证券日报网讯 12月16日，皇庭国际在互动平台回答投资者提问时表示，公司各项经营管理工作仍在有 序开展，同时，公司十分重视存续债务化解事项，目前正在积极寻求各种有效途径，争取早日完成债务 化解工作。 （编辑 王雪儿） ...

在全力推进化债的同时，万科对于拿地布局动作依然没有停滞。 万科债务化解进程再添波折。其一笔20亿元中期票据的三项展期议案，在持有人会议上悉数未获通过。 受此消息影响，12月15日，万科境内债集体走低。截至晚间收盘，"21万科02"下跌超26%、"21万科 04"下跌超11%、"23万科01""21万科06""22万科02""22万科04""22万科06"均下跌超5%。 尽管本次债券本息兑付日已至，但根据募集说明书约定，万科仍拥有5个工作日的宽限期，这也为后续 解决方案的磋商留下了缓冲空间。 仍有5日宽限期 12月15日，万科发布公告称披露"22万科MTN004"2025年第一次持有人会议表决结果。 据悉，会议于12月10日召开，核心聚焦三项关键议案，包括《调整中期票据本息兑付安排的议案》《追 加投资人可接受的增信措施、有条件调整中期票据本息兑付安排的议案》《调整中期票据本息兑付安 排、追加增信措施的议案》。 公告明确显示，上述三项议案均未达到生效条件，未能顺利通过。 对于这一结果，万科在公告中表达了歉意："公司已知晓本次债券持有人会议的表决结果，并就展期相 关事宜给各相关方带来的影响深表歉意。" 同时，万科承 ...

股份冻结背后是控股股东持续多年的债务危机。公告披露，如意科技自2019年出现流动性困难以来，截 至2024年末全部出现逾期，如意科技主体银行金融债务75亿元全部逾期及公开市场债券31亿元出现违 约。 为化解债务风险，在地方党委政府及省级债委会支持下，如意科技制定了债务化解方案以及通过银行债 务核销、平台转股减债、上市退出的资产及债务重组方案，经过山东省金融局认可，两年来按照化债方 案分步分块平稳地开展债务化解，取得了显著成效。如意科技75亿元银行债务已核销40亿元，通过资产 管理公司收购债权，对如意新项目或新平台债转股，通过上市公司退出方式解决。31亿元债券正在针对 持有人不同情况，与持有人进行商谈制定可行方案达成和解，进行有效化解。 除上述轮候冻结生效外，如意科技近期还新增多笔股份轮候冻结。其中，江苏省无锡市中级人民法院、 湖北省武汉市中级人民法院分别对其持有的3051.47万股股份实施轮候冻结，青岛市崂山区人民法院、 银川市金凤区人民法院则分别冻结1051.47万股和112.38万股，所有轮候冻结期限均为36个月。 从累计冻结情况来看，如意科技、山东如意毛纺集团有限公司(下称"毛纺集团")及实际控制人邱亚 ...

