市场表现 - 日经平均指数11月5日收盘报50212点，较前一交易日下跌1284点，跌幅2.5%，创10月24日以来新低 [2] - 日经平均指数盘中一度大跌超过2400点，最低触及49073点 [2] - 高科技股权重较高的纳斯达克综合指数下跌2%，费城半导体指数下跌4% [5] - 东证成长市场250指数盘中跌幅一度超过3% [6] 下跌驱动因素 - 市场对人工智能及半导体相关股票的涨势过热产生警惕，引发获利抛售 [2][5] - 投资人迈克尔·伯里旗下投资公司被曝出持有针对Palantir和英伟达股价下跌的看跌期权，英伟达股价下跌近4% [4][5] - Palantir Technologies股价大跌近8%，成为引发日美AI与半导体相关股票抛售的导火索 [4] - 软银集团早盘跌幅一度扩大至14%，爱德万测试一度下跌10%，仅这两只股票就令日经平均指数下挫约850点 [5] 市场情绪与指标 - 市场上认为短期将进入调整阶段的声音明显增多 [2][5] - 日经平均除以东证指数的NT倍率在10月31日达到15.73倍，创历史新高 [5] - 日经平均RSI截至11月4日超过73%，高于70%的“超买”警戒线 [5] - 高盛与摩根士丹利等大型金融机构高层提到股市可能面临调整，投资者情绪迅速转向谨慎 [5] - 高盛证券分析师指出市场可能进入短期震荡区间或出现短期调整 [6]

行业投资评级 - 报告推荐微软（MSFT US）、亚马逊（AMZN US）、谷歌（GOOG US），并维持Meta（META US）的买入评级 [1][7] - 报告对ServiceNow（NOW US）维持买入评级 [13] 核心观点 - 得益于强劲需求及供给端受限逐步缓和，基础设施云厂商（微软智能云/谷歌云/亚马逊云）在3Q25的营收同比增速环比进一步上行，合计营收同比增速达25.7%（2Q25：23.1%；3Q24：22.2%）[1][6] - 云厂商资本开支因需求驱动环比大幅增长至931亿美元，同比增长71% [1][6] - AI投资对利润率的影响呈现分化，云相关Capex投资对行业利润率的影响好于预期，云业务经营利润在3Q25同比增长24.1%（2Q25：23.5%）[1][6] - 目前不担心云厂商存在过度投资的风险，认为2026年美股龙头公司盈利增速有望支撑其估值，建议关注AI变现实质性起量、AI相关投资能高效拉动营收和盈利增长的公司 [1][7] 3Q25业绩总结 - 3Q25微软智能云、谷歌云、亚马逊云营收同比增速分别为28.2%、33.5%、20.2%，较2Q25的25.6%、31.7%、17.5%进一步加速 [4] - 需求端表现强劲，微软披露其整体商业剩余履约义务增至3,920亿美元（同比增长51%），谷歌云合同金额环比增长46%、同比增长82%至1,550亿美元 [4] - 供给端受限情况逐步缓和，亚马逊披露功耗仍是主要掣肘，但公司在过去12个月增加了超过3.8GW的功耗能力，并计划在2027年底前将总功耗能力翻倍 [4] - 微软、谷歌、亚马逊、Meta的资本开支合计1,124亿美元（2Q25：950亿美元），同比增长77%（2Q25：67%；3Q24：70%）[9] AI商业化进展总结 - AI云基础设施商业化进展快，拉动头部云厂商收入和订单金额快速增长，支撑其在Capex/费用加速增长的情况下维持稳健利润增长 [16] - AI对广告业务的赋能显著但投资回报周期较长，导致Meta在增加Capex和人员费用投入后短期利润率承压，利润增长放缓 [16] - 企业AI应用商业化进展慢于AI云和广告，但由于企业SaaS厂商采取轻资产模式，Capex投入有限，且通过AI提升运营效率，维持利润率提升及较快利润增长 [16] 细分公司梳理总结 微软 - 云业务营收增速持续强劲，1QFY26 Azure和其他云服务收入同比增长40% [21] - Copilot变现持续推进，1QFY26 M365商业/消费者云业务收入同比增长17%/26%，ARPU提升推动增长 [30] - 1QFY26资本开支同比增长75%至349亿美元，其中约一半用于短期资产投资，管理层预计FY26资本支出增幅将高于FY25 [25] - 预测FY26净利润同比增长13.4%，得益于稳健营收增长和利润率提升驱动 [32] 亚马逊 - 云业务营收增速加速，3Q25 AWS营收同比增长20.2%至330亿美元，分部营业利润同比增长9% [35] - 电商业务若剔除特殊费用影响，北美和国际电商板块经营利润率呈现扩张趋势 [34] - 3Q25资本开支加融资租赁为342亿美元，管理层预计2025年全年资本支出达1,250亿美元，2026年将进一步增加 [35] - 预测2025/2026年营业利润同比增长16%/28% [34][41] 谷歌 - AI拉动云及核心搜索业务加速增长，3Q25谷歌云营收同比增长34%至152亿美元，运营利润同比增长85% [42][43] - AI Overviews与AI Mode推动付费点击量增速由1H25的同比增长3%提升至3Q25的同比增长7% [43] - 3Q25资本支出同比增长83%至240亿美元，全年资本支出指引上调至910亿-930亿美元 [45] - 预测FY26运营利润同比增长16%，主要得益于AI驱动业务增长 [48] Meta - AI推动广告收入实现较快增长，3Q25广告收入同比增长26%，但AI投入导致短期利润增长承压 [52][53] - 管理层指引FY26费用增长率将显著高于2025年，资本支出或将超1,050亿美元（同比增幅>45%）[55] - 预测FY26运营利润同比增速放缓至+2%，营业利润率同比下降约5个百分点 [58] ServiceNow - AI产品进展积极，公司目标FY25/26末AI产品ACV分别超5亿/10亿美元，较1Q25的2.5亿美元ACV显著提升 [60][61] - 3Q25非GAAP营业利润率同比提升2.3个百分点达33.5%，预计FY26将再提升1个百分点 [61] - 预测公司当前较快的收入增长及利润率改善将支撑较高的估值水平 [13]

