投资评级与市场数据 - 对新东方-S的投资评级为“增持”，并维持该评级 [2] - 报告发布日（2025年10月29日）收盘价为46.78港元，H股市值为807.14亿港币 [2] - 52周内股价最高为53.50港元，最低为31.20港元 [2] 核心财务业绩与股东回报 - 2026财年第一季度收入为15.23亿美元，同比增长6.1%，超出预期 [6] - 第一季度Non-GAAP经营利润为3.36亿美元，同比增长11.3%，Non-GAAP经营利润率为22%，同比扩张1.1个百分点 [6] - 公司公布股东回报计划，将分配1.9亿美元现金红利并回购最多3亿美元股票 [6] - 第一季度归属母公司的Non-GAAP净利润为2.58亿美元，同比下降1.6% [6] 各业务板块表现 - 教育业务（含文旅）第一季度收入为13.66亿美元，同比增长8.5% [6] - 出国考试培训及咨询业务收入为3.28亿美元，同比增长1%，增速较去年同期放缓19个百分点 [7] - 包含K9非学科和学习机的新业务收入同比增长15%至4.03亿美元 [7] - 其他业务（主要为东方甄选）收入为2.63亿美元，同比下降3.8% [6] 运营效率与增长策略 - 公司通过调整1对1班型至1对多、增加青少年出国考培业务来提升增长韧性 [7] - 教学网点数量增至1347个，同比增长24% [7] - 销售费用为2亿美元，同比增长3.6%，管理费用为3.7亿美元，同比增长2.4%，两者增速均低于收入增速 [8] - 公司指引2026财年第二季度收入同比增长9-12%，高于全年5-10%的增速指引 [9] 未来业绩预测与目标价 - 上调2026至2028财年收入预测至53.8亿、59.8亿、67.3亿美元 [9] - 上调2026至2028财年Non-GAAP净利润预测至5.55亿、6.1亿、6.79亿美元 [9] - 基于DCF模型上调目标价至69.9美元（对应54.9港元每股） [9] - 预测每股收益将从2026财年的3.40美元增长至2028财年的4.16美元 [10]

投资评级 - 维持“增持”评级 [4] 核心观点 - FY26Q1净营收15.23亿美元，同比增长6.1%，超出预期区间上限，归母净利润24.07万美元，同比下降1.9% [1] - 公司预计FY26Q2净营收同比增长9%-12%至11.32-11.63亿美元，增速较Q1回升，并维持FY26全年净营收同比增长5%-10%的指引 [3] - 公司启动为期三年股东回报计划，拟将不低于上一财年归母净利润的50%用于回馈股东，并批准派发1.9亿美元现金股息及启动3亿美元股份回购计划 [3] - FY26Q1 Non-GAAP经营利润率为22.0%，同比提升1.0个百分点，经营效率优化成果显现 [3] - 尽管面临竞争，公司作为教育培训行业龙头，行业需求仍较旺盛 [4] FY26Q1业绩表现 - 净营收15.23亿美元，同比+6.1%，超出2%-5%的指引上限 [1][2] - 归母净利润24.07万美元，同比-1.9%；Non-GAAP归母净利润2.58亿美元，同比-1.6% [1] - 出国考试准备业务营收同比+1.0%，出国咨询业务营收同比+2.0%，增速放缓 [2] - 成人及大学生国内考试准备业务营收同比+14.4%，保持强劲增长 [2] - 教育新业务营收同比+15.3%，非学科类辅导在约60个城市开展，报名人次约53万；智能学习系统及设备在约60个城市采用，活跃付费用户约45.2万人 [2] 未来展望与经营效率 - FY26Q2收入指引加速，预计同比增长9%-12% [3] - Non-GAAP经营利润3.36亿美元，同比+11.3%，利润率提升得益于成本优化与运营效率提升 [3] - 公司通过审慎产能扩张、推进OMO教学系统及加大AI技术应用提升运营效率 [3] - 随着Q2收入加速增长及持续降本增效，经营利润有望继续改善 [3] 盈利预测与估值 - 下调FY2026-FY2028归母净利润预测至4.42亿/5.14亿/5.82亿美元（均下调8%） [4] - 对应FY2026-FY2028的EPS分别为0.28/0.33/0.37美元 [4] - 当前股价对应PE分别为22倍/19倍/16倍 [4] - 预测FY2026营业收入为54.07亿美元，同比增长10.34% [5]

股东回报计划 - 公司宣布实施2026财年三年股东回报计划 [1] - 董事会已批准普通现金股息及股份回购计划 [1] 现金股息详情 - 普通现金股息为每股普通股0.12美元或每股美国存托股1.2美元 [1] - 股息将以美元分两期派付 [1] - 预计两期派付的现金股息总额约为1.90亿美元 [1] 股份回购计划 - 公司可能在未来12个月内回购金额不超过3亿美元的美国存托股或普通股 [1] - 董事会将定期审阅股份回购计划并可授权调整其条款及规模 [1] - 预期回购资金将来自公司现有的现金余额 [1]

