核心观点 - 原奶价格已企稳筑底，预计2026年上行确定性较强，肉牛产业景气周期有望延续至2027年，肉奶周期共振下牧业企业盈利弹性可期 [1][2] 原奶行业分析 - **价格与供需现状**：9月奶价因季节性供需错配及新版灭菌乳国标落地而反弹回升，行业供需达初步平衡，双节后价格坚挺，11月延续筑底趋势，整体情况好于预期 [2] - **需求端提振因素**：中国原奶自给率超过70%，2024年进口干乳制品折合生鲜乳约1500万吨，占原奶产量比例达37%，伊利、蒙牛等企业持续建设初深加工产能，未来国产替代比例提升有望进一步提振原奶需求 [2] - **供给端改善预期**：行业前期集中扩产影响消退、泌乳牛补栏减少以及部分社会存栏退出，预计2026年奶价上行确定性较强 [2] 肉牛行业分析 - **供给持续去化**：能繁母牛存栏持续去化，2025年第三季度全国牛存栏同比减少2.4%至9932万头，由于肉牛繁育周期较长，供给缺口预计将使景气周期延续至2027年 [3] - **进口格局变化**：2025年8月起美国对巴西牛肉加征40%关税，导致大量在途货物流入中国等市场，2025年下半年中国进口牛肉量同比提升，随着11月美国关税政策松绑，进口端影响有望减弱 [3] - **政策潜在影响**：中国进口牛肉措施调查将于2026年1月结束，未来若推出进口限制政策，可能进一步提振国内牛肉需求 [3] 牧业企业盈利展望 - **毛利端改善**：受益于奶价反转与单位成本收缩，假设销售奶价同比增长10%或20%，奶牛养殖龙头企业毛利率有望获得6个百分点或10个百分点以上的改善空间，通过成本管控与运营效率提升，公斤奶成本有望进一步下降 [3] - **生物资产价值提振**：成母牛公允价值有望受益于奶价反转、饲喂成本下降与牛群结构优化，从而提振成母牛估值与淘牛收入 [3]

报告投资评级 - 投资分析意见：维持观点，认为对优质公司而言，已经进入战略配置期 [1][6] 报告核心观点 - 白酒板块基本面加速出清，主要上市公司收入同比大幅下滑，高端酒批价持续下跌，市场正加速寻找量价平衡，预计未来可在预判时间内触底 [1][6] - 中长期资金已可对优质企业进行长期定价，但需对基本面保持耐心，企业改善将分化，预计年底至明年股价回报主要贡献来自估值 [1][6] - 大众品板块2026年的系统性机会核心观测指标是CPI，结合需求端结构性改善、企业竞争转向质量以及成本企稳，判断明年食品CPI有望逐季改善 [2][8] - 具备顺周期属性、估值低位且具中长期成长空间的子行业将迎来机会，若CPI持续改善，各子行业头部企业将迎来系统性修复 [2][8] 食品饮料本周观点 - 上周（2025年11月24日至28日）食品饮料板块上涨0.07%，跑输上证综指（上涨1.40%）1.33个百分点，在申万31个子行业中排名第27 [5] - 子板块中白酒下跌0.73%，个股涨幅前三为海欣食品（45.38%）、佳隆股份（16.29%）、燕塘乳业（15.25%） [5] - 截至2025年11月28日，食品饮料板块2025年动态PE为20.59倍，溢价率28%，环比下降2.58个百分点；白酒动态PE为19.35倍，溢价率20%，环比下降2.98个百分点 [26] 白酒板块 - 本周高端白酒批价继续下跌：茅台散瓶批价1570元，周环比下跌80元；整箱批价1580元，周环比下跌85元；五粮液批价约825元，周环比下跌5元；国窖1573批价约830元，周环比下跌10元 [2][7][25] - 茅台临时股东会传递务实信号，强调遵循“四个服从”原则，不会唯指标论，将科学决策产品投放，维护渠道韧性和市场稳定，并坚持稳定现金分红政策 [2][7] - 茅台“十五五”规划将坚持“两条腿走路、一体化发展”，茅台酒板块稳进并重，系列酒板块聚焦渠道生态 [2][7] - 