报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 原料端印尼政府政策提高镍资源供应成本、菲律宾计划实施镍矿出口禁令使原料扰动加剧，但印尼镍铁产能释放产量回升致价格回落，成本支撑减弱 [2] - 供应端钢厂维持正常生产，削减300系不锈钢产量但总量仍处高位，供应压力仍存 [2] - 需求端进入传统消费淡季，宏观市场不确定性增加，出口需求有压力，下游观望谨慎，国内库存去化不佳 [2] - 技术面持仓减量空头减弱，突破MA10压力，预计宽幅震荡，操作建议暂时观望 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 不锈钢期货主力合约收盘价12610元/吨，环比-10；08 - 09月合约价差45元/吨，环比0 [2] - 期货前20名持仓净买单量-6997手，环比-464；主力合约持仓量101013手，环比-6160 [2] - 仓单数量112140吨，环比-187 [2] 现货市场 - 304/2B卷切边无锡价13400元/吨，环比0；废不锈钢304无锡市场价9100元/吨，环比0 [2] - SS主力合约基差300元/吨，环比65 [2] 上游情况 - 电解镍月产量29430吨，环比1120；镍铁产量合计2.39万金属吨，环比0.22 [2] - 精炼镍及合金月进口量17687.58吨，环比-1058.97；镍铁月进口量84.82万吨，环比3.13 [2] - SMM1镍现货价122250元/吨，环比-50；镍铁（7 - 10%）全国平均价910元/镍点，环比0 [2] - 中国铬铁月产量75.78万吨，环比-2.69 [2] 产业情况 - 300系不锈钢月产量178.47万吨，环比-3.96；300系不锈钢合计周库存61.94万吨，环比-0.59 [2] - 不锈钢月出口量45.85万吨，环比-2.95 [2] 下游情况 - 房屋新开工面积累计值23183.61万平方米，环比5347.77 [2] - 挖掘机当月产量2.58万台，环比-0.02；大中型拖拉机月产量2.46万台，环比-1.04；小型拖拉机当月产量1.1万台，环比-0.1 [2] 行业消息 - 美国5月PCE价格指数上涨0.1%，过去12个月PCE通胀率从2.2%攀升至2.3%，核心PCE价格指数上月上涨0.2% [2] - 中国1至5月规模以上工业企业利润同比下降1.1%，5月同比降9.1% [2] - 中国央行Q2货币政策例会表示要实施好适度宽松货币政策，加强逆周期调节 [2]

量化因子与构建方式 1. 估值类因子 **因子名称**：bp **构建思路**：衡量公司净资产与市值的相对关系，反映估值水平[13] **构建过程**：$$ bp = \frac{当前净资产}{当前总市值} $$ **因子名称**：bp三年分位数 **构建思路**：通过分位数标准化当前bp值，消除时间序列波动[13] **构建过程**：计算股票当前bp在最近三年的分位数排名 **因子名称**：季度ep **构建思路**：反映单位净资产创造的净利润[13] **构建过程**：$$ 季度ep = \frac{季度净利润}{净资产} $$ **因子名称**：季度sp **构建思路**：衡量单位净资产产生的营业收入[13] **构建过程**：$$ 季度sp = \frac{季度营业收入}{净资产} $$ 2. 盈利类因子 **因子名称**：季度roa **构建思路**：评估资产利用效率[13] **构建过程**：$$ 季度roa = \frac{季度净利润}{总资产} $$ **因子名称**：季度roe **构建思路**：反映股东权益回报率[13] **构建过程**：$$ 季度roe = \frac{季度净利润}{净资产} $$ 3. 成长类因子 **因子名称**：标准化预期外盈利 **构建思路**：量化业绩超预期程度[13] **构建过程**： $$ \frac{当前季度净利润 - (去年同期单季净利润 + 过去8个季度单季净利润同比增长均值)}{过去8个季度单季度净利润同比增长值的标准差} $$ 4. 波动率类因子 **因子名称**：Fama-French三因子1月残差波动率 **构建思路**：衡量不能被市场、规模、价值因子解释的特异性风险[13] **构建过程**：对过去20个交易日日收益进行Fama-French三因子回归，取残差标准差 **因子名称**：1月特异度 **构建思路**：通过R方衡量收益的可解释性[13] **构建过程**：$$ 1 - R^2 $$（R方来自Fama-French三因子回归） 5. 