投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 核心观点 - 2025年第三季度业绩环比改善，向上拐点确认 [1][3] - 受益于煤炭“反内卷”政策，蒙煤业务利润自9月起开启改善，四季度业绩修复弹性可期 [9] - 非洲卡萨项目通车量维持高位，新口岸试运营预计在第四季度增厚盈利 [9] - 战略入股坦赞铁路，标志着公司跨境物流网络从刚果金-赞比亚扩展至东非大通道，进入新的成长阶段 [9] - 公司正从产能出海的0-1阶段过渡到1-N阶段，新增长点有望推动估值扩张 [1][9] 财务业绩总结 - **2025年第三季度营业收入**：达到24.9亿元，同比增长30.6% [1][3] - **2025年第三季度归母净利润**：为3.1亿元，同比下降4.9%，但环比增长4.7% [1][3] - **2025年第三季度毛利**：为4.1亿元，同比下降6.8%，但环比增长13.2% [1][9] - **2025年第三季度期间费用率**：同比下降7.3%至11.1亿元，管理费和财务费均有改善 [9] - **盈利预测**：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为12.9/15.4/17.4亿元，对应市盈率（PE）为14.6/12.2/10.8倍 [9] 业务运营分析 - **蒙煤供应链业务**：主焦煤价格在第三季度环比提升17.8%至922元/吨 [9]；甘其毛都口岸通车量同比增长41.5%，环比增长31.3% [9]；由于交货周期约1.5个月，下游提价在9月完全反映，预计第四季度单吨毛利将显著提升 [1][9] - **非洲物流业务**：刚果金-赞比亚核心矿道的卡萨项目通车量维持高位 [9]；赞比亚萨卡尼亚口岸至恩多拉道路开启试运营，预计第四季度贡献盈利 [9]；坦赞铁路激活项目进入全面启动阶段，坦桑尼亚通杜马口岸特殊经济区与坦噶港特许权谈判也在推进中 [9]

行业市场动态 - 中国是全球最大榴莲消费市场之一，马来西亚出口的榴莲超过70%运往中国 [2] - 马来西亚对华出口始于2011年的冷冻榴莲产品，并于2019年开始出口冷冻整颗带壳榴莲 [2] - 2024年两国签署鲜食榴莲输华植物检疫要求议定书，为马来西亚榴莲鲜果输华开启大门 [2] - 中国市场开放带动马来西亚榴莲产业出口额增长，并促进其加工、包装、物流领域快速发展 [2] 物流与供应链升级 - 通过“航空冷链+跨境通关”模式，榴莲从马来西亚到中国广州、上海、深圳等城市全程最快仅需36小时 [2] - 2024年8月，首架满载鲜食榴莲的航班由中原龙浩航空公司承运抵达郑州机场 [1] - 马来西亚果园推出“直达机场”服务，榴莲成熟落地后即刻装箱登机运往中国，大幅缩短“从果树到餐桌”时间 [1] - 物流效率提升使中小型企业得以采用“小批量订单+高频率发货”模式，通过电商或B2B链直达中国多层级市场 [2] 交通与旅游促进 - 目前中国大陆飞往马来西亚的正班航班每周超过500班，航线覆盖北上广等一线城市及福州、青岛、西安等地 [3] - 互免签证政策便利出行，从订票到抵达马来西亚最快仅需“小半天” [3] - 厦门航空等公司新增及计划新增多条航线（如槟城-厦门、吉隆坡-重庆、泉州-吉隆坡），以方便中国旅客在榴莲季“抢鲜” [3] 科技赋能与品质控制 - “榴侦探”无损质检系统通过三维无损检测技术对榴莲进行内部结构扫描，可清晰显示房数、重量、出肉率、虫蛀情况等信息 [3][4][5] - 该系统为每颗榴莲生成独一无二的“数字画像”，实现从果园采摘到终端分拣的全流程信息追溯 [5] - 科技检测取代传统依靠果农经验“掂果”判断品质的方式，使检测更精准可控 [5] - 该AI检测技术计划于明年布局至马来西亚柔佛、彭亨、吉打三州，并有望扩展应用于菠萝蜜、山竹等30多种热带水果的品质溯源管理 [5]