经周期调整市盈率（Shiller P/E）的当前水平与历史比较 - 经周期调整市盈率近期已突破40，这是历史上第二次触及该高位，上一次发生在1999年互联网泡沫时期[1][3] - Shiller P/E的长期历史平均值约为17倍，即便将统计起点移至1990年，其平均值也仅为27倍[6][7] - 当前超过40的水平意味着股价已处于99%的历史时间都未曾见过的高位[8] 历史规律与市场预警信号 - 从历史上看，Shiller P/E的峰值往往是市场未来表现不佳的预兆，例如1929年、1966年和2000年的估值顶点之后，美国股市在接下来的十年里都录得了负的真实回报[5] - 尽管美股的市销率也已攀升至历史最高点，但Shiller P/E的警告信号分量尤为沉重[5] - 高估值状态可能持续很长时间，但当前高企的估值最终需要修正，而价格的下降比盈利的超预期增长可能性更大[11] 市场对高估值的辩护与挑战 - 市场上存在为高估值辩护的声音，例如认为指数成分股的公司质量更高，如微软这类轻资产、高利润率的公司占比远超以往[9] - 另一种乐观预期寄望于人工智能带来的生产力革命，但分析指出其影响必须是真正变革性且持久的，才足以让估值回归历史平均水平[10] - 认为企业利润将持续增长的观点受到挑战，因为当前美国企业税率和劳动力成本均处于低位，这些趋势在庞大的政府赤字和人口老龄化背景下可能逆转[10] 不同资产类别的未来回报预期 - 基于Shiller P/E的预测模型显示，包括科技七巨头在内的美国大型成长股未来十年的年化真实回报预计为-1.1%[11][12] - 美国大型价值股则有望实现1.6%的正回报，前景更为光明的是美国小盘股、欧洲股票和新兴市场股票，其预期的年化真实回报分别为4.8%、5.0%和5.4%[12]

今天，红杉资本（Sequoia）宣布，在担任最高掌舵人 3 年多后，Roelof Botha 将卸任该职位，转而由合伙人 Alfred Lin 和 Pat Grady 共同领导。 而就在几天前，红杉刚宣布募集了一只 9.5 亿美金的早期基金，其中 7.5 亿美金用于投资 A 轮阶段的公司，2 亿美金主要投资于种子轮。 为了延续红杉作为硅谷最顶级投资机构的地位，红杉最近对其办公室进行了翻修，里面单独设置了一面墙，上面有每个投资人亲笔写的一句箴言： 我们的实力仅取决于下一次投资的表现（We are only as good as our next investment）。 Roelof Botha 在加入红杉之前，曾担任 PayPal 的 CFO，并在 28 岁时领导了该公司的 IPO，随后主导了公司被 eBay收购的谈判 。他于 2003 年加入红 杉，主导了 YouTube、Instagram、Natera 和 MongoDB 等一系列具有划时代意义的早期投资 。 在 2020 年曾实现累计 100 亿美金的投资回报 ，并在 2022 年年中接替 Doug Leone 成为红杉的全球领导者（Senior St ...

