财务业绩表现 - 2025年第三季度收入为41.97亿元人民币，同比增长27.2%，创下单季度收入历史新高 [1] - 2025年前三季度总收入为102.1亿元人民币，同比增长21.8% [1] - 2025年第三季度净利润为3.17亿元人民币，同比下滑16.4% [1] - 2025年前三季度净利润为8.09亿元人民币，同比下滑23.8%，前三季度净利率下降至7.92% [1] - 公司净利润已连续四年下滑 [1] 收入增长驱动因素 - 收入增长主要由面向企业客户业务和自有品牌业务双轮驱动 [1] - 海外市场是主要贡献者，欧洲及其他国家和美国两大市场的收入贡献超过97% [1] - 2025年上半年，面向企业客户业务在欧洲及其他国家市场收入27.34亿元，同比增长38%，占该业务收入的57.7%，占总收入的45.4%，收入增量贡献达81% [4] - 2025年上半年，自有品牌业务在欧洲及其他国家市场收入10.7亿元，同比增长15.1%，占该业务收入的84%，占总收入的17.8%，收入增量贡献15.18% [4] 市场战略与区域表现 - 2022年后公司调整市场战略，将海外市场作为重点开拓市场，以扭转业绩增长 [2] - 欧洲及其他国家市场是核心增长亮点，预计下半年保持高增趋势 [5] - 美国及中国市场表现不佳，2025年上半年自有品牌美国市场收入下降6.7%，中国市场收入占比仅为0.5% [5] 研发投入与技术创新 - 2025年上半年研发支出为7.22亿元人民币 [6] - 电子尼古丁传输系统研发投入4.79亿元，占研发总支出的66.2% [6] - 在雾化美容领域研发投入占比超过20% [7] - 截至2025年上半年，公司在全球累计申请专利10092件，其中发明专利5224件，2025年上半年新增专利申请839件，其中发明专利464件 [8] 产品与业务发展 - 在电子雾化领域具备全球竞争优势，2024年推出全球首款口感高爆發解決方案FEELM TURBO [7] - 在加热不燃烧领域持续投入，拥有多项自主HNB技术专利，2025年支持战略客户在关键市场推出高端HNB产品系列 [7] - 雾化美容领域取得进展，2024年推出岚至品牌和第一代雾化美容产品解决方案，成为业内首款实现高粘度护肤精华雾化的美容产品 [7] 盈利能力与成本费用 - 毛利率呈下行趋势，从2022年的43.3%下降至2025年上半年的37.3%，累计下滑6个百分点 [9] - 研发费用率持续走高，从11.3%提升至12% [9] - 期间费用率呈走高趋势，由12.9%提升至18.53% [9] - 自有品牌面向终端客户导致销售推广费用提升较大 [9] 财务状况与股东回报 - 公司现金流充裕，拥有现金及等价物52.1亿元，三个月以上短期存款41.53亿元，合计93.63亿元，另有长期存款20.86亿元 [8] - 2025年中报现金分红总额达12.38亿元，同比增长3倍，分红比例252% [9] - 公司实施股权激励，如2024年5月向36名参与者授出161.4万股奖励股份，7月向8名参与者授出120万股奖励股份 [9] 市场表现与估值 - 公司市值于2024年探底反弹，升幅超过100%，2025年继续反弹但升幅远低于同行及大市，且月线已连续三个月回落，存在反弹压力 [1]

财务业绩表现 - 2025年第三季度收入为41.97亿元，同比增长27.2%，创下单季度收入历史新高[1] - 2025年前三季度总收入为102.1亿元，同比增长21.8%[1] - 2025年第三季度净利润为3.17亿元，同比下滑16.4%[1] - 2025年前三季度净利润为8.09亿元，同比下滑23.8%，净利率下降至7.92%[1] - 公司市值在2024年探底反弹，升幅超过100%，但2025年反弹幅度远低于同行及大市，且月线已连续三个月回落[1] 收入增长驱动因素 - 收入增长主要由面向企业客户业务和自有品牌业务双轮驱动[1] - 海外市场是主要贡献者，欧洲及其他国家和美国两大市场的收入贡献超过97%[1] - 2025年上半年，面向企业客户业务的欧洲及其他国家市场收入为27.34亿元，同比增长38%，占该业务收入的57.7%，占总收入的45.4%，收入增量贡献达81%[5] - 