反转类因子 **因子名称**：1个月反转 **构建思路**：捕捉短期过度反应后的均值回复效应[13] **构建过程**：累加过去20个交易日收益率 6. 规模类因子 **因子名称**：小市值 **构建思路**：利用市值溢价效应[13] **构建过程**：取对数市值 7. Beta因子 **构建思路**：衡量个股系统性风险[13] **构建过程**：最近490个交易日个股收益与市场收益加权回归系数 --- 因子回测效果 IC表现 | 因子名称 | 最近一周IC | 最近一月IC均值 | 最近一年IC均值 | 历史IC均值 | |-------------------------|------------|----------------|----------------|------------| | 小市值 | 15.09% | 6.09% | 3.61% | 2.20% | [9] | Beta | 13.20% | 5.67% | 1.79% | 0.38% | [9] | 1月特异度 | 11.75% | 6.36% | 3.19% | 2.40% | [9] | bp三年分位数 | -5.70% | 1.72% | 2.69% | 1.71% | [9] 多头组合表现 | 因子名称 | 最近一周超额 | 最近一月超额 | 最近一年超额 | 历史累计超额 | |-------------------------|--------------|--------------|--------------|----------------| | 小市值 | 1.67% | 2.75% | 18.13% | 66.36% | [11] | Beta | 1.85% | 2.84% | 9.25% | -8.52% | [11] | 业绩预告精确度 | 1.49% | 1.49% | 11.74% | 34.48% | [11] --- 数据处理方法 - 因子值基于五年周频数据，先转为行业内排序分位数 - 非规模/Bp类因子需进行市值、bp与行业中性化处理[7] - 季度数据优先级：业绩预告 < 业绩快报 < 正式财报[14]

公司业务结构 - 强生公司业务涵盖制药和医疗器械两大领域 其中医疗器械业务(MedTech)占公司总收入的36% [1] - MedTech业务产品覆盖骨科、外科手术、心血管和视力保健市场 [1] 业务表现与驱动因素 - 2025年第一季度MedTech业务收入同比增长4.1% 主要得益于新产品上市和商业执行 以及收购Shockwave和Abiomed的贡献 [2] - 预计2025年下半年业绩将优于上半年 因业务度过第一季度艰难对比期且新产品动能增强 [5] - 关税相关成本可能对MedTech业务利润造成压力 [5] 区域市场挑战 - 亚太地区特别是中国市场面临持续压力 受中国带量采购(VBP)政策和反腐行动影响 [3] - 公司预计2025年中国业务不会改善 因VBP政策将扩大至更多省份和产品类别 [4] 行业竞争格局 - 主要竞争对手包括美敦力(心血管/神经科学/外科技术)、史赛克(外科/神经技术/骨科)、波士顿科学(心血管/内窥镜)和雅培(心血管/诊断/糖尿病护理) [6] - 在电生理学等细分领域面临竞争压力 如美国市场的PFA消融导管业务 [4] 财务与估值 - 公司股价年初至今上涨7.1% 同期行业指数下跌0.4% [7] - 当前远期市盈率14.12倍 低于行业平均的14.92倍和公司五年均值15.74倍 [10] - 2025年每股收益共识预期维持在10.60美元 2026年预期从11.00美元微调至10.98美元 [12]