股东回报计划 - 公司董事会批准实施2026财年三年股东回报计划，包括普通现金股息和股份回购 [1] - 普通现金股息总额约1.9亿美元，分两期派付，第一期股息每股普通股0.06美元或每股美国存托股0.6美元，第二期股息金额相同 [1] - 第一期股息登记日期为2025年11月18日，预计派付日期普通股为2025年12月2日，美国存托股为2025年12月5日，第二期股息预计于第一期派付后约六个月派付 [1] 股份回购计划 - 公司批准在未来12个月内回购金额不超过3亿美元的美国存托股或普通股 [2] - 回购可通过公开市场按市价、私下协商、大宗交易等方式进行，视市场状况和法规而定 [2] - 回购资金预期来自公司现有现金余额，董事会将定期审阅并可能调整回购计划条款和规模 [2]

公司股东回报计划 - 公司宣布实施于2025年7月通过的2026财年三年股东回报计划 [1] - 董事会已批准普通现金股息及股份回购计划 [1] 现金股息详情 - 普通现金股息为每股普通股0.12美元或每股美国存托股1.2美元 [1] - 股息以美元分两期派付 [1] - 第一期股息每股普通股0.06美元或每股美国存托股0.6美元 [1] - 第一期股息记录日期为北京/香港时间和纽约时间2025年11月18日营业结束时 [1] - 第一期股息预计派付日期为普通股持有人2025年12月2日及美国存托股持有人2025年12月5日或前后 [1] - 第二期股息每股普通股0.06美元或每股美国存托股0.6美元 [1] - 第二期股息派付日期预计为第一期派付后约六个月 [1] 股份回购计划 - 公司计划在未来12个月内回购金额不超过300百万美元的美国存托股或普通股 [2] - 拟议回购可通过公开市场按市价、私下协商、大宗交易等方式进行 [2] - 回购计划将定期由董事会审阅并可调整条款及规模 [2] - 回购资金预期来自公司现有的现金余额 [2]

公司股东回报计划 - 公司宣布实施2026财年三年股东回报计划，包括派发普通现金股息和进行股份回购 [1] - 普通现金股息总额预计约为1.9亿美元 [1] 现金股息派发详情 - 普通现金股息为每股普通股0.12美元或每股美国存托股1.2美元，以美元分两期派付 [1] - 第一期股息每股普通股0.06美元或每股美国存托股0.6美元，派付给截至2025年11月18日营业结束时登记在册的股东 [1] - 第二期股息每股普通股0.06美元或每股美国存托股0.6美元，派付日期由董事会后续决定，预计在第一期派付后约六个月 [1] - 第一期股息预计派付日期为2025年12月2日（普通股）和2025年12月5日（美国存托股）或前后 [1] - 普通股持有人须在2025年11月18日下午4时30分前完成股份过户登记手续以获取第一期股息资格 [2] 股份回购计划 - 公司批准在未来12个月内回购金额不超过3亿美元的美国存托股或普通股 [2] - 回购可通过公开市场按市价、私下协商、大宗交易等法律许可方式进行 [2] - 股份回购资金预期来自公司现有的现金余额 [2] - 董事会将定期审阅股份回购计划并可能授权调整其条款及规模 [2]

核心观点 - 美的集团凭借超预期的二季度财报和慷慨的股东回报计划，为投资者提供抵御市场不确定性的"安全垫"，被摩根大通视为家电行业"最佳标的" [1] - 公司上调全年销售增长目标至"高个位数到双位数"，并承诺通过中期股息、高派息率和股票回购计划提供6-7%的股东总回报率 [1] - 摩根大通将目标价从80元上调至82元，维持"中性"评级，认为股东回报计划足以补偿市场不确定性 [1][9] 财务表现 - 二季度销售额和利润分别同比增长11%和15%，超出市场共识预期1%和6% [1] - 基于上半年强劲表现，将全年销售增长目标从"中高个位数"上调至"高个位数到双位数"增长 [1] - 二季度毛利率收缩1.5个百分点，但通过销售及管理费用节省1个百分点和汇兑收益增加1.3个百分点，净利润率扩大0.8个百分点 [3] - 2025年预计营收4506.03亿元，同比增长10.7%；调整后净利润439.77亿元，同比增长14.1% [4] 业务板块表现 - 消费电器业务（占销售额67%）呈现明显分化：国内市场销售增长从一季度10%加速至二季度15%，其中空调品类增长25%，冰箱和洗衣机实现高个位数增长 [5] - 海外市场销售增长从一季度30%以上急剧减速至二季度低个位数，主要因库存提前备货和关税动荡 [6] - 自有品牌业务（OBM）在海外持续快速增长，销售贡献在上半年升至45%，有效抵消OEM业务疲软 [6] - 工业技术业务（占销售额26%）二季度同比增长16%，其中智能楼宇服务增长28%，新能源业务增长15%，机器人与自动化增长8% [7] 股东回报计划 - 首次派发15%的中期股息，承诺全年派息率达到70% [1] - 推出总额65亿至130亿元的2025年股票回购计划 [1] - 预计提供6-7%的股东总回报率，包括股息和回购 [1][9] - 2025年预计股息收益率5.3%，2026年升至5.6% [4] 增长前景与风险 - 管理层预计2026年消费电器业务可能放缓，工业技术业务将成为第二增长驱动力 [7] - 2025年下半年销售和盈利增长可能因去年同期的"以旧换新"政策导致基数较高而分别放缓至中个位数和低个位数 [4] - 摩根大通将2025年和2026年盈利预测上调约3%，主要基于销售预测提升 [8]

