滴灌通模式概述 - 滴灌通从2021年成立开始投资并形成现金流权益，2023年在澳门开设金融资产交易所进行资产挂牌和证券化，目前正通过滴灌投资IPO募资投向实体[1] - 滴灌通模式投资连锁业态小微实体门店，按约定比例和期限享有门店收入或现金流的收益权（现金权）[1] - 滴灌通将非标准化现金流收益权打包至澳门交易所证券化是"非标转标"，而滴灌投资IPO是先构建标准化载体再投向非标资产的"标投非标"[1] 金融形态与资产特征 - 滴灌通底层资产收益来源于被投企业的即期现金流，实质接近锚定预期现金流的ABS投资[2] - 与传统ABS不同，滴灌通现金权难以实现法定确权隔离，仅能通过协议明确权责[2] - 滴灌通现金权无法实现"收益权出表"，且现金流波动更大、久期更短，倾向于本金早期回收[3] 收益权投资特点 - 滴灌通属于基于协议约定的收益权投资，类似中概股红筹模式，收益权证券和股票发行于境外但现金流取自境内企业[4] - 境内企业ABS曾以收益权为基础资产，但滴灌通不同在于不设被投企业兜底，需自担流水断链风险[5] 投资场景与行业影响 - 滴灌通主要投资零售、餐饮、服务、文体等现金结算的连锁消费领域[6] - 当前连锁品牌拓店凶猛导致线下消费供给过剩，滴灌通注资可能加剧行业内卷[6] - 2024年上半年北京规模以上餐饮企业利润1.8亿元（同比下降近90%），利润率仅0.37%[7] 业务拓展方向 - 滴灌投资IPO新增两大方向：为PE/VC机构份额提供流动性的"资产型投资"，以及为科创企业支付场景提供贴现的"企业型投资"[7] - "资产型投资"类似押融资业务但面临一级市场退出难制约，"企业型投资"将面临银行资产荒下的激烈竞争[7] 发展前景 - 滴灌通作为金融创新被香港市场作为"实验沙盒"，但需面对场景局限、行业周期风险等挑战[8][9]

ABS市场整体表现 - 2025年上半年ABS市场新增发行项目1,090只，发行规模达9,749亿元，同比增加27% [1][8] - 市场累计存量规模约32,783亿元，其中企业ABS占比最高达20,627亿元，信贷ABS3,989亿元，ABN6,336亿元，公募REITs1,831亿元 [6] 信贷ABS市场 - 新增发行102只项目，发行总额959亿元，同比减少23% [2][10] - 不良贷款发行量最大，发行80单共计362亿元，个人汽车贷款次之，发行10单共计343亿元 [2][10] - 浙商银行以67亿元发行规模位居发起机构榜首，滨银汽车金融、工商银行分别以62.9亿元和50.8亿元位居二三 [43][44] - 建信信托发行19只项目195.3亿位列发行机构榜首，华能贵诚信托、上海国际信托分列二三位 [46][47] 企业ABS市场 - 发行696只，总额6,044亿元，同比增加36% [3][11] - 融资租赁债权发行规模最大达1,478亿元，一般小额贷款债权次之928亿元 [3][11] - 中信信托以360亿元发行规模居原始权益人榜首，声赫保理270.7亿元居次席 [48][50] - 中信证券以794.3亿元规模排名计划管理人第一，平安证券、国泰君安资管分列二三 [51][52] ABN市场 - 发行281只，总额2,593亿元，同比增加49% [4][13] - 银行/互联网消费贷款发行规模最大达899亿元，一般小额贷款次之354亿元 [4][13] - 国投泰康信托以311.4亿规模居发起机构榜首，京东贸易271.8亿元居第二位 [53][55] - 国投泰康信托发行546.8亿元排名发行机构第一，华能贵诚信托、中信信托分列二三 [56][58] 承销机构表现 - 中信证券以1,051.8亿元总承销金额位居全市场第一，国泰海通965.8亿元第二 [17][18] - 中国银行以249.6亿元居银行间承销榜首，江苏银行214.5亿元第二 [21][22] - 融资租赁类ABS承销平安证券306.7亿元领跑，银行消费贷款类招商证券249.6亿元居首 [34][37][40] 公募REITs市场 - 存量规模1,831亿元 [6] - 深圳嘉丰产业园管理以32.9亿元发行规模居原始权益人榜首 [59][60] - 南方资本管理以32.9亿元承销规模居计划管理人第一 [61][62]

"A year ago, we announced three ambitious strategic actions – outsourcing servicing, divesting our business processing businesses, a non- strategic asset, and a more cost efficient and streamlined structure. We are pleased to say that we achieved our 2024 objectives against an aggressive timeline. These actions provide clear line of sight to our expense reduction targets, deliver value and position us for the future. We accomplished these steps while at the same time achieved strong loan origination growth, ...

