金行业评级为看好，预期行业指数相对于沪深300指数表现+10%以上[1][8] 主要公司产量与增长预测 - 紫金矿业黄金资源量最大为3973吨，预计2027年自产金产量达102吨，2025E-2027E产量复合年增长率为8%[3] - 山金国际预计2027年自产金产量达14吨，2025E-2027E产量复合年增长率最高为32%[3] - 万国黄金2024年自产金产量为3吨，预计2027年增至6吨，复合年增长率为20%[3] - 招金矿业预计2027年自产金产量为24吨，2025E-2027E产量复合年增长率为17%[3] 市值与估值指标 - 紫金矿业总市值最高为7872亿元，以2024年产量73吨计算，单吨产量市值为108亿元/吨[3] - 湖南黄金以2024年产量4吨计算，单吨产量市值为95亿元/吨，在列举公司中估值较高[3] - 山东黄金总市值为1664亿元，以2025年预期市盈率计算PE为25[3] - 中金黄金预计2027年市盈率PE为13，在列举公司中处于较低水平[3] 风险提示 - 存在扩产进度不及预期、金价上涨不及预期及产量测算偏差的风险[6]

市场总览 - 2025年11月10日上证指数上涨0.53%，沪深300上涨0.35%，科创50下跌0.57%，中证1000上涨0.28%，创业板指下跌0.92%，恒生指数上涨1.55% [3][4] - 当日表现最好的行业是美容护理（+3.6%）、食品饮料（+3.22%）、商贸零售（+2.69%）、社会服务（+2.09%）、农林牧渔（+2.05%） [3][4] - 当日表现最差的行业是电力设备（-1.09%）、机械设备（-0.71%）、电子（-0.51%）、通信（-0.5%）、汽车（-0.47%） [3][4] - 11月10日全A总成交额为21944亿元，南下资金净流入66.54亿港元 [3][4] 宏观研究核心观点 - 10月通胀数据显示供需关系小幅改善，CPI进一步走高，PPI回正速度加快 [5] - 核心驱动因素包括天气转冷及羊肉价格上涨 [5] - 对CPI改善的信心强于市场预期 [5] 固收研究核心观点 - 对11月大类资产配置的核心建议顺序为：A股 > 美股 > 黄金 > 转债 > 中债 > 美债 [6] 视觉中国公司点评 - 视觉中国正加速AI战略转型，举措包括投资硬件芯片、生成式AI工具及进行全球化融资 [2][11] - 公司计划于2026年发行H股赴港上市，旨在强化全球化布局并拓宽融资渠道以支持AI研发及海外市场拓展 [11] - H股赴港上市被视为公司发展的潜在催化剂 [11]