2025年上半年，自有品牌业务的欧洲及其他国家市场收入为10.7亿元，同比增长15.1%，占该业务收入的84%，占总收入的17.8%，收入增量贡献为15.18%[5] 市场战略与区域表现 - 公司自2022年后调整市场战略，将海外市场作为重点开拓市场，以扭转业绩增长[2] - 欧洲及其他国家市场是两大业务的主要增长亮点，预计下半年保持高增趋势[6] - 美国及中国市场表现不乐观，2025年上半年自有品牌的美国市场收入下降6.7%，中国市场收入占比仅为0.5%[6] 研发投入与技术创新 - 2025年上半年研发支出为7.22亿元，其中电子尼古丁传输系统研发投入4.79亿元，占比66.2%[7] - 在雾化美容领域研发投入占比超过20%[8] - 截至2025年上半年，公司在全球范围内新增专利申请839件，其中发明专利464件，累计申请专利10092件，发明专利5224件[9] - 公司在电子雾化领域具备全球竞争优势，2024年推出全球首款口感高爆發解決方案FEELM TURBO等产品[8] - 在加热不燃烧产品领域拥有多项自主HNB技术专利，2025年支持战略客户在关键市场推出高端HNB产品系列[8] 盈利能力与成本费用 - 毛利率呈下行趋势，从2022年的43.3%降至2025年上半年的37.3%，累计下滑6个百分点[10] - 研发费用率持续走高，从11.3%提升至12%[10] - 期间费用率呈走高趋势，由12.9%提升至18.53%[10] - 自有品牌面向终端客户导致销售推广费用提升较大[10] - 净利率水平从2022年的20.67%降至2025年前三季度的7.92%[10] 财务状况与股东回报 - 公司现金流充裕，拥有现金及等价物52.1亿元，三个月以上短期存款41.53亿元，合计93.63亿元，另有长期存款20.86亿元[9] - 2025年中报现金分红总额达12.38亿元，同比增长3倍，分红比例252%[10] - 公司通过股权激励模式绑定人才，2024年5月向36名参与者授出161.4万股奖励股份，7月向8名参与者授出120万股奖励股份[10]

宏观策略观点 - 报告对国内经济有三点核心判断：新一轮加关税对国内经济影响预计有限，前9个月对美出口下降16.9%的情况下中国出口仍实现6.1%的高增长[7]；三季度以来国内经济承压，8月投资累计同比增速降至0.5%，社零当月同比增速降至3.4%，稳投资、稳消费压力加大，新一轮稳增长政策"箭在弦上"[7]；新一轮稳增长政策力度预计较为温和，思路仍是托底而非强刺激，预计三季度经济增速在4.7%-4.9%，前三季度累计为5.1%左右，政策三大抓手为靠前使用化债额度、5000亿政策性金融工具和货币宽松[7][8] - 海外宏观方面，预期四季度美国经济延续韧性，美联储大概率仍有2次降息，但美债利率已定价明年底累计4.7次降息，下行空间有限，10年美债利率预计维持震荡[8] - 权益市场观点认为，市场在关税冲击下调整但普遍认为是短期情绪底，资金倾向于流入稀土、自主研发软硬件、军工和银行等板块，10月至11月市场大概率进入震荡区间，风格可能由AI硬件转向防御型和业绩有支撑的行业如创新药、非银、可选消费等，震荡期结束后风格可能再度转向成长[8] - 债券市场观点指出，外部风险带来交易性做多机会，10年期利率可能重回1.70%-1.75%区间，但下破1.70%概率偏低，10月份博弈货币政策宽松预期升温，"降准降息"操作概率有所抬升[8][9] 固收金工：城投平台公募REITs研究 - 中国公募REITs发展历程分为四个阶段：探索研究阶段（2005-2019年）、起步成型阶段（2020-2021年）、发展创新阶段（2021-2024年）和稳步扩容阶段（2024年7月至今）[9] - 公募REITs为城投平台提供了盘活存量资产、优化资本结构的重要金融工具，助力其通过闲置资产出表降低资产负债率、改善现金流，实现从"投资-建设"向"投资-建设-运营-退出"的良性循环转变[9][10] - 截至2025年9月初，原始权益人为城投类主体的公募REITs发行数量共计21只，发行总规模达638.47亿元，占公募REITs市场总发行额1943.32亿元的32.85%[9][10] - 