// 债市综述 // 1. 公开市场操作 央行公告称， 6 月 23 日以固定利率、数量招标方式开展了 2205 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率 1.40% ，投标量 2205 亿元，中标量 2205 亿元。 Wind 数据显示，当日 2420 亿元逆回购和 1000 亿元国库现金定存到期。 （*数据来源：Wind-央行动态PBOC） 2. 资金面 资金面整体偏宽，存款类机构隔夜质押式回购利率微幅下行，但仍位于 1.37% 附近，七天质押式回购利率则上行超 1 个 bp 。 4. 银行间主要利率债收益率 | | 1Y | | 2Y | | ЗУ | | ટેત્ર | | 7Y | | 10Y | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 国債 | 1.3550 0.00 | 71 | 1.3725 0.15 | 62 | 1.4000 0.25 | 43 | 1.4820 0.45 | 266 | 1.5700 0.30 | 282 | 1.6400 0.20 | 805 | | ...

公司业绩与财务展望 - 公司2025年总营收和其他收入预期上调至11.75亿至13亿美元，此前为11.5亿至12.75亿美元，2024年实际为10.32亿美元，Q1收入同比增长18% [1] - 2025年和2026年Zacks一致预期营收分别为12.3亿和14.2亿美元，对应19.9%和15.7%的增长率 [2] - Q2总营收和其他收入预计为2.9亿至3.1亿美元 [5] 业务战略与竞争优势 - 业务模式从个人贷款扩展至汽车贷款和POS融资，降低单一贷款类别的周期性风险 [6] - 拥有135家机构资金合作伙伴网络支持资产证券化，通过远期流动协议稳定资金来源 [7] - 核心优势包括专有数据工具如Pre-screen解决方案，可降低获客成本并提升信贷准入 [8] 行业对比与竞争动态 - 竞争对手LendingTree下调2025年营收预期至9.55亿至9.95亿美元，Q2营收预期2.41亿至2.48亿美元 [9] - LendingClub预计Q2净营收0.7亿至0.8亿美元，贷款发放量21亿至23亿美元 [11] 股价表现与估值 - 公司股价年内上涨102.9%，远超LendingTree(-10.7%)和LendingClub(-30.7%) [12] - 当前市净率3.23X，低于行业平均3.47X [15] - 2025年和2026年Zacks一致预期每股收益分别为2.45和3.13美元，对应195.2%和28%的增长率 [16][19] 财务指标细节 - Q2(6/2025)和Q3(9/2025)营收Zacks一致预期分别为2.981亿和3.0766亿美元，同比增长19.08%和19.61% [3] - 2025年GAAP净利润预计为0.1亿至0.45亿美元 [19]

文章核心观点 - 医疗技术公司Teleflex公布跨国研究结果，显示Arrow™含氯己定中心静脉导管（CVCs）能显著降低中心静脉导管相关血流感染（CLABSI）发生率，强化了其产品有效性声明 [1][2][4] 研究情况 - 前瞻性队列研究涵盖印度、马来西亚等六国八家医院12个重症监护病房超6670名患者 [1] - 采用每1000个中心静脉置管日的CLABSI发生率评估含氯己定CVCs对CLABSI率的影响 [7] 研究结果 - CVC分析显示，使用含抗菌剂导管患者的CLABSI发生率降低70.5%，即便这些患者ICU平均住院时间更长、设备利用率更高，感染率仍显著更低 [2] - 未受保护的CVCs与含氯己定CVCs相比，可能是CLABSI的独立风险因素 [3][7] - 普通CVCs患者感染革兰氏阴性菌、革兰氏阳性菌和真菌的发生率更高，含氯己定CVCs能降低感染病原体发生率 [4] - Arrowg+ard Blue™和Arrowg+ard Blue Plus™ CVC亚组分析结果强化了氯己定对Arrow™ CVCs的有效性 [4] 公司介绍 - Teleflex是全球医疗技术提供商，旨在改善人们健康和生活质量，提供麻醉、急诊医学等多治疗领域的解决方案 [5] - 旗下拥有Arrow™、Barrigel™等多个值得信赖的品牌 [6] 研究相关说明 - Teleflex资助编辑支持，但未参与数据分析或稿件内容 [9] - 仅预指定的CVC亚组分析参考了Rosenthal等人的研究，排除了外周插入中心导管（PICCs），Arrowg+ard Blue Advance™ PICCs不用于降低CLABSI [9] 产品信息 - Arrowg+ard Blue™和Arrowg+ard Blue Plus™导管禁用于已知对氯己定、磺胺嘧啶银和/或磺胺类药物过敏的患者 [10]