投资评级 - 报告维持对嘉友国际的“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司2025年第三季度营收同比增长30.6%至24.9亿元，但归母净利润同比下滑4.9%至3.13亿元 [2] - 主焦煤价格在第三季度环比上涨，季末价格较第二季度末提升37.5%，预计将利好公司第四季度业绩 [4] - 鉴于第三季度业绩下滑，报告下调公司2025-2027年净利润预测至11.5亿元、15.5亿元、19.3亿元 [5] 业绩简评 - 2025年前三季度公司营业收入为65.7亿元，同比增长0.4%；归母净利润为8.7亿元，同比下滑19.7% [2] - 2025年第三季度单季营收为24.9亿元，同比增长30.6%；归母净利润为3.13亿元，同比下降4.9% [2] 经营分析 - 第三季度营收增长主要受益于各区域市场业务拓展：中蒙市场主焦煤价格受政策影响季环比提升15.2%；非洲市场物流网络建设加速；中亚市场跨境运输业务规模持续扩大 [3] - 第三季度公司毛利率为16.6%，同比下降6.7个百分点；期间费用率下降1.71个百分点至1.9% [4] - 第三季度归母净利率为12.6%，同比下降4.7个百分点；2025年前三季度经营性现金流净额同比增长50.6% [4] - 第四季度供给端扰动因素（如山西安全检修、内蒙环保影响）预计将支撑焦煤价格，10月中旬主焦煤价已达1490元/吨的全年高点 [4] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2025年营业收入为88.35亿元，同比增长0.93%；归母净利润为11.53亿元，同比下降9.70% [10] - 预测公司2026年营业收入为105.39亿元，同比增长19.29%；归母净利润为15.45亿元，同比增长34.05% [10] - 预测公司2027年营业收入为125.64亿元，同比增长19.21%；归母净利润为19.29亿元，同比增长24.88% [10] - 基于盈利预测，报告测算公司2025年摊薄每股收益为1.179元，对应市盈率为11.96倍 [10] 财务数据摘要 - 公司2024年营业收入为87.54亿元，同比增长25.14%；归母净利润为12.76亿元，同比增长22.88% [10] - 公司2024年净资产收益率为22.83%，预计2025年将降至18.68%，之后在2026年、2027年分别回升至22.26%和24.41% [10] - 公司2024年每股经营性现金流净额为0.93元，预计2025年将提升至1.56元 [10]

投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5][8][112] 核心观点 - 嘉友国际为国内跨境多式联运行业龙头，通过陆港联动构筑护城河，亚非双核驱动业绩成长 [5][7] - 公司持续完善物流网络布局，提升运营效率，推进降本增效，收入与盈利能力有望持续提升 [7][10][112] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为12.73/14.22/16.40亿元，对应市盈率分别为14.4倍/12.9倍/11.2倍 [6][8][112] 公司基本情况 - 公司成立于2005年，实控人为韩景华和孟联，合计持股39.70% [7][19] - 2021年引入紫金矿业作为战略投资者，截至2025年一季度，紫金矿业合计持股17.26% [7][19] - 公司总市值为183.18亿元，总股本为1,368.01百万股，资产负债率为29.17% [3] - 2024年公司实现营业收入87.54亿元，同比增长25.14%，归母净利润12.76亿元，同比增长22.88% [6][7] 业务板块分析 - **供应链贸易服务**：2024年收入57.53亿元，同比增长29.70%，毛利润7.63亿元，同比增长46.12%，毛利率13.27%，是公司核心收入来源 [7][32][77] - **跨境多式联运综合物流服务**：2024年收入24.48亿元，同比增长22.22%，毛利润7.49亿元，同比增长31.55%，毛利率30.59% [7][32][56] - **陆港项目服务**：2024年收入4.94亿元，同比增长16.42%，毛利润2.84亿元，同比增长7.31%，毛利率高达57.46% [7][32][100] 增长驱动因素 - **中亚节点突破**：公司成功将中蒙口岸运营经验复制至中亚，霍尔果斯口岸海关监管场所已投运，并与乌兹别克斯坦国家铁路集装箱运输公司签订合作备忘录 [7][57] - **核心矿区增量**：与蒙古奥尤陶勒盖公司签订5+2年期物流总包合同，OT矿预计2025年产量增长50%，2026年甘其毛都铁路通车将提升外运能力 [7][62][68] - **非洲网络深化**：卡萨项目进入产能爬坡期，车流量稳步增长；后续迪洛洛项目、赞比亚萨卡尼亚及莫坎博项目落地将释放增量收益 [7][88][104] 关键财务预测 - **营业收入**：预计2025-2027年分别为91.69亿元、96.29亿元、101.89亿元，同比增长4.75%、5.02%、5.82% [6][9][111] - **归母净利润**：预计2025-2027年分别为12.73亿元、14.22亿元、16.40亿元，同比增长-0.28%、11.74%、15.33% [6][9][111] - **每股收益**：预计2025-2027年分别为0.93元、1.04元、1.20元 [6][112]

江苏省外贸总体表现 - 前三季度江苏省进出口总值达4.38万亿元，创历史同期新高，同比增长6.4% [1] “高大上”工业产品出口 - 前9个月江苏省机床出口额125.1亿元，同比增长16.6% [2] - 巨浪凯龙机床（太仓）有限公司前9个月产品进口额同比增长约28%，其新研发的直线电机驱动款机床使汽车结构件加工效率提升40% [2] - 江苏天宏机械工业有限公司前9个月出口货值约6200万元，同比增长12.88%，公司拥有约80项专利，其智能设备能耗下降、熔化速度提升 [5] - 英格索兰吴江制造基地前9个月出口额超5亿元，同比增长近一成，进博会平台推动其订单显著增长 [6] “接地气”消费品出口 - 前9个月江苏省家用电器出口额557.8亿元，同比增长9.3%，其中洗衣机出口75.6亿元、吸尘器出口121.3亿元，分别增长3.2%和2.9% [6] - 牧田（昆山）有限公司前9个月吸尘器及相关产品出口超2667万元，同比增长10.4% [7] - 星迈创新科技（苏州）有限公司前9个月对欧盟出口泳池清洁机器人金额超4000万元，同比增长3.6倍 [7] - 扬州佳明航电科技有限公司利用中国-东盟原产地证书，前9个月出口货值5452万元，预计享受关税优惠约1100万元，其运动手表对东盟出口快速增长 [8] - 扬州金泉旅游用品股份有限公司90%以上产品出口至全球20多个国家和地区，帐篷等户外装备订单已排至明年年初 [9] 跨境物流新通道 - “中吉乌”铁公多式联运班列全程5800公里，运输费比全程铁路和汽运分别低10%和33，物流时间节约10天 [10] - 海关多式联运新系统使申报数据填报项减少30%，实现“一单贯通”和全流程监管保障 [10] - “深圳—盐城—大阪”航线为跨境电商小件货提供运力补充和更优惠的物流成本 [10] - 苏南硕放国际机场首次出口鲜花，通过“冷链车+空运”组合降低整体物流成本，开辟长三角与西南地区跨境物流新通道 [11]

中欧班列（武汉）北欧线路拓展 - 2024年10月15日，X8017次中欧班列（武汉）启程，货物经德国汉堡以铁水联运方式首次运抵丹麦，标志其陆运版图向北欧延伸[1] - 班列从汉堡分三路转运：一部分经波罗的海航线至丹麦埃斯比约港，一部分至瑞典哥德堡，一部分直达挪威主要港口[6] - 新线路全程约22天，较传统运输方式节省一半时间，实现一次性报关，提升跨境物流效率[7] 湖北与北欧经贸合作 - 2024年湖北对北欧进出口保持两位数增速，其中高新技术产品出口同比增长113.9%[2] - 武汉出口至丹麦、瑞典、挪威的货物主要包括运输设备、电信产品、机械等；返程货物主要为乳制品、肉类、家具、医药产品等[7] 中欧班列（武汉）北欧网络发展历程 - 2022年2月22日，班列首次直达芬兰赫尔辛基[6] - 2024年8月21日，货物经德国杜伊斯堡水运至挪威奥斯陆和莫斯[6] - 2024年9月18日，东风新能源汽车等货物经汉堡铁水联运抵达瑞典哥德堡[6] - 至此班列已开通至赫尔辛基、奥斯陆、莫斯、哥德堡等多条线路，形成联动北欧多城市的物流网络[6] 中欧班列（武汉）整体运营规模 - 公司拥有59条稳定的跨境运输线路，辐射欧亚大陆40个国家、120个城市[7]