重点推荐：泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、五粮液；关注：迎驾贡酒、金徽酒、古井贡酒、今世缘等 [1][6] 大众品板块 - 2026年大众消费机会核心看CPI，预计食品CPI将逐季改善 [2][8] - 重点关注餐饮供应链相关的调味品、复合调味品和速冻食品，推荐安井食品、千禾味业、天味食品 [2][8] - 乳业2026年供需格局有望进一步改善，固态深加工产品和低温奶具差异化成长性，推荐伊利股份、新乳业 [2][8] - 高股息角度推荐青岛啤酒股份 [2][8] 成本与价格数据 - 生鲜乳平均价3.03元/公斤，同比下跌3.20%，环比持平 [25][40] - 生猪价格12.24元/公斤，同比下降27.10%，环比下降1.61%；猪肉价格23.02元/公斤，同比下降19.06%，环比下降0.48% [25][40] - 大宗农产品中，玉米现货价2329.80元/吨，周环比上涨2.17%；小麦现货价2507.28元/吨，周环比上涨0.10% [40] - 包装材料中，瓦楞纸价格3179.10元/吨，周环比上涨2.12% [40][41] 板块市场表现 - 2025年11月24日至28日，食品饮料行业跑输申万A指2.90个百分点 [42] - 子行业表现依次为：休闲食品（跑输0.31个百分点）、食品加工（跑输0.67个百分点）、饮料乳品（跑输1.26个百分点）、调味品（跑输1.87个百分点）、其他酒类（跑输2.86个百分点）、啤酒（跑输3.03个百分点）、白酒（跑输3.71个百分点） [42] 行业重点公司动态 - **贵州茅台**：股东大会审议通过股份回购方案，拟回购股份用于注销并减少注册资本 [14] - **伊利股份**：已完成回购4054万股并注销，注册资本由63.66亿元减至63.25亿元 [20] - **恒顺醋业**：控股股东增持计划时间过半，已累计增持629.33万股，金额4999.96万元 [11] - **百润股份**：百润转债回售期结束，有效申报数量11张，回售金额1102.77元 [9] - **洽洽食品**：因股价触发有条件回售条款，“洽洽转债”于2025年12月2日至8日暂停转股并实施回售 [18]

收购交易公告 - 公司计划通过发行股份等方式收购中科华联100%股权并募集配套资金[1] - 交易尚处于筹划阶段已与部分主要交易对方签署意向协议公司股票自12月1日起停牌预计不超过10个交易日内披露交易方案[1] - 标的公司中科华联成立于2011年注册资本约2.06亿元主营业务为湿法PE隔膜、BOPET、PI隔膜等新材料生产装备的研发、生产和销售提供整条自动化生产线解决方案[1] 公司业务与财务概况 - 公司主要产品包括膜类产品（锂电池隔离膜、BOPP薄膜）、包装印刷品（烟标和无菌包装）和包装制品（特种纸、全息防伪电化铝等）[2] - 湿法锂离子电池隔膜生产规模全球领先具有全球最大生产及供应能力市场份额居全球之首锂电池隔离膜应用于新能源汽车、3C产品和储能领域[2] - 主要客户包括宁德时代、比亚迪、LGES等国内外主流锂电池企业以及伊利、蒙牛等乳品饮料企业[2] - 今年前三季度营业收入95.43亿元同比增长27.85%归母净利润-8632.3万元同比下降119.46%扣非净利润-8436.52万元同比下降120.24%[2] 行业前景与机构观点 - 机构认为公司作为全球锂电隔膜龙头业绩有望从2026年开始反转海外客户订单起量将贡献盈利增量固态新品有望拓展增量空间[3] - 行业供给端新增产能低于去年扩产难度大且驱动不足需求端总需求维持增长供需关系有望逐步平衡[3] - 行业集中度预计进一步提升因中小企业缺乏扩产信心和能力未来增量主要来源于头部企业[3]

