核心观点 - 雅化集团2026年上半年业绩因锂行业周期上行而暴增，但市场对其高增长的可持续性及海外政策风险存在担忧，公司呈现“民爆业务稳健、锂盐业务高弹性但受制于周期与政策”的双主业特征 [1][17] 业绩表现与市场反应 - 2026年上半年预计实现归母净利润11亿元至13亿元，同比大幅增长710.17%至857.48%；扣非净利润11.25亿元至13.15亿元，同比增速高达1392.73%至1644.84% [3][4] - 2026年上半年净利润已超过2025年全年6.3亿元净利润的两倍 [4] - 业绩预告发布次日股价一字涨停，但随后两个交易日连续大跌，累计跌幅达18.05%，市场情绪迅速逆转 [6][9] 业绩暴增驱动因素 - **价格驱动**：电池级碳酸锂现货均价从2026年初的11.95万元/吨一度冲破20万元/吨，远高于2025年同期约5.9万元/吨的低点 [11][12] - **销量增长**：2025年锂盐出货量6.9万吨，同比增长45%；2026年二季度产能恢复推动上半年销量同比大幅增长 [14] - **成本下降**：自有矿（津巴布韦卡玛蒂维锂矿）于2025年下半年达产，年产锂精矿约35万吨，提升自主保供能力，替代外购矿降低原材料成本 [14][15] - 量、价、成本三重共振是业绩暴增的直接原因 [10][16] 锂业务模式与周期风险 - 锂盐加工技术壁垒有限，利润与锂价高度联动，盈利波动性大 [17] - 2024年锂盐销量同比增长63.4%，但因销售均价暴跌，锂盐板块毛利率降至-0.07%，接近亏本销售 [17] - 当前高增长更接近“周期困境反转”，而非依靠差异化能力建立的持续定价权，盈利本质是“周期的钱” [17] 海外资源与政策风险 - 津巴布韦持续收紧锂矿出口管控：2022年禁止未加工锂原矿出口；2025年计划自2027年起全面禁止锂精矿出口；2026年将出口关税从5%上调至10%并一度全面暂停出口 [18] - 公司于2026年4月获得6个月出口配额批文，但被加征10%出口税，且2027年锂精矿出口禁令未推迟 [19] - 为应对禁令，公司正配套建设硫酸锂产线，预计明年建成，但面临资本开支增加、建设周期长及当地基础设施、政策不确定性等风险 [19] 民爆业务：稳健基本盘 - 公司前身为1952年成立的国有民爆企业，2013年切入锂行业，形成“民爆+锂”双主业 [21] - 民爆行业受严格管控，产能是稀缺资源壁垒：公司拥有炸药许可产能33万吨、工业雷管近9000万发等，产能规模行业前列 [22] - 2024年，公司工业炸药在四川市占率超54%，工业雷管市占率超72，产销量长期区域第一 [22] - 2025年民爆业务营收33.16亿元，占总营收近四成，毛利率达37.46%，贡献稳定业绩和利润增量 [22] - 民爆业务是公司的“盾”，提供稳定底盘；锂盐业务是“矛”，但锋利程度受外部周期与政策制约 [23]