公募REITs市场底层资产类型已扩展至园区基础设施、交通基础设施、保障性租赁住房等十大类，城投平台REITs在特许经营权类别份额优势显著，地域分布上浙江、广东为第一梯队，安徽、河北为第二梯队[10] 思摩尔国际（06969 HK）业绩点评 - 思摩尔国际2025年前三季度收入为102.10亿元，同比增长21.8%，净利润11.31亿元，同比下降14.6%，经调整净利润11.82亿元，同比基本持平[12] - 2025年第三季度单季收入41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5%，经调整净利润4.44亿元，同比增长4.0%，环比增长4.8%，经调净利率为10.6%[12] - 雾化电子业务持续修复，自有品牌稳健增长，代工业务在欧美市场因政策执法趋严而快速恢复，HNB业务与英美烟草合作的glo Hilo新品已在日本上市并进入波兰，未来烟支出货量爬坡后有望释放利润弹性[12] - 预计公司2025-2027年归母净利润为13.3/22.2/28.9亿元，对应PE为67/40/31倍，维持"增持"评级[2] 新华保险（601336）业绩预增 - 新华保险预计2025年前三季度归母净利润为300亿元至341亿元，同比增加93亿元至134亿元，同比增长45%至65%，以此计算第三季度单季归母净利润约152-193亿元，同比增长58%-101%[13] - 业绩大幅增长主因是国内资本市场回稳向好带动投资收益同比大幅增长，2025年第三季度万得全A指数累计上涨19.5%，保险资金均衡多元配置受益于股市上涨[13][15] - 2025年上半年上市险企权益投资规模同比大幅增加，新华保险股票+权益基金规模较2024年上半年增长22.6%，其股票FVTPL占比高达81.2%，股价浮盈直接计入当期利润[13][15] - 结合前三季度经营情况，上调公司盈利预测至2025-2027年归母净利润分别为387/402/418亿元，当前市值对应2025年PEV为0.69倍，维持"买入"评级[3][15] 炬芯科技（688049）业绩预告 - 炬芯科技2025年前三季度预计实现营业收入7.21亿元，同比增长54.50%，预计实现归母净利润1.51亿元，同比增长112.94%，预计扣非归母净利润1.46亿元，同比增长204.00%，净利率为20.94%[16] - 2025年第三季度单季预计实现营收2.72亿元，同比增长46.24%，实现归母净利润0.6亿元，同比增长100%，扣非净利润0.6亿元，同比增长140%，单季销售净利率达22.05%[16] - 公司端侧AI化转型成效显著，基于第一代存内计算技术的端侧AI音频芯片推广顺利，多家头部品牌项目已立项并将量产，端侧AI处理器芯片销售收入实现数倍增长，低延迟高音质无线音频产品需求旺盛[4][16] - 2025年前三季度研发费用合计约1.94亿元，同比增长21.55%，第二代存内计算技术IP研发稳步推进，目标将下一代芯片单核NPU算力实现倍数提升[4][16] 中宠股份（002891）三季报点评 - 中宠股份2025年前三季度实现营收38.6亿元，同比增长21.1%，实现归母净利3.3亿元，同比增长18.2%，扣非后归母净利3.2亿元，同比增长33.5%，第三季度单季实现营收14.3亿元，同比增长15.9%，扣非后归母净利1.2亿元，同比增长18.9%[18] - 公司毛利率显著提升，前三季度毛利率达30.5%，同比提升3.0个百分点，第三季度单季度毛利率为29.1%，同比提升2.2个百分点，主品牌持续推新，双十一大促初期表现亮眼[18] - 自有品牌增长势能强劲，Wanpy顽皮品牌推出精准营养烘焙系列新产品，ZEAL真致品牌获得新西兰国家级品质认证并推出新产品，Toptrees领先品牌与《武林外传》IP联名提升曝光[18] - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为4.5/5.5/6.5亿元，同比增速分别为+14%/+23%/+18%，最新收盘价对应PE分别为38/31/26倍，维持"买入"评级[5] 震裕科技（300953）业绩预告 - 震裕科技预告2025年前三季度归母净利润4-4.2亿元，同比增长132%-143.6%，其中第三季度归母净利1.9-2.19亿元，同比增长364%-413%，环比增长36%-51%，业绩超市场预期[19][20] - 结构件业务盈利拐点显现，预计第三季度结构件收入约18亿元，环比增长20%以上，满产满销，预计第三季度净利率提升至8%左右，铁芯业务收入及利润环比微增[20] - 机器人产品不断拓展，已完成开发整套人形机器人丝杠产品，并实现行星滚柱丝杠-线性执行器-集成仿生臂产品的迭代，丝杠直接对接北美客户，国内机器人客户已导入执行器产品并拿到订单[20] - 由于机器人客户持续推进，上修2025-2027年归母净利润预测至6/9/13亿元，同比增速分别为+136%/+50%/+39%，对应PE为50/33/24倍，维持"买入"评级[6]

投资评级 - 报告对思摩尔国际的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][8] 核心观点 - 报告认为思摩尔国际作为全球雾化科技龙头，电子雾化业务受益于欧美政策和执法趋严而触底回升，HNB业务通过独家绑定英美烟草打造第二增长曲线，雾化医疗和美容等业务多元发展 [8] - 公司2025年第三季度收入实现快速增长，利润增速转正，未来随着新产品和HNB业务放量，毛利率有望持续提升 [8] - HNB新品glo Hilo已逐步推广，终端和客户反馈良好，未来随着烟支出货量爬坡，有望释放利润弹性 [8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度收入为102.10亿元，同比增长21.8%；净利润11.31亿元，同比下降14.6%；经调整净利润11.82亿元，同比增长0.1% [8] - 2025年第三季度单季收入41.97亿元，同比增长27.2%，环比增长27.5%；净利润3.17亿元，同比下降16.4%，环比增长5.7%；经调整净利润4.44亿元，同比增长4.0%，环比增长4.8% [8] - 2025年第三季度经调整净利率为10.6%，同比下降2.4个百分点 [8] 业务板块分析 - **雾化电子业务持续修复**：自有品牌同比实现稳健增长，得益于新品迭代成功和本地化营销；代工业务同比快速增长，美国市场因加大对违法产品的查处力度而业务恢复，欧洲市场在一次性禁令后推出新产品并开发新客户，收入增速较快 [8] - **HNB业务稳步推进**：与英美烟草合作的HNB新品glo Hilo于9月在日本全国上市，10月进入波兰，今年将进入意大利；公司正打造HNB技术平台，推进多技术路线研发迭代，积极拓展新产品和新客户 [8] 盈利预测与估值 - 报告维持公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为13.3亿元、22.2亿元、28.9亿元，同比增长率分别为2.11%、66.75%、30.37% [1][8] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.21元、0.36元、0.47元 [1][8] - 对应2025-2027年的预测市盈率分别为67倍、40倍、31倍 [1][8] - 预计2025-2027年营业收入分别为137.22亿元、161.66亿元、183.95亿元，同比增长率分别为16.30%、17.81%、13.79% [1][8] 财务数据摘要 - 公司2024年营业总收入为117.99亿元，归母净利润为13.03亿元 [1] - 截至报告日，公司收盘价为15.77港元，港股流通市值为891.77亿港元 [5] - 公司每股净资产为3.62元，资产负债率为17.88% [6]