香港AI发展战略 - 香港将通过双引擎战略发展人工智能 一方面发展以AI为核心的产业 另一方面推动AI协助传统行业与企业转型升级 [1] - 战略重点涵盖算力 算法 应用场景 数据 资本和人才六大支柱 [1] - AI已成为推动金融 物流 医疗 智能制造等核心领域发展的强大赋能者 [1] 政策与生态支持 - 香港已推出多项专项计划 并辅以专属激励政策与资金支持以吸引领军企业落户 [1] - 香港投资管理有限公司将通过直接或联合投资方式引导更多私人资本流入AI企业 初创公司及相关项目 [1] - 粤港澳大湾区为AI技术提供了直接 无缝的应用场景 可在真实工业环境中测试与验证 [1] 人才策略 - 香港特区政府已调整优秀人才计划 旨在汇聚全球顶尖AI人才来港 [2] - 香港致力于构建本地青年AI人才网络 助力他们开展协作 实现协同成长 [2] 绿色金融与可持续金融 - 香港是亚洲绿色及可持续金融领域的领军者 2024年在香港安排的绿色及可持续债券发行规模已超过800亿美元 [2] - 绿色债券发行主体涵盖本地及海外企业 多边开发银行等国际组织 以及内地各省市地方政府 [2] 创新金融工具 - 香港正运用创新金融工具以满足新兴经济体的多样化融资需求 [2] - 以巨灾债券为例 自2021年以来香港已发行7笔总规模达8亿美元的巨灾债券 为亚洲 美洲 非洲多国抵御台风 地震等风险提供支持 [2]

AI技术能力演进 - AI生成内容的能力在不到一年内提升了近两三倍，以往难以实现的复杂长镜头现在可以轻松生成[4][6] - 技术门槛显著降低，从2022年需要配置电脑环境、使用ComfyUI等专业工具，发展到如今只需提供简单想法即可创作，甚至可将提示词工作交由ChatGPT完成[8] - 生成效率大幅提升，20多秒超长镜头可一次性生成，成功率高至一到两次即可，而大半年前制作《故宫猫猫上班记》时，每天仅有十几秒可用结果，且一个镜头反复尝试成本高达2000多元[4][6][8] 设计行业生态重构 - 设计师社区站酷数据显示，从来不用AI的设计师用户已不到1%，日均使用AI超过一小时的用户高达七成[4][9] - AI正重塑设计师角色定位，使其从单纯视觉设计扩展到参与功能定义、市场运营、商业决策等全链路，实现"一人成团"[9][10] - 行业组织形态向碎片化发展，3-5人小团队通过AI即可产出与传统大型公司水平相当的作品，小型创作者获得直接参与市场竞争的"入场券"[10][11][12] 创作者与AI的协作模式 - 创作者工作流程转变为想法与执行同步迭代，AI提供创作雏形，创作者基于反馈不断完善作品[14] - AI被定位为"提案助手"和"数据支援"，用于列举论据、预测市场反响，但最终打动人的核心创意和情绪表达仍需人类完成[15] - 年轻创作者需具备快速学习能力以适应AI工具频繁迭代，同时保持基础绘画技巧和用手描绘世界的能力，避免过度依赖技术导致同质化[12][14][16]

陈茂波说，金融服务是创新活动重要驱动力，香港需要做好准备改革的思维，应对经济基本面转变的机 遇。他指出，全球创投资金投放到AI的规模超过1900亿美元，反映AI带来结构性转变，成为金融、物 流等行业的驱动力。有不少AI人才来自内地，面对地缘政治紧张，越来越多科研人才利用香港作为学 术研究及应用的基地，利用大湾区的工业能力应用和试验。 他说，香港有能力建立有活力并与国际联系的AI生态系统，香港特区政府正透过直接投资AI项目和初 创企业，引导私人资本投向相关领域，并促进顶尖人才在香港加强合作和发展，相信面对不断变化的环 球经济形势，香港可以继续联系资本、创新应用和投资者，加上有利的商业和创新政策，继续为环球投 资者带来不少机遇。 香港财政司司长陈茂波在国际金融领袖投资峰会上表示，香港正持续改革上市制度，新经济行业总市值 占比过去8年已经翻倍，升至35%，相信受惠中国内地经济发展及科技创新，香港、上海和深圳交易所 市值仍然有增长空间。 ...