公司融资动态 - 马上消费金融拟发行"安逸花"2025年第二期个人消费贷款ABS 发行总规模10亿元人民币 优先档8.5亿元(优先A档7.75亿元 优先B档0.75亿元) 次级档1.5亿元由公司自持 [1][2] - 本期ABS资产池涉及23.37万户借款人25.87万笔贷款 初始金额11.8亿元 未偿本金10亿元 借款人平均未偿余额0.43万元 数码产品和装修贷款占比超52% [4][5] - 公司2024年资产总额655.60亿元 负债521.36亿元 所有者权益134.24亿元 营业收入151.49亿元 净利润22.81亿元 贷款余额615.44亿元 较2023年下降8.57% [6] 行业融资趋势 - 2025年已有4家消费金融机构发行6期ABS 总规模84.58亿元 发行数量和规模同比均增长 包括中原消费金融30亿元 马上消费金融20亿元 海尔消费金融15亿元 南银法巴消费金融19.58亿元 [8] - 行业ABS发行两极分化明显 马上消费金融累计发行15单ABS规模220.11亿元 部分机构未获发行资格或获批后未发行 [9] - 监管部门政策支持推动ABS发行 人民银行提出研究提升消费类信贷资产证券化注册额度 推动资产范围扩容 [8][12] 融资模式分析 - ABS通过打包个人消费贷款形成资产池 发行证券实现风险转移和融资目的 其他融资方式包括金融债 股东存款 同业拆借等 [11] - 低成本资金获取能力是衡量消费金融公司竞争力的关键维度 直接影响定价权和盈利能力 [1][12] - 行业从规模扩张转向质量提升 资本补充面临考验 需拓宽多元化融资渠道 如支持优质公司公开上市 [12][13]

核心观点 - 复盘全球贸易历史，汇率、非关税壁垒或取代关税成关键“贸易交锋”工具，中美贸易谈判或“一波三折”，美国或在非关税壁垒、汇率等方面发起挑战，年内外贸前景不确定 [1][7] - 特朗普对欧加征 50%关税延期提振市场，美债利率回落，美股涨黄金跌，4 月美进口环比走弱，“抢进口”或放缓，美联储对降息谨慎，特朗普关税政策走向不确定 [2][13] - 短期人民币中间价或下移至 7.17 - 7.18 区间，5 月出口增速或放缓，国债买卖重启需综合研判，海外关注特朗普对等关税能否延续 [2][11] - 不同剩余期限和基础资产的城投 ABS 估值分布有特点，投资者可按需选择投资品种 [3][4] - 海外机构应对负 Carry 困境的经验可参考动态久期调整、负债端创新与成本管控等策略 [5] - 越疆与药师帮合作，机器人落地医药场景，维持越疆 2025 - 2027 年收入预测和“增持”评级 [6][23] 宏观策略 贸易战分析 - 汇率、非关税壁垒或成关键“贸易交锋”工具，布雷顿森林体系崩溃后汇率波动放大，非关税壁垒因贸易融合更重要 [7] - 中美贸易谈判或“一波三折”，美国“国际投资净缺口/GDP”趋势不可持续，将对我国出口保持高压 [7] - 贸易摩擦加剧时，美国或提高非关税壁垒、难削减财政赤字、更多干预美元汇率 [7] - 国内企业可拓展非美出口、“出口转内销”、“出海”降低对美出口风险敞口，但面临产能调整、账期、成本等问题 [7][8] 人民币汇率分析 - 短期人民币中间价或下移至 7.17 - 7.18 区间，需防范正反馈风险，维持汇率波动稳定 [9] - 外汇市场形成“一致性升值预期”，“待结汇盘”浮盈成汇率升值“敏感区”，外汇管理维持稳定 [9] - 跨境资金面临“待结汇盘”结汇需求回升、外资“减债买股”风险，汇率低波动利于金融资产稳定 [9][10] 宏观量化经济指数分析 - 5 月 ECI 