核心观点 - 食品饮料行业已进入战略配置期 主要白酒上市公司三季报收入同比大幅下滑 报表加速出清 高端白酒价格持续下跌 市场在加速寻找量价平衡 对中长期资金而言 已可对优质企业进行长期定价[6] - 展望2026年 大众消费的系统性机会核心观测指标是CPI 结合需求端结构性改善 企业竞争策略转向质量竞争以及原材料成本企稳回升 预计明年食品CPI有望逐季改善 具备顺周期属性 估值低位且具中长期成长空间的子行业将迎来机会[8] 食品饮料本周观点 - 上周食品饮料板块上涨0.07% 其中白酒下跌0.73% 上证综指上涨1.40% 板块跑输大盘1.33个百分点 在申万31个子行业中排名第27[5] - 个股方面 涨幅前三为海欣食品（45.38%）、佳隆股份（16.29%）、燕塘乳业（15.25%） 跌幅前三为*ST岩石（-11.03%）、华统股份（-5.36%）、百润股份（-2.45%）[5] 投资分析意见 - 白酒重点推荐泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、五粮液 关注迎驾贡酒、金徽酒、古井贡酒、今世缘等[6] - 大众品重点推荐伊利股份、青岛啤酒股份、安井食品、千禾味业、天味食品、新乳业 关注东鹏饮料、盐津铺子、卫龙美味等[6] - 对优质公司已进入战略配置期 但需注意对基本面保持耐心 企业调整改善分化且个股表现有差异 预计年底到明年股价回报主要贡献来自估值[6] 白酒板块 - 本周茅台散瓶批价1570元 周环比下跌80元 整箱批价1580元 周环比下跌85元 五粮液批价约825元 周环比下跌5元 国窖1573批价约830元 周环比下跌10元[7] - 茅台临时股东会传递务实信号 董事长强调遵循"四个服从" 不会唯指标论 将提升市值管理能力并坚持稳定现金分红政策 "十五五"规划将坚持"两条腿走路、一体化发展"[7] 大众品板块 - 乳业2026年供需格局有望进一步改善 固态深加工产品和低温奶具备差异化成长性 推荐伊利股份、新乳业 高股息角度推荐青岛啤酒股份[8] - 重点关注餐饮供应链相关的调味品、复合调味品和速冻食品 推荐安井食品、千禾味业、天味食品[8] 成本与价格数据 - 主产区生鲜乳平均价3.03元/公斤 同比下降3.20% 环比持平 生猪价格12.24元/公斤 同比下降27.10% 环比下降1.61%[30] - 目前食品饮料板块2025年动态PE 20.59倍 溢价率28% 环比下降2.58个百分点 白酒动态PE 19.35倍 溢价率20% 环比下降2.98个百分点[31] 板块市场表现 - 最近一周食品饮料行业跑输申万A指2.90个百分点 子行业表现依次为休闲食品（跑输0.31个百分点）、食品加工（跑输0.67个百分点）、饮料乳品（跑输1.26个百分点）、调味品（跑输1.87个百分点）、其他酒类（跑输2.86个百分点）、啤酒（跑输3.03个百分点）、白酒（跑输3.71个百分点）[47] 行业重要公告摘要 - 贵州茅台审议通过股份回购方案 将回购股份用于注销并减少注册资本[16] - 恒顺醋业控股股东累计增持公司股份629.33万股 增持金额4999.96万元[12] - 伊利股份已完成回购股份4054万股并注销 使用资金总额10亿元[24]

投资评级 - 行业投资评级为看好（维持） [1] 核心观点 - 白酒行业处于深度调整期，但贵州茅台凭借品牌、品质壁垒和产能稀缺性，展现出较强的抗周期能力，是优质长期配置标的 [4][12] - 报告期内（11月24日-11月28日）食品饮料指数涨幅0.1%，跑输沪深300约1.6个百分点，子行业中预加工食品（+5.6%）、零食（+2.9%）、烘焙食品（+2.7%）表现领先 [4][12][13] - 茅台在行业调整期通过多存基酒提升存销比来熨平周期波动，其“十五五”规划强调积极、科学、理性的发展原则，并通过数字化、绿色化转型增强长期动能 [4][12] 每周观点 - 当前白酒行业面临渠道库存高企、产品价格倒挂、指标增速放缓等问题，但茅台三季度后动销环比向好，茅台1935表现亮眼 [4][12] - 茅台产能释放受生态承载（新车间微生物需3年培养成熟）与工匠培养（优秀酒师需10年培育）双重约束，产能投放有明确周期 [4][12] - 短期需关注茅台批价变化及春节动销情况，长期其抗周期能力与可持续价值创造能力显著 [4][12] 市场表现 - 食品饮料板块一级子行业排名第25（共28个子行业），个股方面海欣食品、佳隆股份、燕塘乳业涨幅领先，南侨食品、华统股份、百润股份跌幅居前 [12][13] 上游数据 - 奶价方面：11月18日全脂奶粉中标价3452美元/吨，同比下跌9.8%；11月20日国内生鲜乳价格3.03元/公斤，同比下跌3.2% [16] - 猪肉价格：11月29日生猪出栏价11.3元/公斤，同比下跌31.3%；猪肉价格17.9元/公斤，同比下跌23.7% [22] - 禽类价格：11月22日白条鸡价格17.6元/公斤，同比下跌1.4% [22] - 粮食原料：10月进口大麦价格257.9美元/吨，同比上涨3.2%；进口量115.0万吨，同比上涨22.3%；11月28日大豆现货价4014.7元/吨，同比上涨0.6%；11月20日豆粕均价3.3元/公斤，同比下跌1.8% [31][36] - 糖价：11月28日柳糖价格5615.0元/吨，同比下跌8.4%；11月21日白砂糖零售价11.3元/公斤，同比上涨0.2% [39] 酒业数据新闻 - 1-10月吕梁市规上工业白酒产量25.9万千升，同比增长2.6%；限额以上烟酒类零售额同比下降0.8% [45] - 11月中旬全国白酒环比价格总指数上涨0.03%，其中名酒环比上涨0.02%，地方酒环比上涨0.08% [46] - 五粮液丙午马年生肖酒（500ml）预售价格为2999元/瓶 [45] 推荐组合 - 重点推荐贵州茅台、山西汾酒、西麦食品、卫龙美味、百润股份五家公司 [5] - 贵州茅台：分红率提升，周期后可持续发展潜力大；山西汾酒：产品结构升级，全国化进程加快；西麦食品：燕麦主业稳健，原材料成本改善；卫龙美味：新品缓解面制品下滑，魔芋单品高增长；百润股份：预调酒改善，威士忌铺货良好 [5]

行业核心发展趋势 - 乳制品行业供给创新需以全场景需求为导向，构建全球化服务体系[4] - 行业现阶段发展重点在于打破品类与地域边界，整合全球生产、研发及供应链资源[4] - 全球要素的协同融合正在重塑乳制品行业的品质标准与价值逻辑[5] - 行业竞争已从单一产品比拼转向全链条价值竞争[5] 公司战略与实践 - 公司通过布局全球生产基地与创新中心，将优质资源转化为契合本土需求的产品供给[4] - 在全球化布局基础上，技术攻坚与营养深挖成为推动行业向纵深发展的关键引擎[4] - 公司持续开展对乳基营养元素的深度开发，已掌握乳铁蛋白等珍稀营养成分的提取技术[4] - 技术探索为企业从“提供产品”向“提供精准营养解决方案”转型奠定基础[4] 产品价值与竞争优势 - 优质乳制品凝聚全球优质奶源、本土科研数据、国际管控体系等多重优势[5] - 全球融合确保品质与国际接轨，并通过成本优化实现高品质产品普惠化[5] - 将本土需求洞察与全球资源整合结合，以提升产品附加值并坚守品质与性价比平衡[5]

