新华财经上海7月16日电（葛佳明） 隔夜公布的美国6月消费者价格指数（CPI）全线反弹，关税对商品 通胀的影响已有所显现，市场对美联储降息预期小幅下调。 多位接受新华财经采访的分析师均表示，美国通胀2025年下半年存在反弹隐忧，美联储7月降息的可能 性小，年内最多存在降息两次的空间，美元持续走弱的空间或较为有限。 关税影响或进一步显现 从通胀数据看，美国6月CPI同比上涨2.7%，符合预期，较前值2.4%反弹；核心CPI同比上涨2.9%，低于 预期值3.0%，较前值2.8%反弹。但剔除食品、能源以及住宅分项后的"超级核心通胀"环比涨幅达到 0.12%，明显高于前两个月的0.01%和0.07%。 在美国通胀出现上行压力的背景下，分析师普遍认为7月美联储仍将保持观望态度，对于2025年后续的 降息预期不应有过高期待，美国股债市场在CPI报告发布后双双下行，市场对于美联储9月的降息预期 小幅下调。芝加哥商品交易所（CME）美联储观察（FedWatch）工具显示，在CPI报告发布后，投资者 对美联储在7月会议上维持利率不变的概率预期升至了97%，并下调了对9月降息的预期，目前9月降息 预期降至53%。 | | | | ...

美国6月CPI和核心CPI表现 - 未季调CPI同比2.7%，高于前值2.4%；核心CPI同比2.9%，高于前值2.8% [2] - 季调后CPI环比0.3%，高于前值0.1%；核心CPI环比0.2%，高于前值0.1% [2] - 食品分项环比维持0.3%，能源分项环比从 -1.0%升至0.9%，核心商品分项环比从0%升至0.2%，核心服务分项环比从0.2%升至0.3% [2] 市场表现和降息预期变化 - 标普500、道琼斯指数下跌0.4%、1.0%，纳斯达克指数上涨0.2%；10Y美债收益率上行4.8bp至4.48%，美元指数上涨0.5%至98.6，现货黄金下跌0.6%至3323.1美元/盎司 [3] - 7月降息概率维持0%不变，9月降息概率从65%左右降至58%左右，年内降息2次的概率从93%左右降至76%左右 [3] 贸易谈判和通胀展望 - 美国与中国关税豁免期截至8/12，与其他国家截至8/1，到期后关税将恢复 [4] - 市场预期美国与中国和印度达成协议概率较大，其他国家概率低 [4] - 随着库存消化、关税上升，美国通胀面临上行风险，彭博预期Q4时PCE通胀为3.1%、核心PCE通胀为3.2%，2026年底降至目前水平 [5]

美国6月通胀数据 - 美国6月总体CPI环比上升0.3% 核心CPI环比上升0.3%（低于预期的0.2%） 总体CPI同比上升2.7%（高于预期的2.6%） 核心CPI同比上升2.9% 四个读数均高于前值 核心CPI环比连续第五个月低于预期 [2] - 核心通胀偏软主要归因于住宅项环比涨幅缩窄（由前值0.3%降至0.2%）和二手车价格环比跌幅扩大（由前值-0.5%降至-0.7%） 这两项与进口商品无直接联系 剔除这两项后其余分项对核心CPI环比的贡献由前值0.03ppts升至0.17ppts [3] 关税对通胀的影响 - 中信证券构建的"进口含量高的CPI"6月环比增速（3MMA）由前值0.03%升至0.11% "中国含量高的CPI"6月环比增速（3MMA）由0.10%升至0.29% "除中墨加外进口含量高的CPI"6月环比基本持平（微涨0.01%） 显示关税已开始影响进口敏感型终端消费品价格 [4] - 若特朗普"信函关税威胁"全数成真 美国总体有效关税税率将从13.3%升至16.9% 抬升PCE平减指数约1.1% 长期降低GDP规模0.4% 但公司认为其全数落地可能性小 [5] 通胀前景与货币政策 - 美国通胀"岁月静好"状态可能即将结束 下半年存在反弹隐忧 总体CPI同比可能持续超过3% [5] - 美联储7月降息可能性小 年内降息两次的市场共识预期较合理但有下修风险 美元进一步走弱空间有限 美债配置吸引力不强 [1][5]

"新美联储通讯社"Nick Timiraos认为，今天的CPI报告有点"见仁见智"的意味，CPI数据略微偏软，低于 一些预测机构的预期，但关键是，大多数预测者预计7月和8月关税影响将更加明显，而6月的商品价格 表现相对坚挺。如果你认为由关税驱动的价格上涨最严重的阶段还没到来，那么这份报告并不会改变你 的基本看法。如果你认为由于企业在需求减弱的经济环境下努力维持市场份额，通胀的传导会更慢、影 响也会更小，这份报告同样不会改变你的观点。 ...