特斯拉Optimus与T链核心动态 - 11月开局机器人板块行情核心催化来自特斯拉Optimus，但T链标的集体下行，主要原因是资金在等待11月6日特斯拉股东大会结果，该会议将决定马斯克高达1万亿美元的薪酬方案能否通过，这关系到他能否继续担任特斯拉CEO [2] - 特斯拉Optimus Gen3虽延迟至明年一季度发布，但10月份产业链层面皆是正向反馈，反映出特斯拉为Optimus量产做最后冲刺 [2] - 11月2日马斯克在X平台发文表示芯片设计评审将继续进行，随后是Optimus演示评审，预计股东大会上将披露更多Gen3细节并进行现场演示 [9] T链标的审厂与业务进展 - 审厂工作正有条不紊进行，本月诸多审厂标的如HL、BT、XJ等传来利好信息 [8] - RT（灵巧手核心标的）在10月30日三季度财报电话交流会上详细提及产品进展、特斯拉Optimus进展和超预期的量产指引，并表示客户自10月起至12月每月不间断到项目现场跟进 [8] - TP（执行器总成）在10月31日三季度财报交流会上表示已获得关键零部件订单，泰国工厂将在11月启动设备安装调试，量产节奏越发清晰 [8] - SH（执行器总成）在交流会上提到海外工厂将在今年运行 [8] - 根据产业链最新调研，部分T供应商已经陆续收到V3初版图纸，定稿在即 [9] 人形机器人产业链公司梳理 - 已梳理特斯拉Optimus机器人产业链70+家上市公司表格，涵盖T1、T2、准T链、潜在T链以及合作进展 [10] - 拓普集团为特斯拉一级供应商，是线性执行器总成主力供应商 [10] - 三花智控为特斯拉一级供应商，是旋转关节总成核心供应商 [10] - 新泉股份新增机器人关节总成，与T产业链高度绑定 [10] - 均胜电子已批量交付机器人后脑勺、颈部、肩部、膝盖及手指等部件，同时正在探讨下一代头部总显示方案和头部总成 [10] - 绿的谐波、双环传动、斯菱股份等为谐波减速器潜在核心供应商 [10] 其他车企人形机器人进展 - 11月3日赛力斯人形机器人刷屏行业圈 [12] - 11月3日小鹏汽车董事长何小鹏在微博发文，为11月5日小鹏"科技日"即将发布的两款人形机器人预热 [12] 行业整体催化与展望 - 四季度催化机器人板块催化事件极多 [14] - 伴随特斯拉Optimus量产将至，后续T链标的利好信息会越来越多 [9]

人工智能产业合作 - 人工智能正在全链条加速落地，驱动中东地区产业升级与场景创新 [4] - 联想计划在利雅得设立区域总部，AI技术深度融入其个人电脑、终端、企业级服务器与服务等各业务板块并带来增长 [4] - 中国科技公司银河通用的具身智能与人形机器人已在零售与医疗健康等场景实现可用、耐用、可复制，单次充电可工作8小时且能数月不出现故障 [4] - 具身智能处于快速迸发期，中东服务业与文旅商业体被视为高价值落地场景 [4] 物流与供应链合作 - 物流与供应链是连接中国与中东市场的硬联通，双方合作潜力巨大 [5] - 京东物流2021年进入沙特并在利雅得建立海外仓，已在中东形成一体化自营网络，并于2025年6月在沙特上线自营快递品牌JoyExpress [5] - 中国企业在中东开展业务的路径呈现自营化、数智化、本地化叠加升级趋势，通过海外仓网络与干线体系稳定履约，并通过末端配送与客服本地化优化体验 [5] 投资与合作平台 - 未来投资倡议大会等平台是汇聚资本、前沿技术与产业生态的综合场景，有助于企业寻找合作机遇 [5] - 该大会吸引全球逾8000名代表参会，是推动中沙两国交流合作的重要平台 [4][5] - 中国对中东的关注度和重视程度不断提升，在促进中东经济多元化方面发挥重要作用，当地市场期待深化对华合作 [6] 重大工程与互信建设 - 重大工程示范作用持续增强中国与中东合作伙伴之间的互信 [6] - 中铁十八局集团承建的沙特吉达机场机库全部建成后有望成为区域航空维修与科研的重要节点 [6] - 中国企业在当地被视为共同发展的合伙人而非外来者 [6]

一项由传奇投资者本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）首创、并由诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒（Robert Shiller）推广的经典估值方法，正 在向市场发出一个清晰信号：未来数年，请降低回报预期。 据《华尔街日报》最新报道，这项被称为"周期性调整市盈率"（CAPE或Shiller P/E）的指标近期已突破40大关。这是该指标有记录以来第二次达 到如此高位，此前唯一一次是在1999年，即科技股泡沫的顶峰时期。这一动态为当前高歌猛进的美国股市敲响了警钟。 从历史上看，Shiller P/E的峰值往往是市场未来表现不佳的预兆。数据显示，1929年、1966年和2000年的估值顶点之后，美国股市在接下来的十 年里都录得了负的真实（经通胀调整后）回报。这一历史规律让投资者对当前估值的可持续性产生了深刻的疑虑。 尽管美股的市销率（price-to-sales）也已攀升至历史最高点，但这一警告信号的分量显得尤为沉重。市场的乐观情绪与历史估值模型发出的审慎 信号之间，正在形成日益紧张的对立。 估值警报：历史罕见的"40"关口 "这次不同"？高估值引发激辩 市场上不乏为高估值辩护的声音。一种观点认为，如今指数 ...