万科债务展期事件 - 公司计划于2025年12月10日审议"22万科MTN004"债券展期事项 该债券本金余额20亿元 年利率3% 原定兑付日为2025年12月15日 [1] - 专家认为债券展期虽非严格违约 但会损害公司信用 降低投资机构对偿债能力的信任度 不利于后期融资 [1] 万科短期偿债压力 - 2025年12月公司境内债到期余额为57亿元 除计划展期的20亿元债券外 另有37亿元债券需偿还 [1] - 未来两年为公司偿债高峰 2026年有超过120亿元境内债需偿还 2027年有70亿元海外债及超过30亿元境内债需偿还 [1] 债务化解方式与市场判断 - 预计公司后续将更多依靠自身力量以市场化方式化解债务 主要方式包括展期 出售资产 再融资 债转股等 [2] - 大股东深铁集团累计已提供借款307.96亿元 此次债券展期可能标志大股东将不再新增借贷 转而让公司自行化债 [2] - 专家认为债务重组需多方合力 包括公司腾挪资产获取现金流 把握改善型需求机会 大股东扶持及债权人展期 [2] - 综合判断房地产市场即将触底 在公司资产质量相对优良基础上 通过三方发力有望最大程度解决问题 [2]

股价表现 - 万科A股（000002.SZ）于11月27日收盘下跌7.13%，报收5.47元，创下2015年8月以来新低，市值降至653亿元 [1][2] - 万科A股年内累计跌幅达24.66%，自2018年高峰期股价36.37元以来，累计最大跌幅超过85% [2] - 万科H股（02202.HK）同日跌超7%，报收3.58港元，创上市以来新低，年内累计跌幅超过32% [1][3] 债券市场波动 - 11月26日，多只万科债券出现大幅下跌，其中“22万科02”跌超17%，“21万科06”和“21万科04”跌超11% [3] - 11月27日，部分债券早盘一度大幅反弹，“22万科04”涨超31%，“22万科02”涨超27%，但随后因跌幅超过30%被深交所实施临时停牌 [3] - 公司将于12月10日召开“22万科MTN004”债券持有人会议，审议本期债券展期事项，该债券本金兑付日为12月15日，余额20亿元，年利率3% [3] 财务状况与债务压力 - 公司营业总收入为1614亿元，同比下降26.61% [2] - 毛利率为9.58%，资产负债率为73.51%，净资产收益率为-14.81% [2] - 未来12个月内境内债务兑付高峰在当年12月，境内债务总额为217.98亿元 [4] - 根据方正证券分析，与深铁集团框架内借款用于偿付部分债券后，仍有63.91亿元的资金缺口 [4] 应对措施与市场观点 - 大股东深铁集团已累计提供借款达307.96亿元，后续化债方式可能转向更多依靠市场力量 [5] - 后续化债方式可能包括债券展期、出售资产、再融资及债转股等 [5] - 行业观点认为，需通过资产腾挪、大股东支持及债权人展期多方合力解决风险，房地产市场预计在2026年至2027年触底 [4] - 公司需把握当前“好房子”及改善型需求的市场机会，以改善现金流状态 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 山东省各地市采取多元化化债措施取得一定成效，2024 年以来城投公司投资和债务增速放缓，潍坊债务规模下降、结构优化；但整体债务负担重、短期债务占比高、融资结构待优化，部分城投公司负面舆情未消除；短期“三债统管”等政策缓解流动性压力，长期需提升自身造血能力、加快实质转型 [2][38] 根据相关目录分别进行总结 山东省债务管控情况 - 2024 年山东省发行 1965 亿元特殊再融资债券置换隐性债务，各地协调金融机构、盘活资产等化债，还出台多项政策推动债务管控和平台转型，部分地市有具体措施和成效 [4][5] - 青岛成立专班、健全体系；济南摸清底数、加强监测；烟台构建体系、完成高息债务置换；潍坊沟通对接、优化结构；济宁加强监测、压降成本；临沂实施“三降行动”；淄博盘活资产、防控风险；菏泽成立小组、创新产品；滨州推进“三债统管”；东营严控支出、置换债务；德州推动转型；聊城监测企业、优化结构；泰安管控风险；威海设立专户；日照置换债务、推动转型；枣庄“三债统管”、加强监督 [6][7] - 部分区域取得进展，如青岛获 400 亿意向额度，济南置换非标债务，烟台完成高息置换，潍坊获额度、盘活资产，临沂盘活资金，菏泽争取资金、化解高息债务，滨州设立基金，德州签署协议 [8][9][10] 城投公司财务指标变化 投资方面 - 2024 年以来投资增速放缓，自营等资产增速超城建类资产；2024 年底多数区域投资增长，枣庄、济南增速超 10%；城建类资产占比高的有威海等，自营类超 35%的有淄博等，股权和基金类超 20%的有德州等 [11][13][14] 回款方面 - 2024 年以来应收账款规模增长但增速放缓，青岛、济南和潍坊规模大，聊城和德州增速快 [16][18] 筹资方面 - 2024 年筹资活动现金净流入规模下降，净流入大的集中在青岛、济南，潍坊连续三年净流出，威海由正转负 [20][23] 有息债务方面 - 债务规模增长但增速放缓，2024 年潍坊和日照增速为负；短期债务占比波动增长，2024 年底升至 34.63%；融资以银行借款为主，其他融资占比有波动；2024 年部分区域城投债净融入 [27][29][30] 偿债能力方面 - 2024 年债务负担上升，现金短期债务比下降；淄博和烟台全部债务资本化比率高于全国平均，各区域现金短期债务比低于 0.60 倍，部分低于 0.30 倍，偿债和流动性压力大 [34][35] 结论 - 山东省多元化化债有成效，应收账款和债务规模增速放缓，潍坊债务规模下降、结构优化；但整体债务负担重、短期债务占比高、融资结构待优化，部分地市负面舆情未消除；短期政策有积极作用，长远需提升造血能力、加快转型 [38]

文章核心观点 - 化解地方政府债务的核心目标是防止过度举债、降低债务成本并实现债务与投资项目的更好匹配，而非单纯缩减债务规模或削弱地方政府财力 [1][7] - 地方政府债务在支撑中国城市化进程、产业升级和总需求增长方面发挥了关键作用，需从宏观和动态视角全面评估其价值与风险 [1][4][9] - 与发达国家相比，中国政府部门在全社会新增信贷中的占比并不高，整体未出现过度负债或显著通胀压力 [5][6][9] - 在发展中化解隐性债务需采取“开大前门、关死后门”、把握政策节奏、扩大一般债发行、因地制宜等策略 [7][8][10] 地方政府债务现状与规模 - 截至2023年末，全国地方政府隐性债务余额为14.3万亿元，此为政府认可需偿还的债务 [2] - 除隐性债务外，城投公司债务及地方政府主导运营的国有企业债务虽未被正式认定，但地方政府实际承担偿付压力，难以完全推脱责任 [2] - 多数平台公司依靠借新还旧维系，其息税前利润远低于债务利息支付，自身财力不足以覆盖利息 [2] - 若纳入各类地方政府债务，中国政府在全社会新增广义信贷中的占比为38.1%，若不纳入则为17.8%，均低于发达国家平均水平（如美国44.8%，日本98.5%） [5] 债务资金用途与效益评估 - 地方政府举债多用于基础设施建设，但存在项目设计不合理、浪费及腐败现象，2025年上半年有近几十家城投公司高管因违纪违法被调查 [3] - 基础设施建设在电力、交通通讯、园区建设及城市公共服务设施等领域取得巨大进步，为超过2亿农村人口进城提供了基础，城市公共设施投资在基建中占比接近一半 [3][4] - 不能以个别不成功案例（如早期鄂尔多斯“鬼城”）全盘否定基建投资整体价值，需客观看待其对中国产业升级和城市化的支撑作用 [3][4] 债务对经济与信用的作用 - 2012年后，地方政府融资平台和房地产行业成为支撑中国信贷增长的主要力量，贡献超过七成的新增信贷 [4][5] - 平台和城投企业扮演了全社会货币购买力扩张的关键角色，是需求增长的主导性支撑力量，若无其大量投资，全社会信贷扩张将大幅减速，需求不足问题将更严重 [4][5] - 中国创造了大量金融资产，但金融资产总额与GDP之比显著低于发达国家，家庭金融资产平均约6.5万美元，远低于美国的100万美元，这有助于解释为何未出现显著通货膨胀 [6] 化解隐性债务的策略方向 - 