指数显示供需回暖但经济修复动能弱，消费改善，出口因基数走高增速或放缓 [11] - ELI 指数回升，重启国债买卖需综合研判，5 月货币政策操作加量投放中长期流动性 [11] 海外市场分析 - 特朗普关税延期提振市场，美债利率降，美股涨，黄金跌，4 月美进口环比大降，“抢进口”放缓 [13] - 美国 5 月消费者信心指数上升，4 月核心 PCE 物价指数符合预期，商品贸易逆差缩窄 [13] - 美联储对降息谨慎，亚特兰大联储和纽约联储对 25Q2 美国 GDP 有不同预测 [13][14] - 美国国际贸易法院裁决特朗普征收对等关税超授权，但未来关税威胁仍在，或用其他法案加征 [14] 固收金工 城投 ABS 市场分析 - 存量城投 ABS 以企业 ABS 为主，加权平均票面利率低，有利率分层，低息产品因避险、主体资质和基准利率因素占优 [15][16] - 城投 ABS 剩余期限中长期化，评级以 AAA 和 AA+为主，违约风险可控，区域马太效应或加剧 [16] - 收费收益权类和债权类 ABS 主导市场，不动产类 ABS 接受度低 [16] - 东部沿海城投平台 ABS 参与度高，发行主体行业集中度高，建筑装饰行业占比大 [16] - 城投 ABS 成交活跃度回升，信用利差有“久期倒挂”现象，2Y 品种收益空间显著 [17] - 5Y 以内城投 ABS 收益风险性价比高，不同基础资产的 ABS 适合不同风险偏好投资者 [17] 负 Carry 困境分析 - 负 Carry 源于资产负债久期错配与利率波动，美、日曾出现不同类型负 Carry 环境 [18][19] - 海外资管机构在资产端通过拉长久期、波段交易等增加正收益，负债端通过久期匹配、衍生工具管控成本 [19] - 我国可参考动态久期调整、负债端创新与成本管控、多元化资产配置、重新界定债券资产分类等策略应对负 Carry [20] 行业推荐个股及点评 - 越疆与药师帮合作探索智慧医药解决方案，首阶段聚焦药店、药仓场景，已确定落地项目并搭建测试平台 [21] - 越疆机器人抓取能力泛化好，能胜任药房药物分拣、搬运工作 [21][23] - 人形机器人落地场景增多，推动量产及商业化进程 [23]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年5月ABS发行规模下降、交易量及换手率明显下降、各期限到期收益率回落，但信贷ABS交易金额和换手率延续增长，不同类型ABS投资者结构有变化，且与中短期票据利差多继续走高 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 一级发行 - 发行规模：5月ABS发行规模环比降28%至1515.33亿元，企业ABS降幅最大；信贷ABS中微小企业贷款和不良贷款发行规模增长，企业ABS中棚改/保障房和CMBS/CMBN增长、类REITs减少，ABN中一般小额贷款债权增长、优先有限合伙股份减少 [2][9] - 发行期限和利率：5月新发ABS期限多为9M - 1年和1 - 2年，加权票面利率降6.68bp至2.01%；信贷、企业、ABN加权期限均增长，加权利率均下降 [2][11] 二级成交 5月ABS交易量降27.09%、换手率降1.4个百分点，但信贷ABS交易金额和换手率延续增长；ABN是交易最活跃类型，其月度换手率为5.9%，较上月降2.6个百分点 [3][17] 投资者结构 - 信贷ABS：商业银行、非法人产品是主要持有者，占比69%和15%，二者持仓占比分别降0.35和0.25个百分点，证券公司、境外机构持仓占比分别增0.13和0.06个百分点 [4][20] - ABN：非法人产品、商业银行持仓最多，占比62%和28%，分别降0.69和0.21个百分点 [4][20] - 企业ABS：上交所主要是信托机构和银行自营，持仓占比31%和26%，均降0.2个百分点；深交所主要是一般机构和信托机构，持仓占比18%和14%，分别增0.2和降0.04个百分点 [4][25] 收益率与利差 5月各期限ABS到期收益率均回落，1、3、5、10年期AAA级较4月30日分别降7.6、6.1、4.9、4.4bp；与中短期票据利差多走高，分别变动 - 0.2、0.4、1.8、0.1bp [5][27]