财务业绩 - 2025年第三季度公司营收达41.97亿元，同比增长27.2% [1] - 2025年第三季度公司调整后净利润为4.44亿元，同比增长4.0% [1] - 2025年第三季度调整后净利率为10.6%，较2024年同期下降1.0个百分点 [2] - 2025年第一至第三季度累计营收为102.10亿元，同比增长21.8% [1] - 2025年第一至第三季度累计调整后净利润为11.82亿元，同比微增0.1% [1] 业务表现 - HNB业务因hilo产品在日本及波兰全面上市，预计第三季度收入增量贡献显著 [1] - 雾化电子烟业务预计第三季度整体营收实现双位数增长 [1] - 欧洲ODM市场受益于英国、法国禁售一次性烟后的合规市场及品类切换，预计取得较优表现 [1] - 美国ODM市场因FDA加强打击非法电子烟，业务正稳步受益 [1] - 自有品牌通过产品迭代与渠道拓展，市占率稳步提升，APV业务预计取得理想增长 [1] - 特殊雾化业务经过经营调整，预计第三季度实现相对稳定发展 [1] 未来展望与增长动力 - HNB业务初期以低毛利率烟具销售为主，后续随烟弹复购起量及规模效应显现，盈利能力将显著抬升 [2] - 公司医疗雾化业务研发投入加大，子公司仿制药简略新药申请已被FDA受理，取得阶段性进展 [2] - 欧美合法雾化市场规模扩容为大势所趋，HNB产品glo hilo在波兰市场开始促销，全球起量可期 [2] - 公司作为深度切入海外烟草巨头雾化与HNB两大品类供应链的上市企业，后续成长具备确定性 [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2025至2027年每股收益分别为0.22元、0.39元、0.59元 [1] - 当前股价对应2025至2027年市盈率分别为67倍、37倍、25倍 [1]

财务业绩 - 2025年第三季度公司实现营收41.97亿元，同比增长27.2% [1] - 2025年第三季度公司实现调整后净利润4.44亿元，同比增长4.0% [1] - 2025年第三季度调整后净利率为10.6%，较2024年同期的11.5%下降1.0个百分点 [2] - 2025年前三季度公司累计实现营收102.10亿元，同比增长21.8% [1] - 2025年前三季度公司累计实现调整后净利润11.82亿元，同比增长0.1% [1] 业务分部表现 - HNB业务在2025年第三季度预计收入增量贡献显著，得益于hilo产品9月以来在日本及波兰全面上市并取得较优销售 [1] - 雾化电子烟业务在2025年第三季度预计整体营收实现双位数增长 [1] - 在欧洲市场，ODM业务受益于英国、法国全面禁售一次性烟后合规市场及品类的切换，预计取得较优表现 [1] - 在美国市场，ODM业务受益于FDA对非法电子烟打击力度的增强，预计业务稳步受益 [1] - OBM业务通过自有品牌系列迭代更新与渠道拓展，市占率稳步提升，APV业务预计取得理想增长 [1] - 特殊雾化业务经过经营调整，预计在2025年第三季度实现相对稳定发展 [1] 未来增长驱动与展望 - HNB业务后续盈利能力有望显著抬升，因发展初期以低毛利率烟具销售为主，后续烟弹复购起量及规模效应将显现 [2] - 医疗雾化业务取得阶段性进展，子公司仿制药简略新药申请已被FDA受理，后续有望逐步开始实质性贡献 [2] - 欧美合法雾化市场规模扩容是大势所趋，为公司提供增长机遇 [3] - HNB产品glo hilo在波兰市场已开始促销，凭借优异产品力及营销跟进，其全球起量可期，业务成长空间广阔 [3] - 公司作为唯一深度切入海外烟草巨头雾化及HNB两大品类供应链的上市企业，后续成长具备确定性 [3]

投资评级 - 报告未明确给出投资评级 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度单季收入创下新高，达到41.96亿元，环比增长27.5%，同比增长27.2% [1] - 雾化业务显现拐点，欧洲市场维持高速增长，HNB业务开始逐步贡献增量 [2] - 公司费用率持续优化，盈利能力有望随HNB烟弹收入占比提升而持续改善 [3] - 预计公司未来几年归母净利润将显著增长，2025-2027年预测值分别为10.9亿元、20.4亿元、30.5亿元 [3] 财务业绩表现 - 2025年前三季度累计收入为102.10亿元，同比增长21.8%；期内全面收益总额为7.85亿元，同比下降25.5% [1] - 2025年第三季度剔除股份支付费用后的经调整利润为4.44亿元，环比增长4.8%，同比增长4.0% [1] - 