中国与北欧五国贸易概况 - 2024年中国与北欧五国贸易额达531.7亿美元，增长8.5% [3] - 2024年1月至8月双边贸易额达379.6亿美元，同比增长7.1%，增速是同期中欧贸易的两倍多 [3] - 北欧五国累计对华直接投资超过150亿美元，其中瑞典和丹麦对华投资均超过50亿美元 [4] 双边贸易与投资结构 - 药品和精密机械是北欧国家对华出口的主力军 [3] - 电机电气设备和车辆等高附加值产品在中国与北欧贸易中占比稳步提升 [3] - 丹麦企业在华投资1300多个项目，累计投资额54亿美元，约占北欧国家对华投资总额的三分之一 [4] - 2024年1月至8月丹麦对华投资1.2亿美元，同比增长43.3% [4] 电动汽车及电池产业合作 - 电动汽车及电池产业成为双方合作新热点，北欧国家电动汽车渗透率较高 [5] - 比亚迪、蔚来、小鹏、岚图等中国新能源汽车已进入北欧多国市场 [5] - 中国动力电池企业星源材质在瑞典设立欧洲总部，当升科技将首个海外生产基地设在芬兰 [5] 中欧班列物流网络拓展 - 中欧班列（武汉）开通至瑞典、丹麦、挪威的新线路，全程时效预计22天，较传统运输方式节省一半时间 [1][8][9] - 新线路使跨境物流效率提升50% [1] - 中欧班列（武汉）已形成联动北欧多城市的物流网络，辐射欧亚40国120个城市 [9] 湖北与北欧经贸合作成果 - 第七届中国-北欧经贸合作论坛现场签约金额超1000亿元，涉及制造业、信息技术、大健康等领域 [1][10] - 湖北累计设立欧资企业775家，利用欧资40亿美元 [10] - 前6届论坛共签订合作项目逾200个 [10] - 嘉士伯啤酒佛山生产基地落成投产，乐高集团在上海建立全球最大主题乐园，诺和诺德在天津扩建实验室 [4]

新线路开通 - 中欧班列(武汉)开辟通向北欧国家新线路，货物经德国汉堡后以铁水联运方式转运至瑞典、丹麦、挪威[1] - 新线路全程时效预计22天，较传统运输方式节省一半时间，大幅提升跨境物流效率[1] - 中欧班列(武汉)此前已开通至芬兰赫尔辛基、挪威奥斯陆、莫斯、瑞典哥德堡等线路，形成联动北欧多城市的物流服务网络[1] 公司运营数据 - 中欧班列(武汉)累计发运5791列，货值达1200亿元人民币[1] 行业地位与机制 - 湖北省是中国目前唯一搭建与北欧国家经贸合作长效机制的省份[1] - 中欧班列(武汉)是促使该经贸合作机制落地见效的重要纽带[1]

A Duie Pyle拓展跨境零担市场 - 公司是美国历史最悠久的家族式承运商之一 正在将其零担业务从美国东北部拓展至连接墨西哥与美国的跨境服务 [2] - 此次扩张是对客户需求以及北美供应链快速重塑的直接回应 [2] - 在季度业务评估中 跨境解决方案成为日益增长的优先事项 公司认为当前是主动满足这些需求的理想时机 [3] - 进入美墨市场旨在为北美增长最快的贸易走廊之一提供可靠的服务、技术整合和客户可见性 [3] - 公司核心业务为零担货运 在美国东北部、中大西洋和东南部部分地区拥有密集的服务网络 运营超过30个服务中心 [4][5] - 新的跨境服务连接德州拉雷多和埃尔帕索等关键边境门户的交叉仓储操作 旨在提供跟踪和灵活的计费选项 [5] - 托运人可选择分段或合并发票 从而控制运营和财务流程 [6] - 该策略使公司技术平台能与美国边境侧的交叉仓储运营商整合 从而实现更快的运输时间和更低的索赔率 [7] - 模式利用与交叉仓储运营商和经审查的整车承运商的紧密合作 提供直达东北部地区的稳定可靠服务 [7] 行业动态 - 墨西哥重型卡车行业正为增长放缓做准备 [1] - 马士基在达拉斯-沃斯堡开设了新的货运枢纽 [1]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [7][9][25] 报告核心观点 - 全球航运市场运价普遍下行，SCFI综合指数环比下降6.98%至1,114.52点，降至2024年以来最低水平，航司在国庆假期后尝试上调运价但效果有待观察 [28][29] - 空运市场表现相对分化，全球航空货运指数BAI环比微降0.05%至2039点，但BAI30指数环比上升2.19%至3594点 [7] - 跨境物流板块上周上涨0.21%，2025年初以来累计涨幅为2.27% [12] - 行业新闻显示企业积极进行业务扩张与战略调整，如达飞轮船收购英国铁路运营商Freightliner，挪威航空订购30架波音737 MAX飞机，以及多家航司新开或加密货运航线 [7][22][23][24] 全球跨境物流重要新闻 跨境电商新闻 - 多国贸易政策出现调整：印度对华黑色硒鼓作出反倾销终裁，建议征收为期5年的反倾销税；美国宣布对进口梳妆台、橱柜等产品加征25%关税；特朗普宣布对非美电影征收100%关税 [15] - 电商平台服务与费用调整：Shopee新加坡海外仓自10月1日起调整操作费及尾程费用；DHL Express宣布香港澳门2026年起平均涨价4.9%以应对全球贸易挑战 [15][16] - 区域市场动态：印尼与加拿大签署ICA-CEPA协定，逾90%印尼商品将享受加拿大市场优惠；古巴延长民生领域零关税政策至2026年并取消进口限制 [16] 跨境物流（航空）新闻 - 航司运力扩张与航线加密：西部航空新航季将新增、恢复多条在郑航线，每周计划执行航班超1500班；东航成功首航上海-巴塞罗那直飞航线；联邦快递加密中越货运航班 [7][20][22] - 飞机订单与交付活跃：挪威航空订购30架波音737 MAX飞机；金鹏航空接收首架波音777F货机；乌兹别克斯坦航空订购22架波音787梦想客机 [7][22] - 地缘政治影响显现：美国关税政策导致航空货运格局变化，4-7月中美航空货运量同比下降19%，中国台湾、越南对美出口分别激增119%和93% [22] 跨境物流（航运）新闻 - 港口合作与码头扩建：DP World与赫伯罗特续签桑托斯港长期协议，推进码头扩建以提升巴西货运能力 [7][24] - 新航线开通与服务恢复：全球首条中欧北极快航正式开通，单程约18天，较传统航线缩短22天；WEC Lines恢复巴基斯坦与西北欧的直接连接 [23][24] - 航运公司战略调整与收费变化：长荣海运计划拓展拉丁美洲和中东航线；达飞轮船自10月1日起对西非多个港口征收港口拥挤附加费；MSC拟自11月起在中国征收"护损费" [23][24] 跨境物流重要数据变化 航运运价跟踪 - 主要集装箱运价指数全线下跌：CCFI报1,087.41点，环比下降2.93%；SCFI报1,114.52点，环比下降6.98%；NCFI报717.36点，环比下降8.47% [7][25][26][32] - 主干航线运价多数走弱：SCFI指数显示，美西航线运价为1,460美元/FEU，环比下降10.76%；欧洲航线运价为971美元/TEU，环比下降7.70% [28] - 中国内贸集运运价小幅回落：新华·泛亚航运中国内贸集装箱运价指数报1,040点，环比下降0.57% [33] 航运期租价格跟踪 - 集装箱船期租市场保持稳定：中型集装箱船如9000 TEU船型租金为110,250美元/天，环比持平；支线型集装箱船如2700 TEU船型租金为44,500美元/天，环比持平 [36] 港口与船舶活动跟踪 - 中国港口集装箱船停靠量环比上升：停靠船舶2,165艘，处理箱量9,445,287 TEU，环比分别增长5.01%和6.92% [38] - 关键水道集装箱船通过量表现分化：苏伊士运河通过艘数34艘，环比增长9.68%；巴拿马运河通过艘数53艘，环比下降14.52% [41] - 全球港口拥堵情况缓解：中国在港集装箱量为2.77百万TEU，环比下降8.35%；亚洲在港集装箱量为4.77百万TEU，环比下降6.26% [42][44] 集装箱船运力部署 - 亚欧航线是运力部署核心：运力达782万TEU，占全球总运力的23.8%，平均单船规模为15,069 TEU [46] - 非洲相关航线运力增长显著：远东-非洲航线运力同比提升52.7%，反映出运力向区域市场外溢的趋势 [46] 空运数据跟踪 - 全球航空货运量价数据：全球航空货运指数BAI报2039点，环比微降0.05%；BAI30指数报3594点，环比上升2.19% [7] 资本市场视角看跨境物流 - 跨境物流板块表现：上周板块上涨0.21%，2025年初以来累计上涨2.27% [12]