报告行业投资评级 - 维持买入评级 [7] 报告的核心观点 - 全年营收增长指引维持在10 - 15%不变，2025年上半年增长可能慢于全年，下半年有望反弹，医保检查影响有限，新产品带量采购实施进度慢于预期，营业利润预计与营收同步增长，有一次性收益 [2][6] - 新产品推进按计划进行，围手术期产品和预灌封注射器销售有望增长，自动注射笔是关键驱动力 [6][7] - 低值耗材带量采购后利润率稳定，持续进行海外扩张和并购，关注产能扩张和新产品类别 [7] 根据相关目录分别进行总结 业绩增长情况 - 2025年上半年增长可能慢于全年，下半年因基数有利和新产品贡献加速有望反弹，医保检查区域受限影响有限，2024年四季度报销控制使部分手术量推迟到2025年一季度，新产品带量采购实施进度慢于预期，营业利润预计与营收同步增长，有6 - 7亿元一次性收益 [6] 新产品情况 - 围手术期产品去年销售额3 - 4亿元，2025年目标8 - 10亿元，上半年表现好目标可实现，产品性价比高，注重带量采购后抢占市场份额 [6] - 制药包装中预灌封注射器销售额预计以两位数增长，销量增长15%抵消部分价格下降，自动注射笔是关键驱动力，去年产量约200万支，目前订单500万支，满产4000万支，平均售价15 - 20元，利润率与预灌封注射器相当 [7] 利润率、海外扩张和并购情况 - 低值耗材带量采购后运营利润率预计稳定在15 - 20%，通过成本控制和扩大经销商网络渗透低线城市医院 [7] - 海外扩张重点是发展中国家，东南亚在建新厂，与当地经销商合作，中美关税影响可控，密切关注贸易谈判 [7] - 公司持续积极评估并购机会，2024年下半年以来尽职调查活动增加，关注现有产品产能扩张和围手术期等新产品类别 [7] 估值情况 - 基于SOTP（使用2027年退出市盈率对5个细分领域进行9%的折扣），目标价为7.3港元 [7]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“Attractive”，表明分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准具有吸引力 [6][37] 报告的核心观点 - 第11轮国家药品集中带量采购（VBP）即将到来，75种拟入选药品中有14种需进一步评估，包括5种仿制药获批适应症比原研药窄的药品和9种临床实践中被认为风险较高的药品 [2][9] - 华东医药有两种关键药品受影响，但均处于专利纠纷中，可能不在最终名单；其他制药公司的影响总体可控且在预期范围内 [3][9] 根据相关目录分别进行总结 药品筛选标准 - 药品选择标准旨在平衡定价与临床实践考虑，对于仿制药获批适应症比原研药窄的药品，报告量可能限于常用获批适应症范围；对于临床实践中风险较高的仿制药，VBP量可能降低，部分仿制药品牌可能仅开给新患者 [2] 对制药公司的影响 - 华东医药的吲哚布芬和阿格列汀在2024年分别占其药品总销售额的16%和3%，华东医药拥有吲哚布芬的晶型专利，正与其他仿制药企业进行专利诉讼，阿格列汀曾进入第10轮VBP初步名单，后因专利纠纷被移除 [3][11] - 复星医药的阿伐曲泊帕占药品销售额的3%，复星是原研药的独家销售代理 [11] - 科伦药业有20种潜在受影响药品，其中沙库巴曲缬沙坦在中国有30 - 40亿人民币的市场，由原研企业诺华主导 [11] 需进一步评估的药品 - 5种仿制药获批适应症比原研药窄的药品包括达格列净、艾曲泊帕乙醇胺、阿伐曲泊帕、奥拉帕利、尼达尼布等 [2][4] - 9种临床实践中被认为风险较高的药品包括艾曲泊帕乙醇胺、头孢他啶阿维巴坦、洛哌丁胺、拉莫三嗪、曲普瑞林等 [5][9] 行业覆盖公司评级 - 报告对众多中国医疗保健行业公司给出了评级，如3SBio评级为“++”，爱尔眼科医院集团评级为“U”，药明生物评级为“O”等，股票评级可能会发生变化 [67][69][71]

业绩总结 - 2023年第一季度总收入为2440万美元，同比增长72%[51] - 2023年第一季度国际收入为260万美元，同比增长63%[51] - 2023年第一季度净亏损为28,484千美元，相较于2022年的17,185千美元有所增加[162] - 2023年第一季度调整后的EBITDA为(23,918)千美元，较2022年的(13,490)千美元恶化[162] - 预计2023年总收入指导为1.28亿美元，较2022年实际收入增长71%[54] - 2023年预计净亏损为98,325千美元，调整后的EBITDA指导值为(70,500)千美元[164] 用户数据 - 2023年第一季度美国Aquabeam安装基数为192台，同比增长106%[51] - 2023年第一季度美国Aquabeam系统销售数量为3400台，同比增长139%[51] - 2023年第一季度美国月度利用率为476次，同比增长2.6倍[47] - 2023年第一季度净推荐值为92，显示出客户满意度的显著提升[49] 