美联储传声筒对6月CPI数据的解读 - 核心CPI在6月环比上涨0 23%，与过去12个月核心CPI月度涨幅的中位数持平 [1] - 6月核心CPI涨幅略偏温和，略低于部分预测者的预期 [1] - 商品价格在6月表现相对强劲，但多数预测者认为关税影响的显现将在7月和8月 [1] - 报告对通胀预期的解读具有灵活性，取决于观察者原有立场（如关税冲击的传导速度或影响程度） [1]

美国核心CPI数据表现 - 美国核心CPI连续第五个月涨幅低于预期 主要受汽车价格下跌影响 [1] - 玩具 家具 家电和服装等受关税影响较大品类价格表现强劲 显示企业已开始将更高进口成本转嫁给消费者 [1] - 新车和二手车价格出现下跌 与整体核心CPI走势形成反差 [1] 企业应对关税策略 - 部分企业通过在征税前囤积库存来缓冲关税影响 [1] - 部分企业选择降低利润率以吸收额外成本 保护消费者免受价格冲击 [1] 美联储政策分歧 - 核心CPI低于预期数据可能强化特朗普呼吁美联储降息的立场 [1] - 美联储官员对关税影响性质存在分歧 部分认为是一次性价格冲击 部分担忧更持久影响 [1] - 尽管部分官员支持两周后降息 但政策制定者可能再次维持利率不变 [1]

核心观点 - 6月我国以美元计算出口同比5.8%，高于彭博一致预期5%，前值4.80%；以美元计算进口同比1.1%，低于彭博一致预期1.3%，前值-3.40% [2] - 关税压力并未导致中国出口价格大幅下滑，出口价格边际修复，2025年5月同比为-2.5% [6] - PPI同比拐点领先出口价格增速拐点约3个月，近期二者背离主要由非出口导向型行业驱动PPI同比下行 [9] - 出口导向型PPI和非出口导向型PPI的背离处于2007年1月以来84.1%分位，历史经验显示这种背离最终弥合往往靠非出口导向型PPI向出口导向型PPI靠拢，意味着出口价格继续修复概率较高 [9] - 7月出口或仍具韧性但增速可能边际放缓，美国拖累或加剧，东盟出口或保持较高景气 [10] - 三季度末-四季度出口下行风险或在积聚，中美协议暂停的关税截止日期是8月12日，抢出口行为可能部分透支未来需求 [10] 出口价格分析 整体情况 - 中国出口价格指数同比自2024年以来震荡上行，显示出口价格边际修复，2025年5月同比为-2.5% [6] - 6月出口价格同比从15种主要商品来看或边际趋弱 [6] 美国视角 - 3月以来美国从中国进口价格增速小幅下滑，2月-0.7%为峰值，5月降至-2.1% [7] - 同期美国整体进口价格指数同比由2月1.7%降至5月0.2%，回落约1.5个点 [7] 分行业情况 - 从HS一级22大类或96个HS两位编码分类来看，中国出口价格增速变化与美国从中国进口关税率变化没有明确负相关系 [8] - 实际有效关税率提升最多的产品大类出口价格增速提升幅度高于其他商品 [8] 跟踪前瞻 - PPI同比拐点略微领先中国出口价格增速拐点约3个月，近期二者出现背离 [9] - 近期PPI同比下行由非出口导向型行业PPI同比下行主导，出口导向型行业PPI整体低位震荡 [9] - 6月出口导向型PPI同比与非出口导向型PPI同比背离为3.6%，处于2007年1月以来84.1%分位水平 [9] 后续出口展望 7月出口 - 美国拖累或再度加剧，7月前12天中国对美国出口增速或再度回落 [10] - 对东盟出口或保持较高景气，7月前11天东盟主要国家港口船舶停靠数同比增速有所反弹 [10] - 7月前两周我国港口集装箱吞吐量同比3.2%，与6月四周同比基本持平，预计7月出口或仍具韧性但增速可能边际放缓 [10] 中长期展望 - 中美协议暂停的关税截止日期是8月12日，后续关税情形仍具不确定性 [10] - 出口领先指标OECD综合领先指标G7显示未来半年我国出口增速或逐渐趋弱 [10] - 结合2018-2019年复盘对比，伴随美国进口走弱中国出口增速或进一步下滑，如果后续美国进口增速维持当前0%附近，中国出口增速或对应降至-1%附近 [10] 进出口分项数据 出口 - 6月美元计价出口同比5.8%，高于彭博一致预期5%，环比2.9%处于历史同期中值区间 [36] - 6月15种主要商品出口数量加权平均同比升至10.1%，5月为6.2%；出口价格加权平均同比降至-1.8%，5月为0% [39] - 6月稀土、肥料、汽车、集成电路、液晶平板显示模组出口数量增速居前；陶瓷、船舶、肥料、铝材、鞋靴出口价格同比正增 [39] - 6月出口主要区域中，东盟、中国香港、非洲、欧盟合计拉动出口同比7个点；美国拖累2.4个点 [43] - 6月汽车包括底盘出口同比23.6%，船舶出口同比23.8%，二者合计拉动出口同比0.95个点 [46] - 集成电路出口同比25.3%，音视频设备及其零件、液晶平板显示模组合计拉动出口同比1.3个点 [47] - 其他机电产品6月出口同比11.2%，拉动出口同比3.4个点 [47] 进口 - 6月美元计价进口同比1.1%，低于彭博一致预期1.3%，环比-1.2%弱于季节性 [50] - 6月我国自日本进口增速回升至10.9%，拉动进口同比0.6个点；自美国进口同比-15.5%，拖累1个点 [53] - 6月自动数据处理设备及其零部件进口同比8.6%，大幅低于5月的47.5%，拉动进口同比0.3% [56] 贸易差额 - 6月我国以美元计价贸易顺差为1148亿美元，同比16%，低于5月的26.9% [60]