2025年第三季度经调整后净利率约为10.6%，低于2024年同期的13.0% [3] 业务分项分析 - **雾化业务**：受益于全球监管趋严，公司作为美国合规市场核心供应商，预计美国市场将稳步修复；在欧洲，尽管一次性政策落地，公司凭借产品创新，市场份额有望攀升，预计欧洲收入维持高增长 [2] - **HNB业务**：第三季度全力支持战略客户在全球推出HNB产品，出货量增加驱动收入快速增长；HILO品牌已进军波兰，并有望登陆意大利市场，其加热时间少的特性在欧洲吸引力强，业务有望逐季提升 [2] 费用与盈利能力 - 公司销售、管理、研发三项费用（剔除股份支付费用后）的增速低于收入增速，费用率已进入下滑通道 [3] - 当前HNB业务以烟具为主，毛利率有限，影响了整体毛利率；未来随着烟弹收入占比提升，盈利能力有望优化 [3] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为146.10亿元、176.69亿元、212.53亿元，同比增长24%、21%、20% [4] - 预测公司2025-2027年每股收益分别为0.18元、0.33元、0.49元 [4] - 对应市盈率估值分别为83.5倍、44.5倍、29.8倍 [3] 重要财务指标预测 - **成长能力**：预计营业收入增长率从2024年的5.64%提升至2025年的23.83%，随后两年维持在20%以上；归属母公司净利润增长率预计从2025年的-16.49%大幅改善至2026年的87.44%和2027年的49.49% [7] - **获利能力**：预计毛利率从2024年的37.39%稳步提升至2027年的40.01%；销售净利率从2025年的7.45%恢复至2027年的14.35%；净资产收益率从2025年的4.74%提升至2027年的10.88% [7] - **现金流**：预计经营活动现金流净额从2025年的5.48亿元显著改善至2027年的26.45亿元 [7]

财务表现 - 公司第三季度总收入同比增长27%至42亿元人民币，创历史新高，且为2021年以来最大升幅 [1] - 第三季度收入较市场预期高出至少10% [1] - 大和将公司2025至2027年每股盈利预测下调6%至20% [1] 业务运营 - 加热烟业务开始好转，增长动能不仅来自单一客户英美烟草 [1] - 管理层首次指引，预计全年加热烟业务将贡献至少12亿元人民币收入，估算相当于约8%的销售额 [1] 市场预期与评级 - 大和重申对公司“跑赢大市”评级，目标价由16港元微升至17港元 [1] - 预期公司利润率恢复步伐会较缓慢 [1] - 尽管盈利能见度有限，但核心业务改善趋势应有助股价回稳 [1]

公司财务表现 - 第三季度总收入同比增长27%至42亿元人民币，创历史新高，且为2021年以来最大升幅 [1] - 第三季度收入较市场预期高出至少10% [1] - 盈利表现优于市场预期的幅度较小 [1] - 大和将公司2025至2027年每股盈利预测下调6%至20% [1] 业务运营与展望 - 加热烟业务开始好转，增长动能不仅来自单一客户英美烟草 [1] - 管理层首次指引，预计全年加热烟业务将贡献至少12亿元人民币收入，估算相当于约8%的销售额 [1] - 预期利润率恢复步伐会较缓慢 [1] - 集团核心业务改善的趋势应有助其股价回稳，尽管盈利能见度仍然有限 [1] 投资评级与目标价 - 大和重申对公司"跑赢大市"的评级 [1] - 目标价由16港元微升至17港元 [1]

财务表现 - 公司第三季度总收入达到42亿元人民币，按年增长27%，创下历史新高，并且是自2021年以来的最大升幅 [1] - 公司预计全年加热烟业务将贡献至少12亿元人民币收入，估算相当于约8%的销售额 [1] 业务运营 - 加热烟业务开始好转，增长动能不仅来自单一客户英美烟草，显示业务基础更加多元化 [1] - 公司核心业务改善的趋势，有助于其股价回稳 [1] 分析师预测与评级 - 分析师将公司2025至2027年的每股盈利预测下调了6%至20%，预期利润率恢复步伐会较缓慢 [1] - 分析师重申对公司"跑赢大市"的评级，目标价由16港元微升至17港元 [1]