核心观点 - 复盘全球贸易历史，汇率、非关税壁垒或取代关税成关键“贸易交锋”工具，中美贸易谈判或“一波三折”，美国或在非关税壁垒、汇率等方面发起挑战，年内外贸前景高度不确定 [1][9] - 特朗普对欧加征 50%关税延期提振市场，本周美债利率降，美股涨，黄金跌，4 月美商品进口环比降，“抢进口”或放缓，美联储对降息谨慎，特朗普关税政策走向不确定 [2][16] - 拼多多 2025Q1 营收利润不及预期，公司加大投入巩固生态，维持“买入”评级 [6][26] - 歌礼制药地尼法司他痤疮适应症 III 期临床达所有终点，疗效数据优，上调目标价，维持“买入”评级 [7][28] - 速腾聚创 2025Q1 营收降，亏幅收窄，毛利率升，看好泛机器人与智驾共振，上调归母净利润预期，维持“买入”评级 [8][29] 宏观策略 贸易战分析 - 汇率、非关税壁垒或取代关税成关键“贸易交锋”工具，两次世界大战前关税常用，布雷顿森林体系崩溃后汇率和非关税壁垒更重要 [9] - 中美贸易谈判未来或“一波三折”，美国“国际投资净缺口/GDP”趋势不可持续，或对我国出口保持高压 [9] - 贸易摩擦加剧时，美国或提高非关税壁垒、难削减联邦财政赤字、干预美元汇率 [9] - 国内企业可拓展非美出口、“出口转内销”、“出海”降低对美出口风险敞口 [9] 人民币汇率分析 - 人民币汇率应防范正反馈风险，短期中间价或下移至 7.17 - 7.18 区间，引导即期汇率在 7.15 - 7.22 区间双向波动 [11] - 外汇市场形成“一致性升值预期”，“恐慌式结汇”有风险，跨境资金存在“待结汇盘”结汇需求回升和外资“减债买股”风险 [11] 出口增速分析 - 5 月 ECI 指数显示供需回暖，但经济修复动能弱，消费有改善，出口增速或因基数走高放缓 [13] 海外市场分析 - 特朗普关税延期提振市场，美债利率降，美股涨，黄金跌，4 月美商品进口环比降，“抢进口”或放缓，美联储对降息谨慎 [16] - 美国国际贸易法院驳回特朗普征对等关税行为，但他可通过其他条款加征关税，全球贸易局势仍不确定 [16] 固收金工 城投 ABS 市场分析 - 存量城投 ABS 券种以企业 ABS 为主，票面利率分层，中低票息产品规模大，中高票息产品数量多 [18][19] - 剩余期限集中于中长期，外部评级以 AAA 和 AA+为主，违约风险可控 [19] - 基础资产收费收益权类和债权类占主导，不动产类接受度低 [19] - 发行主体东部沿海参与度高，行业集中于建筑装饰、公用事业和房地产 [19] - 成交活跃度回升，信用利差有“久期倒挂”现象，2Y 城投 ABS 收益空间显著 [21] - 不同剩余期限和基础资产的城投 ABS 估值受久期影响小，受底层资产和发行主体资质影响大 [21] 负 Carry 困境分析 - 负 carry 源于资产负债久期错配与利率波动，海外资管机构负 carry 风险在特定利率周期爆发 [22] - 海外资管机构通过资产端增加正收益、负债端成本管控破局，我国可参考动态久期调整、负债端创新、多元化资产配置和债券资产重新界定策略 [23][25] 行业个股 拼多多 - 2025Q1 营收 956.7 亿元，同比+10%，环比-14%，Non - GAAP 归母净利润 169.2 亿元，同比-45%，环比-43%，不及市场预期 [26] - 短期营收增速放缓，聚焦平台生态和供应链建设，开展千亿扶持，毛利率下滑，短期盈利能力有挑战 [26][27] 歌礼制药 - 地尼法司他治疗中重度寻常性痤疮 III 期临床达所有终点，疗效比多款 FDA 批准药物好，安全性数据优 [28] - 差异化布局小分子减重赛道，ASC30 和 ASC47 潜力大 [28] 速腾聚创 - 2025Q1 营收 3.3 亿元，同比-12.4%，环比-30.7%，归母净利润-1.0 亿元，亏幅同环比收窄 24.4%/23.7%，毛利率 23.5%，同比+11.2pct，环比+1.3pct [8][29] - ADAS 产品受客户切换影响出货量降，新产品 EM 平台有潜力，泛机器人业务营收增，获多笔订单 [8][29] - 产品布局手眼协同，软硬多方位赋能具身智能开发 [29]