文章核心观点 2025年11月，中国金融市场呈现货币市场交易活跃但资金供给方融出意愿下降、债券市场发行与交易量增价跌且收益率曲线陡峭化、以及利率衍生品市场曲线整体上移但成交萎缩的格局 [1] 货币市场 - 货币市场成交总量为157.2万亿元，环比增加13.7%，日均成交7.86万亿元，环比增加2.3% [2] - 央行公开市场操作整体净投放1738亿元，并通过MLF和买断式逆回购净投放6000亿元中长期资金，资金面保持均衡宽松 [3] - 主要回购利率小幅上行，DR001和R001月度加权均值分别环比上行3BP和5BP至1.37%和1.43%，DR007和R007均值则分别持平于1.47%和1.51% [4] - 货币市场日均余额为12.5万亿元，环比减少1.7%，大型商业银行和政策性银行日均净融出余额分别环比减少11.3%和3% [5] 债券市场 - 一级市场发行债券4.7万亿元，环比增加21.2%，净融资2.18万亿元，环比大幅增加11849亿元（119.3%） [6] - 现券成交30.3万亿元，日均成交15172亿元，环比增加3%，债券借贷标的券券面总额为4.13万亿元，日均成交2066亿元 [7] - 长债收益率震荡上行，曲线走陡，11月末10年期国债收益率报1.84%，较上月末上升5个基点，1年期和10年期国债利差为44个基点，环比扩大3个基点 [8] - 信用债收益率上行，信用利差出现分化，等级利差收窄 [8] 利率衍生品市场 - 利率互换曲线整体上移，5年期SHIBOR 3M互换和10年期FR007互换价格较上月末分别上行6个基点 [9] - 利率互换成交环比下降，名义本金总额3.7万亿元，日均成交1849亿元，环比下降0.6% [9] - 标准债券远期名义本金3607.7亿元，日均成交环比下降16.2%，人民币利率期权名义本金76.5亿元，日均成交环比大幅下降49.2% [9]

文章核心观点 - 美联储近期宣布的购买短期国库券等举措，预计将有效缓解年末货币市场的资金压力，稳定短期利率，避免重演2019年式的市场剧烈波动 [1] 市场背景与历史问题 - 年末银行常减少放贷并囤积现金以调整资产负债表，导致短期货币市场利率在季末和年末升高 [1] - 例如2019年9月，企业集中缴税和偿债导致银行准备金骤降，回购利率大幅飙升 [1] 美联储的应对措施与市场影响 - 上周，美联储宣布购买短期国库券以管理现金并控制利率目标区间 [1] - 此举导致今年跨年回购市场的定价大幅下降 [1] - 纽约梅隆银行宏观市场策略主管认为，美联储拥有工具来避免利率剧烈波动，预计不会重演2019年的市场剧烈波动 [1] 对债券市场的潜在影响 - 美联储的购债举措可能会减少2026年私人投资者对国库券的需求 [1] - 这一行动预计将支撑债券价格、压低收益率，从而缓解债务供给压力 [1]

美联储政策前景 - 美联储在12月再次降息的可能性相当高，主要考量包括政治压力和初步的就业市场信号[1] - 美联储主席及多位官员近期表态趋于谨慎，鹰派观点认为需要看到劳动力市场实质性恶化和通胀显著缓解才支持进一步宽松[1] - 进一步宽松的门槛相当低，来自白宫的压力结合大型企业宣布的裁员消息足以让美联储保持在进一步降息的轨道上[1] 资产负债表政策 - 美联储已宣布将于12月1日停止其长达3年的量化紧缩（QT）计划[1] - 结束QT的理由在美联储官员中得到广泛认同，市场需要更大量的银行准备金来维持稳定[2] - 美联储预计将继续减持其抵押贷款支持证券（MBS），但会将收益再投资于美国国库券[2] 潜在政策转向 - 若近期上升的回购利率在未来几个月内没有回落，美联储可能会开始购买资产以防止准备金进一步下降[2] - 此举将标志着美联储可能重返量化宽松（QE）[2]

美联储政策潜在转向 - 美联储官员洛根提出，若近期回购利率上升趋势持续，美联储可能需要开始购买资产 [1]

美联储政策预期调整 - 德意志银行策略师预计美联储将在下周政策会议上宣布停止缩减资产负债表 [1] - 此预期调整旨在避免政策公信力遭受严重冲击 因回购利率本周继续意外高企 [1] - 原预期为美联储在12月会议上宣布停止缩表 [1]