未来展望 - 2023年预计毛利率为54%，高于2022年的49%[54] - 2023年运营费用指导中包括约2210万美元的股票补偿费用[3] - 2023年预计运营费用为1.67亿美元，较2022年的1.178亿美元有所增加[54] 新产品和新技术研发 - Aquablation治疗在50-80毫升前列腺体积的患者中显示出优于TURP的长期疗效和安全性[96] - Aquablation术后出血风险显著降低，2022年输血风险降至0.2%[107] - Aquablation治疗的耐用性和安全性使得外科医生更早地提供该治疗，扩大了切除手术市场[138] - Aquablation治疗的优越耐用性为患者提供了一次性解决方案，优先考虑基于价值的护理[150] - Aquablation治疗目前在美国的16个住院医师培训项目中实施，显示出年轻外科医生对新技术的偏好[143] 市场扩张和并购 - 2023年公司签署了最大的国家IDN销售合同，生效日期为2023年4月1日[79] - 2023年公司扩展了资本销售团队，新增16个资本领域[77] - 美国市场目标为约2700家高年限BPH手术医院，其中860家为高年限医院[61] - 71%的高年限医院每年进行≥100例的手术，约占所有手术的70%[62] - 17个战略IDN占BPH医院的约29%和高年限中心的约26%[70] 负面信息 - 2023年调整后的EBITDA亏损预计为7050万美元，较2022年的6800万美元略有增加[54] - 2023年第一季度的股票补偿费用为3,724千美元，较2022年的1,552千美元显著增加[162] - 2023年第一季度的折旧和摊销费用为793千美元，较2022年的758千美元有所上升[162] - 长期使用BPH药物的患者中，最多有30%在两年内停止用药[135]

业绩总结 - 2024年第一季度全球收入为4450万美元，同比增长83%[22] - 2024年第一季度国际收入为430万美元，同比增长65%[22] - 2024年第一季度美国安装基数为354台，同比增长84%[22] - 2024年财务指导显示，预计总收入约为2.135亿美元，同比增长57%[26] - 2024年预计毛利率为58%至59%[26] - 截至2024年3月31日，公司现金及现金等价物余额为2.26亿美元，债务余额为5200万美元[27] - 2024年调整后EBITDA亏损预计为7000万美元[31] 用户数据 - 2024年美国医院的BPH手术月利用率目标为40%[36] - 2024年美国市场的覆盖人群比例超过95%[43] - 每年约有900,000名男性被诊断为BPH，300,000名男性被诊断为前列腺癌[89] - 美国每年新增300,000例前列腺癌病例，其中210,000例为局部病例[122] - 目前美国有330万男性正在与前列腺癌抗争，绝大多数患者并不会因此死亡[121] 新产品和新技术研发 - 公司计划将所有切除性BPH医院手术转为Aquablation疗法，以提高利用率[39] - Aquablation治疗案例自2019年以来增长了9.5倍，2023年平均每月进行15例手术[67] - 2023年，Aquablation程序的年均数量达到130例，且在第三季度获得第二台AquaBeam设备[83] - Aquablation治疗在BPH和局部前列腺癌患者中的安全性和有效性正在进行评估[129] - 通过Aquablation治疗，患者的术后恢复与BPH治疗经验相似，吸引患者选择[114] - Aquablation治疗的学习曲线较低，提供了更可预测的手术结果[72] 市场扩张和并购 - Aquablation治疗的BPH（良性前列腺增生）手术数量显著增长，切除手术是主要增长驱动因素[67] 负面信息 - 2024年调整后EBITDA亏损预计为7000万美元[31] - 主动监测策略在10-15年内的根治性治疗失败率为50%-60%[138] - 外科手术的失禁率为21%，勃起功能障碍（ED）率为81%[138] - 放射治疗的5年生化失败率为13%，10年生化失败率为21%[138]