本周交易 - 分众传媒向多个账户派发股息，每股股息0.05元 [1] - 定投账户1收到股息105元，对应持股2100股 [1] - 定投账户2收到股息10元，对应持股200股 [1] - 女儿定投账户收到股息35元，对应持股700股 [2] 洋河股份持仓跟踪 - 公司近期公告涉及治理制度修订、董事会对外捐赠及ESG委员会组建等事项 [3] - 公司股价本周继续下跌超过4% [4] - 交易计划为股价跌至65元时加仓，执行跌多买、涨多卖的纪律 [5] 伊利股份持仓跟踪 - 公司公布中期分红预案，每股派现0.48元，分红总额30.36亿元，占前三季度净利润的29% [6] - 此为首次实施年中分红，旨在响应监管层提质增效重回报的导向，需待股东大会最终确定 [7] - 自1996年上市以来累计分红26次，总额达616亿元，平均分红率为64% [8] - 按最新股价测算年化股息率超过6% [9] - 公司于2025年5月19日完成10亿元股份回购并注销，约占总股本的0.64% [10] - 回购注销导致股份总量减少，每股价值提高，资产负债率微降 [11] 房地产行业观察 - 高层住宅未来面临拆不起、迁不动的困境，可能沦为贫民窟，建筑周期、人口结构及物理规律共同作用 [17] - 全国现有95.5万栋高层建筑，其中超高层住宅约10万栋，市场空间明确 [18] - 老旧高层住宅面临价值重估，持有人宜尽早规划 [17] 相关投资机会 - 优质物业公司因行业需求稳定应享有估值溢价 [18] - 消防、防火类安全设备公司值得关注 [19] 投资理念 - 投资中需警惕价值陷阱，即看似便宜实则危机四伏的资产 [21] - 应遵循安全边际原则，严肃对待不确定性，拥抱大概率正确的事 [21]

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 核心观点 - 白酒行业动销磨底、报表出清、预期低位，把握底部机遇，茅台传递理性经营信号[1] - 原奶周期进入底部企稳阶段，供给出清为核心驱动，牧业乳业机会显著[4] - 大众品优先关注成长股、后续切换复苏，饮料行业竞争激烈但具备大单品增长潜力[1][3] 白酒板块 - 贵州茅台召开股东大会，新董事长提出"四大服从"和"积极、科学、理性"发展原则，不以牺牲长远发展换取短期利益[2] - 白酒行业已全面进入存量竞争阶段，茅台作为龙头经历多轮周期，经营信心充足[2] - 行业呈现动销磨底、报表出清、预期低位三大特征，建议配置短期弹性标的、筹码结构优化标的和经营质量龙头标的[1][2] - 茅台产能释放节奏取决于生态承载能力与工匠培养，销售端考虑市场承载量，行业低谷提升存销比加深基酒资源护城河[2] 啤酒饮料板块 - 2025年10月广东省规模以上企业啤酒产量29.45万千升，同比下降5.3%；1-10月累计产量401.11万千升，同比下降3.7%[3] - 啤酒板块步入淡季，建议重点关注量价表现、十五五规划、宏观消费政策，优选龙头公司如燕京啤酒、珠江啤酒[3] - 中国旺旺25Q1-Q3实现营业收入111.08亿元，同比+2.1%，归母净利润17.17亿元，同比-7.8%[3] - 饮料行业竞争激烈，淡季持续推出新品，布局冰柜，建议优选渠道网点领先且具备大单品增长潜力的企业[3] 食品板块 - 原奶周期进入底部企稳阶段，主产区原奶价格自6月以来延续平稳，10月宁夏散奶价格环比提升[4] - 本轮原奶周期企稳以供给出清为核心驱动，需求端液奶从量增切换至细分结构升级[4] - 肉牛价格提升及运营资金压力将持续推动牧业出清，深加工加大耗奶量有望加速原奶改善节奏[4] - 奶价企稳回升阶段优先看好牧业板块机会，其次伊利股份引领深加工发展、新乳业把握低温趋势[1][4]

行业出口数据 - 2025年10月全国酒、饮料和精制茶制造业出口货值为16.4亿元，同比下降23.9% [1] - 2025年1-10月全国酒、饮料和精制茶制造业累计出口货值为189.1亿元，累计同比下降4.1% [1] - 数据统计时间跨度为2019年至2025年1-10月 [1] 涉及上市公司 - 新闻提及的上市公司包括承德露露、阳光乳业、皇氏集团、贝因美、西部牧业、品渥食品、熊猫乳品、三元股份、光明乳业、妙可蓝多、伊利股份、李子园 [1] 相关研究报告 - 相关报告为智研咨询发布的《2026-2032年中国饮料行业市场运营格局及未来前景分析报告》 [1]