成功化债关键在于“前门”要开得足够大，需准确评估隐性债务规模并相应扩大“前门”开放程度，避免因偿债能力下滑过快而加剧整体风险 [7] - 在当前需求不足背景下，化债重点应通过债务置换、拉长久期等方式增强地方政府偿债能力，避免违约及压力向企业和居民传导；待经济过热时再推动存量债务压降 [7] - 需根据项目属性合理安排债券发行，增加一般债规模，因城市公共设施项目收益能力低，大部分达不到专项债要求 [8] - 应因地制宜，对人口流入和产业增长较快区域给予更大举债空间，避免因隐性债务认定规则导致地方政府不愿投资公益类项目 [8] 公共部门债务的宏观视角 - 政府债务上升是发展阶段带来的必然现象，所有高收入国家都经历过，其对于扩大需求、维持信贷增长和宏观经济供求平衡具有积极作用 [9][10] - 应从全社会宏观视角而非单个项目判断公共投资效益，只要宏观经济大局稳定、无通胀压力，政府债务就不会成为系统性风险来源 [9][10]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 贵州省发债城投企业债务规模持续下降，融资结构有所改善，但短期偿债及流动性仍面临较大压力，净融资额区域分化明显，部分区域内生偿债能力及外部流动性未得到实质改善 [4] - 短期化债靠化债政策“组合拳”降低债务风险，长期发展需城投企业“在化债中发展，在发展中化债”，推动经济高质量发展为化债创造条件 [4] 各部分总结 贵州省债务管控情况 - 2024 年贵州省债务率保持上升，贵阳市、遵义市和六盘水市政府债务率超省平均水平，受益化债政策，整体债务风险缓释 [5] - 2022 - 2024 年底，贵州省综合财力增长但 2024 年增速大幅下降，政府债务余额增长，发债城投企业债务余额下降，政府债务率和广义政府债务率上升 [5] - 2024 年底，贵州省政府债务集中在省本级、贵阳市和遵义市，六盘水市、铜仁市和黔西南州政府债务余额增速较快 [6] - 2024 年底，各地市政府债务率均超 160%，部分地市超省平均，贵阳市政府债务率小幅下降但仍处高位，部分地市广义政府债务率下降，部分上升 [6] - 2024 年多项化债政策出台，贵州省获特殊再融资债券、统借统还、债务置换等化债举措支持，2024 - 2025 年 1 - 9 月累计发行特殊再融资债券 2268.43 亿元，特殊新增专项债 649.90 亿元 [8] - 各地市州积极推动化债工作，黔南州、铜仁市、六盘水市、黔西南州、黔东南州等取得一定成果 [9] - 2024 年以来各地市州化债成果显著，如贵阳市部分区债务风险等级降低，遵义市部分区县化解隐债、优化债务结构等 [10][11] 贵州省城投企业财务指标变化 投资方面 - 2024 年及 2025 上半年，贵州省城投企业投资增速放缓、结构调整，城建类资产占比仍远高于全国平均，省本级和贵阳市投资规模增长，部分地市自营类等投资占比高 [12][13] - 2022 - 2025 年 6 月底，城投企业整体投资规模增长但增速放缓，城建类资产规模波动下降，自营类和股权基金类投资波动增长，城建类资产仍为主要构成 [15] - 分区域看，部分区域城建类、自营类、股权和基金类投资有不同表现，2025 年 6 月底黔南州三类投资合计降幅最大，省本级自营类资产规模增速最快 [16][17] - 2025 年 6 月底，安顺市自营类资产占比最高，铜仁市基金类投资占比较高，其余地市以城建类资产为主 [17] 回款方面 - 2024 年及 2025 上半年，贵州省城投企业应收账款规模持续扩大但增速放缓，现金收入比维持在 85%以上 [18][21] - 2025 年 6 月底，贵阳市、遵义市、六盘水市和毕节市应收账款规模较大，遵义市规模下降，其余部分地市增速较快，2024 年毕节市回款差，部分区域回款好 [22] 筹资方面 - 2024 年贵州省城投企业筹资活动净流入但规模大幅收窄，区域分化明显，省本级和贵阳市净流入规模大，部分地市持续净流出 [23] - 2022 - 2024 年，筹资活动现金流入和流出规模下降，净流入规模收窄因新增融资受限 [26] - 2024 年部分区域流入规模大、增速高，部分区域净流入，部分区域净流出，2025 年 1 - 6 月仅省本级和六盘水市净流入 [27] 有息债务方面 - 2024 年及 2025 上半年，贵州省城投企业债务规模下降，集中在部分区域，省本级债务增长，部分区域降幅大，短期债务占比变化不大，融资结构以银行借款为主 [28] - 2024 - 2025 年 6 月底，债务规模持续下降，部分区域规模高，部分区域增速有正有负，2025 年 6 月底部分区域规模有增减 [31] - 贵州省城投企业债务期限以长期为主，2025 年 6 月底短期债务占比 21.83%，部分区域占比低，部分区域在 20% - 30%之间 [32] - 2022 - 2024 年底，银行借款和债券融资规模压降，其他融资规模上升，部分区域融资占比有差异 [33] 偿债能力方面 - 2025 年 6 月底贵州省城投企业整体债务率指标下降，但现金短期债务比降至 0.24 倍 [35][36] - 分区域看，铜仁市债务率指标高，遵义市、毕节市和安顺市短期偿债压力大 [35][36] 总结 - 2024 年以来贵州省政府债务率上升，部分地市超省平均，化债政策使整体债务风险缓释 [37] - 化债效果：发债城投企业债务规模下降，融资结构改善，部分区域其他融资规模压降 [37] - 面临问题：隐性债务化解是重点，短期偿债及流动性压力大，部分区域融资结构待优化，净融资额分化，投资端受限，部分区域内生偿债和外部流动性未实质改善 [37] - 贵州省城投企业短期靠化债措施降风险，长期需“在化债中发展，在发展中化债”推动经济发展为化债创造条件 [39]

股价表现与市场反应 - 11月13日公司股价收于1.79元/股，单日涨幅达5.29%，并于当日下午盘中触及涨停板，成交额超过1亿元 [2] - 尽管年内公司股价累计下跌13.11%，但此次涨停显示出市场对其近期自救举措的关注 [3] 债务重组进展与财务影响 - 公司及子公司与多家企业达成债权债务重组协议，旨在厘清复杂的债权债务关系 [2] - 债务重组协议履行完毕后，预计将增加公司利润总额约5.6亿元，有助于降低经营风险 [2] - 通过债务和解及风险资产处置，公司三季度资产负债率较期初下降0.49%，截至2025年6月30日资产负债率为90.67% [2] 子公司支持与资金压力 - 公司为子公司广东苏宁易购销售有限公司提供最高额度为7.06亿元的融资保证担保，该担保额度占公司2024年度经审计归母净资产的5.68% [3] - 此举旨在增强主营业务竞争力，但同时也将带来新的资金压力 [3] 主营业务表现与战略聚焦 - 双11期间，公司在县域市场的销售规模同比增长48%，零售云定制家电整体销售同比增长85% [3] - 公司正进一步聚焦家电3C主营业务，并试图把握县域市场及智能家电升级等新趋势 [3]

股价表现与市场反应 - 11月13日公司股价报收1.79元/股，单日涨幅达5.29%，并于当日下午盘中触及涨停板，成交额超过1亿元 [1] - 尽管当日股价表现强劲，但今年以来公司股价累计下跌13.11% [2] 债务重组与财务状况 - 公司及子公司与多家企业达成债权债务重组协议，签订《债权债务重组协议书》以厘清复杂债权债务关系 [1] - 债务重组协议履行完毕后，预计将增加公司利润总额约5.6亿元，有助于降低经营风险 [1] - 通过积极推进债务和解与风险资产处置，公司三季度资产负债率较期初下降0.49%，但截至2025年6月30日资产负债率仍处于90.67%的高位 [1] 经营策略与业务聚焦 - 公司为子公司广东苏宁易购销售有限公司提供最高额度为7.06亿元的融资担保，该担保额度占公司2024年度经审计归母净资产的5.68% [2] - 公司正采取“一边止血，一边输血”的策略，加强对子公司的支持以增强家电3C主营业务的竞争力 [2] - 双11数据显示，公司在县域市场的销售规模同比增长48%，零售云定制家电整体销售同比增长85% [2] - 公司进一步聚焦家电3C主营业务，并将把握县域市场及智能家电升级等新趋势作为重要发展方向 [2]