核心业绩表现 - 二季度营收同比增长32%至49.9亿元人民币 创两年最快增速 [1][7] - 商品销售收入增长34%至45.6亿元 其中直营业务营收增速达63.7% [7] - 实现GAAP运营利润9110万元 连续四个季度保持运营盈利 [3][7] - GAAP净利润7230万元 同比扭亏为盈（上年同期亏损1070万元） [7] 业务战略布局 - 线下门店总数达2092家 二季度新增206家门店 较一季度新增25家显著加速 [7] - 履约团队规模达1160人 提供上门验货服务 [5] - 非电子产品的"多品类"服务占服务总收入近15% [7] - 拓展奢侈品、黄金、名酒等多品类回收商品 [3] 资本运作与股东回报 - 启动三年股东回报计划 承诺每年返还不低于60%的调整后净利润 [3][8] - 二季度调整后净利润约1亿元 按全年估算约5600万美元 [8] - 上半年执行520万美元回购额度 [8] - 市值突破10亿美元 跻身科技独角兽阵营 [6] 市场表现与投资者关注 - 本年度股价上涨57% 近一月涨幅23% 触及三年半以来高点 [2][6] - 主要机构股东包括Acadian资产管理、瑞银、摩根士丹利、景顺及普信集团 [6] - 通过新兴市场基金获得多家机构持仓 [6] 行业竞争壁垒 - 通过剔除中间商直连消费者提升毛利率 商品销售毛利率从12.1%增至13.2% [5][7] - 开展商品翻新业务获得高于原状转售的溢价收益 [5] - 聚焦城市级市场运作降低全国性运营成本 [5] - 通过小红书、抖音等社媒平台强化品牌建设 [8]

财务表现 - 二季度末账面净现金超过180亿元 [1][6] - 半年报账面货币资金125.71亿元 [6] - 交易性金融资产97.35亿元 [6] - 有息负债包括短期借款34.86亿元、长期借款5.07亿元及一年内到期非流动负债1.75亿元 [6] - 扣除可转债外有息负债后净现金超180亿元 若扣除全部40.97亿元可转债仍剩余140亿元净现金 [6] 分红政策 - 2025-2027年计划每年分红2-3次 [4] - 每年现金分红不低于当年可分配利润40% [4] - 未来三年年均分红金额不低于年均归母净利润40% [4] 投资决策 - 终止使用15亿元闲置资金进行证券投资 [5] 市值对比 - 当前总市值不足124亿元 显著低于140-180亿元净现金水平 [6]

投资评级 - 增持（维持）[3] - 当前股价27 66元 目标估值NA [3] 核心观点 - 2026-2030年维持70%分红率 延续2022-2024年高分红承诺 [1][6] - 葛洲坝航运扩能工程总投资266亿元 工期91个月 年均投资35亿元 社会效益显著且对分红业绩影响有限 [6] - 2025H1营收365 87亿元(+5 02%) 归母净利润129 84亿元(+14 22%) 水电资产现金流稳定 [6] - 推进溪洛渡/向家坝电站装机调整及扩机 抽蓄+新能源项目打开成长空间 [6] 财务数据 利润表 - 2025E归母净利润346 38亿元(+7%) 2027E达363亿元 [2][9] - 毛利率从2023年57 8%提升至2027E 60 2% [10] - 每股收益2025E 1 42元 2027E 1 48元 [2][10] 资产负债表 - 总资产2025E 5481 38亿元 负债率从2023年62 9%降至2027E 43 9% [7][10] - 流动资产2025E 1579亿元 现金495亿元 [7] 现金流量 - 2025E经营现金流608 24亿元 投资现金流6 32亿元 [8] - 2025E股利分配75 85亿元 2026E增至155 87亿元 [8] 估值指标 - 当前PE 19 5x(2025E) PB 2 9x [2][10] - EV/EBITDA 2025E 13 8x [10] 股东结构 - 大股东三峡集团持股46 81% 流通市值6640亿元 [3] 股价表现 - 近12个月绝对收益-2% 相对沪深300落后29个百分点 [5]