报告核心观点 - 生成式营销正从以“内容生成”为核心的AIGC阶段，迈向以“决策支持”为核心的AIGD新阶段，AI在营销中从“效率工具”升级为“战略伙伴”[2] - 行业面临从“可行性探索”迈入“规模化落地”的新阶段，技术迭代与应用深化并存[8] - 未来趋势是人智协同，企业需构建“AI-ready”组织架构，本质是从“内容驱动”走向“决策驱动”[6] AIGC：营销供给的全面爆发 - 2025年生成式AI在营销内容创作方面已趋于成熟，能快速生成文案、图片、视频、数字人，极大丰富供给[3] - DeepSeek、Manus等新锐模型和产品出现，降低技术门槛，推动AI从“创意助手”发展为“执行智能体”[3] - 内容爆炸式增长带来新问题，包括如何选择最优方案以及应对AI生成内容的“幻觉”和偏见风险，AIGC解决了“生产问题”但未解决“效果问题”[3] AIGD：营销决策的系统升级 - AIGD强调将经典营销理论与AI工具结合，构建“洞察—生成—验证—决策”的完整闭环以解决AIGC时代的决策困境[4] - 超过68%的消费者会根据AI推荐完成购买，决策权逐渐向AI转移，AI正成为“购物参谋”[4] - 在企业端，AI被用于环境分析、品牌定位、需求挖掘等核心营销任务，通过引入PESTEL、KANO模型等经典思维链辅助科学决策[4] AI实践：行业应用走向纵深 - 食品饮料行业：蒙牛推出营养健康大模型，伊利利用AI测试广告创意，王老吉通过AI设计国风包装实现品牌年轻化[5] - 美妆个护行业：欧莱雅用AI优化配方研发，珀莱雅构建ROI导向的决策体系，虚拟试妆、AI测肤成为标配[5] - 汽车、酒业、餐饮零售、鞋服、家电数码等行业均在特定场景深度应用AI，如线索管理、酿造工艺优化、智能点餐、辅助设计等[5] AI产业趋势与商业模式 - 2024年全球人工智能IT总投资规模达3158亿美元，预计2028年增至8159亿美元，5年复合增长率32.9%，生成式AI占AI市场投资总规模35%[26] - 2028年中国人工智能总投资规模将突破1000亿，5年复合增长率35.2%，2024年全球AI领域融资额达创纪录的1004亿美元[26] - 大模型商业模式主要分为企业服务、API调用、订阅付费、广告变现四类，中美模式分化，中国以B端政企项目为主导，海外以C端订阅为核心[35][43][44] - 多数大模型企业尚未盈利，OpenAI年亏50亿美元，出现从卖产品转向效果抽成的新商业模式探索[45][46] 新锐模型与产品分析 - DeepSeek在2025年第一季度日均活跃用户超2千万，累计用户1.25亿，占据全球AI应用市场6.58%份额，月访问量5.25亿次，其API调用成本仅为GPT-4的1%[52] - DeepSeek通过混合专家模型等技术将参数总量减少90%、训练成本降至行业平均的5-10%，训练成本仅为557.6万美元[53][59] - Manus作为全球首款通用型AI智能体产品，上线首日服务器请求量超预期17倍，在GAIA基准测试得分86.5%，超越OpenAI的DeepResearch 12个百分点[68][69] - Manus发布后月活从峰值2000万骤降至1000万，面临技术依赖质疑和商业化困境[74] AI能力发展评估 - 2025年5款大模型高考平均分较2024年显著提升，文科总分从495分升至666分，理科总分从418分升至619分，体现综合能力进步[77] - 2024年AI在语言能力、信息处理方面超越人类天才，但在IQ百分位和SAT分数等侧重逻辑推理的测试中差距不明显[78] - 2024年双盲实验显示，AI模型的广告文案创造力尚未显著超越人类，基于人智协作方式的文案创造力也未高于人类独立创作[81][85]