货币政策预期调整 - 德意志银行策略师预计美联储将在下周政策会议上宣布停止缩减资产负债表 [1] - 此前的预期为美联储将在12月会议宣布停止缩表 [1] - 政策调整旨在避免因回购利率意外高企而对政策公信力造成严重冲击 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市情绪脆弱，风险偏好回升对债市形成压制，美联储继续降息预期和全球贸易不确定性增加外资流入不确定性，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号 [3] - 单边策略上回购利率回升，国债期货价格震荡；套利策略关注2512基差回落；套保策略中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保 [4] 根据相关目录分别进行总结 一、利率定价跟踪指标 - 物价指标方面，中国CPI（月度）环比0.00%、同比 -0.40%，中国PPI（月度）环比0.00%、同比 -2.90% [9] - 经济指标（月度更新）中，社会融资规模433.66万亿元，环比 +2.40万亿元、变化率 +0.56%；M2同比8.80%，环比变化值和率均为0.00%；制造业PMI 49.40%，环比 +0.10%、变化率 +0.20% [10] - 经济指标（日度更新）里，美元指数97.85，环比 +0.62、变化率 +0.64%；美元兑人民币（离岸）7.1193，环比 +0.005、变化率 +0.07%；SHIBOR 7天1.59，环比 +0.13、变化率 +8.76%；DR007 1.59，环比 +0.11、变化率 +7.52%；R007 1.51，环比 -0.05、变化率 -3.26%；同业存单（AAA）3M 1.60，环比 +0.01、变化率 +0.82%；AA - AAA信用利差（1Y）0.09，环比 +0.00、变化率 +0.82% [11] 二、国债与国债期货市场概况 - 展示国债期货主力连续合约收盘价走势、各品种涨跌幅情况、沉淀资金走势、持仓量占比、净持仓占比（前20名）、多空持仓比（前20名）、国开债 - 国债利差、国债发行情况等图表 [15][17][19][22] 三、货币市场资金面概况 - 展示银行间质押式回购成交统计、地方债发行情况等图表 [28] 四、价差概况 - 展示国债期货各品种跨期价差走势、现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS - T、2*TS - TF、2*TF - T、3*T - TL、2*TS - 3*TF + T）等图表 [32][36][37] 五、两年期国债期货 - 展示两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TS主力合约IRR与资金利率、TS主力合约近三年基差走势、TS主力合约近三年净基差走势等图表 [39][42][50] 六、五年期国债期货 - 展示五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率、TF主力合约IRR与资金利率、TF主力合约近三年基差走势、TF主力合约近三年净基差走势等图表 [52][56] 七、十年期国债期货 - 展示十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、T主力合约IRR与资金利率、T主力合约近三年基差走势、T主力合约近三年净基差走势等图表 [59][61] 八、三十年期国债期货 - 展示三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率、TL主力合约IRR与资金利率、TL主力合约近三年基差走势、TL主力合约近三年净基差走势等图表 [66][72]

货币市场运行情况 - 货币市场成交总量185.2万亿元，环比增加12.4%，日均成交8.1万亿元环比减少2.2% [2] - 央行通过MLF提量续做4000亿元净投放1000亿元，买断式逆回购投放14000亿元净投放2000亿元，逆回购净投放1880亿元，全月公开市场整体净投放4680亿元 [3] - DR007月度加权均值环比下行7bp至1.53%，R007下行12bp至1.56%，全月DR007波动幅度23个基点环比减少19个基点 [4] - 货币市场日均余额12.8万亿元环比减少2.1%，大型商业银行日均净融出余额环比减少4.0%，货币基金日均净融出余额环比增加26.1% [5] 债券市场运行情况 - 债券发行规模5.29万亿元环比减少0.6%同比增加27.6%，净融资2.31万亿元环比增加1695亿元同比增加1.07万亿元 [6] - 现券成交90.6万笔、36.7万亿元，日均成交15939亿元同比增加3.5%环比减少5.2% [7] - 10年期国债收益率区间1.64%～1.75%，月末1年期国债收益率1.38%较上月末上升4bp，10年期1.7%上升6bp，1年期和10年期利差32个基点环比走阔2bp [8] - 债券借贷成交3.44万笔、标的券券面总额4.87万亿元，日均成交2117亿元同比增加4.2%环比增加9.2% [7] 利率衍生品市场表现 - 利率互换曲线结束倒挂，6个月SHIBOR 3M互换价格1.595%较上月末下行4bp，5年期上行10bp至1.6013% [9] - 利率互换名义本金总额4.6万亿元，日均成交2009.16亿元环比增加30.0%，成交笔数4.0万笔日均环比增加44.8% [9] - 标准债券远期名义本金3705.9亿元日均环比增加14.6%，利率期权名义本金51.4亿元日均环比减少76.8% [9]

货币政策调整 - 南非央行将回购利率从7.25%下调至7% [1] - 利率调整幅度为25个基点 [1] - 实际利率水平符合市场7%的预期值 [1]

土耳其回购利率 - 土耳其至7月24日一周回购利率为43%，低于前值46 00% [1] - 实际利率43%略低于市场预期的43 5% [1]