出口情况 - 6月人民币计价出口2.34万亿元，同比增长7.2%，1 - 6月累计出口13万亿元，同比增长7.2%；对“一带一路”国家出口6.56万亿元，增长10.8%[2] - 6月对美出口同比降15%，较5月 - 33.6%边际改善；对东盟、欧盟、非洲出口分别达4186亿、3538亿、1410亿元，同比上行18.3%、8.9%、36.6%，拉动出口增长3%、1.3%、1.7%[2][3] - 预计下半年出口进入下行通道，7、8月或现拐点；8月关税豁免期结束，美国对华额外关税可能从30%调高至54%，对其他国家平均关税或从10%提至30%[3][4] 进口情况 - 6月人民币计价进口增速2.3%，较前值 - 2.1%大幅上行，1 - 6月累计进口增速 - 2.7%[5] - 6月进口同比大幅上行主因低基数扰动，2024年6月进口同比增速 - 0.8%，较5月5.5%大幅下降6.3%；预计7月进口同比增速重回低位[7] 贸易顺差 - 6月贸易顺差1147.7亿美元，前值1032.2亿美元；2025年Q2贸易差额2.3万亿元，较2024年Q2 1.8万亿同比增26%，支撑Q2经济增长[8] 风险提示 - 中美贸易摩擦超预期恶化，海外经济超预期下滑冲击出口[9]

美国CPI数据前瞻 - 6月CPI数据可能明显反映关税影响 尤其服装等对关税敏感商品 [1] - 经济学家预测整体和核心CPI环比均上涨0.3% 高于5月的0.1%涨幅 [1] 美联储政策预期 - 关税影响不足以促使美联储在7月采取行动 [1] 美国国债市场动态 - 2年期美债收益率上升0.4个基点至3.895% [1] - 10年期美债收益率上升0.6个基点至4.432% [1] - 30年期美债收益率上升0.4个基点至4.977% [1]

全球市场动态 - 美元指数跌破97 创2022年2月以来新低 两年期美债收益率3.88% 十年期4.35% [1] - 黄金价格飙升1.92%至3337美元/盎司 欧元升至1.1688美元逼近三年峰值 比特币突破117000美元创新高 [2] - 加密货币概念股集体上涨 Coinbase股价上涨4.04% Circle上涨1.11% [2] - 纳斯达克指数逆势上涨0.94%创历史新高 英伟达市值首次突破4万亿美元 [2] - 标普500年内20%涨幅主要由少数科技股驱动 市场宽度收窄至近十年最低点 [2] 企业财报与行业表现 - 美国企业有效关税率从3%飙升至13% 经济学家预测可能达17% [3] - 73%标普成分股将在7月密集披露财报 市场预期每股收益增长仅为4% [3] - 航空股因达美航空乐观预期集体暴涨 美联航单日飙升14.33% [3] - 9月降息概率达75% 成为支撑市场最后希望 [3] 经济数据矛盾 - 5月核心PCE物价指数同比上涨2.7%超预期 个人消费支出环比下滑0.1% 收入暴跌0.4%创年初最大跌幅 [4] - 6月非农新增就业14.7万远超预期 其中7.3万来自政府部门 [4] - 私营部门增长完全依赖教育、医疗和休闲餐饮业 扣除这三个领域其他行业增长几乎为零 [4] 全球贸易局势 - 特朗普宣布终止与加拿大贸易谈判 威胁一周内征收新关税 道琼斯工业平均指数暴跌422点 [4] - 对日本、韩国等14国发出关税信函 税率25%到40% 8月1日生效 [6] - 对菲律宾等七国发起关税攻势 巴西所有产品面临50%关税 [6] - 白宫宣布取消对华加征关税和技术出口限制 但随后又对泰国、马来西亚和印尼恢复加征关税 [8] 美联储政策分歧 - 美联储19位决策者中7人坚持今年不降息 8人支持降息两次 少数派力主立即行动 [10] - 点阵图最常见和次常见预测差距高达50个基点 分裂程度创十年来之最 [10] - 对关税影响存在分歧 沃勒称"只会导致一次性价格上涨" 但大多数官员担心持久性通胀 [10] 政治与货币政策 - 特朗普威胁任命"影子主席"夺权 将每个百分点的利率损失量化为每年3600亿美元代价 [10] - 白宫流传美联储主席候选名单包括鹰派前理事凯文·沃什、亲信哈西特、财长贝森特及主张7月降息的沃勒 [12] - 《大美丽法案》将在未来十年将美国赤字推高至3万亿美元 占GDP的7.1% [12]