年度活动回顾 - 公司成功举办首届全球眼科大会、首届全球骨科大会、首届全球心血管大会及首届全球医美科技大会 [1] 会议议程 - **领导致辞**：由中国医学装备协会应用评价分会会长蔡葵发表开场讲话 [2] - **医院新产品准入流程**：上海市第六人民医院临港院区副院长郑蕴欣解析医疗机构新产品引入机制 [2] - **创新医疗器械准入与评估**：北京友谊医院医学工程处张璐璐探讨高质量发展背景下创新器械的医院准入标准 [2] - **物价提单流程**：北京大学海淀区医学装备科主任赖雪蕾详细说明医院耗材定价申报要求 [2] - **VBP政策解读**：医保政策专家介绍带量采购政策对行业的影响 [2] - **市场准入规划**：行业代表强调准入策略在医疗器械推广中的核心作用 [2] - **全链条准入介绍**：中国医学装备协会陈辰系统讲解从研发到落地的市场准入全流程 [2] - **耗材收费政策**：会议下半场聚焦医疗器械耗材的收费政策与操作细则 [2] 参会信息 - 会议注册费用为1200元/人，需通过指定链接或二维码报名 [4]

持续福利金受益规模预测 - 巴西持续福利金（BPC）受益人数将从2026年的670万人增长至2060年的1410万人 增幅达111% [1] - 年度支出将从2026年的1334亿雷亚尔增至2060年的15万亿雷亚尔 累计增长超10倍 [1] - 2025年起月最低工资标准为1518雷亚尔 福利金金额与之挂钩 [1] 受益人群结构变化 - 2026年残障人士受益者达390万人 老年人约270万人 该趋势持续至2045年 [1] - 2060年65岁以上受益人将反超至790万人 残障人士降至620万人 [1] 财政压力与政策调整 - 司法诉讼导致福利金覆盖面扩大 国会推翻总统否决进一步加剧财政压力 [2] - 政府计划通过统一司法裁定标准 加强数据核查及两年一度资格重评估 2025-2029年预计节省154亿雷亚尔 [2] - 福利金支出增长反映人口老龄化及劳动力市场非正规化影响 [2] 制度争议与社会效应 - 学者指出福利金存在"瞄而不准"问题 审核漏洞导致扶贫效果稀释 [3] - 司法化趋势使部分非最贫困群体受益 影响制度公平性 [3] - 社会发展部强调福利金具有再分配特性 是巴西最具进步性的社会保障工具之一 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周沪镍主力震荡下跌，周线涨跌幅为 -1.37%，预计低位调整，操作上建议暂时观望 [7] - 本周不锈钢震荡下跌，周线涨跌幅为 -0.36%，预计震荡偏弱，操作上建议暂时观望或轻仓做空 [7] 根据相关目录分别进行总结 周度要点小结 - 沪镍行情：宏观面美联储维持利率不变，基本面印尼政策提高成本、菲律宾供应回升但国内矿港库下降，冶炼端部分非一体化厂减产，需求端不锈钢厂转产、新能源汽车需求占比小，供需两弱库存有差异，技术面持仓减量空头减弱 [7] - 不锈钢行情：原料端印尼政策及菲律宾禁令扰动，镍铁价格回落成本支撑减弱，供应端钢厂正常生产但 300 系减产仍供应压力大，需求端进入淡季出口有压力，国内库存去化不佳，技术面关注 MA10 压力 [7] 期现市场情况 - 价格：截至 6 月 20 日，镍生铁、镍铁、沪镍、不锈钢价格较上周均下跌 [13] - 基差：截至 6 月 20 日，沪镍基差偏低、不锈钢基差高位 [17] - 比值：截至 6 月 20 日，上期所镍不锈钢价格比值下跌、锡镍价格比值上涨 [22] - 持仓：截至 6 月 20 日，沪镍前 20 净买单量增加、不锈钢前 20 净买单量上升 [31] 产业链情况 供应端 - 镍矿库存与利润：截至 6 月 20 日，全国主要港口镍矿库存增加，电积镍生产利润下降 [34][35] - 产量与进出口：2025 年 4 月电解镍产量增加，2025 年 5 月精炼镍及合金进口量同比降但 1 - 5 月累计进口增加 [39] - 库存：截至 6 月 20 日，上期所沪镍库存下降、LME 镍库存下降 [41][45] 需求端 - 不锈钢产量与进出口：2025 年 5 月不锈粗钢总产量下降，300 系产量下降，不锈钢进口和出口量环比均下降 [49] - 不锈钢库存：截至 6 月 20 日，佛山和无锡 300 系不锈钢库存增加 [53] - 不锈钢利润：截至 6 月 20 日，不锈钢生产利润增加 [57] - 房地产与家电：2025 年 1 - 5 月房地产多项指标下降，2025 年 5 月家电产量有增有降 [59] - 汽车与机械：2025 年 5 月新能源汽车产量和销量增加，工程机械中挖掘机产量增加、大中型和小型拖拉机产量下降 [64]